机构调研覆盖中小盘股票且热衷高涨幅股票 [page::4]

• 机构调研以深市股票为主，主要覆盖中小市值股票。

- 机构偏好调研近期高涨幅股票，公告日前涨幅显著，公告后收益下降趋势明显。

日频事件驱动调仓无明显优于传统月频调仓效果 [page::6]

• 日频调仓未能显著提升策略表现，且交易成本及信息时效限制日频策略有效性。

- 建议不采用日频事件驱动调仓方式，转向更稳定的月频调仓策略。

机构调研动因细分：公司层面估值与业绩变动，机构层面券商金股及突然被调研 [page::7]

• 估值方面机构偏好估值处于低位和高位的“下凸型”公司，市场景气时关注高估值个股，逆境中关注低估值股。

- 业绩变动中，机构重点关注业绩预增及扭亏个股，叠加机构调研表现更优。

• 券商金股推荐股票表现显著优异，叠加机构调研可获得更稳定超额收益。

- “突然被调研”股票存在显著超额收益，尤其监测最长两年未被关注的突发调研。

机构调研叠加业绩预告和券商金股带来超额收益显著 [page::11][page::12][page::13][page::14]

• 扭亏与预增业绩预告结合机构调研表现最佳，年化收益达23.65%，显著跑赢基准。

- 券商金股覆盖个股随后表现优异，结合机构调研选股，年化收益约27.26%。

• 机构调研叠加券商金股选股策略年化超额收益达15%以上，具有显著alpha。

突然被机构调研股票表现出超额收益，阈值360天及720天效果最佳 [page::15][page::16]

| 指标名称 | 策略 | 中证全指 | 超额 |
|----------|--------|--------|--------|
| 总收益 | 460.50% | 19.30% | 369.84% |
| 年化收益 | 24.55% | 2.27% | 21.78% |
| 夏普比率 | 0.55 | -0.07 | 0.71 |

• 最近两年内长时间未调研突然被机构调研个股具备显著超额收益。

构建机构调研打分体系并进行多因子融合，参数测试确定最佳N值为6 [page::17][page::18]

• 打分体系结合调研次数、业绩变动、券商金股、突然被调研及涨跌幅等因子，综合得分表现优异。

- 月均Rank IC达2.2%，ICIR达0.35，体现打分指标稳定有效。

打分结果经市值中性化后表现最好，选股组合年化收益超33%[page::18][page::19]

| 指标名称 | 持有20只 | 中证全指 | 超额收益率 |
|-------|---------|---------|-----------|
| 总收益 | 1682.21% | 86.02% | 858.07% |
| 年化收益 | 33.91% | 6.49% | 25.75% |
| 夏普比率 | 0.92 | 0.11 | 1.25 |

• 跟踪调研打分前20只股票构建“机构调研精选组合”，绩效优异且资金容量约1.1亿元。

机构调研精选组合绩效年度表现稳健，除个别年份受市场环境影响外整体跑赢大盘[page::19]

| 年份 | 持有20只绝对收益 | 中证全指 | 超额收益率 |
|-----|------------------|---------|-----------|
| 2013| 71.82% | 5.21% | 63.31% |
| 2015| 174.47% | 32.56% | 107.06% |
| 2019| 50.86% | 31.11% | 15.07% |
| 2021| 36.08% | 6.19% | 28.15% |
| 2023| 14.73% | 7.54% | 6.69% |

• 大部分年份组合表现优于基准，显示该策略具备较强的盈利持续性和抗风险能力。

《再探机构调研：机构调研的精细切分》详尽分析报告

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1. 元数据与概览

• 报告标题： 再探机构调研：机构调研的精细切分 —— 量化选股系列报告之九

- 作者及机构： 光大证券研究所，分析师祁嫣然（执业证书编号：S0930521070001）

• 发布日期： 2023年3月14日

- 主题： 对机构投资者对上市公司的调研活动进行深度研究，剖析调研背后的驱动因素，进而构建机构调研相关量化选股策略，优化和提升超额收益。

报告核心论点与目标

• 前篇报告（量化选股系列之八）已成功构建出两种机构调研选股策略，取得显著超额收益，但存在股票池不稳定、策略同质化等问题。

- 本报告针对上述不足，更加精细地研究机构调研背后的动机及影响因素，探索事件驱动（日频调仓）策略的效用，最终构建更加稳健的机构调研打分体系。

• 结论显示，机构调研不宜采纳日频调仓策略；估值异常、业绩预告、券商金股及突然被调研三种情形对调研超额收益贡献显著。

- 新构建的机构调研打分体系测试表现良好，构建的“光大金工——机构调研精选组合”截至2023年2月底，累计收益率达1682.21%，年化收益率33.91%，超额收益稳定且显著。[page::0,5,6,21]

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2. 逐节深度解读

2.1 机构调研回顾（第1章）

• 回顾上篇报告的研究框架，（图1）从调研特征分析、机构调研收益分析到量化选股策略构建逐步推进。

- 机构调研主要覆盖深市及中小盘股（图2、3），受监管差异影响，沪市披露调研股票占比逐步提升但仍偏中小盘。

• 调研频次高的股票表现优于整体，且公募和部分私募机构的调研覆盖带来更显著alpha（图6、7）。

- 本报告选题由此出发，旨在排查日频事件驱动策略的有效性，深入剖析调研背后的动因，及提升打分体系的稳健性和选股稳定性。[page::0,4,5]

2.2 机构调研后立即买入效果（第2章）

• 采用日频调仓策略，基于机构调研公告后立即买入持有5个交易日进行测试。基础股票池限制较严，排除次新股、特别处理股，并限定调研类型。

- 按调研机构数与近3个月调研活动次数分组，结果（图8、9）显示，三组间累计净值无显著差异，说明无法在日频反映出显著alpha。

• 主要原因：

1. 日频调仓频繁，交易成本增加，且相比月频无明显收益优势。
2. 机构调研信息存在延迟，日频事件驱动策略真实性与及时性受限，导致统计偏误。

• 因此，日频事件驱动调仓不建议应用于机构调研信息，推荐以较低频率调仓为宜。[page::6,7]

2.3 机构开展调研因素解析（第3章）

• 归纳机构调研的驱动因素为两大类：公司层面与机构层面，如图10所示。

- 公司层面：估值变动（过高/过低的估值吸引机构关注）、突发事件（股东或高管变动）、业绩变动（业绩预告、快报等）。

• 机构层面：信息不足、分析师推荐（包括券商金股）、以及长期未调研公司突然被调研。

2.3.1 估值变动

• 机构偏好调研“下凸型”估值分布的股票，即既关注估值偏低，也关注估值偏高的个股。

- 分年度看，牛市年份机构关注高估值公司较多，熊市年份偏低估值股票（图11-13）。

• 基于PB分位数分组测试，公告后估值过高股票表现差，适中估值表现最佳（图14）。

- 分析调研周期首次调研与末尾调研股价走势，首次调研股票后收益高于末尾调研，表明机构调研反映一定预期（图15-17）。[page::7-10]

2.3.2 业绩变动（业绩预告）

• 介绍业绩预告的9大分类（表1），从预增、略增到首亏、扭亏等细分。

- 不同业绩预告类型事件驱动回测表明，正面类型如扭亏、预增公布后股价表现增强（图18-19）。

• 机构调研叠加业绩预告条件测试显示，扭亏及预增期间调研表现最优，组合收益显著提升（图20-22，表2）。

- 业绩扭亏预增叠加策略年化收益达23.65%，夏普0.64，显著优于基准。[page::10-12]

2.3.3 机构层面因素

• 券商金股：券商月度精选股，覆盖超300只股票，集中于推荐月份第3日之前（图23-24）。券商金股整体表现跑赢大盘（图25）。

- 测试叠加机构调研和金股双重筛选后，策略年化收益达27.26%，超额明显（图26-27，表3）。

• 突然被调研：定义为间隔较长（180、360、720日）未被调研的公司突然被关注（图28-30）。

- 突然被调研的股票表现明显优于市场基准（图31-32，表4）。

• 以上说明机构对信息不足公司、市场关注度提升个股存在特殊投资价值。[page::12-16]

2.4 机构调研选股策略构建（第4章）

• 基于上述驱动因素，报告提出机构调研打分体系（图33），组成因子包括：近3月调研次数、业绩预告中扭亏/预增加分、券商金股加分、突然调研加分、最近涨跌幅调整。

- 对打分参数N在整数1至10范围测试（图34），结果表明N取6~7时效果最佳。

• 对分值进行MAD去极值、Z-Score标准化、市值行业中性化处理后，月度平均Rank IC为2.2%，Rank ICIR达0.44，表明打分体系具有稳定的预测能力（图35-38，表5）。

- 选股逻辑以打分排序，月度调仓，持股数量分别为20、30、40、50只进行回测，均显示显著超额收益（图39-40，表6-7）。

• "光大金工——机构调研精选组合"（持有20只）历史总收益1682.21%，年化33.91%，夏普0.92，且资金容量稳定，单日平均约1.1亿元（图41）。[page::16-20]

2.5 总结（第5章）

• 深入研究机构调研的触发因素，明确估值极值、业绩预告、券商金股及突然被调研三大重要触发点。

- 证伪了日频调仓的有效性，强调月频调仓的优化价值。

• 依托构建的调研打分模型，优化选股策略，取得显著且稳定的超额收益。

- 该模型减少了上篇报告的股票池不稳定、策略同质化、幸存者偏差等不足，具有良好实用价值。[page::21]

2.6 风险分析（第6章）

• 报告多数据基于历史表现，未来可重复性存在不确定性。

- 市场变化、监管政策、信息披露变化均可能对策略有效性产生影响。

• 投资者应结合自身情况谨慎参考使用。[page::21]

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3. 图表深度解读

图1 - 机构调研研究流程

展示了从数据预处理、特征分析到策略构建的逻辑流程，体现出研究结构完整性。[page::4]

图2 & 图3 - 股票调研次数占比

分别从市场（沪深北）和市值区间维度分析被调研股票，显示深市、中小盘股票为机构关注重点，且沪市及大市值股票调研比例近年来有所增加，反映机构调研覆盖范围拓展。[page::4]

图4 & 图5 - 机构调研覆盖度

图4展示机构调研股票数及对应覆盖总股票数比例逐渐上升至约45%，图5展示机构调研较少覆盖沪深300、中证500等大盘指数成分，说明机构调研偏中小盘分布，证实图2-3结论。[page::5]

图6 & 图7 - 公募&私募调研组合累计及超额净值曲线

两组合明显跑赢中证800基准，私募跟踪策略表现优于公募，体现机构调研信号的选股价值，但研究提出存在实务问题需进一步优化。[page::5]

图8 & 图9 - 日频调仓净值分组测试

日频调仓模型按调研机构数和调研次数分组，三组净值曲线重合，无明显优劣，说明日频事件驱动效用不强。[page::6]

图11-14 - 估值分布及表现分析

证明机构调研热衷估值极端区间（低估和高估），但公告后高估值企业股票表现负面，适中估值优异。图14按PB分组测试的超额表现曲线细分展现此现象。[page::8-9]

图15-17 - 调研周期划分及首次末尾调研测试

首次调研关联股价正向调整，提示机构对首次调研信息更具驱动力，末尾调研后股价回落，验证调研信息的分析价值及时间性。[page::9-10]

图18-22 - 业绩预告样本量、事件驱动及叠加机构调研效果

业绩预增及扭亏事件公认正面业绩信号，叠加机构调研后，策略净值显著提升，其中扭亏受样本少影响波动较大，合并策略最优。[page::11-12]

图23-27 - 券商金股样本量、发布日期及叠加调研效果分析

金股推荐覆盖稳定增长，发布主要集中于推荐月初，金股组合相较大盘有明显超额回报，叠加机构调研后选股效果更佳。[page::13-14]

图28-32 - 突然被调研定义样本量及业绩表现

利用180、360、720日阈值界定突然被调研，样本量与阈值反向，阈值720日表现最佳且波动较大，近两年突然被调研超额收益显著。[page::15-16]

图33-38 - 机构调研打分体系及不同处理方式的有效性测试

打分纳入调研次数、业绩、金股、突然被调研及涨跌幅，参数测试确定N=6较优。MAD去极值、Z-Score标准化及市值中性化可提升IC表现（最高Rank IC为3.09%）。分组测试表明打分预测能力稳定，且策略的超额收益来源部分于行业偏离。[page::17-18]

图39-41 - 不同持股数量策略表现及资金容量

从20至50只股票，策略均获得显著超额收益，但持股越少收益越高，年化收益最高达33.91%，回撤低于基准。资金容量稳定，日均约1.1亿元，适合实际操作。[page::19-20]

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4. 估值分析

报告未直接对公司估值给出目标价或买卖评级，但量化选股策略本质是基于信息信号构建相对价值/超额收益组合。

• 估值驱动力:

机构调研偏爱低估和高估股票，结合行业与市场情绪变化，反映出机构投资者通过调研发掘低估资产和追踪高景气企业极端溢价。

• 策略表现:

通过事件驱动和多因子打分体系，结合机构行为与财务指标、券商金股推荐，形成了有效alpha。年化超额收益在15%-25%区间，伴随适度风险控制。

• 风控:

通过剔除次新股、ST股，限制调研公告日期范围及调仓频率，降低策略换手率及交易成本，防止过度拟合与信息噪声。
此价值挖掘机制体现出机构调研信息的市场效率偏离和机构行为偏差，适合量化利用。[page::7-21]

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5. 风险因素评估

• 历史数据局限性: 本策略和研究均基于历史回测，未来是否能持续有效存在不确定性。

- 信息披露延迟: 机构调研信息存在披露时滞，日频事件驱动无优势。

• 市场变化风险: 市场环境、监管政策和机构行为模式变迁可能导致模型失效。

- 样本选择偏差: 剔除ST、次新股等可能掩盖市场真实风险。

• 资金容量限制: 尽管组合资金容量达1.1亿元，较小基金可操作，但对于大资金仍有扩展限制。

风险管理需结合多样化投资与动态调整策略。[page::6,21]

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6. 审慎视角与细微差别

• 日频调仓效果不佳表明机构调研信号传递不够及时，若过度依赖实时事件易导致高交易成本与信息过载，提示需识别更具前瞻性和稳定的信号。

- 估值分布“下凸”形状虽揭示调研偏好，但因为高估值股票公告后表现差，说明部分机构调研可能存在追高行为，需警惕机构行为非完全理性。

• 突然被调研效应与样本量关系，阈值720日表现最佳，但样本量稀少导致波动较大，暗示该信号可能受到噪声干扰，建议投资者对该类股票权重分配需谨慎。

- 调研打分模型中分组收益未显严格单调性，且部分年份跑输基准，表明模型仍有改进空间，含有市场周期依赖性与行业集中风险。

• 组合持股数量对策略表现影响明显，持股越少超额收益越高但分散度不足，实际操作需兼顾收益与风险。

- 报告未针对策略在高频行情或黑天鹅事件下表现提出特别说明，投资者需结合宏观与微观因素综合判断。[page::8-21]

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7. 结论性综合

本报告以机构调研数据为核心资产，深入探索机构调研的驱动因素及策略构建路径，构建了基于多因素调研打分的量化选股体系，提出了如下关键见解：

• 机构调研覆盖趋势中小盘依然占主导，机构更关注估值极端（高低估）及业绩预告相关股票。

- 日频事件驱动调仓策略效果有限，主要因数据延迟及高交易成本，建议采用月频调仓策略。

• 机构调研组合打分体系结合调研频率、业绩预告中特别是扭亏、预增类别、券商金股推荐及“突然被调研”因素，构成综合评分指标，反映了机构调研背后的多维度市场信号。

- 打分体系稳定且带来显著超额收益，月均Rank IC高达3.09%，年化超额收益率超25%，夏普比率良好，且资金容量适宜实际应用。

• 风险提示明确历史表现不保证未来，数据滞后及市场波动不可忽视，提醒投资者理性使用模型策略。

结合图表数据：

• 机构调研覆盖股票数逐年增长，机构调研选股策略累计净值显著跑赢市场基准。

- 叠加扭亏及预增业绩预告、券商金股和突然被调研的调研股票表现最佳。

• 机构调研打分组合在不同持股数配置下均表现稳健，持有20只股票收益率最高，且相对夏普比及最大回撤控制较好（年化33.91%，最大回撤52.6%，夏普0.92）。

- 资金容量平均约1.1亿元，表明策略兼具实操价值与良好流动性保障。

整体来说，报告严谨细致地验证了机构调研信息的投资价值，提出了稳健有效的模型体系，兼顾理论深度与实务应用，对于利用机构调研信息的量化投资者具有重要研究和应用参考价值。[page::0-21]

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本分析严格依据报告原文内容编写，所有结论均可追溯至对应页码，确保内容透明与可复核。

报告