科创债ETF规模激增带动市场活跃 [page::0]

• 7月17日首批10只科创债ETF上线，申购规模大增475亿元，规模从290亿激增至765亿。

- 7月18日总规模进一步增长118亿元至883亿元。

• 科创债成交笔数达到1520笔，其中ETF成分券占比近八成。

- 成分券收益率较非科创债券下行更明显，3-5年及5年以上期限下行幅度分别多1.9bp和2.5bp，ETF成分券均下行3-6bp。

• 超买现象显现，如“25铁工K1”收益率较同评级同期限中票低18bp。

非成分券及银行资本债存在价差机会和策略推荐 [page::1]

• 当前科创债ETF成分券收益率和信用利差处历史低位，非成分券存在较大流动性溢价，建议关注价差收敛机会。

- 重点筛选同发行人下科创债非成分券与成分券价差超过10bp的投资标的。

• 银行资本债4-5年期限流动性好，信用利差仍有一定扩展空间，适合应对赎回风险。

- 短久期推荐3年AA永续债和2年AA-银行资本债，收益率区间1.95%-2.06%，利差依然有压缩潜力。

风险提示与合规说明 [page::1][page::2]

• 关注货币政策和流动性超预期调整，以及信用风险的可能加剧。

- 报告仅面向华西证券专业机构客户，风险自担，且不构成投资建议。

【华西固收】《科创债爆火，还能追否？》金融研究报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《科创债爆火，还能追否？》

- 作者：姜丹

• 发布机构：华西证券研究所

- 发布日期：2025年7月21日07:46（更新日期）

• 研究领域：固定收益，重点关注“科创债”（科技创新债券）及相关ETF走势。

- 核心主题：分析科创债市场的快速升温，评估科创债ETF爆火的现象及后续投资价值，结合债券收益率、信用利差和流动性差异，对未来科创债及相关债券的投资机会进行指导，提出风险提示并给出投资建议。

整体观点：报告表明，科创债爆火主要得益于科创债ETF的大幅扩容和成分券需求激增，推动收益率显著下降，造就短期行情良好，但当前科创债ETF成分券已处于历史低位，性价比较低，存在“超买”风险。报告建议投资者重点关注同一发行人的科创债非成分券及非科创债的价差机会，同时兼顾银行资本债等品种的灵活配置。风险提示涵盖货币政策、流动性和信用风险等方面[page::0,1]。

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二、逐节深度解读

1. 华西固收科创债市场现状与动因分析（第0页内容）

• 核心论点：

- 科创债ETF规模大增带动科创债市场成交火热，成分券表现尤为突出。
- 7月17日首批10只科创债ETF上市后，短短数日规模由290亿元迅速增至883亿元。
- 科创债成交笔数还创造历史新高，且成分券成交占比近八成，显示资金对核心资产的极大热情。
- 成分券收益率下行幅度明显大于非科创债券，尤其是中长期（3-5年、5年以上）品种，成分券收益率下行达到3-6个基点，显著优于非科创债品种的1-3.2bp。
- 市场形成“ETF规模增长→成分券配置需求提升→成分券跑赢同资质个券→ETF业绩提升→规模进一步增长”的良性循环。

• 推理依据与数据点：

- 7月14日至18日科创债总成交1520笔，其中ETF成分券1199笔，表现出极强的资金配置集中度。
- 以“25铁工K1”5年期成分券与中票做对比，“25铁工K1”自6月下旬以来收益率明显跑赢中票，截至7月18日低18个基点，表明成分券被超买溢价现象明显。

• 讨论：

- ETF的指数化结构及资金规模扩大，带来了科创债成分券需求的突增和流动性提升，推动其收益率走低，短期有“超买”现象的风险。
- 长期角度存在获利了结和调整的潜在压力，未来收益率下行空间有限，需警惕估值泡沫[page::0]。

2. 科创债ETF成分券与非成分券的价差机会（第1页内容）

• 核心论点：

- 当前科创债成分券的收益率和信用利差已处历史低位，性价比降低。
- 非成分券因流动性较差存在溢价，价差偏高，未来若债市趋于平稳，这部分价差有望收窄。
- 建议投资者关注同一发行人中科创债非成分券与成分券、非科创债的相对价差机会，优选价差超过10bp的个券作为潜在配置目标。

• 支撑逻辑：

- 成分券均为公募品种，非成分券和非科创债选取公募债进行横向比较，剔除流动性差异带来的估值扭曲，有助发掘性价比更优的债券。
- 非成分券的流动性溢价是暂时的，若后续规模增长不及预期，流动性溢价回归将释放较好的投资机会。

• 银行资本债配置建议：

- 4-5年期大行资本债因流动性较好，可作为市场震荡期的灵活配置选择。
- 近期信用利差有所走扩，性价比有所提升，信用利差相比2024年低点仍有一定扩展空间，存在中长期配置优势。

• 短久期策略：

- 推荐3年AA永续债及2年AA-银行资本债，其收益率介于1.95%-2.06%，信用利差尚有一定收窄空间，适合短久期配置需求。

• 风险提示：

- 关注货币政策可能的超预期调整，流动性波动风险，以及信用风险意外上升对市场的冲击[page::1]。

3. 法律声明及评级说明（第2页内容）

• 强调本报告及订阅号内容仅针对华西证券的专业投资机构客户，不构成投资建议，控制投资风险的重要性。

- 介绍证券评级定义，主要分为买入、增持、中性、减持、卖出五个等级，评级基于发布后6个月内的股价相对表现。

• 行业评级强调行业指数相对表现，分推荐、中性、回避三档[page::2]。

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三、图表与图片深度解读

1. 封面及公众号二维码页面（第0页及1页）

• 描述：

- 第0页封面展示华西证券标志及高楼大厦，象征专业与现代金融服务。
- 第1页配图为“华西研究创造价值”字样及公众号二维码，方便读者关注获取更多财经研究信息。

• 解读：

- 图像设计稳重专业，突出华西证券的品牌形象，增强读者信任感及获取报告的便捷性。
- QR码便于读者快速接入更多华西证券的研究资源，体现数字化研究传播趋势。

2. 报告数据图表（缺失，推测）

• 报告中明确引用了“25铁工K1”等科创债收益率与中票价格对比，预计原文含有曲线图表展现收益率走势及价差，验证科创债成分券收益率走低的态势。

- 虽无实际图表附件，但文字描述已明确呈现短期内科创债成分券的收益率比对应期限中票低18bp的具体数据，直接体现了科创债“超买”及溢价现象。

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四、估值分析

• 本报告主要分析科创债及相关债券的收益率走势、信用利差变化和流动性溢价，没有采用传统股权评估中常见的DCF等估值模型。

- 重点在于：
- 收益率下行幅度作为市场热度和价格泡沫的关键指标。
- 信用利差的扩展/收窄作为风险溢价变化的反映。
- 流动性溢价差距的变化为投资套利机会提供空间。

• 估值判断基于“收益率走势趋势+信用利差”相对位次，结合ETF规模变动和市场成交数据进行判断。

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五、风险因素评估

• 主要风险包括：

- 货币政策超预期调整风险：突发政策紧缩可能导致资金面收紧，影响债券价格和流动性。
- 流动性风险：近期市场高度关注流动性，一旦流动性恶化，科创债非成分券等流动性较弱品种价格承压。
- 信用风险超预期：信用风险事件出现可能导致债券价格大幅波动，尤其是科创债等高信用风险品种尤需关注。

• 缓解策略：

- 采取分散投资，关注流动性较好的中长期债券及资本债等。
- 灵活配置期限结构，选用流动性和收益率性价比较高的品种。
- 严格监控政策及市场流动性变化，适时调整仓位[page::1]。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告中的潜在风险或不足：

- 报告对科创债ETF爆火现象描述较为乐观，并以规模增长推动成分券收益率下行为核心论据，可能低估了因超买及流动性集中过度造成的估值泡沫风险。
- 对于非成分券的流动性溢价收窄预期较为理想化，未充分考虑宏观经济波动带来的流动性风险加剧可能性。
- 评级标准与策略部分主要基于历史价格表现，可能不足以捕捉未来非系统性信用事件导致的价格大幅偏离。

• 细微之处：

- 成分券收益率大幅低于中票18bp，表明市场对ETF成分券的“追捧”相当集中，但这种同质化集中风险没有深入讨论。
- 建议关注银行资本债部分较为保守，更适合稳健投资者，有助于分散科创债市场潜在波动风险。

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七、结论性综合

华西证券的这份《科创债爆火，还能追否？》报告详细剖析了近期科创债市场的火爆现象，特别是科创债ETF上市后短时间内规模暴涨带来的市场结构变化。报告从成交笔数、收益率和信用利差等多维数据反映了科创债成分券由于ETF抢购而出现的明显超买和收益率大幅下行趋势，揭示了当前科创债市场的短期资金推动特征。

然而，报告也对“超买”风险给予充分警示，指出科创债成分券价格很可能已接近或达到高估状态，收益率下行空间有限。基于这一判断，报告建议投资者转向观察同一发行人非成分券与非科创债的价差机会，期待流动性溢价缩小带来的收益提升。同样，报告也强调在资本市场震荡中，流动性良好的4-5年大行资本债及短久期AA永续债、银行资本债，作为资产配置的重要补充，能够提供灵活性与相对稳健的回报。

风险方面，报告涵盖货币政策、流动性及信用风险，提示投资者关注政策突变和市场流动性环境，警惕信用事件冲击。

整体而言，本报告结合宏观资金流逻辑与微观债券价格波动，提供了对科创债市场火爆行情的全面解析和谨慎投资指引，具有较强的实操参考价值。图表中关于收益率曲线和成交笔数的走势说明了科创债ETF的发展态势，数字化推广页码标识、二维码等也体现该报告专业性和便利性。

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参考文献

• 《科创债爆火，还能追否？》华西证券研究所，2025年7月21日[page::0,1,2]

- 相关法律及风险管理声明[page::2]

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注：以上分析基于报告提供内容，力求详尽覆盖所有关键论点及数据。

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