全球虚拟资产牌照体系现状 [page::0]

• 各地区虚拟资产牌照体系已基本形成，构建出系统化的区域规则。

- 代表市场包括中国香港、新加坡、欧洲和美国，分别采用不同监管策略：
- 中国香港：明确VASP牌照与稳定币发行牌照，严格储备金和审计管理。
- 新加坡：分级牌照与监管沙盒，协调创新与风险。
- 欧洲：MiCA框架统一分类，设定资本门槛和合规义务。
- 美国：联邦与州多层监管，MSB和BitLicense为合规核心。

• 牌照体系目标确保市场合规、保护投资者和推动金融创新。[page::0]

跨地区牌照差异及协同趋势 [page::0][page::1]

• 虚拟资产牌照的差异反映各地区监管逻辑与战略重心不同。

- 三大协同趋势已逐步形成：本币锚定、资产托管、反洗钱合规。

• “持牌运营”“透明披露”“托管审计”为核心合规要求。

- 能跨地区持牌、适配多监管平台与基础设施公司将成为资金配置核心。

• 持牌平台和服务商将成为行业主流，合规稳定币资产风险更低。

- 真实资产（RWA）上链成为监管重点。

• 牌照成为企业估值的重要支撑，核心牌照持有者具备护城河。[page::1]

投资建议与风险提示 [page::1]

• 受益标的分为三大类：

- 牌照相关：中油资本、中银香港、中银证券等。
- 稳定币相关：宇信科技、中科金财、天阳科技等。
- RWA相关：朗新集团、协鑫能科、晶科科技等。

• 美股相关公司也被重点关注，如CIRCLE、COINBASE GLOBAL、ROBINHOOD MARKETS。

- 风险提示包括宏观经济下行、行业竞争加剧、技术及需求不及预期等因素。[page::1]

评级说明及法律合规提示 [page::2]

• 介绍了华西证券的评级标准，涵盖买入、增持、中性、减持、卖出五个等级，均基于公司股价相对上证指数的表现区间。

- 强调观点仅针对华西证券专业机构客户，提醒普通投资者注意风险并非投资建议。[page::2]

【华西计算机】全球虚拟资产牌照知多少——深入分析报告

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一、元数据与概览

报告标题：《全球虚拟资产牌照知多少》
作者：刘泽晶（证券分析师，编号S1120520020002）
发布机构：华西证券研究所
发布日期：2025年7月19日
主题：全球虚拟资产牌照监管体系及其市场影响分析，重点涉及虚拟资产服务提供商（VASP）牌照、稳定币发行牌照及相关合规要求；涵盖中国香港、新加坡、欧洲、美国等主要监管辖区的牌照制度和趋势；最终提出投资建议。

核心论点：
报告指出，全球虚拟资产牌照体系已基本成型并逐步系统化，监管政策趋于规范与创新并重，牌照制度成为行业发展的核心驱动力和竞争壁垒。重点强调“持牌运营”、“透明披露”和“托管审计”三大核心合规要求，未来跨区域、跨监管环境运营的合规平台将成为资金布局重点。同时，RWA（真实世界资产）上链被监管机构高度关注，牌照则成为评估虚拟资产及相关企业价值的重要参数。报告建议关注拥有核心牌照的头部企业及稳定币及RWA相关标的，并提示宏观经济、行业竞争与技术进度等风险因素。[page::0,1]

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二、逐节深度解读

1. 全球虚拟资产牌照体系已基本成型（第一部分）

关键论点总结：

• 全球范围内的虚拟资产牌照法规已构建成系统化的区域规则体系，具有明显各自特点和分类标准。

- 监管细节如下：
- 中国香港： 明确区分VASP牌照和稳定币发行牌照，强调储备金管理和第三方审计以保障资产安全。
- 新加坡： 建立分级牌照制度和监管沙盒机制，以实现合规与创新的动态平衡。
- 欧洲： 通过MiCA框架统一分类加密资产服务提供商（CASP），并明确资本门槛及持续合规义务。
- 美国： 采用联邦及州多层监管体系，MSB与BitLicense为核心合规要求。

推理依据：

报告根据各地区政府及监管机构发布的法规文本，并结合监管动态，归纳不同地区间的制度布局与合规要求逻辑。强调监管体系反映了各区域的监管理念和战略侧重点，如香港的稳定币体系审计、欧洲的统一法规标准及美国的多层监督体系。

关键数据点与意义：

• VASP与稳定币牌照分开，有助于定义行业界限和资产安全标准；

- 资本门槛和合规要求体现了牌照准入门槛，成为行业护城河；

• 监管沙盒推广创新，降低新项目合规试错成本。

这一章节奠定了理解后续跨地区牌照协同及投资建议的基础。[page::0]

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2. 跨地区虚拟资产牌照的差异与协同（第二部分）

关键论点总结：

• 跨地区牌照制度存在差异，反映了不同区域的管控逻辑和战略定位。

- 报告强调三大协同趋势：
1. 本币锚定：强调稳定币及资产锚定本地法币的重要性；
2. 资产托管：严格要求托管机构的合规与安全保障；
3. 反洗钱（AML）合规：加强合规平台的透明度及数据披露。

推理依据：

各地区虽然监管细节及牌照要求不同，但全球正逐渐形成以安全、透明和合规为核心的共同目标。跨境业务的合规平台需要满足多种辖区牌照要求，从而形成“持牌运营”“透明披露”“托管审计”的三核心标准。

关键数据点：

• 能跨地区持牌和适配多监管的基础设施企业，体现其合规能力和市场竞争力，将持续吸引全球资本青睐；

- 持牌平台成为未来虚拟资产生态的主流，对投资者风险防控发挥关键作用；

• RWA（真实资产上链）成为监管与市场关注重点，有望推动虚拟资产与传统金融资产深度融合。

该部分强化了牌照不仅代表合规资格也是估值因素，奠定了投资价值的判断标准。[page::0,1]

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3. 投资建议（第三部分）

推荐标的分类：

• 牌照类：中油资本、中银香港、中银证券、国泰君安国际、耀才证券金融、连连数字；

- 稳定币相关：宇信科技、中科金财、天阳科技、信雅达、楚天龙、京北方；

• RWA相关：朗新集团、协鑫能科、霍普股份、晶科科技、海南华铁；

- 美股市场：CIRCLE、COINBASE GLOBAL、ROBINHOOD MARKETS。

风险提示：

• 宏观经济下行带来的整体压力；

- 行业内竞争加剧导致盈利能力受损；

• 技术研发及应用进展不及预期影响项目落地；

- 需求增长低于预期影响市场拓展。

要点总结：

投资建议立足于牌照成为核心竞争力，把控行业护城河，同时布局稳定币及真实资产上链的未来趋势。风险提示凸显了外部宏观和内生行业风险，提醒投资者保持警惕。[page::1]

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4. 评级标准说明（附录部分）

报告明确了评级体系的基准：

• 公司评级以发布后6个月内股价表现相对上证指数的涨跌幅为基准；

- 行业评级以行业指数相对上证指数的表现作为参考。

评级分为五个层次：买入、增持、中性、减持、卖出；行业评级则为推荐、中性、回避。

这一具体量化评级体系有助于投资者把握报告观点的操作参考框架。[page::2]

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三、图表深度解读

图片分析

• 封面图片（第0页）： 展示现代化城市高楼与蓝天，衬托华西证券“华西研究创造价值”的专业品牌形象。整体风格凸显金融与科技交汇的活力与前瞻。[page::0]
• 第1页标识及二维码图片： 展示“华西研究 创造价值”的图标，及扫码关注二维码，体现了报告传播渠道和读者互动的数字化转型策略。[page::1]
• 评级说明表格（第2页，HTML表格内容转换）： 清晰列示了评级的定义及操作标准，为理解投资建议和评级判断提供了基础标准。按照6个月相对表现分层，逻辑清晰严谨。[page::2]

此报告以文字为主，利用封面和标识图片强化品牌认知，评级表格则辅助提升文本可信度和操作指引。

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四、估值分析

报告中未见具体财务模型或目标价明示，也未展开估值框架解析。但从文本逻辑可见：

• 牌照作为行业“护城河”，将在估值中被赋予溢价；

- 跨境牌照多重认证平台具备较高市场价值潜力；

• 稳定币和RWA业务增速预期，是驱动相关标的的成长逻辑。

整体估值逻辑隐含基于行业成熟度和监管合规壁垒构建未来现金流安全边际。缺乏细节估值模型及敏感性分析，可能限制短期定价依据强度。[page::0,1]

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五、风险因素评估

报告重点提示的风险因素包括：

1. 宏观经济下行风险： 经济放缓可能减少投资和交易活动，影响虚拟资产需求和监管环境的宽松程度。
2. 行业竞争加剧： 随着牌照门槛降低及市场扩容，更多企业涌入，利润率和市场份额可能被稀释。
3. 技术开发与应用进度不及预期： 关键技术如区块链安全、资产托管、合规审计等若进展推迟，影响业务拓展和客户信任。
4. 需求不及预期： 包括稳定币及RWA的市场接受度不足，可能导致相关业务增长放缓。

报告未详述风险缓解策略及发生概率评估，但通过识别多维度风险表明了投资的不确定性，提醒投资者保持谨慎。[page::1]

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六、批判性视角与细微差别

• 偏向合规正面解读： 报告着重强调牌照体系的成型及其积极影响，但对过度监管可能抑制创新的负面影响呈现不足，未充分讨论监管风险对行业创新潜在抑制。
• 估值及财务分析薄弱： 缺少详细的估值模型和财务预测，使投资建议较为依赖定性判断和行业趋势，可能限制投资者的硬性参照。
• 跨区域协同讨论深度有待加强： 虽提及本币锚定、托管与AML合规三大趋势，但不同法规兼容与冲突的实操难度分析较少，潜在的监管套利风险未被显著提及。
• 风险提示比较泛泛： 虽涵盖宏观及微观层面，但对具体冲击路径及缓解方案缺乏系统阐述，难以全面评估风险影响程度。

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七、结论性综合

本报告全面揭示了全球虚拟资产牌照体系的现状与演进趋势，梳理了以中国香港、新加坡、欧洲、美国四大监管市场为代表的虚拟资产监管架构和关键合规机制。三核心合规要求——“持牌运营”“透明披露”“托管审计”——成为市场合规的基石。跨地区牌照的差异反映区域监管的战略重点，但协同趋势推动虚拟资产向传统金融体系融合，带来了投资标的的新机遇。

稳定币和RWA的监管日益严密，牌照的合法性和稀缺性成为投资价值的重要支撑。报告提出具体受益企业名单，涵盖牌照持有者、稳定币业务和RWA相关公司，并涉及美股潜力标的。

综合表格所示评级标准，投资者能清晰理解未来6个月市场表现预期的判断依据。风险提示涵盖宏观经济、竞争加剧、技术进度及需求不振多个方面，提醒市场保持警惕。

总体来看，华西证券研究所通过本报告强调虚拟资产牌照的制度价值和战略意义，为投资者提供了较为系统的行业合规与投资框架指导，同时呈现出政策推动下行业发展的强劲势头和潜在的不确定挑战，是了解全球虚拟资产牌照监管及投资布局的有力参考文献。[page::0,1,2]

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参考图片

封面图片

华西研究标识及二维码

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（全文完）

报告