证监会推动分红改革强化现金分红政策 [page::4][page::5]

• 新《上市公司现金分红指引》等多项政策出台，鼓励上市公司提升分红频次和水平，稳定投资者预期。

- 2024年“国九条”强调加强分红监管，阻止异常分红及未分红企业风险，提升资本市场投资回报。

红利策略的超额持续性及经济周期相关性分析 [page::6][page::7][page::8][page::9]

• 2011年至2024年红利指数多数年份跑赢沪深300，红利策略显示长期超额优势。

- 红利风格表现与宏观PMI呈反向关系，经济放缓期间防御性红利策略更优。

• 经济流动性指标M1-M2剪刀差与红利超额收益趋势一致，流动性紧张时红利策略更具优势。

港股红利策略价值及流动性改善背景 [page::9][page::10]

• 恒生指数2024年初以来明显反弹，港股流动性压力缓解，南向资金持续净流入港股市场。

• 港股估值明显低于A股，股息率更优，港股港股具有较高投资性价比。

| 港股代码 | 港股简称 | A股代码 | A股简称 | AH溢价率(%) | 港股股息率(%) | A股股息率(%) | 股息差(%) |
|----------|----------|---------------|---------|-------------|--------------|-------------|------------|
| 1157.HK | 中联重科 | 000157.SZ | 中联重科 | 66.63 | 6.94 | 4.17 | 2.78 |
| 0995.HK | 安徽皖通 | 600012.SH | 皖通高速 | 63.71 | 7.07 | 4.30 | 2.76 |
| 1988.HK | 民生银行 | 600016.SH | 民生银行 | 53.80 | 8.77 | 5.70 | 3.07 |
| 0386.HK | 中国石油 | 600028.SH | 中国石化 | 36.85 | 7.45 | 5.46 | 2.00 |

• 港股低估值高股息的核心优势凸显，适合长期配置。

国企改革及央企资产质量提升趋势 [page::11][page::12][page::13][page::14][page::15]

• 2020年以来央国企基金分拆上市及退出机制加速，国企改革深度推进，推动估值提升。

- 央企积极布局科技创新与数字化转型，推动低碳转型和产业结构优化。

• 国企股息率显著高于其他企业类型，持续分红意愿强烈。

• 杜邦拆解表明国企提升ROE驱动力强于核心资产板块，盈利改善确定性高。

• 低估值央国企资产表现稳定，资产周转率与盈利能力逐步提升，估值提升空间显著。

国新港股通央企红利指数介绍及成分分析 [page::17][page::18][page::19][page::20]

• 指数覆盖港股通范围内分红稳定且股息率高的央企，成分股行业集中于石油石化（33.88%）、通信（21.73%）、煤炭（14.33%）。

• 成分股以大市值企业为主，超过80%市值超1000亿元。

| 市值区间 | 国新港股通央企红利指数占比 | 沪深300占比 | 中证500占比 | 中证1000占比 |
|----------|------------------------------|--------------|--------------|---------------|
| <100亿 | 0.77% | 0% | 1.65% | 44.05% |
| 100-300亿| 4.52% | 1.56% | 66.95% | 51.86% |
| 300-500亿| 2.95% | 6.80% | 24.39% | 3.49% |
| 500-1000亿| 11.34% | 17.74% | 7.01% | 0.34% |
| >=1000亿 | 80.42% | 73.90% | 0% | 0.25% |

指数及ETF表现优异，投资风险相对较低 [page::21][page::22][page::23][page::24]

• 国新港股通央企红利指数历年累计收益远超沪深300等宽基指数，2024年亦持续领先。

• 各中短期区间内收益显著优于主流宽基指数，抗风险能力突出，收益风险比高达0.63。

• 相较其他港股红利指数，本指数表现领先，波动率相对较低。

基金产品介绍：景顺长城中证国新港股通央企红利ETF（520990） [page::23][page::24][page::25]

• 2024年6月成立，7月上市，管理费率0.50%，托管费率0.10%，季度分红，每年最多4次，分红频率行业领先。

• ETF具备交易窗口方便性、费率低廉优势，强化市场流动性和投资体验。

景顺长城基金资质及管理团队 [page::25][page::26][page::27]

• 公司管理规模超5000亿元，公募基金数量丰富，ETF产品线成熟。

• 主要基金经理张晓南、郑天行具备多年ETF及股票指数基金管理经验，保持风控稳定，管理多只规模产品。

风险提示及免责声明 [page::28][page::30]

• 报告基于公开信息，不构成投资建议，投资需谨慎，市场和政策变动或致业绩波动。

- 历史数据不代表未来表现，投资者需独立判断风险。

金融研究报告详尽分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：高股息低估值兼顾，一键投资港股+红利+央企的利器

- 作者：李杨，证券分析师

• 发布机构：国海证券研究所

- 发布日期：2024年6月

• 主题：本报告聚焦于港股通范围内的央企红利策略，通过对于分红改革的宏观政策分析、红利策略的超额收益和持续性、央国企估值提升逻辑及相关指数表现，推荐景顺长城中证国新港股通央企红利ETF作为投资产品，以实现投资港股通范围内红利和央企的组合优势。

核心论点及评级：

• 红利策略符合国家政策导向，具备持续的超额收益优势，特别是在港股通市场表现突出。

- 央企改革推动盈利韧性和分红能力增强，估值具备持续提升空间。

• 国新港股通央企红利指数成分股集中度高，主要覆盖石油石化、通信、煤炭等行业，表现显著跑赢宽基指数。

- 基于上述优势，报告推荐投资景顺长城中证国新港股通央企红利ETF（代码：520990），该基金以0.6%总费率，提供季度分红，聚焦于高股息、低估值央企标的。

• 风险方面提示包括市场环境及政策变化风险、数据样本限制和历史表现不代表未来等[page::0,4,6]

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二、逐节深度解读

2.1 宏观环境与产业背景

2.1.1 证监会推动分红改革，重视投资者回报

• 中国证监会近年持续推动现金分红机制改革，重点包括规范分红行为、强化信息披露、简化程序和强化监管等，旨在提升上市公司现金分红水平，提高投资者回报，增强资本市场的活力和稳定性。

- 重大政策包括2013至2024年间多轮分红相关监管指引，最新2024年“国九条”强化现金分红监管体系，完善退市赔偿及信息披露制度，鼓励分红优质企业[page::4,5]。

• 表1和表2详细梳理了历年监管政策演变，说明监管层政策持续趋严且导向明确激励企业分红，从制度层面强化资本市场稳健发展基础。

2.1.2 红利策略超额持续性的历史复盘与量化分析

• 历史数据复盘显示，上证红利、中证红利指数自2011年至今，在超过70%的年份实现相对沪深300的超额收益，整体年化收益率明显优于宽基市场。

- 以2011/8至2024/6数据为例，表3显示红利指数平均年化收益率分别为8.47%与9.81%，沪深300仅为3.94%；2021年起新一轮红利行情已持续逾3年[page::6]。

• 关联宏观指标分析表明，红利策略表现与经济周期波动明显负相关：

- 当制造业PMI下降时（经济疲软期），红利策略表现更优，因其防御属性抗跌（图3）。
- 流动性指标M1-M2剪刀差下降时，红利策略获流动性偏紧中资金青睐（图4）。
- 美债利率上行周期中，估值较低的红利板块表现出较强韧性（图5）。

• 同时，通过红利相关的资金拥挤度指标分析（图6），当前红利资金聚集度未创历史高点，短期内拥挤风险较低，支持红利行情还未见顶部[page::7,8,9]。

2.1.3 港股红利策略优势与市场环境

• 港股自2024年2月起经历强劲反弹（图7），宏观方面国内经济恢复稳健、工业经济和消费均表现良好，盘活流动性，外资持续加码、北向资金转为净流入（图9、10），同时美联储货币政策趋于宽松，缓解了港股流动性压力。

- 通过对比港股与A股的中证红利成分股估值及股息率，港股AH股溢价率平均超40%，港股相对估值更低，股息率更高，税后持有收益更具吸引力（表4）。

• 因此港股通央企红利具有估值低、现金分红多和流动性改善等综合优势，形成高性价比投资标的[page::9,10]。

2.2 央国企估值提升的持续性

2.2.1 国企在经济发展支柱作用与融资渠道拓宽

• 随着全面注册制改革落地，优质国企通过分拆上市获取融资，天然具备稳健资本实力和发展潜力（图11）。

- 退市机制常态加快，有助优化国企存量，提高永续经营价值（图12）。

• 国企在科技创新战略中担当重要角色，特别是在低碳及数字化转型方面：

- 石油石化央企贡献超过85%营收，积极推行绿色低碳战略（图13）。
- 三大运营商2023年云服务收入显著增长，反映数字化转型带动的盈利改善（图14）[page::11,12,13]。

2.2.2 国企改革推动提质增效

• 国企改革方案（2020-2022年及后续深化行动）强调布局优化、公司治理完善和科技创新，推动国企提升竞争力和盈利能力。

- 2023年数据表明，国企股息率明显高于民企、外资等，且股息稳定性较好（图15，16）。

• 杜邦分析显示，央企未来提升ROE的主要动力在于销售净利率改善和权益乘数提升，资产周转率较为稳定，盈利改善更具确定性（图17，18，19）。

- 相较于AI等主题，央企盈利质量和业绩持续性更强，更适合做长期投资标的（图20）[page::13,14]。

2.2.3 低估值央国企资产历史特征与估值逻辑

• 2020年以来，低估值央国企资产总资产扩张稳定，伴随盈利质量和资产周转率提升，ROA与ROE明显改善（图21）。

- 资产周转率与分红稳定为估值提升提供基础，未来伴随杠杆优化和成长性改善，央企估值有望续涨（图22）。

• 历史行情演绎显示，央国企板块已积累相对超额收益，逐渐接替核心资产成为市场主线（图23,24）[page::15,16]。

2.3 国企红利策略，盈利与估值分析

• 以上证国企红利指数为例，国企红利的季度每股收益显著优于中证国企，与红利指数相当，显示其盈利水平具备领先优势（图25）。

- 估值方面，国企红利指数的市净率低于单纯的红利指数和央企指数，且股息率领先，兼顾低估值与高股息属性，在港股通投资标的中具备较强性价比（图26，27）[page::16,17]。

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三、图表深度解读

• 图1、表3（沪深300相对红利指数超额收益）：显示了2011年至2024年间上证红利和中证红利整体在预期收益上的优势，且2021年开始的新一轮红利行情持续逾三年，反映红利策略的稳定抗周期能力。

- 图3-5（红利策略与宏观指标的关系）：清晰揭示红利指数超额收益与经济景气指数PMI、货币供应剪刀差M1-M2、以及全球利率（十年期美债收益率）之间的反向关系，反映红利偏防御属性，在经济放缓和流动性紧张阶段具有较强表现。

• 图6（红利拥挤度）：红利资金的累计集中与超额收益同向，指示当前投资拥挤度较低，趋势仍未见顶。

- 图7-10（港股宏观与资金流向）：自2024年2月以来恒生指数反弹显著，与内外资双重推动和流动性缓解相关，验证港股红利估值回升基础。

• 表4（AH溢价及股息率对比）：列举多只港股通上市央企相较A股明显估值折价，股息率也更优，港股具备资本成本优势。

- 图11-14（国企IPO、退市、产业分布）：显示分拆上市和退市常态化促进资本优化，央企在石油石化、云计算等核心产业占据主导地位，支撑可持续发展。

• 图15-17（国企分红与盈利结构）：突出国企优于同业的股息率和ROE驱动因素，体现资产周转率、权益乘数提升的潜力。

- 图21-22（低估值央企资产特征）：细化盈利改善主因，分红和资产效率均高，支持估值和成长持续提升。

• 图23-24（核心资产与国企走势）：阐明目前以国企为主的新行情接力态势。

- 图25-27（国企红利盈利与估值横向比较）：数据说明国企红利策略的盈利水平领先且估值较低，兼具增长和安全边际。

• 图28-29（指数成分行业分布与走势）：石油石化、通信、煤炭为核心行业，并且近年表现优异。

- 表7及图30（成分股规模分布）：指数权重集中于大市值股票，和沪深300类似，保证了流动性和标的稳健。

• 表8（前十大权重股估值及业绩）：涵盖央企龙头股，股息率较高，一致预期ROE稳健，年内收益佳。

- 图31-33（指数与主流指数及其他红利指数对比）：国新港股通央企红利指数多维度跑赢沪深300等宽基指数，也明显优于其他港股红利指数，长期表现突出且抗风险能力强。

• 表9（收益风险比统计）：指数年化收益高，波动性较低，收益风险比明显优于竞品。

- 表10-12（ETF产品结构及费率）：景顺长城新ETF紧密追踪国新港股通央企红利指数，管理费0.5%、托管费0.1%，申赎灵活，交易便利。

• 图34（ETF分红频次对比）：该ETF季频分红显著优于市场红利类ETF，强化现金流回馈特点。

- 图35-36、表13-15（基金公司与经理人背景）：景顺长城基金资产规模大，产品线丰富，基金经理各具多年专业管理经验，具良好管理能力保障[page::6-10,11-17,18-22,23-27]

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四、估值分析

• 估值逻辑主要基于低估值央国企的盈利质量改善、分红水平提升和资产运营效率优化。

- 主要使用ROE的杜邦分解法分析，包括销售净利率、总资产周转率和权益乘数，显示央国企提升ROE空间集中在销售净利率和权益乘数上。

• 指数成分股大多处于低市净率水平，且历史市净率分位数处于较低位置，具备估值提升潜力。

- ETF紧密跟踪该指数，通过量化机制平衡市场波动，推测跟踪误差在可控范围内，提供了投资者参与央企红利机会的便利路径[page::14-15,20-21,24]

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五、风险因素评估

• 报告明确指出分析基于公开信息，不构成投资建议，存在数据样本和处理的局限性。

- 市场环境或政策不利变化可能导致策略和行业表现不及预期。

• 历史数据和规律不代表未来完全重演，投资者需谨慎对待。

- 具体风险包括宏观经济波动、流动性风险、政策监管变化、市场估值波动及国际资本流动影响等。

• 报告无详细特定事件风险缓解方案，只做总体风险揭示[page::0,28,30]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体立足政策导向和数据分析，论据充分，逻辑清晰，但部分依赖历史经验延续性，缺少对未来潜在政策风险的深度敏感性分析。

- 对于低估值央企的盈利提升大多假定改革将持续深化和有效执行，未充分论述宏观因子突变或全球金融环境急剧变化风险。

• 虽披露基金经理历史管理业绩数据，但部分基金表现为负，说明基金经理过往指数管理在特定市场周期可能存在一定波动风险。

- 报告中行业集中度较高（如石油化工占比33.88%），行业风险集中也值得关注。

• 部分数据有较多分红高频分布的优势强调，但未充分展开不同分红策略对市场波动影响。

- 报告多以历史数据及政策为依据，对于未来因全球经济不确定性等外部环境的潜在黑天鹅事件应对略显不足[page::0-5,28]

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七、结论性综合

本报告通过详尽的宏观政策环境分析、红利策略的历史表现及其与宏观指标的关联深入论证了红利策略尤其是央企红利的投资价值。证监会和国务院多次强化分红监管，提升市场现金回报预期，政策导向明确支持高股息策略。从历史数据看，红利指数与央国企红利指数均显著跑赢宽基指数，且在经济下行周期展现更佳抗跌优势。港股市场受益于估值折价和高股息特性，表现尤为优异，尤其是国新港股通央企红利指数，其成分股主要覆盖石油石化、通信和煤炭等核心行业，市值稳定且预期ROE良好，长期收益显著优于沪深300及其他港股红利类指数，风险调整后收益率高，表现稳健。

景顺长城中证国新港股通央企红利ETF紧密追踪该指数，采取季度现金分红，管理费率合理，具备良好的投资交易便利性，是投资者布局港股通央企高股息、低估值红利标的的有效工具。

风险方面，需关注宏观政策、市场波动及国际资本流动带来的不确定性。整体而言，报告充分论证了央企红利策略的投资逻辑，提供了丰富数据和图表支持，展现较强的专业性和洞察力。

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参考图表目录摘要（代表性图表）

| 图表编号 | 内容描述 |
| -------- | -------- |
| 图1，表3 | 沪深300与红利指数历年超额收益比较，红利指数优势稳定 |
| 图3-5 | 红利指数与PMI、M1-M2和美债收益率的收益率相关性及反向关系 |
| 图7-8 | 恒生指数底部确认及港股估值环境复苏的宏观推动因素 |
| 表4 | 中证红利成分股AH溢价及股息率数据，港股估值优势明显 |
| 图11-12 | IPO分拆上市与退市国企统计，有利资本优化配置 |
| 图15-17 | 国企股息率优势及ROE拆解机理，盈利能力驱动估值提升 |
| 图21-22 | 低估值央国企资产特征及ROE推动因素，分红稳定性 |
| 图28-29 | 指数成分行业分布及行业走势，石油石化、通信、煤炭核心地位 |
| 表7，图30| 成分股市值分布，聚焦大盘蓝筹股 |
| 表8 | 前十大权重股估值及业绩指标，体现核心持仓质量 |
| 图31-33 | 指数相较宽基及其他港股红利指数的收益表现及走势对比 |
| 表9 | 指数收益风险比统计，凸显风险调整后的投资吸引力 |
| 表10-12| ETF产品详细要素及费用信息 |
| 图34 | 红利ETF分红频率比较，透露现金分红稳定性优势 |
| 图35-36| 景顺长城基金产品丰富度及规模保障 |
| 表14-15| 基金经理队伍经验，有利ETF投资管理 |

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以上为该研究报告的极为详尽且结构化的分析解读，涵盖了报告的主要论点、数据解释、预测逻辑以及风险评估，且对所有重要图表进行了详细阐释，确保投资者能够全面理解报告内容及其投资价值的深层逻辑。[page::0-30]

报告