【银河传媒互联网岳铮】公司点评丨哔哩哔哩 (9626.HK)：游戏、广告业务持续增长，社区商业化进程加速
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摘要
2025年Q2哔哩哔哩实现营收73.38亿元，同比增长19.8%，归母净利润扭亏为盈，公司游戏业务收入增长60.1%，广告业务收入增长20.2%，用户规模和活跃度稳健提升，社区生态及内容供给持续优化，支撑商业化转化路径。长期盈利能力提升，毛利率和调整后净利润率有望继续改善，关注新游戏上线及广告效能表现的后续驱动 [page::0][page::1]。
速读内容
2025年中报核心业绩表现 [page::0]
- 营业收入73.38亿元，同比增长19.8%。
- 归母净利润扭亏为盈至2.18亿元，经调整后净利润5.61亿元。
- 单季度毛利率36.5%，环比连续十二个季度提升。
游戏与广告业务双轮驱动增长 [page::0]
- 游戏业务收入16.12亿元，同比增长60.1%，《三国：谋定天下》表现优异，关注后续新游《三谋（繁中版）》《逃离鸭科夫》等。
- 广告业务收入24.49亿元，同比增长20.2%，主要由效果广告贡献。
用户活跃度及社区生态稳健发展 [page::0]
- 2025年Q2日活（DAU）1.09亿，月活（MAU）3.63亿，均同比增长。
- 社区专注提升用户自制内容体验，用户年轻且持续粘性高，验证“内容-用户-付费”的转化逻辑。
投资建议与风险提示 [page::0]
- 盈利质量持续改善，费用控制有效，毛利率及调整后净利率有提升空间。
- 主要风险包括宏观经济低于预期，在线视频行业竞争加剧，新游长线表现及广告直播业务增长不及预期。
深度阅读
银河证券关于哔哩哔哩（9626.HK）2025年中报的深度分析报告解析
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1. 元数据与概览
- 报告标题：《【银河传媒互联网岳铮】公司点评丨哔哩哔哩 (9626.HK)：游戏、广告业务持续增长，社区商业化进程加速》
- 作者：岳铮、祁天睿
- 发布机构：中国银河证券研究院
- 发布日期：2025年8月25日
- 覆盖主题：哔哩哔哩公司2025年中报财务、业务表现及未来前景评述
- 核心内容】：报告主要聚焦于哔哩哔哩的游戏业务和广告业务的增长表现，同时强调用户社区商业化进程的加速，且分析了公司的财务表现改善、用户构成与消费力，以及未来展望及风险。
- 哔哩哔哩2025年Q2继续保持收入和盈利增长，游戏及广告是主驱动力。
- 用户基础持续扩大，社区生态积极健康发展，内容生产与用户黏性增强。
- 未来有望通过游戏新产品上线和广告业务的扩展，推动持续业绩提升。
- 维持对公司未来盈利增长的乐观看法，同时指出潜在业务及宏观风险。
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2. 逐节深度解读
2.1 报告导读
- 游戏和广告双轮驱动带来营收增长。
- 用户数据表现稳健，活跃用户数量保持增长。
- 社区商业化进程加快，公司持续验证内容-用户-付费模型的转化逻辑。
- 结合公司发布的2025年中期财报数据，分析了业务收入构成和增速。
- 通过用户活跃度和年龄结构分析用户黏性与消费潜力。
- 重点关注新游戏上线及广告收入增长，认为未来盈利水平持续向好。
- 2025Q2营收73.38亿元，同比增长19.8%。
- 归母净利润2.18亿元，成功扭亏。
- 经调整后的净利润5.61亿元，连续四季度盈利。
- 毛利率36.5%，单季度连续12个季度环比提升。
- 游戏业务收入16.12亿元，同比增长60.1%。
- 广告业务收入24.49亿元，同比增长20.2%。
- DAU（每日活跃用户）1.09亿，MAU（月活）3.63亿，保持增长。
- 用户平均年龄仅26岁，年轻用户占优势。[page::0]
2.2 核心观点详解
- 重点提及独家代理的新游戏《三国：谋定天下》（2024年发布）表现优异。
- 该SLG（策略类游戏）在上线初期表现良好，预期贡献持续业绩。
- 关注即将发布的包括《三谋（繁中版）》和《逃离鸭科夫》在内的储备游戏，作为后续增长点。
- 广告收入中的效果广告贡献显著，带动广告业务同比增长20.2%。
- PUGV（Professional User Generated Video，专业用户生成内容）社区体验的提升吸引更多优质内容生产者与用户，增强用户黏性。
- 年轻用户构成强调了内容的活跃度与未来货币化潜力，有助于“内容-用户-付费”转化链的长线验证。
- 用户消费能力有望进一步释放称为业绩持续增长的内生驱动。
- 游戏收入高速增长与新产品的发布周期密切相关，显示公司产品线拓展扎实。
- 广告业务增速稳定，反映营销资源和形式创新带来效果提升。
- 社区活跃度和内容供应的提升是用户付费转化的基础，体现长期健康成长的生态系统框架。[page::0]
2.3 投资建议
- 指出公司业务形态由游戏和广告双轮驱动，综合保障营收持续增长。
- 公司调整后净利润连续四季度转正，说明盈利质量和经营效率改善。
- 运营成本控制优化，未来毛利率和调整后净利率具备上升潜力。
- 投资重点应关注游戏产品线新上线进度与广告业务创新，维持对长期盈利水平向好的判断。[page::0]
2.4 风险提示
- 行业竞争：在线视频行业竞争激烈，可能压缩收入空间。
- 广告及直播增长风险：业务增长速度低于预期影响整体营收。
- 报告并未详细披露具体风险发生概率，但提示风险对经营的不确定性影响重大，提醒投资者注意产业周期波动。[page::0]
2.5 CGS 评级体系说明（补充背景）
- 哔哩哔哩公司评级对应恒生指数为基准，评级分为推荐、谨慎推荐、中性、回避四档。
- 对投资建议的读取有助理解报告隐含的股价表现预期。[page::1]
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3. 图表深度解读
3.1 封面及导读配图（页0）
3.2 经营数据图示（假设存在，因提供数据文字）
- 根据报告提供的核心财务数据点：
- 2025Q2营业收入73.38亿元，较去年同期增长19.8%。
- 游戏业务收入16.12亿元，同比增长60.1%，表明这是增速最快的业务板块。
- 广告业务收入24.49亿元，同比增长20.2%，增长稳健。
- 毛利率36.5%，显示公司盈利能力持续提升，且连续12个季度环比增长，结构优化明显。
- 图表（若存在）应显示收入构成、同比增长对比以及毛利率趋势，突出游戏业务增长的主力地位及广告业务的贡献。
- 用户指标图表如展示DAU/MAU增强，并配合人口年龄分布，从而佐证用户结构年轻化的价值洞察。
3.3 关联图表含义
- 这些数据图表的视觉呈现强化文本论断，直观体现哔哩哔哩的收入结构稳健、盈利改善明显。
- 用户数据图进一步说明公司内容社区生态的深厚基础，有力支撑未来商业化潜力。[page::0]
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4. 估值分析
- 报告片段中未显示详细估值方法和目标价，但从投资建议和评级制度推断：
- 公司盈利持续改善且双轮驱动业绩增长，推断采用了相对估值法（PE、市销率P/S等）及行业比较法。
- 毛利率和净利率提升暗示估值安全边际提升，有助提升安全性和成长潜力溢价。
- 股票评级体现相对市场基准的超额预期回报，投资建议中的“长期盈利水平持续向好”暗示看好股价表现。
- 报告未就折现率、增长假设具体说明，未来完整版报告可能涵盖。[page::0][page::1]
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5. 风险因素评估
- 已提及的风险有多维度，涵盖宏观经济、行业竞争、产品生命周期及广告业务发展，均为影响公司经营稳定性的重要风险点。
- 报告未对各风险的发生概率进行量化，但通过提示风险为投资者敲响警钟。
- 风险间可能存在关联，如宏观经济影响广告投放，广告业务下降则影响整体盈利，游戏运营风险可能削减收入增长。
- 缓解措施未明示，但公司应通过多产品线和社区商业化加强抵御风险能力。
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6. 批判性视角与细微差别
- 报告重点突出游戏和广告业务的优秀表现，或存在对游戏新产品积极表现的假设乐观倾向，尚需关注新游后续市场表现的实际兑现。
- 公司连续盈利改善表现仍需观察未来宏观和行业波动风险的冲击。
- 细节上，报告未披露详细的现金流情况，现金流健康度对互联网企业尤为关键。
- 未来产品线多样化及社区商业化的整合效果具有不确定性。
- 评级及预期收益对应风险提示尚需投资者结合宏观与行业动态审慎判断。
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7. 结论性综合
该报告从中国银河证券传媒互联网研究团队视角，详细分析了哔哩哔哩2025年中报关键数据及业务表现：
- 2025年第二季度，哔哩哔哩实现收入73.38亿元，同比增长19.8%，继续保持较高增速。
- 游戏业务成为利润和收入增长最主要的驱动力，16.12亿元收入同比增长60.1%。重点新游戏《三国：谋定天下》表现强劲，储备游戏进一步增强成长后劲。
- 广告业务收入24.49亿元，同比增长20.2%，其中效果广告贡献明显，体现营销模式优化。
- 用户规模稳健增长，DAU达1.09亿，MAU 3.63亿，用户年轻化趋势明显，平均年龄仅26岁。社区生态活跃度和精品内容供应支撑着用户的黏性和消费力转化。
- 公司盈利品质进一步提升，单季度毛利率达36.5%，连续十二季度环比增长；经调整净利润连续四季度扭亏为盈，费用端持续保持稳定。
- 报告投资建议看好公司基于游戏、广告的双轮驱动及成本控制能力，有望持续提升盈利能力。
- 风险方面，宏观经济、行业竞争及新游运营表现等因素仍然可能影响业绩。
- 评级体系提示从市场基准角度对公司股价表现有较为审慎的区分，建议投资需考虑风险与成长并重。
综上，该报告全面展示了哔哩哔哩在2025年中基于创新游戏产品、广告收入增长和用户生态繁荣三大驱动下实现稳健增长的格局，同时清晰点明潜在风险，兼具实证财务数据及业务驱动逻辑分析，为投资者提供了较为深入且系统的研究视角。[page::0] [page::1]
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（附图示说明）
- 报告中核心数据图表主要涉及营业收入、游戏与广告业务收入同比对比、毛利率趋势及用户活跃数据，体现营收结构稳定改善和盈利质量提升。
- 用户数据支撑社区商业化模式和付费转化逻辑的长期可行性。
- 由于图像数据源为相对路径，结合上述关键点可视化理解整体业务及财务趋势极为直观。
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以上为对银河证券关于哔哩哔哩2025年中报点评报告的详尽剖析，内涵丰富，涵盖数据解读、业务洞察及战略风险评估，供投资研究及行业跟踪参考。
