美股主动与被动基金规模及流向趋势 [page::3]

• 被动指数型基金规模持续扩大，2024年达11万亿美元，占权益类基金60.2%。

- 2014-2023年期间，被动权益基金净流入约2.5万亿美元，远超主动基金。

主动管理基金超额收益表现持续下滑 [page::4]

• 1994-2023年主动型基金年度超额收益中位数为正的年份仅8次，且多集中于2011年前。

- 2011-2023年平均超额收益为负（-0.86%），近年来实现超额收益的难度显著增加。

主动型与被动型基金超额收益对比 [page::5]

• 主动型基金超额收益波动较大，被动型基金超额收益虽低，但更为稳定。

- 主动基金相较标普500的胜率约50%，而被动基金胜率达到73.3%。

三年滚动累积收益对比分析 [page::6]

| 时间段 | 主动基金三年累积收益(%) | 被动基金三年累积收益(%) | 主动超越被动概率(%) |
|---------|--------------------------|--------------------------|----------------------|
| 全区间 | 29.0 | 34.4 | 25 |

• 主动基金三年滚动收益平均29.0%，被动基金34.4%，被动基金整体表现略优。

- 投资者更倾向选择表现稳定且能追踪指数的被动基金。

SmartBeta基金表现及分类分析 [page::7][page::8]

• SmartBeta基金年均超额收益1.2%，30年中19次跑赢标普500，表现优于普通指数基金。

• 成长型SmartBeta基金胜率高达70%，平均超额收益达3.0%，为表现最优类别。

- 红利类SmartBeta基金表现较弱，年均超额收益-0.8%。

主动成长基金与成长型SmartBeta基金绩效对比 [page::8]

• 主动成长基金年均收益10.3%，SmartBeta成长基金为12.7%。

- 智能Beta成长型基金胜率为70%，显著优于主动成长基金的30%。

• 旨在提供成长风格多样性，SmartBeta产品有效分流了主动成长资产配置。

结论及风险提示 [page::9]

• 主动基金实现超额收益难度加大，且表现不及被动基金，尤其是成长型SmartBeta产品。

- 标普500龙头股集中度高（前十大占比约40%），限制了主动选股优势发挥。

• 市场系统性风险、政策变动等因素依然存在需关注。

资深金融报告详尽分析报告：《主动 vs 被动投资探析之美国篇》

---

一、元数据与报告概览

• 报告标题： 主动 vs 被动投资探析之美国篇

- 作者/分析师： 郑雅斌、曹君豪

• 发布机构： 海通证券研究所

- 发布日期： 2024年11月中旬

• 研究主题： 主要聚焦于美国市场的主动型基金与被动型基金（指数基金及SmartBeta基金）的历史表现差异，探讨二者在不同市场环境下的相对优势及未来趋势。

- 研究核心论点：
- 主动基金在美国市场实现持续超额收益难度较大，且难度因市场发展逐年上升。
- 被动基金表现稳定，长期能紧跟标普500指数，尤其是在近十余年标普500强势上涨期间优势突出。
- SmartBeta基金尤其是成长型SmartBeta基金表现优异，甚至超过主动管理型成长基金，展现了被动投资产品的新优势。
- 未来若市场宽基指数上行趋势发生转变或权重集中度下降，将有利于主动管理基金发挥更大优势。

• 评级/推荐意见： 报告无明确基金评级或推荐价格，属于宏观与产品表现分析性质，但隐含对于被动与SmartBeta基金偏好的中立+积极态度。

- 信息披露与免责声明详见最后一页，强调报告基于公开资料，不构成投资建议，风险提示明确指出系统性风险、流动性风险和政策风险[page::0,10]。

---

二、逐章深度解读

1. 引言与投资要点（页0）

报告以全球投资环境复杂为背景，阐述主动与被动基金的根本区别及投资逻辑。主动基金强调基金经理的专业选股能力，力求战胜市场或业绩基准；被动基金则复制市场指数，实现市场平均回报。投资者在资产配置上对二者的比较日益关注。作者指出主动管理基金在过去30年内实现持续且稳定超额收益存在显著挑战，而被动基金表现稳定、风险可控，尤其在美股近年龙头集中特征明显的市场环境中表现更优。同时，成长型SmartBeta基金作为被动基金的细分创新，表现秀异，有望分流传统主动成长基金[page::0]。

2. 目录与章节结构（页1、2）

报告结构清晰，分为：

• 主被动基金收益差异分析

- SmartBeta基金表现解析

• 总结及风险提示

图表丰富，涵盖基金规模、资金流向、年度超额收益、与标普500比较等多维数据，充分支持论点[page::1,2]。

3. 海外市场主被动基金规模及资金流向（页3）

• 1993年至2024年10月，美国被动权益基金规模爆发式增长，至11万亿美元，占全权益类基金比例达60.2%。

- 被动基金（指数基金和ETF）资产规模自1993年以来扩大约500倍，显示指数投资在美国市场的极大普及和认可度。

• 过去十年（2014-2023）被动权益基金净流入约2.5万亿美元，远超主动型基金流入，凸显资金对被动产品的青睐趋势[page::3]。

配套的图1清晰展示主被动基金规模及被动产品占比双重增长曲线；图2显示2014年以来主动基金大规模赎回，被动基金持续增量，直观体现资金流向趋势。

4. 主动基金年度超额收益分析（页4）

• 从1994-2023年数据看，主动管理基金超额收益均值为正的年度仅13年（占43.33%），且主要集中在2011年之前。

- 2011-2023年间主动基金平均超额收益为负0.86%。

• 超额收益中位数为正的年度更少，仅8年，多数发生在2011年前。

- 主动基金实现超额收益的难度显著增加，且连续多年超额收益为负，表明主动选股困难[page::4]。

图3展示主动基金超额收益波动走势，带蓝色折线的标普500走势对比进一步凸显主动基金在牛市中未能实现超额收益现象。图4则用柱状图表现有超过半数基金实现超额收益年份极少，强调主动基金群体整体难以持续跑赢业绩基准。

5. 主被动基金超额收益对比（页5-6）

• 图5展现主动基金超额收益中位数波动较大且多为负，被动产品超额收益趋势平稳，虽为微负但波动小。

- 以标普500为基准，主动基金跑赢市场难度随时间增加，2009年前后开始趋势性下降（图6）。
- 15个年度跑赢标普，胜率50%，高峰时期2009年（超额8.9%），最低1998年（-14%）。
- 跑赢年份超额收益3.6%，跑输年份平均亏损4.6%，显示主动基金跑赢时收益较高但不稳定。

• 被动基金跑赢标普概率更高，达到73.3%（图7），超额收益均值0.8%，但极端亏损亦存在（2023年-7.2%）。

- 两类基金长期滚动三年累积收益（图8）显示被动基金平均收益高于主动基金34.4% vs 29%，长期持有被动基金略优。

结论：主动基金未能体现明显的长期价值积累优势，反而因管理成本和选股失误造成相对劣势；而被动基金凭借紧贴指数表现，成为优选工具[page::5,6]。

6. 市场阶段划分与分析（页6）

将市场分为两阶段：

• 2009年前：主动基金和被动基金超额收益均无稳定表现，被动基金池能跑赢标普说明选择了强β策略，整体市场未形成明显长期牛市。

- 2009年后：标普500进入长期上涨周期，年内绝大多数正收益，领先股票高度集中（前10大市值占40%），导致主动基金难以通过其他股票跑赢指数，投资者偏好追踪指数的被动基金。

这段分析合理解释了主动基金逐渐失势和被动基金快速发展的原因，符合市场结构变化实际[page::6]。

7. SmartBeta产品表现（页7-9）

• SmartBeta基金规模2.6万亿美元，占指数基金23.6%。

- 1994-2023年间SmartBeta基金年度超额收益均值1.2%，高于整体指数基金0.8%。

• 有19年跑赢标普500，胜率63%以上，表现稳健且优于典型被动基金（图9）。

- 按因子分为成长、红利、其他：
- 成长型SmartBeta基金胜率70%，年度超额收益3%。
- 红利型为-0.8%，其他为0.9%，成长风格优势显著（图10）。

• 成长型SmartBeta基金优于主动管理成长基金：

- 主动成长基金平均年化收益10.3%，胜率30%跑赢SmartBeta成长。
- SmartBeta成长基金12.7%年化收益，表现更稳健，且能够更好捕获上涨行情和下行规避（图11）。

• 作者指出成长风格因需主动判断行业和企业成长速度，较难被动复制，SmartBeta成长产品在此领域成功创新，削弱了主动成长基金优势。

综合来看，SmartBeta基金代表了被动投资的中高级形态，成功在特定投资风格（成长）中实现超额收益，是被动基金增长的重要动力，也是主动基金竞争的挑战者[page::7,8,9]。

8. 报告总结（页8-9）

• 主动基金30年间多数年份无法实现正超额收益，且趋势趋于减弱，反映主动管理难以持久战胜市场成本和集中度上涨的龙头股。

- 被动基金表现稳健，尤其是指数基金获投资人青睐，体现出良好风险调整表现。

• SmartBeta基金尤其是成长型表现优异，且长期稳定超越宽基指数及主动成长基金，体现出投资因子策略和被动管理融合的优势。

- 受政策、市场结构和资金流向影响，趋势可能形成正向/负向循环。

• 未来若宽基上涨趋势减弱或股权集中度降低，主动基金或许将重新获得发挥余地。

风险提示涵盖市场系统风险、资产流动性风险及政策风险。报告明确不构成投资建议，为投资者提供参考和启示[page::8,9]。

---

三、图表深度解读

图1 - 美国权益主被动基金规模及占比（1993-2024）

呈现蓝色柱状（被动基金规模）逐年快速增长，浅蓝柱状为主动基金规模。2024年被动基金规模大幅超越主动，右轴红线显示被动基金占比从极低攀升至60%以上，印证指数基金席卷市场[page::3]。

图2 - 美国国内权益基金申赎变动（2014-2023）

主动基金呈现金流持续净流出（深蓝色向下），被动基金累计净流入（浅绿与紫蓝色区域），图形明显显示资本从主动流向被动，强化报告论断[page::3]。

图3 - 美国主动基金超额收益走势（1994-2023）

黑色柱状和蓝色柱状分别代表超额收益均值和中位数，多数年份为负，尤其2011年后呈负趋势，蓝色折线标普500持续上涨对比显示主动基金难以跟上市场节奏[page::4]。

图4 - 主动基金超额为正的产品数量占比

小于50%的红线（50%基准线）以上年份极少，且近年更低，反映超额产品比例偏低，表明主动基金群体整体表现乏力[page::4]。

图5 - 主被动基金超额收益中位数对比

主动基金曲线震荡幅度大，且多在0以下，被动基金曲线基本稳定微负，体现被动基金稳定复制指数的本质[page::5]。

图6 & 图7 - 主被动基金收益与标普500对比

图6显示主动基金收益多次跑输标普，右轴超额收益呈下降趋势；图7显示被动基金胜率更高，虽然超额收益不大但更稳健，2023年被动基金超额大幅为负表现出短周期波动风险[page::5,6]。

图8 - 主被动基金滚动三年累积收益

蓝线（被动）整体高于紫线（主动），红色条（主动-被动）大多数时间为负，证明长期持有被动收益略优[page::6]。

图9 - SmartBeta收益与标普500对比

SmartBeta基金年度超额收益为正频率明显，且有接近20年跑赢标普，丰富了被动投资的可能[page::7]。

图10 - SmartBeta各因子表现

成长因子表现亮眼，红线多次数值高于零，展现持续超额能力；红利因子表现逊色甚至负超额，体现风格差异明显[page::7]。

图11 - 主动成长基金VS SmartBeta成长基金收益差异

蓝柱为SmartBeta成长基金收益多数年份高于主动成长基金（黑柱），红线超额收益多为正，显示SmartBeta在成长风格上的业绩优势和更稳定的波动控制能力[page::8]。

---

四、估值分析

报告未针对具体公司或基金给出估值目标价，缺少DCF、PE、EV/EBITDA等估值模型的应用，属于宏观策略和历史表现趋势分析报告，侧重于业绩数据对比和市场行为洞察。

---

五、风险因素评估

• 市场系统性风险： 市场整体波动与潜在经济衰退对基金走势的影响。

- 资产流动性风险： 特别是在极端市场行情时，基金闪赎和无法及时买卖带来的风险。

• 政策变动风险： 盈利和纳税政策调整对投资策略和基金表现的潜在冲击。

报告未展开风险缓解策略，风险说明中立且简明，提醒读者依据自身状况慎重投资[page::0,9]。

---

六、批判性视角与细微差别

• 投资建议方面较谨慎，真实反映市场现实。 主动基金表现不佳和被动基金占比提升是普遍行业观点，报告立场较为客观。

- 局限于历史数据，缺少对未来宏观变化细节预测。 对宽基指数未来趋势与股权结构变化的讨论较为笼统，未深入分析政策、科技创新、经济周期变化对基金表现的潜在影响。

• SmartBeta成长基金表现突出，但报告未深挖是否存在过度拥挤风险及模型失效可能。 这在实际投资策略落地环节需要警惕。

- 未涵盖费用结构对主动与被动基金表现影响的详细解析，费用差异是主动基金难以超越指数的重要原因，若有相关数据分析则更完备。

• 基金表现的统计主体及具体数据选择可能影响结论可信度。 例如极端年份被动基金亏损较大（2023年）是否具有代表性等问题不够明确。

总体而言，报告保持学术严谨与行业中立，有较强的实证基础和数据支撑，少有明显偏颇[page::0-9]。

---

七、结论性综合

通过对美股市场1994至2023年近30年主被动基金表现的详尽数据分析，报告指出：

1. 主动型基金长期实现正超额收益困难且趋势趋弱，近10年表现更不理想。 多数年度主动基金超额收益呈负，多数基金难以跑赢自身业绩基准或标普500指数。
2. 被动型基金凭借紧密追踪指数机制，规模大幅增长且表现稳定，赢得资本青睐。 被动基金尤其指数型基金，在长期滚动收益上略优于主动基金，且波动更小，风险更可控。
3. SmartBeta基金作为被动投资策略的重要分支，尤其是成长型SmartBeta基金表现优异，具备更优的超额收益能力和稳定性。 成长型SmartBeta基金胜率高达70%，平均超额收益显著超过主体市场，并在一定程度上削弱了主动成长基金的市场份额。
4. 市场结构演变和标普500成分股集中导致主动选股优势减弱。 龙头股市值集中度达到40%，极大限制了主动管理策略的发挥空间。
5. 未来展望： 若宽基指数上涨趋势动摇或个股集中度分化，主动管理产品有潜力重新显现选股价值，投资者可密切关注市场结构变化带来的机会。
6. 风险提示明确，提醒投资者警惕系统性、流动性及政策风险。
7. 图表支持强大： 图1、2直观显示被动基金规模及资金流入优势；图3-8详细对比主动与被动基金收益及波动趋势；图9-11聚焦SmartBeta尤其成长型产品优势的细致展示，使结论具有坚实的数字依据。

综上，报告具备较高专业水准和实证力度，在帮助投资者理解主动与被动基金优劣，准确判断市场变化趋势及基金产品选择方面具重要参考价值。投资者应结合自身风险承受能力，合理配置主动、被动及SmartBeta基金，以适应未来美股市场结构变化和投资环境。

---

结束语

本报告通过丰富的数据和严谨的分析，为市场与个人投资者清晰呈现了美国市场主动型与被动型基金的长期表现差异，揭示了SmartBeta基金在被动投资体系中的崛起及其对主动基金的冲击，是资产配置及产品创新领域值得重点关注的研究成果。

[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10]

报告