• 行业配置模型表现总结 [page::0][page::1][page::2]：

- 2024年上半年，行业景气趋势模型绝对收益1.7%，相对wind全A指数超额9.7%。
- 结合PB-ROE选股后，绝对收益9.2%，相对超额17.2%，超额净值达到历史新高。

• 行业景气度与拥挤度分布及资金重点配置方向 [page::3]：

- 重点推荐四大主线：稳定高股息（28%权重）、资源品（32%）、制造业出海（18%）、算力及AI（22%）。
- 高股息板块拥挤度有所上升，但尚未到预警区间，建议持续关注。

• 库存景气反转模型与行业库存图谱 [page::3][page::4][page::13]:

- 困境反转模型截面表现优异，2024年上半年绝对收益2.5%，相对行业等权超额13.4%。
- 结合资本开支、库存分位数和盈利指标优化选股。

• 宏观层面量化景气指数及情景分析 [page::6][page::7][page::8]:

- 宏观经济处于主动去库存阶段，经济扩散指数在0轴以下预示沪深300盈利增速磨底。
- PPI预计在未来几个月底部震荡，库存周期择时策略指向谨慎。

• 中观行业基本面表现及估值分析 [page::8][page::9][page::10][page::11]:

- 消费类板块如食品饮料、家电、医药业绩透支处于历史底部，迎来长期配置期。
- 大金融板块银行未来一年预计既有绝对收益又有相对收益，保险估值处历史低位，地产估值改善，政策宽松。

• 行业配置模型历史回测及ETF配置效果 [page::12][page::13][page::14]:

- 行业景气趋势模型年化超额收益16.3%，回测最大回撤仅7.4%，2024年上半年相对超额9.7%。
- ETF配置年化超额18.2%，2024年上半年超额3.6%。

• 行业景气选股策略及重仓股 [page::14]:

- 选股策略年化超额22.9%，月胜率74%，2024年上半年绝对收益9.2%，相对超额17.2%。
- 重仓股覆盖石油石化（中国石油、中国石化）、银行（张家港行）、家电（海信家电、九阳股份）、通信（中国联通、中际旭创）等。

国盛量化《行业配置模型上半年相对wind全A超额9.7%》报告详尽解析

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一、元数据与报告概览

• 标题：行业配置模型上半年相对wind全A超额9.7% 基本面量化系列研究之三十三

- 作者/团队：国盛金融工程团队，联系人刘富兵、杨晔

• 发布机构：国盛证券研究所

- 发布时间：2024年7月8日

• 研究对象：中国A股市场行业配置量化模型，宏观、中观、微观层面的基本面量化指标及策略表现

- 主题核心：半年内，基于行业配置量化模型，构建的组合相对wind全A指数实现了9.7%的超额收益，叠加PB-ROE选股后绝对收益达9.2%，超额收益17.2%。报告系统介绍了模型架构、主要行业配置建议、宏观视角量化指标及中观行业盈利估值判断，并展示策略历史优异表现。

• 主要结论：

- 行业景气趋势模型表现稳健，底部反弹阶段选股策略超额收益显著。
- 四大主题投资主线：高股息、资源品、制造业出海、算力与AI持续受益。
- 宏观层面经济和PPI景气有触底迹象，库存周期处于主动去库存阶段。
- 中观层面消费板块估值处历史底部，具备长期配置价值，大金融板块配置价值显著。
- 微观层面成熟盈利模式量化策略表现持续优异，超额回报国际领先。

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二、逐节深度解读

1. 本期话题与策略概览

核心观点：
截止2024年6月底，基于右侧行业景气趋势模型构建的组合，绝对收益1.7%，相对wind全A指数超额9.7%。进一步叠加PB-ROE精选股票，实现绝对收益9.2%，超额17.2%，展现底部反弹阶段强劲的跟涨及超额盈利能力。当前最看好四条主线投资方向：稳定高股息板块（电力、银行、交通运输）、资源品（有色金属、石油石化、煤炭）、制造业出海（家电、汽车）、算力与AI（电子、通信）。高股息板块拥挤度有所提升，但尚未触及风险区，仍可重点跟踪。

行业RS指标（行业相对强弱）提示煤炭、农林牧渔、电力、公用事业、家电、银行等多个行业RS > 90，且除农林牧渔外均被模型持仓，预示其较强的领涨潜力。

逻辑基于结合景气度、趋势和拥挤度指标，动态调整行业配置以捕捉市场趋向和盈利能力。
同时将行业景气度分配向细分子行业及个股层面落实，通过PB-ROE评估选股，提升模型的选股效率和收益质量。

2. 图表解析

图表1&2：行业景气趋势策略表现与选股优化效果

• 图表1展示截至2024年6月底，行业景气趋势组合绝对收益1.7%，相对风全A超额约9.7%。收益曲线明显优于基准指数，且从2024年2月起，策略走势稳健回升，体现模型对市场波动的适应性。

- 图表2为行业景气趋势选股优化组合，年化超额明显提升，2024年累计超额达17.2%。该策略通过在确定行业权重后，优选行业内估值优势明显且ROE较高的股票，使收益率显著好于只做行业配置。

数据源均取自wind，国盛研究所，模型通过历史数据充分验证实效性，表现出样本外持续优异[page::2].

图表3&4：行业景气度与行业库存景气反转图谱

• 图表3为截至2024年6月28日的行业景气度-趋势-拥挤度四象限分布，可见电力、公用事业、家电、通信、汽车、石油石化等处于强趋势与高景气区，核心配置领域聚焦此类。煤炭、银行等强趋势但景气略低，部分中观弱势行业拥挤度和景气低，风险较大。

- 图表4展示截至6月底的库存景气反转策略表现，该策略追踪经济周期库存变化，基于主被动去补库存阶段差异择时，多头年化达13.4%，2024年上半年相较行业等权实现13.4%的超额收益，验证了基于库存周期的择时逻辑合理性。

趋势模型和库存景气反转模型互为补充，相辅相成，两者结合显著提高投资收益率[page::3].

图表5：行业库存景气图谱分析

• 横纵坐标分别代表行业景气与库存水平。右下象限（低库存高景气）为“理想买入区”，包括石油开采、家电、半导体、航空港口等行业，模型建议重点关注。红色大点代表不符合买入条件的行业，存在库存压力或盈利能力弱，需谨慎。

该图谱自2015年以来的跟踪，历史上该象限行业往往引领业绩提升和股价表现，对投资决策具有显著辅助作用[page::4].

图表6：4月行业相对强弱RS信号与历史表现

• 显示2024年4月底发出的行业信号如银行、煤炭、公用事业等多为后续上涨的主力军，信号出现后相关行业股价表现较好，体现RS指标的先行性和有效性。

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3. 基本面量化体系介绍

报告详细介绍了宏观、中观、微观三层面的量化分析框架。

• 宏观层面：构建宏观经济、货币宽松、信用宽松和库存景气指数，开展情景分析，反映整体经济周期态势及其对市场的影响。货币宽松指数领先PPI约一年，能用于预测通胀走势。当前货币刚刚转正，经济和信用处于负区间，库存处于主动去库存阶段。多项指标均显示盈利增速处于磨底状态，市场仍处于调整期[page::6-8].
• 中观层面：分析行业盈利变化和估值分位数。重点指出食品饮料、家电、医药等消费行业处于业绩透支的历史低位，意味着估值具备安全边际和回升空间。近期成长股如通信业绩透支分位数下降至较低历史水平，新能源、中游制造等估值处于中枢波动。大金融板块尤其是银行和保险估值具备吸引力，考虑利率和保费收入趋势，有望实现绝对和相对收益[page::8-11].
• 微观层面：成熟盈利模式构建的投资策略，包括行业景气趋势模型、行业库存景气反转模型和PB-ROE选股模型，均展现出了稳健的历史及样本外业绩。两个主模型分别偏重于景气度与趋势+拥挤度控制，以及对处于困境反转行业的捕捉，策略表现超额收益显著[page::12-14].

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三、图表深度解读汇总

• 图表1&2：验证行业景气趋势模型及其选股层面的收益超额与稳定性，历史表现优异，2024年上半年依然是市场超额收益来源的核心。
• 图表3&4&5：行业景气趋势与库存周期模型结合实现多维度行业景气判断，并有效规避库存压力较大板块风险。
• 图表9-12：宏观经济扩散指数、货币宽松指数和库存景气指数分别预测盈利增速磨底、PPI触底企稳，当前权益市场处于主动去库存阶段，权重配置需谨慎，保持防御姿态。
• 图表15-21：食品饮料、家电、医药、通信、国防军工等行业分析师景气度和业绩透支年份指标显示出估值低位及底部压力释放，为中长期优质行业配置提供定量依据。
• 图表26-31：银行、保险及地产行业的估值与盈利状况深度梳理，银行具备未来绝对与相对收益价值，保险底部估值等待十年国债收益率回升信号，地产估值回升且政策宽松。
• 图表33-38：四大策略（行业景气趋势、困境反转、ETF配置、选股PB-ROE）均展现强劲的收益能力及较低的最大回撤，波动率和胜率均处于较优区间。
• 图表39详细列出当前行业景气度选股模型中10大权重股票，涵盖石油石化、银行、家电、通信、汽车等关键行业龙头，体现策略多元化和精选个股效果。

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四、估值方法分析

本报告未采用传统DCF估值体系，主要采用以下量化估值方法：

• PB-ROE选股模型：行业权重确定后，通过选择估值性价比（PB相对历史及同行业低位）高、盈利能力好（高ROE）的股票构成多头组合，充分结合基本面和估值双重逻辑实现盈利。
• 行业估值指标：利用业绩透支年份（即未来盈利预估支撑现有估值所需年数）作为估值合理性判断，辅助识别行业估值底部。
• 行业NAV估值模型：如地产板块采用净资产价值估值，结合政策数据给出行业估值判断。
• 估值性价比指数（如银行股权风险溢价）结合未来收益预期进行投资回报预测。

这些方法结合量化模型形成策略层面买卖决策，表现在策略组合的超额收益及风险控制能力上。

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五、风险因素评估

报告明确指出本模型基于历史规律总结，未来存在失效风险，尤其是：

• 宏观经济周期突变影响行业景气度的准确预测。

- 行业结构性变化导致某些行业景气度指标失效。

• 估值性价比和盈利模式突变影响模型筛选出的优质标的表现。

- 拥挤度升高可能导致策略收益波动加大，需密切关注资金流动和成交活跃度变化。

报告未详细展开缓解方式，但通过结合多因子模型（景气度+趋势+拥挤度+选股指标）以及多模型并行策略以分散风险。

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六、审慎视角与细微差别

• 报告依赖分析师盈利预测数据，虽然模型显示良好，但盈利预测本身存在一定主观偏差，须注意盈利预测准确性波动带来的影响。
• 高股息板块拥挤度有所提高，表明短期资金可能在部分板块过度集中，提高回调风险，需谨慎监控拥挤度指标。
• 库存模型基于过去周期规律，近年来全球经济格局快速变化，政策和全球供应链变动可能使模型内部假设需调整。
• 历史数据回测结果良好，但市场不可预测的事件和特殊环境下模型失效仍不可忽视。
• 报告主要基于历史数据、相对指标，缺乏绝对估值和现金流基准检查，若宏观环境剧变可能对模型结果产生重大影响。

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七、结论性综合

国盛金融工程团队发布的《行业配置模型上半年相对wind全A超额9.7%》报告，以详实的宏观、中观和微观量化指标体系为基础，构建了覆盖行业景气趋势和库存周期的双模型策略，辅以PB-ROE稳健选股方案，形成了高效的行业配置和选股框架。2024年上半年的表现优异，绝对收益和相对超额均处历史优良区间，展现了模型的稳定性与适应性。

宏观层面，目前沪深300盈利增速与PPI均有企稳迹象，货币宽松开始回升，库存周期处于主动去库存阶段，反映经济仍处于调整缓冲期。中观层面，消费板块如食品饮料、家电、医药盈利透支指标回归历史低位，具备长期配置价值；大金融板块尤其银行和保险的绝对和相对收益前景乐观；地产估值继续回升、政策利好，有配置价值。

微观层面，行业景气趋势策略、库存困境反转策略及ETF和PB-ROE选股策略多维度提升组合风险调整收益。最新配置建议围绕四大主线：稳定高股息（电力、银行、交通）、资源品（有色、石油、煤炭）、制造业出海（家电、汽车）、AI算力（电子、通信）。模型横跨行业周期、基本面估值及资金流动多因素，展现高信息比率和超额收益。

图表佐证方面，策略净值曲线稳健上扬，超额收益持续创历史新高，结合行业景气度、库存周期及相对强弱指数综合判断，形成科学动态配置。尽管模型仍面临历史数据有效性及拥挤度提升等风险，但总体表现充分证明基本面量化模型在当前A股市场具备强大实用价值与行业配置指引意义。

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附：部分关键图表示例

1. 行业景气趋势策略表现图

1. 行业景气趋势选股策略收益图

1. 行业景气度-趋势-拥挤度分布示意

1. 行业库存景气反转策略表现图

1. 食品饮料行业业绩透支年份趋势

1. 银行估值性价比与未来收益预测

1. 行业景气度-趋势-拥挤度ETF配置图谱

1. 景气度选股策略净值表现

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综上所述，该报告系统而全面剖析并验证了基于行业基本面和宏观周期的量化配置策略的实证效果，为资产配置和行业投资提供了量化科学的操作框架和可信策略支持，具有重要的参考价值和实践指导意义。[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,11,12,13,14]

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