• 可转债基金配置价值与发展趋势 [page::1][page::2]：

- 近年来可转债存续规模与数量快速增长，2024年存续规模约7449亿元，536只。
- 可转债兼具债券和股票特性，具备“进可攻、退可守”的投资属性。

- 转债债基较中证转债指数波动更小，最大回撤较低，风险调整后表现优异。

• 可转债基金定义及结构 [page::3][page::4]：

- 共有110只符合条件的可转债基金，总规模约1755亿元。
- 主要分类涵盖混合债券型二级基金（28%规模）、可转债基金（25.6%规模）等。
| 证监会二级分类 | 规模(亿元) | 规模占比 | 数量(只) | 数量占比 |
|--------------------|------------|----------|---------|----------|
| 混合债券型二级基金 | 492.53 | 28.06% | 39 | 35.45% |
| 可转换债券型基金 | 449.07 | 25.58% | 37 | 33.64% |
| 被动指数型债券基金 | 299.47 | 17.06% | 2 | 1.82% |
- 规模排名前三基金：可转债ETF、易方达双债增强A、安信稳健增值A。

• 转债基金策略分类与规模变化 [page::5]：

- 基于复合权益仓位将基金划分为积极型（31只，441亿）、均衡型（51只，817亿）、稳健型（15只，389亿）、轮动型（13只，108亿）。

- 2024年一季度后，整体规模上涨，均衡型基金数量快速增长。

- 各策略净值表现显著分化，积极型>均衡型>稳健型。

• 持仓风格五大维度刻画及代表基金分析 [page::6][page::7][page::8][page::9][page::10][page::11][page::12][page::13][page::14][page::15]:

- 框架：资产配置、行业配置、交易特征、转债特征、正股特征。

- 资产配置：2024年转债仓位下降约8.9%，积极型转债基金转债仓位最高，稳健型股票仓位最低。


- 行业配置：金融、制造为主配置，制造板块占比近年增加，行业集中度提升，行业换手下降。

- 交易特征：2023年以来转债集中度、换手率下降，基金持仓分散且偏好长期持有。

- 转债特征：积极型基金偏好高平底溢价、较高换手、信用评级相对较高；稳健型基金偏好信用评级波动大、债券余额高。

- 正股特征：积极型基金正股市值较低估值成长属性突出，稳健型基金正股市值较大，估值低，成长和质量相对较低。

• 业绩归因与超额收益构成 [page::15][page::16]:

- 选股和选转债超额收益为转债基金超额收益主要贡献，均衡型基金超额收益相对稳定且持续为正。

• 量化因子优选及回测表现 [page::16][page::17][page::18][page::19]:

- 构建转债综合估值因子与持仓转债动量因子，结合基金超额收益、夏普率等指标，形成全域及分域因子。
| 测试域 | 选基因子 | Rank IC均值 | Rank ICIR | Rank IC胜率 | 多空年化 | 多头年化 |
|---------|----------|-------------|-----------|-------------|---------|---------|
| 全域 | 转债综合估值因子 | -0.19 | -1.09 | 76.19% | 2.65% | 7.87% |
| 积极型 | 转债动量10天 | -0.17 | -1.10 | 66.67% | 3.20% | 8.68% |
| 均衡型 | sharpe6 | 0.09 | 0.47 | 61.9% | 1.59% | 6.79% |
- 因子融合提升稳定性，信息比率可达-2.17，年化多头收益近9%。

- 通过季度调仓，每期选3只基金构建组合，均衡型优选组合表现最佳，年化收益11.71%，最大回撤11.92%，信息比率1.16。

• 转债基金风格轮动模型配置效果 [page::18][page::19][page::20]:

- 轮动组合年化收益12.35%，最大回撤13.0%，信息比率0.95，月度胜率56.67%。

- 轮动组合自2019年以来每年均实现正收益，2024年年内累计收益10.19%。

- 风格轮动仓位依赖积极型优选为主，均衡型其次，稳健型占比较少。

可转债基金：分类、配置与优选 详细分析报告

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1. 元数据与概览

报告标题： 《可转债基金：分类、配置与优选》
作者： 魏建榕（开源证券金融工程首席分析师），张翔、陈威（开源证券金融工程资深分析师/研究员）
发布机构： 开源证券金融工程团队
发布日期： 2025年1月4日
研究领域及主题： 可转债基金的分类、持仓特征、业绩归因、优选与组合配置

核心论点总结：
报告围绕可转债基金的投资价值、基金分类、持仓风格、业绩归因及优选方法展开，指出可转债基金兼具权益和债券特征，属于“进可攻、退可守”的理想资产类别。报告提出了基于复合权益仓位的四大策略分类（积极型、均衡型、稳健型、轮动型），并从资产配置、行业配置、交易特征、转债特征和正股特征五个维度，系统刻画转债基金的持仓风格。通过Brinson模型分析业绩归因，发现选股和选转债是超额收益主要来源。基于绩效和持仓构建因子，实现优选基金组合，尤其均衡型组合表现最佳。最终，风格轮动组合策略带来显著超额收益，展示转债基金在资产配置中的配置价值和风险收益优势。[page::0,1]

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2. 逐节深度解读

2.1 报告概述与可转债基金配置价值

报告首先强调了可转债基金的复杂性及配置价值。作为兼具股票、债券和期权特征的金融衍生品，可转债的投资研究难度大，直投风险较高，而基金形式下专业投研和分散持仓可有效控制风险。[page::1]

2017年以来，因市场制度优化（如定增规则调整、减持新规等），可转债市场持续扩容，存续规模增长至7449.65亿元，存续可转债数量达到536只（截至2024年11月15日），扩容大幅丰富了基金经理配置选择。[图2,page::2]

可转债具有“债券+看涨期权”的结构，既能提供债券的防御性也具备股票上涨的弹性。实际指数对比显示，转债债基的波动率和最大回撤均显著低于中证转债和中证全指，夏普比率与卡玛比率最高，综合表现优越，体现了基金经理较强的主动管理能力。[图3,表1,page::2,3]

2.2 可转债基金定义与策略分类

因市场上对可转债基金划分灵活，报告设定三个具体量化筛选标准，将涉及转债的混合债券型、被动债券型、偏债混合型等基金一并涵盖，截至2024年9月30日共有110只，规模1755.43亿元。[图4,page::3]

其中，混合债券型二级基金规模占28.06%，可转换债券型基金占25.58%，被动指数型债券基金占17.06%等，基金规模排名前三为可转债ETF、易方达双债增强A和安信稳健增值A。[表2、表3,page::4]

创新性地，报告通过计算转债仓位的Delta值，将转债仓位转换为复合权益仓位，并结合真实权益仓位，对基金进行积极型（高风险，权益仓位>60%）、均衡型（权益仓位30%-60%）、稳健型（低权益仓位<30%）及轮动型（其他）四大类策略分类，截至2024年9月30日均衡型数量与规模处于领先地位。[图5-9，表5,page::5,6]

2.3 可转债基金持仓风格五维度画像

报告以资产配置、行业配置、交易特征、转债特征和正股特征五个维度，从共计32个指标详细刻画持仓风格，分别涵盖仓位占比及波动、板块集中度、换手率、估值、多因子信用评级、剩余期限、转债流动性与动量等具体变量。[图10，表6,page::6,7]

基于指标相关系数矩阵分析，发现同维度指标内部高度相关，转债仓位与纯债存在明显替代效应（-0.6负相关），杠杆率与股票及转债仓位呈弱正相关，仓位波动主要受纯债仓位影响。[图11,page::8]

具体资产配置数据揭示，2024年转债仓位下降约8.9%，杠杆率整体维持在1.15左右，积极型基金转债仓位最高且波动最低，稳健型基金转债及股票仓位均较低，纯债仓位偏高。[图12-15,表7,page::8,9]

行业投资方面，制造和金融是转债基金两大重仓板块，制造板块配置比重正逐年提升。2024Q3转债基金行业配置与全市场重仓行业高度一致，重配汽车、机械设备，低配电力设备。[图16，表8,page::10]

2024年以来行业集中度逐步上升，行业换手率下降，显示基金行业偏好趋于稳固。[图17,page::11]

交易特征体现持仓分散且换手率降低，说明基金更偏好长期持有和分散风险。[图18-20，表10,page::12]

转债特征方面，积极型基金持有平底溢价率高、换手率大、偏好小额债券，稳健型基金偏好低估值、高信用评级及大余额、较长剩余期限转债。隐含波动率近年下降至低位，反映市场风险偏好回落后有所缓和。[图21-26，表11,page::13,14]

正股特征显示积极型基金投资正股市值较低、估值较高、成长和质量指标领先稳健型基金，体现了策略差异化风险偏好。[图27-30，表12,page::14,15]

2.4 可转债基金超额收益归因

借助Brinson分解模型，基金总超额收益被拆解为资产配置、行业配置、股票选择、转债选择及交易损益五部分。基准构建为70%可转债指数+20%中债综合指数+10%沪深300指数。

实证发现，不同策略超额收益波动存在差异，均衡型整体表现稳定且大部分时间保持正超额收益。超额收益主要来源于选股和选转债，体现基金经理的主动投资价值；资产配置超额贡献次之，交易损益普遍为负，显示短期交易成本或投资失误导致一定回撤。[图31-33，表13,page::15,16]

2.5 优选因子构建与多维评价

基于基金净值表现和持仓特征（估值、动量、波动性、超额收益等多因子），报告分别为全域、积极型和均衡型设计了优选因子。动量和转债估值因子均显示负相关性，表明低估值因子和反转因子对基金收益具有预测能力；基于归因和风险调整表现，积极型侧重超额收益，均衡型考虑夏普比率，增强风险控制。[表14-15,page::16,17]

融合四大因子后，因子稳定性和选基能力显著提升，多空组合年化收益超越单因子，胜率提高至90%以上。[表16，图34,page::17]

2.6 基金优选组合表现与风格轮动配置

以融合因子筛选每季度全域及分域三只基金组成优选组合，观察到均衡型优选组合表现全面最佳，年化收益11.71%、最大回撤11.92%，信息比率1.16，展现出低波动优异收益特性。全域组合和积极型组合表现次之，稳健型与轮动型因数量有限表现差异大。[图35，表17,page::18,19]

结合风格轮动模型，将积极型、均衡型、稳健型优选组合对应原低估值风格仓位替代入组合。风格轮动组合在2019年以来每年均实现正年化收益，最大回撤13%，快速修复回撤后再创新高，2024年累计收益约10.19%。风格轮动组合超越了市场基准，全期年化超额7.46%，累计超额收益41.57%，有效捕获不同风格的轮动机会。[图37-39，表18,page::19,20]

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3. 图表深度解读

• 图1：可转债基金研究框架 展示基金分类、持仓特征、业绩归因、优选与配置的逻辑流程架构，为全篇研究的清晰脉络提供支持。[page::1]
• 图2：可转债存续数量与规模增长 展现了2018至2024年间存续规模由近2000亿增长至近7500亿元，存续数量由约100只增长到500只以上，反映市场扩容壮大，基金配置空间显著提升。[page::2]
• 图3及表1：波动和回撤对比 显示转债债基波动率15.98%，回撤48.51%，均低于中证全指（波动22.33%，回撤57.85%）和中证转债（波动16.85%，回撤52.02%）；夏普率和卡玛率均较优，证明转债基金风险调整后表现稳定。[page::2,3]
• 图5：策略分类划分公式 通过Delta折算权益仓位领先，结合季度权益仓位均值及波动，理性划分四类策略，确保不同风险偏好的基金被准确分类。[page::5]
• 图6、7：各策略基金规模和数量趋势 2018年至2024年均衡型基金规模和数量稳步增长，积极型波动较大，稳健型和轮动型整体量少，支持模型后续聚焦主流策略的实证分析。[page::5]
• 图8、9：净值及波动率对比 显著区分策略风险特征，积极型净值最高同时波动最大，稳健型则最安全，验证分类合理性与策略内涵。[page::5]
• 表7、9、10等持仓标签示例 结合多个维度为代表基金贴标签，清晰反映不同基金在杠杆、仓位、行业集中度、换手率等层面的差异，辅助基金选择与风格辨识。[page::9-11,12]
• 图21-26转债特征细节 反映基金对低估值和流动性转债的偏好分布，各策略在转债估值、换手、信用评级、债券余额和剩余期限上趋势分明，有助识别基金投资风格差异。[page::13-14]
• 图27-30正股特征 通过择股市值、估值、成长和质量指标量化基金对应正股风格，积极型偏中小高成长，高质量，稳健型偏大市值，低估值企业，逻辑吻合各策略定位。[page::14]
• 图31-33业绩归因曲线 详细拆解超额收益来源，各策略超额波动不同，均衡型较稳且持续贡献正超额，横向比较强化选股和选转债的主导作用，支撑主动管理价值理论。[page::15,16]
• 图34优选因子净值表现 清晰展现融合因子在三大分类中的强稳健超额收益，强调复合因子强于单因子，策略效果明显。[page::17]
• 图35组合净值对比 显示均衡型优选组合净值稳步上升且波动最低，体现风险调整后最优表现，优选手段有效。[page::18]
• 图37超额收益对比 风格轮动组合表现显著优于基准和全域转债，超额收益持续稳定且持续创新高，表现出轮动套利有效。[page::19]
• 图38年度回撤与收益 正收益率覆盖多数年份，最大回撤13%快速修复说明组合抗风险和反弹能力优异。[page::20]
• 图39轮动组合仓位分布 以积极型仓位主导，均衡及稳健型适度配合，叠加基金经理能力和风格轮动，形成结构性优厚收益。 [page::20]

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4. 估值分析

报告未直接采用DCF等传统估值模型，而是在基金优选层面运用基于持仓转债综合估值因子与动量因子；其中转债综合估值因子集成了多种估值指标（如平底溢价率、转股价值、YTM等），动量因子考察持仓转债过去短期表现，反映市场趋势。因子表现均显示负相关性（即低估值反转赚取超额收益），在基金层面仍可映射转债资产优选，为基金筛选与配置提供量化信号。通过多因子融合提升了因子信噪比及稳定性，优化了基金组合构建。[表15-16,page::16,17]

组合配置采用季度调仓，分别在全域、积极型、均衡型进行样本内优选，基准使用分域内等权配置，减小基准偏差。融合策略通过加权复合得分，甄选表现优异基金，提升组合的超额收益率及收益稳定性。

通过报告后段风格轮动组合将优选组合嵌入不同低估风格仓位，通过动态配置策略，显著提升夏普比率及回撤控制。其年化收益12.35%，回撤仅13%，为市场中可转债基金配置的稳健收益方案提供重要参考。[表18,page::18-20]

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5. 风险因素评估

报告在结尾指出，基于历史数据推断的模型和因子策略，尽管有严格的量化方法，亦不可完全规避未来市场不确定性导致模型失效的风险。此外，转债市场政策、流动性变化、信用风险波动等均可能引致基金收益不确定。尽管报告未详列缓解措施，但隐含鼓励投资者需关注基金配置的多因素风险，且动态调整策略以应对市场变动。[page::20]

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6. 批判性视角与细微差别

报告内容详尽且结构严谨，但有几点值得关注：

• 分类方法基于折算复合权益仓位，虽然合理，但基金季报数据的披露滞后及折算模型的简化假设（Delta估算）可能导致策略划分存在一定误差。
• 优选因子虽结合持仓与收益信息，具有实证支撑，但因基金数量有限和样本区间不足，因子效果需长期验证，短期表现可能受市场环境偏势影响。
• 交易损益多为负值提示交易频繁或高成本风险，报告未深入探讨如何优化交易策略以降低损耗。
• 报告重点放在积极型和均衡型策略，稳健型、轮动型策略样本量少，相关结论暂时不充分。
• 报告大部分数据统计止于2024年9月末或11月中，最新市场环境可能变化，投资者需保持动态关注。

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7. 结论性综合

本报告以量化视角系统探讨了中国可转债基金市场的分类、持仓特征及其优选策略，充分展现出可转债基金的投资价值和配置优势。基于复合权益仓位划分的积极型、均衡型、稳健型和轮动型策略清晰呈现不同风险偏好，基金持仓在资产、行业、交易、转债标的与正股投资方面表现出明显差异，反映基金经理多样化的选债和选股策略能力。

通过Brinson模型归因验证选股和转债选择是超额收益主要驱动力，资产配置有补充作用，交易损益负贡献提示交易成本管控需强化。基金优选因子结合持仓估值和动量，并结合基金自身表现指标，有效提升基金筛选的准确性和稳定性，建设了多层面的优选模型。

配置层面，将优选基金嵌入风格轮动策略，能够显著提升组合收益和风险调整表现，年化超额收益达7.46%，成功实现系統性风格轮动套利，风格仓位调整灵活，稳健抗风险。

图表全面支持论证，如存续规模增长、基金规模及数量趋势、不同策略净值表现、业绩归因拆分、因子回测统计、多维持仓标签及风格轮动组合表现等，无一不强化研究结论的说服力和实用价值。[图1-39，表1-18,page::1-20]

总体而言，报告为投资者和资产管理者提供了极具操作性的可转债基金分类、优选及配置体系，体现了深厚的理论基础和规范的实证分析，有助于提升投资决策效率和转债资产配置效果。[page::0-20]

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主要参考页码溯源

• 元数据及整体架构概述：0-1页

- 市场规模与配置价值、基金定义：1-4页

• 策略划分及规模分布：5-6页

- 持仓风格五维度细分与标签：6-15页

• 业绩归因与因子优选：15-18页

- 优选组合与风格轮动表现：18-20页

• 风险提示及团队介绍：20-21页

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总结

这份由开源证券金融工程团队发布的《可转债基金：分类、配置与优选》报告，通过严格的数据剖析、显著的实证模型和系统性框架，系统地解答了转债基金的分类、持仓风格、业绩来源及优选组合构建等核心问题，定位明确且数据详实，各项图表紧密对应文字论述，既有理论深度又具备投资实用性，是当前市场极具价值的可转债基金量化研究成果。[page::0-20]

报告