25Q3及25Q1-3业绩表现和盈利能力 [page::0]

• 25Q1-3实现营业收入257.6亿元，同比增长12.7%；归母净利润14.58亿元，同比增长10.4%，净利率5.7%。

- 25Q3单季营业收入75.79亿元，同比增长11.5%；归母净利润2.28亿元，同比下降32.5%，主要因应收账款及担保减值增加。

• 25Q3毛利率22.08%，同比微降0.33个百分点；综合毛利率较去年同期持平。

- 管理、销售、研发费用率均有所下降，财务费用率上升0.77个百分点。

• 经营性现金流改善，25Q3单季为正1.88亿元，较去年同期改善明显。

财务减值风险释放情况 [page::0]

• 25Q1-3计提资产减值及信用减值6.89亿元，同比增加2.67亿元。

- 主要减值项包括应收账款坏账准备3.88亿元、第三方融资担保准备1.57亿元、存货跌价准备0.69亿元。

• 25Q3单季计提减值3亿元，减值主要因国内房地产低迷及工程量下降影响相关业务。

- 减值风险大幅释放后，预计Q4及后续时期减值率将回归正常，利润有望改善。

公司战略及未来展望 [page::0]

• 公司坚定执行“十五五战略”和“三全”战略，推动核心土方机械及新兴业务发展。

- 目标2030年实现营业收入600亿元，国际收入占比超60%，净利率不低于8%。

• 加强海外扩展计划，如投资5亿元在印尼建设制造工厂。

- 风险提示涵盖宏观经济、政策推进、行业竞争及贸易争端等方面。

研究团队及报告背景 [page::1]

• 报告由中国银河证券机械行业首席分析师鲁佩及团队撰写，团队成员背景专业，经验丰富。

- 评级体系说明公司及行业的投资评级标准，便于投资者参考。

【银河机械鲁佩】公司点评丨柳工 (000528) — 25Q3归母净利润同比下降32.5%，减值风险释放

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：【银河机械鲁佩】公司点评丨柳工 (000528)：25Q3归母净利润同比-32.5%，减值风险释放

- 作者：鲁佩（中国银河证券机械行业首席分析师）

• 发布机构：中国银河证券研究院

- 发布时间：2025年10月30日

• 主题：柳工公司2025年第三季度财务表现及战略规划点评，涵盖减值风险、盈利能力、成本控制和中长期发展规划

- 核心论点：
- 25Q3公司归母净利润同比减少32.5%，主要因应收账款及财务担保减值损失增加。
- 毛利率微幅下滑，但费用率下降和经营现金流表现改善，减值风险逐步释放。
- 公司坚定执行“十五五战略”和“三全”战略，设定2030年营业收入600亿元目标，提升国际市场占比，净利率目标不低于8%。

• 投资建议：

- 国内挖掘机销量良好，装载机毛利率见底回升。
- 海外业绩预期提前达成，公司将投资5亿元建设印度尼西亚制造基地。
- 减值风险逐步释放，利润水平有望改善。

• 风险提示：

- 国内宏观经济不及预期。
- 政策推进不足。
- 行业竞争加剧。
- 出口贸易争端风险。

以上为报告的总体框架与主旨，接下来的分析将分章节深入解读内容细节并结合图表数据展开详尽剖析。[page::0]

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二、逐节深度解读

2.1 报告导读及核心观点

• 报告导读：

- 25Q3毛利率略有下滑，但费用率下降、经营现金流好转。
- 减值损失对税前利润影响显著，且通过加大减值计提释放了潜在风险。
- 公司战略规划清晰，定位为以土方机械为核心，发展多元业务支撑未来增长。

• 关键数据：

- 25Q1-3营业收入257.6亿元，同比增长12.7%。
- 归母净利润14.58亿元，同比增长10.4%，归母净利率5.7%。
- 25Q3营业收入75.79亿元，同比增长11.5%，归母净利润2.28亿元，同比下降32.5%。
- 综合毛利率25Q1-3为22.25%，微幅提升0.06个百分点；25Q3为22.08%，同比下降0.33个百分点。
- 费用率方面，25Q3管理费用率2.8%（同比降0.32个百分点）、销售费用率7.9%（降0.43个百分点）、研发费用率4.3%（增0.2个百分点）、财务费用率1.4%（增0.77个百分点）。
- 经营性现金流25Q3实现正流入1.88亿元，去年同期为净流出0.44亿元。
- 期末应收账款125.7亿元，较去年同期增加22.7亿元；存货87.7亿元，增加2.3亿元。

• 减值计提情况：

- 25Q1-3资产及信用减值计提合计6.89亿元，同比增加2.67亿元。
- 其中应收账款坏账准备3.88亿元，融资担保风险准备1.57亿元，存货跌价准备0.69亿元。
- 25Q3单季增计资产减值0.28亿元，信用减值2.72亿元，主要集中在应收账款及第三方融资担保。
- 此减值压力源于国内房地产市场低迷、工程量与租金双降低影响。
- 减值计提释放潜在风险后，预期Q4及未来年度的减值率将回归正常，利润水平改善。

• 战略规划：

- “十五五”战略及“三全”战略明确，围绕核心土方机械、矿山机械、工业车辆、预应力业务扩展，以及农业机械、新技术、产业金融新兴业务发展。
- 目标2030年营业收入600亿元，国际收入占比超过60%，净利率不低于8%。

总结部分表明，尽管短期利润受减值影响较大，但公司的盈利能力和现金流状况表现出韧性，长期发展战略具备明确性和前瞻性。[page::0]

2.2 投资建议

• 公司持股盈利动力主要来自以下几个方面：

- 国内挖掘机销售保持良好增长，推动核心业务业绩。
- 装载机业务的毛利率已经见底并开始反弹，预示盈利能力修复。
- 海外市场扩张加速，海外矿山机械业绩目标提前实现。
- 印度尼西亚新建制造工厂投资5亿，拓宽产能，强化全球化布局。
- 减值风险趋缓后利润水平有望上升。

投资建议基于公司稳健的内外部市场优势、成本管控措施、战略扩张计划以及风险释放节点。[page::0]

2.3 风险提示

• 报告提醒的主要风险包括：

- 宏观经济增长放缓导致需求不足。
- 政策落实不到位或不确定性增加。
- 行业竞争激烈，可能压缩市场份额和利润。
- 国际贸易争端对出口业务的影响。

这些风险具有一定的不确定性，可能对公司业绩产生负面影响。[page::0]

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三、图表深度解读

3.1 图1：公司品牌LOGO与研究机构标识（页面0,1）

• 该图未展示关键财务数据，但显示由中国银河证券权威研究机构出具，增强披露权威性。

3.2 图2：毛利率及费用率分布（隐含）

• 虽然文本未有详细图表展示，但根据数据：

- 25Q3毛利率22.08%，同比下降0.33个百分点，显示产品盈利能力受到一定压力，可能受成本上升或产品结构变化影响。
- 管理费用率及销售费用率的下降说明公司加强成本控制效率提升。
- 研发费用率微增0.2个百分点，体现对技术创新投入持续。
- 财务费用率增长0.77个百分点，推测为负债成本增加或者信用减值相关费用计提所致。

• 经营现金流实现正转，表明公司现金流压力缓解。

3.3 图3：应收账款与存货余额（隐含）

• 应收账款同比增22.7亿元至125.7亿元，反映销售扩大同时可能存在回款风险增加。

- 存货余额微增2.3亿元至87.7亿元，显示库存管理较为稳定。

图表总结：综合数据体现公司虽然面临市场和回款压力，但整体经营效率以及成本、费用管控均有所改善。大额应收账款及由此产生的减值压力是当前业绩波动的主要因素。

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四、估值分析

本报告未明确提供详细估值模型和目标股价，但提及了公司战略目标和业绩预期：

• 2030年目标营收600亿元。

- 净利率目标提升至不低于8%。

• 国际市场收入占比超过60%。

- 已提前实现海外市场业绩目标，且持续推进产能全球布局（如印尼工厂建设）。

结合公司盈利能力提升和风险释放，估值隐含乐观预期。

银河证券的评级体系中，此类稳健成长与风险释放背景下，公司可能对应“推荐”或“谨慎推荐”评级（具体评级需结合股价表现）。[page::2]

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五、风险因素评估

• 报告详细指出：

| 风险类型 | 具体内容 | 潜在影响 | 缓解策略（若提及） |
|--------------------|----------------------------------|---------------------------------|----------------------------------|
| 宏观经济风险 | 国内经济增长下滑 | 设备需求减少，销售萎缩 | 依赖多元化产品及市场分散 |
| 政策风险 | 政策推进力度不及预期 | 行业支持减弱，市场环境恶化 | 无明确缓解措施 |
| 行业竞争风险 | 竞争加剧，价格战或市场份额争夺 | 利润率下降，盈利能力受压 | 持续研发投入与产品竞争力保持 |
| 出口贸易争端风险 | 国际贸易摩擦，关税等壁垒增加 | 出口受阻，海外拓展受限 | 多元化国际战略布局 |

风险整体涉及内外部多重因素，报告并无详细量化发生概率或对应缓解措施，但战略中强调国际化与多元业务布局有助于风险分散。[page::0]

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六、批判性视角与细微差别

• 减值风险题材：

- 报告强调减值计提属于风险释放、后续将稳定回归常态，但尚不排除未来在宏观经济恶化或房地产复苏不及预期的情况下，仍可能面临新的减值压力。

• 盈利波动来源：

- 25Q3净利润大幅下滑32.5%，主因减值损失，利润波动性较大，短期投资者需警惕此类非经常性损失对业绩的影响。

• 费用率变化：

- 财务费用增幅显著，需关注公司负债结构和资本成本的变动对利润稳定性的影响。

• 应收账款规模增长显著：

- 125.7亿元的应收账款余额及增速较快，潜在坏账风险依然存在，未来回款压力值得关注。

• 战略执行可行性：

- “十五五战略”及“三全战略”目标明确，但未来十年跨越式增长目标实现难度较大，尤其是在国际市场占比超60%的前提下，需要持续的市场竞争力和海外政策环境配合。

• 报告潜在偏向：

- 作为证券机构报告整体语调偏积极，投资建议坚定，对优质资产有较高期待；但需结合市场多方面信息防范乐观预期过度集中风险。

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七、结论性综合

本次中国银河证券鲁佩团队发布的《柳工25Q3归母净利润同比-32.5%，减值风险释放》报告对公司近年来的经营状况做出了客观详尽的分析，包含了关键的财务数据、战略规划及风险因素：

• 业绩表现：

- 虽然25Q3归母净利润同比大幅下降32.5%，主要受应收账款和财务担保减值影响，但整体营业收入实现正增长，且费用管理和经营现金流均有改善，财务健康度稳步提升。

• 风险释放：

- 本季度计提的减值损失在一定程度上已释放过去潜在亏损风险，预计后续几个季度减值将趋于正常，利润水平有望恢复提升。

• 战略布局：

- 公司坚持“十五五”和“三全”战略，瞄准土方机械核心业务及多元产业布局，2025年及2030年营收目标明确，国际化战略加速推动市场拓展及产能布局。

• 投资前景：

- 依托国内挖掘机市场良好表现、装载机毛利率筑底反弹及海外业务目标提前完成，公司具备较强的成长潜力和价值修复动力。

• 风险警示：

- 宏观经济、政策、行业竞争和国际贸易争端等不确定因素依然潜在，对公司业绩和战略执行构成挑战。

基于对财务数据的深入解析与战略规划的理解，报告作者持谨慎乐观态度，建议关注公司价值修复和中长期成长机会，但投资者需对短期业绩波动及风险保持警惕。[page::0,1,2]

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附：相关图片示意

• 公司及研究机构标识见图（图片路径：images/52a60b4726e5bf78a3dd4e650354b43eaebaace37044199a2506f6992665a3da.jpg?page=0）

- 研究团队成员照片等（见images/53f67c2c3f975dbf339f23ee575254533ca337e5101d04901f38fd693ef21991.jpg?page=1等）

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综上，报告以详实数据支撑对柳工业绩波动原因进行剖析，厘清减值压力释放对未来利润回升的积极影响，并结合公司战略布局和市场环境，为投资者提供了清晰的判断依据。

报告