建材行业子行业景气及走势差异 [page::2]

• 建筑材料行业分为水泥、玻璃玻纤和装修建材三个子行业，走势差异明显。

- 水泥和玻璃行业成为本文主要分析对象，因数据丰富且业务特征明确。

水泥行业景气分析框架及关键指标 [page::3][page::4][page::5][page::6]

• 需求以房屋新开工面积与金融市场综合流动性指标（反映基建需求）为主，供给以磨机运转率（产能利用率）衡量，库存重点观察熟料库容比，毛利率由水泥与煤炭价格差反映。

- 这些指标体现了行业供需及盈利状况，互补构建水泥综合景气指标。

水泥综合景气指标与行业营收及策略表现 [page::6][page::7][page::8]

• 水泥综合景气指标与板块营收增速走势高度一致，具有领先性。

- 基于指标的择时策略回测期间收益436.5%，超越申万水泥指数和Wind全A约3倍，表现优异。

玻璃行业景气分析框架及关键指标 [page::8][page::9][page::10][page::11]

• 玻璃需求端考虑房地产、汽车及光伏产业，选用房屋施工面积、安装工程投资完成额、汽车产量及光伏综合景气指标。

- 供给以玻璃产量衡量，盈利指标采用玻璃-纯碱-重油价格差，全面反映行业景气变化。

玻璃综合景气指标与行业营收及策略表现 [page::11][page::12]

• 玻璃综合景气指标同样与行业营收增速走势一致，表现出领先行业部分拐点的能力。

- 基于该指标的策略回测收益442.4%，明显优于申万玻璃玻纤指数和Wind全A，显示该策略的稳健超额收益能力。

量化策略构建方法及绩效总结 [page::7][page::12]

• 策略均为每月月末调仓，采用最新可得指标数据，若当月数据缺失则采用滞后一个月数据。

- 策略买入信号基于综合景气指标的环比变动，上升趋势买入对应子行业指数，下跌时买入广泛市场（Wind全A）以规避风险。

• 回测期间水泥策略累计收益436.5%，玻璃策略442.4%，均显著超额基准累计收益，风险控制良好。

建材行业基本面量化及策略配置报告详尽分析

1. 元数据与报告概览

本报告由国泰君安证券研究所金融工程团队撰写，主要分析师为陈奥林，报告发布时间未明确给出，但结合报告中数据及相关引用时间，至少覆盖到2022年初。报告主题聚焦建筑材料行业的基本面及量化分析，重点细化到水泥和玻璃两个子行业，通过构建行业景气分析框架和综合景气指标，提出量化的投资策略。报告使用申万建材行业分类及相关市场指数，以量化指标驱动投资判断，旨在实现对行业基本面的实时监测和超额收益的获取。

核心论点如下：

• 建筑材料行业包括水泥、玻璃玻纤及装修建材三部分，但因走势不一，报告专注于数据更充足的水泥和玻璃两个子行业。

- 针对水泥和玻璃构建各自的行业景气度分析框架，选取代表性的指标从需求、供给、库存（仅水泥）、毛利率多个维度构建综合景气指标。

• 依据指标变化趋势设计量化投资策略，回测显示两个子行业策略均获得显著的超额收益，优于申万相应指数及Wind全A基准。

- 警示模型和指标可能存在的失效风险，提醒投资者审慎使用。

报告旨在为行业投资者提供系统化、量化的景气度判断工具，并通过实证回测验证其有效性，展现基本面和量化结合的投资价值。[page::0,1]

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2. 逐节深度剖析

2.1 引言

报告指出自2021年下半年，中国经济下行，基建投资加码带来周期性机会，建材行业作为基建链关键，盈利优势明显。因子数据丰富，报告选择水泥和玻璃作为分析重点，强调三子行业走势差异，需区别对待。图1显示装修建材表现整体优于水泥和玻璃，三者走势分化显著，确认分行业量化分析的必要性。[page::2]

2.2 水泥行业分析

2.2.1 行业特征及景气分析框架构建

• 需求端三驾马车：房地产、基建、农村需求均约占三分之一。农村需求稳定，关注重点为地产与基建波动。

- 特殊属性：水泥遇水即失效，库存极有限（约1个月），库存指标的价格信号意义不同于其他周期品（高库存促降价，低库存驱涨价）。

• 成本结构：煤炭占30%、电力20%，可变成本高，产能开停灵活，因此产能利用率（磨机运转率）是重要需求晴雨表。

基于以上，构建了需求、供给、库存、毛利率四维度景气指标体系（图3），具体指标为：

• 需求：房地产新开工面积（前瞻施工需求）、基建需求凭借金融市场综合流动性指标预测。

- 供给：产能利用率（磨机运转率）。

• 库存：熟料库容量比，水泥价格与其显著负相关。

- 毛利率：水泥价格减去煤炭成本价的价格差，用以近似毛利率。

图示图2和图3清晰描绘产业链及指标框架，显示逻辑严密且细节充分考虑行业属性。[page::3]

2.2.2 各指标详细分析与数据验证

• 需求指标:

- 图4显示房屋新开工面积领先房屋施工面积，具备显著的前瞻性。
- 图5显示金融综合流动性指标明显领先基建投资增速，佐证流动性作为基建需求代理的合理性。

• 库存与供给指标:

- 图6反映熟料库容比与水泥价格负相关，水泥生产季节性明显，采用12月移动平均平滑影响。

• 毛利率指标:

- 图7显示水泥-煤炭价格差与水泥板块毛利率高度相关，体现指标代替实际盈利水平的合理性。

• 综合指标构建:

- 图8给出5个入选指标去噪并标准化后的走势，指标间走势不完全一致，因而采用等权加总法避免单一维度偏差。
- 图9中综合指标与申万水泥营业收入增速高度正相关，且领先约一个季度，展现其较强的前瞻参考价值，且未受疫情极端基数影响。

这些数据详实验证框架设计的科学性及指标选择的有效性，充分论证了量化景气度的可行路径。[page::4-7]

2.2.3 投资策略构建及表现

策略以每月月末为调仓点，采用前文景气指标判断行业景气走势：当综合指标环比上升时买入申万水泥指数，否则买入Wind全A指数。回测期自2014年1月至2022年2月，策略收益436.5%，同期申万水泥指数涨120.8%，Wind全A涨135.4%，策略超额收益显著（超过300%），表现出强劲择时能力，图10和图11提供了绝对与相对净值表现对比，清晰体现策略的超额收益与稳定性。[page::7-8]

2.3 玻璃行业分析

2.3.1 行业特征及景气分析框架构建

• 玻璃细分为浮法玻璃与压延玻璃。

- 主要需求来自房地产（约70%）、汽车（约20%）及新兴的光伏产业（玻璃深加工产物为光伏玻璃）。

• 纯碱与燃料（重油、天然气、石油焦）是成本核心，纯碱成本占原材料54%，燃料占约40%，原材料涨价对利润影响重大。

图12至图13展示玻璃产业链结构及纯碱成本构成，突出透明行业成本结构特点，指导毛利率指标选择。[page::8-9]

2.3.2 景气框架细节指标及验证

• 需求指标：

- 地产需求用房屋施工面积与安装工程投资完成额（贴近完工阶段），较水泥更重视后期需求。
- 汽车需求以汽车产量衡量。
- 光伏需求引入了光伏产业综合景气指标（跨报告体系），体现对产业链需求的综合考量。

• 供给指标：

- 玻璃产量作为供给量代理，缺乏产能利用率等详细数据以实际产量替代。

• 毛利率指标：

- 由玻璃、纯碱及重油价格构建的价格差指标，用玻璃期货活跃合约价替代现货，增强市场预期反映能力。
- 图15验证玻璃-纯碱-重油价差与玻璃纤维行业毛利率高度一致，确认该指标的合理性。

• 综合指标构建：

- 选择6项指标经过去噪和标准化处理后应用等权加总法（图16），体现指标多样性和信息综合。
- 图17展示综合景气指标与申万玻璃纤维营收增速高相关且部分领先，显示指标的实用性。

整体框架紧密结合产业特征和成本结构，指标选取科学数据充分验证框架有效性。[page::9-11]

2.3.3 投资策略及表现

策略逻辑与水泥类似，每月根据景气指标环比判断买入或卖出申万玻璃玻纤指数，未达到上升门槛时买入Wind全A指数。光伏综合指数因数据时间限制从2017年1月起加入体系。回测期2014年1月至2022年2月，策略累计收益达到442.4%，超出申万玻璃玻纤指数242.2%和Wind全A的135.4%，超额收益明显。图18、19直观展示净值及相对净值的表现优势。[page::11-12]

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3. 图表深度解读

• 图1：2009至2022年间建材一级行业三个子板块走势差异显著，装修建材相对表现最好，玻璃及水泥波动较大，说明细分行业分析需求。
• 图2：水泥产业链原材料及生产流程图，核心耗费煤炭和电力，清晰展现产业结构，为后续指标构建铺垫。
• 图3：水泥景气分析框架图，明确需求细分和收益成本指标，指导下文量化指标。
• 图4：新开工面积领先施工面积表现了地产需求阶段差异，验证新开工面积作为需求领先指标合理。
• 图5：基建投资增速后于综合流动性指标反应，体现流动性作为基建需求代理的前瞻性。
• 图6：库容比与水泥价格明显负相关，验证库存指标的价格先行信号，12月移动均线处理体现对季节性考量。
• 图7：水泥-煤炭价差与行业毛利率高相关，显示价格差指标有效映射成本压力及盈利能力。
• 图8：各指标标准化走势情形，表现出指标间不完全同步，实施等权加总合理利用多元信号。
• 图9：水泥综合指标与营收增速高度一致且领先趋势明显，强化指标实用价值。
• 图10-11：策略净值与相对净值优于基准，体现量化择时的实质收益优势。
• 图12：玻璃产业链示意图，细分工艺及下游应用，铺垫后续指标选取逻辑。
• 图13：纯碱占原材料成本过半，突出成本压力，对盈利指标设计产生重要影响。
• 图14：玻璃景气分析框架，清晰定义需求、供给和盈利三维度，以实证指标代理原理。
• 图15：玻璃-纯碱-重油价格差与毛利率走势高度一致，验证价格差作为盈利指标的准确性。
• 图16：玻璃景气入选指标去噪标准化后的走势，折射指标间异步，表明等权融合必要。
• 图17：玻璃综合指标与营收增速走势高度相关，且部分领先，说明模型对景气周期的捕捉能力。
• 图18-19：玻璃景气策略净值及相对净值表现，显示策略明显优于板块及大盘基准，凸显量化体系投资有效性。

图表指导指标选择与投资策略设计，均基于丰富数据和合理假设，科学严谨，支撑整篇报告论点。[page::2-12]

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4. 估值分析

本报告不涉及传统的估值方法如DCF、市盈率等。投资策略依赖于基于行业基本面量价指标构建的综合景气度指标，采取趋势跟踪的择时策略。投资逻辑非单一股票价值评估，而是通过系统量化指标捕捉行业景气拐点，结合市场指数配置资产，体现了以宏观量价关系为核心的行业投研思路。

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5. 风险因素评估

报告主要强调模型失效风险，具体体现在以下几点：

• 所用分指标波动过大时，综合指标输出结果可能失真，降低预测准确度。

- 指标当中对部分数据存在时间延迟和滞后修正，如部分月末指标数据需滞后处理，可能错失部分时点信号。

• 市场特殊事件（如疫情）导致基数异常，可能暂时影响指标的解释力和策略的适用性。

- 光伏产业综合景气指标起始时间较晚，对玻璃行业策略的完整性存在时间限制。

未见报告对这些风险的缓解策略有详细说明，表明投资者应谨慎关注指标稳定性，结合宏观环境灵活调整使用。[page::0,13]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告以等权加总方式构建综合指标，虽简单直接，但未见对指标权重优化、因子相关性调整等方法论讨论，可能导致信息利用不足。

- 供应端指标中，玻璃行业缺少产能利用率等深度指标，直接用产量衡量，可能忽略产量背后的供需失衡风险。

• 风险提示仅限模型失效风险，未涉及政策风险、宏观经济突变、行业结构调整等外部风险。

- 报告对光伏产业景气指标的具体构建与数据源较少描述，限制了对该关键增长动力的深入理解。

总体来看，报告在量化指标及策略设计上展示强健的逻辑与实证验证，但对模型改良深度及风险多样性评估略显简略，提示未来可深化分析维度。

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7. 结论性综合

本报告系统构建了水泥和玻璃两个建材子行业的景气度量化分析框架，通过明确需求、供给、库存（仅水泥）、毛利率四（或三）维度，选择具备前瞻性和反映市场成本变化的关键指标，采用去噪与标准化处理，等权加总构建综合景气指标。指标系统性地与行业收入增速高相关且表现出明显领先效应，验证了其有效捕捉行业景气周期的能力。

基于综合景气指标，报告提出了简单易行的月度调仓择时策略，分别对标申万水泥和玻璃玻纤指数，回测结果显示：

• 水泥策略收益达到436.5%，超出申万水泥指数约315.7%，显著超额收益。

- 玻璃策略收益达到442.4%，超出申万玻璃玻纤指数约200.2%，表现优异。

策略均体现了从基本面出发的量价结合，精准把握行业景气拐点的能力，为投资者提供了科学的行业配置参考工具。

报告全方位解析了关键图表，例如需求指标领先时间、价格成本差指标的毛利率映射意义、库存指标对价格压力的预示作用、以及综合指标与行业收入增速的高度吻合度。图表清晰、逻辑严密，数据充分论证了所提构架的有效性和稳健性。

然而，报告对模型风险及外部经济政策风险的描述尚有不足，指标权重确定的简化处理以及部分供给侧指标缺失，提示投资者在实操中需结合更全面的信息与动态调整模型参数。综合来看，报告提供了方法论清晰、数据驱动的行业景气量化分析框架，切实增强了基本面分析的及时性和投资策略的可执行性，是建材行业投资决策的重要参考资料。

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（以上分析均来源于报告内容，页码注明如下。）

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参考页码溯源

• 报告标题、团队及导读摘要：[page::0,1]

- 行业划分与引言背景：[page::2]

• 水泥行业产业链及景气框架：[page::2,3]

- 水泥各指标解释与验证（新开工面积、流动性、磨机运转率、库容比、煤炭价差）：[page::3,4,5,6]

• 水泥综合景气指标构建及表现验证：[page::6,7]

- 水泥策略构建和回测表现：[page::7,8]

• 玻璃行业产业链与成本构成：[page::8,9]

- 玻璃景气指标体系与验证（施工面积、安装投资、汽车产量、光伏综合指标、产量、价格差）：[page::9,10,11]

• 玻璃综合景气指标表现及策略回测：[page::11,12]

- 报告总结、风险提示及免责声明：[page::12,13,14]

报告