港股市场三大压制因素逐步消退，迎来做多窗口期 [page::4]

• 产业政策约束、疫情反复及海外加息三座大山影响开始缓解。

- 恒指下跌超50%，跌幅为1998年以来历次熊市最大，历史底部透支利空。

• 预期2023年美债利率回落、中国经济复苏，港股迎来估值修复和资金流入窗口。

宏观经济指标回落，政策发力稳增长及消费复苏预期支撑 [page::5][page::6]

• 出口、社会消费品零售总额、PPI等指标同比转负，但稳增长措施逐步推进。

- 疫情防控政策持续优化，居民高储蓄率有望转化为消费动力，消费业绩有望反转。

• 港股社服、餐饮旅游、博彩及食品饮料、纺织服装龙头公司业绩改善空间显著。

港股估值处于历史低位，回购规模创新高，资金流入趋势明显 [page::7][page::8]

• 2022年9-10月港股回购金额达到历史新高，显示上市公司深度价值。

- 恒指远期市盈率跌至历史低位，AH溢价达到2014年以来高点，吸引资金流入。

• 市场情绪修复，中长期资金重仓优质港股消费龙头。

港股消费各细分行业基本面改善且存在结构性成长机会 [page::9][page::10][page::17][page::22]

• 社会服务板块长线上升趋势仍在，疫情常态化，通关和防疫措施持续改善。

- 食品饮料行业成本压力边际缓解，利润率有望反弹，可关注健康及功能性产品趋势。

• 运动鞋服行业渗透率持续提升，国产品牌加速崛起，预计未来保持10%以上年增速。

- 新能源汽车渗透率快速提升，三四五线城市孕育巨大增长潜力。

• 纺织服装先抑后扬，疫情影响阶段性波动，高端及运动鞋服板块韧性强。

中证港股通消费主题人民币指数概况及表现优异 [page::23][page::24][page::25]

• 指数选取港股通内流动性较好、规模较大且覆盖主要消费行业的50只股票。

- 指数短期及区间收益显著优于上证50、沪深300等主流宽基指数。

• 指数流动性充足，能够承载大额资金进出，具有明显投资价值。

指数成分股集中覆盖消费领域龙头，盈利能力优于主要宽基指数 [page::26][page::27]

• 前十大持仓权重超过60%，覆盖美团、腾讯、比亚迪、李宁等龙头。

- 指数成分股2022年上半年ROE及销售毛利率领先上证50、沪深300。

• 市净率和市盈率处于中等偏低水平，性价比凸显。

港股消费ETF（513230）产品介绍与跟踪表现 [page::28][page::29]

• ETF紧密跟踪中证港股通消费主题人民币指数，力争跟踪偏离度绝对值不超过0.2%。

- 基金经理严筱娴管理多只指数型基金，经验丰富。

• ETF为投资者提供便利的一键布局港股消费板块工具，风险及收益特征与标的指数一致。[page::0][page::4][page::5][page::6][page::7][page::23][page::24][page::25][page::26][page::27][page::28][page::29]

资深金融报告详尽分析：港股消费主题投资策略与ETF布局研究（2022年末）

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1. 元数据与概览

• 报告标题：《在低洼中寻找确定性的布局方向》

- 报告作者：郑兆磊（联系邮箱：zhengzhaolei@xyzq.com.cn）、薛令轩（xuelingxuan@xyzq.com.cn）

• 发布机构：兴业证券经济与金融研究院

- 发布时间：2022年12月15日

• 主题/行业：港股消费板块，聚焦“后疫情时代”中国宏观经济与消费复苏背景下的港股通消费主题及相关ETF产品

报告核心观点：

• 港股市场经历了由产业政策冲击、疫情反复和海外美联储加息压力叠加的“三座大山”压制，过去一轮调整幅度历史性深（恒指跌幅逾50%），但2023年将迎来窗口期，疫情防控政策持续优化、宏观经济复苏推动消费行业业绩反转，叠加海外压力减弱，港股尤其消费板块估值具备配置吸引力。

- 通过详尽数据和行业分板块业绩趋势，报告认为消费行业基本面复苏可期，核心消费龙头公司估值处历史低位，适合中长期布局。

• 指数层面，《中证港股通消费主题人民币指数》（931455.CSI）高度覆盖港股消费细分行业龙头，流动充裕，估值合理，ETF产品（华夏513230）提供低成本、精准的投资路径。

- 报告设有风险提示，提醒投资者关注板块表现不达预期及股票型基金风险。

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2. 逐节深度解读

2.1 港股市场：冬去春来，布局良机

• 关键论点：

- 三座大山（产业政策、疫情、海外加息）导致了2021年初后港股持续下跌，调整至历史熊市深度。
- 自2022年4季度开始，疫情防控政策持续优化，2023年经济复苏势头增强，配合海外货币环境走向宽松，港股即将进入做多窗口期。

• 论据与逻辑：

- 图1体现了各历史熊市期间恒指跌幅和时间对比，当前周期跌幅达-52.75%，为1998年亚洲金融危机以来最大，时长已超其他熊市。说明市场调整深刻，存在“春天”的低位布局机会。
- 政策角度，疫情防控不断放松，宏观经济指标在2022年10月仍疲软（图2），但政策紧急转向稳增长，带来向上动力。

2.2 宏观经济与疫情政策优化推动消费反转

• 关键数据：

- 居民储蓄率疫情期间明显提升，示意储蓄转为消费潜力（图3：最高达38%）。
- 2021年下半年后食品饮料利润受成本上升挤压，纺织服装库存积累，博彩等社服盈利能力下降（图4、5、6、7）。

• 推论：

- 2023年疫情持续放宽及经济复苏将带来消费需求激增，压制因素已透支（图8港股回购创纪录），估值在低位，具备反弹条件。
- AH溢价高，吸引南向资金流入（图10）。

2.3 港股消费板块基本面和价值重估

• 社会服务（餐饮旅游博彩）：

- 受疫情直接冲击，股价与疫情波动高度相关（图11、14），2022年走弱，但长期消费升级趋势未变。
- 港股、A股餐饮企业预期被压低，估值承压（图15-18），但受益于防控放松和消费恢复，业绩有望反转。

• 电商行业：

- 社零和线上零售呈波动走势（图19、20），直播及新零售为主要增长动力（图21），抖音等转型推动搜索电商兴起。
- 即时零售模式兴起（图22、23），美团闪购等销售额高速增长（图24），反映消费场景扩张。

• 食品饮料：

- 对比日本第三消费社会发展路径（图25-30），指出中国食品饮料行业的消费升级潜力。
- 啤酒企业成本结构明确，包材与麦芽主导（图31），2022Q3利润改善明显（图32），成本压力有望缓解。

• 汽车产业：

- 结构性增长聚焦新能源和国产化，渗透率逐级提升（图33、34）。
- 一线城市渗透率已高，五线城市为主要增量空间。

• 纺织服装：

- 2022年疫情波动导致复苏跌宕，库存高位（表1），但运动鞋服表现韧性强，消费呈现两极分化。
- 运动鞋服行业渗透率仍低于海外（图44），中国品牌市场份额提升显著（图46、47），增长前景广阔（图45）。
- 消费信心与房价相关，居民消费意愿受抑（图41-43），但长期消费升级仍将推动行业成长。

2.4 中证港股通消费主题人民币指数深度解读

• 指数样本选取标准严格，覆盖消费主题龙头，市值大、流动性强（图49、50、51）。

- 行业权重以电子商贸与互联网服务占比最高，服装和汽车III等次之（图52、53）。

• 估值处于统计期内中低区间，配置价值突出（图54）。

- 盈利能力方面，上半年成份股ROE（6.6%）及销售毛利率均显著高于主要A股宽基（图55、56）。

• 指数近年回报优于主要指数，尤其近期波动中表现亮眼（表3、4，图48），具备较好的风险调整收益。

2.5 华夏港股消费ETF（513230）一键投资工具

• 基金成立于2022年1月12日，紧密跟踪中证港股通消费主题人民币指数，具有较小跟踪误差（图57）。

- 华夏基金作为国内首批ETF管理人，管理ETF产品线丰富，规模居行业前列（表7）。

• 基金经理严筱娴具备扎实经验，管理多支指数基金，任职回报良好（表8）。

- 风险提示切中要害，包括板块表现不及预期、股票型基金高风险等。

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3. 图表深度解读

图1：历次熊市恒指跌幅对比（2021年高点以来）

• 显示当前调整幅度极为罕见，超越2008年金融危机、2020年新冠疫情及2015年股灾。

- 体现市场累积较大恐慌压力，潜在反弹空间较大。

图2：2022年10月主要宏观指标同比转负

• 社零、工业利润、PPI和出口均出现下滑信号，反映经济进入临界承压期。

- 为政策调整创造空间。

图3：居民储蓄率走高趋势线

• 储蓄率显著攀升，反映疫情防范心理及经济不确定性。

- 后续储蓄转消费带动消费反弹。

图4-7：消费行业盈利及库存压力

• 食品饮料成本上涨收窄利润空间。

- 纺织服装存货高企，资金压力凸显。

• 博彩、酒店ROE显著下降，盈利能力承压。

图8：2022年港股大规模回购创纪录

• 反映上市公司自信度和价值认可度。

- 通常牛市前夕的积极信号。

图9：恒指远期市盈率处低位

• 连续走低低于历史中位数，估值安全边际显著增强。

图10：AH股价溢价创新高

• 吸引QFII南向资金流入，资金面积极。

图11-14：社会服务板块行情与疫情波动高度相关

• 反映出疫情防控仍为短期关键变量。

图15-18：市场主要餐饮及免税企业Forward PE趋势

• 描述疫情期间估值承压，疫情缓解推动预期逐步改善。

图19-24：电商销售数据及结构分析

• 社零恢复缓慢但直播及新零售模式高速成长。

- 即时零售和闪购模式成为消费新亮点。

图25-30：日本消费社会启示与食品饮料行业结构升级

• 类比日消费转型，食饮行业品牌、健康需求加速。

图31-32：啤酒成本结构及盈利改善

• 包材和原料价格下降推动利润回升。

图33-34：新能源车渗透率及国内城市分布

• 二三四五线城市为新能源车增长主力，潜力巨大。

图35-47：纺织服装—复苏波动与国产品牌崛起

• 高端与运动鞋服具成长性，国产品牌份额不断扩大。

图48-57：港股通消费指数及ETF表现与特征

• 流动性强，高市值权重集中，估值中低区间。

- ROE和销售毛利率领先宽基，短长期均优于主要指数。

• ETF跟踪精准，产品经理经验丰富。

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4. 估值分析

报告虽无详细DCF或多重估值模型，但通过市盈率、估值分位数及历史比较完成估值判断：

• 恒指远期PE与港股消费主题指数PE目前均处于历史较低分位，历史来看此区间为布局良机。

- 组合指数ROE优于主流宽基，暗示盈利支撑估值。

• 因消费板块业绩反转预期增强，估值有较大回升空间。

- ETF成分股权重集中于大盘优质个股，提升估值稳定性。

报告强调估值安全边际充足，具备配置吸引力。

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5. 风险因素评估

• 疫情波动风险：疫情反复仍是短期最大的扰动源，影响消费复苏节奏和市场情绪。

- 宏观经济不确定性：出口、工业利润等仍有回落风险，经济复苏强度存变数。

• 政策偏离风险：全球及国内政策松紧变化带来资产波动不确定。

- 消费板块自身风险：消费行业基础成本压力（原材料、人工）未完全明朗，部分细分行业盈利恢复存在难度。

• 港股市场波动及汇率风险：港股通机制和汇率变化影响基金运行。

- 报告无详细风险缓释机制描述，提示谨慎关注并综合判断。

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告对宏观与行业复苏乐观且带有确定性表述，实际短期风险（疫情反复，地缘政治）依旧显著，乐观基调需审慎对待。

- 数据多假设疫情趋缓和政策持续宽松，若出现新变种或宏观逆风，预测偏差可能较大。

• 部分图表和描述因格式和表述略显晦涩，投资者阅读时需结合具体语境。

- 指数过去表现不错，但历史表现不代表未来，基金跟踪误差和风险容忍度需综合权衡。

• 报告并未详细讨论国际宏观环境风险及潜在贸易摩擦，再配置境外资产风险不可忽略。

- 虽涵盖多个细分行业，但对非必需消费及高端消费上下游链条关联风险未深挖。

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7. 结论性综合

本报告全面系统地阐述了后疫情时代中国经济逐步复苏背景下，港股消费板块的价值投资逻辑及投资机会。作者通过宏观经济指标的历史趋势分析，结合疫情防控优化及中国经济稳增长动力预期，明确指出消费行业尤其是餐饮、食品饮料、纺织服装、电商及汽车板块均处于业绩触底反弹的阶段，且港股估值处历时低点，风险与机会并存。

多张图表从宏观经济指标、行业盈利、库存压力、市场估值、资金面（回购、AH溢价）、细分行业发展趋势及消费信心等维度提供数据支持，严密论证消费板块配置价值。港股通消费主题人民币指数的成分股特征优异，流动性充裕，估值合理，盈利可观，表明以该指数为标的的ETF产品是高效低成本配置港股消费龙头的良好工具。

在当前经济与疫情不断演进的复杂环境里，本报告提出了港股消费板块具有凸显配置价值的判断，并辅以港股消费ETF等具体产品推荐，为投资者抓住“冬去春来”的下阶段增量机会提供了理性框架和实操路径。

整体而言，报告以详实数据和理性逻辑为支撑，提供了一个结构清晰、覆盖面广、联系紧密的港股消费主题投资研究，特别适合关注消费复苏、产业政策调整与跨境投资机会的机构与高净值投资者参考。[page::0,1,4,5,6,7,8,9,10,11,12,13,14,15,16,17,18,19,20,21,22,23,24,25,26,27,28,29,30,31]

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以上为兴业证券2022年12月发布的《在低洼中寻找确定性的布局方向》报告的详细解读和分析。

报告