利率债投资价值上升与权益资产波动加大 [page::4]

• 2021年宏观政策呈“宽货币+紧信用”组合，经济增速逐渐触顶，利率债投资价值突显。

- 原油上涨对A股具有滞后负面冲击，权益资产波动明显增加，成长股估值泡沫需谨慎对待。

• 基于原油滞后4期数据构建择时策略，年化收益达20%以上，显示大宗商品价格影响显著。[page::4][page::5]

“固收+”产品市场规模及表现分析 [page::6][page::7]

• 偏债混合型基金与二级债基产品发行规模快速增长，2020年发行规模创新高。

- 近十多年数据显示，相关“固收+”产品年化收益维持在5%-6%，波动率低于股票型基金，夏普比率高达1.18与1.43。

• 持有期限越长，投资正收益概率显著提升，持有2年以上盈利概率超90%。

- “固收+”产品展现良好风险调整收益，波动较小，适合稳健型资产配置需求。[page::6][page::7]

量化策略助力“固收+”产品价值提升 [page::7][page::8]

| 策略名称 | 年化收益率 | 年化波动率 | 最大回撤 | 夏普比率 | Calmar比率 |
| ---------------------------------- | ---------- | ---------- | -------- | -------- | ---------- |
| 股债20/80月度再平衡策略 | 4.44% | 4.61% | 9.12% | 0.96 | 0.49 |
| 基于宏观动量择时的股债再平衡策略 | 6.33% | 5.14% | 8.15% | 1.21 | 0.78 |
| 基于宏观动量择时多因子指数增强策略 | 9.94% | 5.17% | 7.49% | 1.85 | 1.33 |

• 将宏观动量择时与指数增强多因子模型结合，动态调整股债仓位，显著提升收益，降低回撤。

- 该策略年化收益率达到9.94%，夏普比率高达1.85，最大回撤限制在7.49%。

• 结合资产配置算法与量化选股，管理“固收+”产品实现风险可控且稳健的绝对收益。[page::7][page::8]

光大锦弘基金基本信息与量化投资策略 [page::9][page::10][page::11]

| 项目 | 说明 |
| -------------- | ---------------------------------------------------------- |
| 基金类型 | 开放式偏债混合型基金 |
| 股票仓位 | 0%-30%，港股不超过50%股票资产 |
| 投资标的 | A股、港股通股票，债券（广泛品种）、货币市场工具及期货等 |
| 基金经理 | 金昉毅，金融学博士，具丰富量化投资经验 |
| 基金策略 | 量化择时、资产配置、指数增强、多因子模型选股、网下打新 |

• 量化择时涵盖市场趋势、情绪、风险、杠杆维度，综合生成股票和债券仓位信号。

- 资产配置遵循风险预算原则，动态调整股票及债券仓位，控制整体风险水平。

• 指数增强策略利用估值、成长、规模、交易与市场情绪多因子模型，对沪深300进行选股alpha挖掘。

- 网下打新作为辅助策略增厚收益，适逢注册制改革IPO规模创新高。

• 管理团队经验丰富，基金具备风险控制及收益稳健双重优势。[page::9][page::10][page::11]

光大保德信基金背景及量化团队实力 [page::10][page::11]

• 成立于2004年，股东光大证券（55%）和保德信金融集团（45%）。

- 截至2021年，管理57只公募基金，规模超1100亿元，非货币基金占比高。

• 量化团队积淀深厚，具自主研发系统及多元策略能力，目前管理5只量化及绝对收益产品，规模近50亿元。

- 拟任基金经理金昉毅博士，量化研究沉淀深厚，具有显著历史业绩。

• 旗下指数增强及绝对收益基金在同类排名优异，团队全球视野与本土经验兼备。[page::10][page::11]

《当“固收+”遇见量化策略，会擦出怎样的火花？——光大锦弘投资价值分析》详尽剖析报告

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1. 元数据与报告概览

报告标题：《当“固收+”遇见量化策略，会擦出怎样的火花？——光大锦弘投资价值分析》
发布日期：2021年3月1日
发布机构：海通证券研究所
主要分析师：冯佳睿、姚石
产品分析标的：光大锦弘混合型证券投资基金（代码011231.OF）
研究主题：本报告聚焦于“固收+”资管产品的投资价值，尤其通过引入量化策略的方法，对具有“固收+”特征且量化管理的光大锦弘基金进行深度分析，包括宏观环境、资产配置策略、基金基本信息及管理团队优势等。

核心论点：

• 2021年宏观政策呈现“宽货币+紧信用”组合，经济增速趋顶，利率债价值凸显；权益资产波动加大，需调整收益预期。

- “固收+”产品底层以债券为主，配置适量权益和策略，具备风险调整后优异的收益表现，且长期持有正收益概率高。

• 结合宏观动量择时和指数增强的量化策略，能够显著优化基于股债混合配置的“固收+”产品绩效，提升收益并控制回撤。

- 光大锦弘作为一款基于量化管理的偏债混合型“固收+”基金，凭借光大保德信较强的投研能力、成熟的量化团队与基金经理金昉毅的丰富经验，有望实现稳健绝对收益。

评级及目标价：本报告未明确给出具体投资评级或目标价，但通过分析充分肯定使用量化方法管理的“固收+”产品的投资价值，特别看好光大锦弘基金的未来表现。[page::0,4,5,6,7,8,9,10,11,12]

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2. 逐节深度解读

2.1 “固收+”产品投资价值分析

2.1.1 利率债投资价值上升，权益资产波动加大

• 宏观环境：2021年中国政策环境预计为“宽货币+紧信用”。

- 货币政策方面，依据海通宏观团队及相关专题报告，全年加息概率较低（PPI负值、通胀温和），短端政策利率（逆回购、MLF）保持稳定，货币环境宽松。
- 信用政策方面，社融增速从2020年高点13.7%逐渐回落，政策趋向控制宏观杠杆，减少房地产和国企融资，财政刺激力度削弱，反映信贷收紧趋势。

• 投资逻辑：在“宽货币+紧信用”背景下，经济增速触顶，利率债吸引力提升。图1展示社融存量增速与10年期国债收益率走势，社融增速与利率债收益互有对应变化，支持利率债价值上升论断。

- 权益资产波动：权益资产持续上涨后，2021年面临较大波动。油价大幅上涨推升通胀预期，影响股票市场表现，成长股估值压力显著。

• 操作建议：预期权益资产估值不再提升，收益驱动转向盈利增长，强调自下而上的精选股票策略。

[图1深度解读见章节3] [page::4,5]

2.1.2 “固收+”产品投资正当时

• 市场环境：2020年疫情下债市波动剧烈，风险事件频发，资管新规推动银行理财向净值化转型，投资者偏好风险可控、收益相对稳定的产品快速提升。“固收+”产品即以绝对收益为目标，底层由低风险债券资产构筑收益基础，同时配合权益及策略以增强收益。

• 定义及范畴：“固收+”产品尚无明确市场统一定义，通常特点为年化收益超过5%、最大回撤不超过5%的债券与偏股混合型基金。
• 基金池筛选：通过对2020年四季度至2020年四季度1年、631只偏股仓位0~30%的基金样本调研，主要由二级债基、偏债混合型基金构成（见图5）。
• 发行规模及增长：2020年“固收+”产品发行显著增长，特别是偏债混合型基金发行份额同比激增5.27倍，规模达3795.05亿份，占市场份额近12%（见图6）。2021年1月发行热度保持高位。
• 收益及风险分析：2009年以来二级债基及偏债混合型基金指数年化收益分别为5.94%和6.28%，年化波动率为5.05%和4.38%，夏普比率显著高于主动权益基金（0.52），表现稳健且风险调整后收益突出（见图7）。进一步数据显示，“固收+”产品持有期限拉长，正收益概率显著提升，长期投资更具吸引力（见图8、9）。

[图5至9详见章节3图表解读] [page::5,6,7]

2.1.3 当“固收+”遇到量化策略，会擦出怎样的火花？

• 传统资产配置策略局限：包括固定比例再平衡、均值-方差及风险平价模型各具弊端，如固定比例策略无法规避熊市风险、均值-方差对输入参数敏感、风险平价收益率偏低（见图10）。
• 创新资产配置模式：

- 宏观动量择时：量化分析宏观基本面指标，生成股债择时信号，动态调整资产配置仓位。
- 指数增强策略：基于多因子模型（估值、成长、规模、交易行为、市场情绪等)进行股票打分，控制跟踪误差，提升选股alpha收益。

• 策略效果验证：

- 三种策略对比：
1. 固定股债20%:80%再平衡；
2. 基于宏观动量择时调整股债仓位（10%-90%或30%-70%）；
3. 进一步用海通沪深300指数增强产品替代沪深300指数股票部分。
- 结果表明，从传统再平衡策略到宏观动量择时，年化收益率由4.44%提升到6.33%，夏普比率由0.96升至1.21；加入指数增强后，收益率大幅跃升至9.94%，夏普比率更是达到1.85，最大回撤控制在7.49%，明显优于偏债混合基金及二级债基指数（见图11和表1）。

• 扩展：除了指数增强策略，还可结合量化对冲、量化套利、网下打新等多维度策略，形成多元化“固收+”管理方案。

[图10、11及表1解读见章节3] [page::7,8]

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2.2 光大锦弘投资价值分析

2.2.1 产品基本信息及策略

• 基金定位：光大锦弘基金（011231.OF）是一款偏债混合型基金，基准为中证全债指数80%、沪深300指数15%、恒生指数5%，权益比例不超过30%，力求将最大回撤控制于2%-3%，以绝对收益为目标，采用量化方法进行管理。

- 资产配置：通过股债择时风险预算模型优化资产权重，动态调整股票和债券仓位，并预设债券仓位上限。

• 量化择时细节：

- 股票择时基于市场趋势（时间序列与频谱分析）、市场情绪（全市场涨跌个股比例）、市场风险（最大回撤、尾部风险）及杠杆（场内杠杆、两融余额）四大维度合成信号。
- 债券择时通过时间序列分析（趋势信号）与风险指标（VaR、最大回撤）构建风险信号。

• 指数增强：在允许的股票仓位内，利用多因子模型评估股票（估值、成长、规模、交易等维度），为组合创造alpha，同时控制行业和个股偏离。

- 网下打新：基金规模达标后参与科创板、创业板新股打新，提升收益能力。尽管2021年新股上市溢价和网下中签率有所下降，但IPO储备充足，打新贡献仍被看好。

2.2.2 管理团队及公司背景

• 光大保德信基金公司：

- 成立于2004年，是国内首批中外合资基金管理公司之一，股东为光大证券（55%）和美国保德信国际投资管理公司（45%）。
- 截至2021年2月管理57只公募基金，规模逾1100亿元人民币，非货币型基金市场排名中游。
- 公司在“固收+”领域布局成熟，实行多层级投资决策机制（宏观、中观、微观结合量化与主观判断），旗下多只“固收+”产品表现优异。

• 量化团队实力与基金经理：

- 光大保德信拥有国内领先、积淀深厚的量化平台，2004年发行首只量化基金，并拥有自主开发的量化分析系统；团队成员平均6年以上从业经验，博士占比较高，管理多只指数增强及绝对收益类基金，管理规模约50亿元。
- 拟任基金经理金昉毅具有德国康斯坦茨大学金融学博士学位，曾任职多家金融机构量化投资相关岗位。其投资理念聚焦多因子选股，倾向于基本面价值，注重控制风险并追求小幅度稳定盈利。在管基金历史表现优异，具有丰富量化产品管理经验和行业认可。
[表2、表3及图12、13均详述公司管理规模与产品表现] [page::9,10,11]

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2.3 结论总结

• 2021年大环境利好利率债，权益资产波动性加剧，资本市场估值上升空间有限，转向盈利增长与精选个股将成为市场主旋律。

- “固收+”产品因稳定性好、风险收益均衡、投资者中长期持有盈利概率高，受到市场青睐，发行规模大幅攀升，成为资产配置热门选择。

• 结合宏观动量择时及指数增强的量化策略，能够显著提升股债混合型“固收+”产品的风险调整后表现，优化收益曲线和最大回撤指标。

- 光大锦弘基金作为典型代表，采用量化择时风险预算模型进行资产配置和选股，配合网下打新辅助收益，公司投研能力强、管理团队经验丰富，产品具备良好绝对收益的潜力。

• 综上，基于风险控制和量化赋能的“固收+”产品在当前宏观及市场环境中具有较高投资价值，特别是光大锦弘基金表现值得关注。

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3. 图表深度解读

图1 社融存量增速与10年期国债收益率（第4页）

• 描述：图表呈现2015年5月至2020年12月的社会融资存量同比增速与10年期国债收益率走势。左轴为社融增速（%），右轴为国债收益率（%）。

- 解读：社融增速于2017年初达到峰值接近17%，随后一路回落至2019年低点约10%。国债收益率呈先升后降的趋势，与社融增速走势存在明显负相关，特别是2017年以来，当社融放缓，国债收益率下行，反映资金供给趋紧利率下降趋势。2020年末社融增速回升趋势减缓，国债收益率小幅上扬，反映政策取向转变。

• 文本关联：支持宏观政策将保持“宽货币+紧信用”环境，即货币政策宽松而信用收紧，利率债价值凸显的结论。

[page::4]

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图2 Wind全A与滞后4期的NYMEX原油走势对比（第5页）

• 描述：图示2005年至2021年，Wind全A指数与经滞后4个月处理的NYMEX原油价格走势，Wind全A为深蓝色，NYMEX原油为浅蓝色。

- 解读：图中展现原油价格先行，A股指数约滞后4个月表现出负相关特征。原油价格大幅上涨阶段后约4个月，A股指数出现明显回调，说明油价上涨通过成本推动压力影响股票市场表现。

• 文本联系：证实油价上涨将对A股产生滞后负向影响，强调权益资产未来面临估值压力，建议降低收益预期。

[page::5]

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图3 使用NYMEX原油对Wind全A择时净值（第5页）

• 描述：净值曲线比较三种策略表现：Wind全A指数（浅蓝）、基于油价的多头策略（中蓝）、多空策略（深蓝），时间覆盖2005年-2021年。

- 解读：利用油价滞后信号做多/空Wind全A，策略净值均显著跑赢纯多头买入策略，年化收益分别达20.21%及21.06%，远超基准14.71%，说明油价作为宏观指标具有实际择时价值。

• 文本联系：强化油价对A股影响的逻辑基础，提示应警惕权益资产或受宏观商品价格波动带来负面影响。

[page::5]

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图4 2021年A股主要宽基指数累计收益率（截至2021.2.26）（第5页）

• 描述：展现2021年春节后至2月26日，沪深50、沪深300、中证500、创业板指四大指数的累计收益率走势。

- 解读：春节后7个交易日，创业板指跌幅最大达14.64%，沪深300和沪深50分别下跌8.11%和较大幅度，显示成长股调整显著，市场波动加大。

• 文本联系：印证大宗商品上涨引发的通胀预期加剧了市场卖压，造成权益资产估值承压。

[page::5]

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图5 “固收+”基金池产品分类结构（第6页）

• 描述：一张饼图显示近1年股票仓位0-30%的631只基金构成比例，包括混合债券型二级基金占246只，灵活配置型基金占189只，偏债混合型基金150只等。

- 解读：二级债基和偏债混合型基金占重要比例，支持将其作为“固收+”产品典型代表。

• 文本联系：说明“固收+”产品以债券资产为底仓为主，配以一定权益资产，分散风险。

[page::6]

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图6 偏债混合基金与二级债基发行情况（2020.1-2021.2）（第6页）

• 描述：柱状和折线图结合，显示2020年至2021年1月各月偏债混合型基金和二级债基的发行只数及发行份额走势。

- 解读：偏债混合型基金发行量自2020年6月起显著攀升，1月发行份额创历史新高，表明市场对“固收+”产品的强烈需求。

• 文本联系：证明“固收+”热度升高，为该类产品的投资价值提供市场验证。

[page::6]

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图7 偏债混合型基金、二级债基与主动权益基金指数表现对比（2009.12.31-2021.02.22）（第6页）

• 描述：折线图比较普通股票基金指数、偏股混合型基金指数、偏债混合型基金指数、二级债基指数净值走势。

- 解读：偏债混合型基金和二级债基指数走势平稳，增幅持平或略高于偏股混合型，远小于股票基金波动，体现低风险中等收益特征。

• 文本联系：凸显“固收+”产品风险收益优势，尤其在波动大的股票市场环境中更具吸引力。

[page::6]

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图8 偏债混合基金、二级债基与主动权益基金指数风险收益特征（第7页）

• 描述：柱状图显示三类指数年化波动率、最大回撤、夏普比率和Calmar比率。

- 解读：偏债混合型基金夏普比率为1.43，远超股票基金0.52，最大回撤显著较小，风险调整表现优异。

• 文本联系：支持本文所述“固收+”具备优秀风险收益特征。

[page::7]

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图9 持有不同基金不同时间长度收益中位数及盈利胜率（第7页）

• 描述：图表显示1月、3月、1年和2年持有期内各类基金收益中位数及正收益概率。

- 解读：持有期限拉长，偏债混合型和二级债基基金收益正概率显著提高，达到90%以上，强调长期投资优势。

• 文本联系：表明“固收+”产品适合长期持有，盈利概率增加。

[page::7]

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图10 大类资产配置主要方法（第7页）

• 描述：以表格形式归纳四类资产配置模型：固定比例再平衡、现代投资组合理论、风险驱动模型、主动性资产配置，及其代表手段。

- 解读：显示传统策略优缺点，导入本报告后续宏观动量择时和指数增强等量化方法，论证改进路径。

• 文本联系：为后文提出的量化股债择时优化提供理论基础。

[page::7]

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图11 不同资产配置策略净值对比（2009.12.31-2021.01.29）（第8页）

• 描述：2009-2021年期间固定比例再平衡、宏观动量择时股债再平衡和后者加多因子指数增强策略净值曲线。

- 解读：指数增强策略收盘净值显著领先，波动小，回撤控制更好，验证量化优化策略的效果。

• 文本联系：直观体现量化模型强于传统固定策略，支持量化“固收+”投资价值。

[page::8]

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表1 不同资产配置策略收益风险特征对比（2009.12.31-2021.01.29）（第8页）

| 策略 | 年化收益率 | 年化波动率 | 最大回撤 | 夏普比率 | Calmar比率 |
|---------------------------|-------------|-------------|-----------|-----------|-------------|
| 股债再平衡策略 | 4.44% | 4.61% | 9.12% | 0.96 | 0.49 |
| 基于宏观动量择时的股债再平衡策略 | 6.33% | 5.14% | 8.15% | 1.21 | 0.78 |
| 基于宏观动量择时的股债再平衡策略(多因子组合) | 9.94% | 5.17% | 7.49% | 1.85 | 1.33 |

• 解读：逐步引入量化择时和指数增强，策略整体收益显著提升，风险调整能力增强，最大回撤减少。

- 文本关联：证明本报告核心量化策略的科学性和实用性。
[page::8]

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图12、图13 光大保德信基金产品数量和规模增长趋势（第10页）

• 描述：图12为2008-2020年光大保德信基金管理公募基金产品数量及类型变化；图13为对应期间各类基金规模变化图。

- 解读：公司公募产品数量和规模持续稳定增长，尤其混合型基金增长明显，展示公司投研实力与市场认可度增强。

• 文本关联：体现强大后台支持和稳健发展的管理能力，为光大锦弘基金提供坚实基础。

[page::10]

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4. 估值分析

本报告未涵盖明确的估值方法和目标价，但核心投资亮点在于：

• 利率债价值提升利好基金底仓；

- 结合量化模型提高“固收+”产品收益率和风险控制，包括动态资产配置与指数增强选股；

• 基金经理和团队具备量化投资经验和良好历史业绩支撑；

整体上将基金视为性价比极高的绝对收益产品，量化技术为其估值和收益支持提供重要保障。[page::7,8,9]

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5. 风险因素评估

• 宏观风险：经济增速不及预期、通胀水平超预期变化可能导致政策调整，影响“宽货币+紧信用”框架。

- 债市风险：信用风险与债券违约事件频发，可能影响基金底仓资产表现。

• 权益波动风险：权益资产估值下降风险显著，成长板块调整拉大，市场转向盈利驱动但选股难度加大。

- 量化模型风险：模型参数过度拟合、行情突变和结构性风险可能导致择时和选股策略失效。

• 流动性及操作风险：基金流动性管理不善或网下打新无法充分落地亦可能影响收益。

缓解措施：

• 基金通过股债择时风险预算严格控制仓位和回撤；

- 量化模型结合多因子及多维度信号，提高稳健性；

• 网下打新作为增厚收益手段，仅于满足规模后灵活参与；

风险提示部分明确表示基金适合具备一定风险承受能力的投资者，且数据基于公开信息，不构成投资建议。[page::0,12]

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6. 批判性视角与细微差别

• “固收+”定义不统一：报告承认市场尚无严格标准，筛选的基金池可能覆盖广泛，投资人需根据具体产品细节审慎判断适配性。

- 量化策略假设较强：宏观动量和指数增强模型依赖历史数据和参数设定，面对黑天鹅事件或模型失效风险需警惕。

• 宏观环境假设隐含：宽货币政策和紧信用格局假设成立是产品表现前提，政策或市场突变可能影响预期收益。

- 缺乏具体的基金历史业绩展示：报告强调团队过往管理能力突出，但对光大锦弘基金自身的业绩数据披露不足，作为新产品，投资者或希望获得更具体过往模拟或实盘表现验证。

• 估值与目标价缺失：无明确估值分析或目标价格，可能使投资者难以做出明确的买卖决策判断。

整体而言，报告扎实详尽，但仍需考虑上述潜在不确定性与局限性。[page::0-12]

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7. 结论性综合

本报告系统评估了2021年宏观经济政策环境，明确“宽货币+紧信用”格局下利率债投资价值凸显，权益资产面临波动加剧和收益预期下调的市场现实。在此背景下，“固收+”产品以其底层债券资产提供风险调节，配合权益资产与策略实现增厚收益，表现出优良风险收益特征和较高的长期正收益概率。

进一步引入海通宏观动量择时与指数增强多因子量化策略，构建动态股债配置与选股模型，显著提高策略年化收益率至9.94%，夏普比率达1.85，且最大回撤受控于7.49%，远优于传统主动权益基金指数和同类偏债基金指数。

光大锦弘基金凭借以上量化策略优势、光大保德信基金整体稳健的管理体系与成熟的量化团队支持，以及基金经理金昉毅博士的丰富经验和良好历史业绩，作为典型量化管理的“固收+”偏债混合型基金，具备实现绝对稳健收益的良好条件。

报告图表详实深入，从宏观政策、商品期货对权益的影响，到“固收+”产品细分市场结构、发行规模、历史风险收益特征，以及创新量化策略绩效数据，均为结论提供了充分、科学的支撑，展现了“固收+”结合量化策略的新兴投资风口，从而强化了光大锦弘基金的投资价值推荐。

总之，该报告以专业严谨的分析，系统阐释了“固收+”在当前市场环境中的投资逻辑及提升路径，尤其凸显了量化方法对资产配置和证券选择的优化效能，为投资者提供了富有洞察力的策略参考。[page::0-12]

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附录：核心图表（Markdown格式显示）

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以上详尽分析涵盖了报告的所有重要论点、数据及图表，解析了财务及投资模型逻辑，聚焦量化策略对“固收+”产品提升的实证支持，客观阐述风险因素与管理团队背景，为专业投资者和决策者提供丰富且精确的参考依据。

报告