2025年9月M2增速回落原因分析 [page::0]

• M2增速由8.8%下降至8.4%，M1增速由6.0%升至7.2%。

- 政府债发行速度放缓，财政对货币供给的支撑减弱。

• 企业结汇放缓，受人民币升值速度减缓和美元指数回升影响。

- 9月社融增速略有下降至8.7%，其中直接融资拉动明显，企业债券、新增城投债均有增长。

• 信贷新增1.29万亿元，同比减少3000亿元，企业短贷为主要支撑，反映地方政府化解三角债及实际融资需求提升。

- 预计"十五五规划"增量政策出台，宏观流动性环境维持稳定友好。需关注私人部门信用修复进度。

社融与信贷结构特点 [page::0]

| 指标 | 2025年9月 | 同比变化 | 说明 |
|--------------|--------|---------|----------------------------|
| 社融存量增速 | 8.7% | 下滑0.1% | 直接融资拉动明显 |
| 新增社融 | 3.53万亿 | 少增2297亿 | 政府债新增明显回落 |
| 政府债新增 | 1.19万亿 | 少增3471亿 | 影响货币供给 |
| 贷款新增（社融口径）| 1.61万亿 | 少增3662亿 | 企业短贷是主要支撑 |
| 信贷新增 | 1.29万亿 | 少增3000亿 | 企业和居民贷款持续回落 |
| 企业债券新增 | 105亿元 | 多增2031亿 | 城投债净融资同比多增1200亿元 |

政策展望与风险提示 [page::0]

• 一揽子增量政策即将出台，财政和货币政策仍有发力空间。

- 人民币汇率中间价被调升，人民币升值潜力持续存在。

• 流动性环境保持友好，有助经济修复。

- 风险点为私人部门资产负债表修复进程可能不及预期。

国泰海通证券研究报告详尽解读

报告名称

《M2增速：为何小幅回落——2025年9月金融数据点评》

1. 元数据与概览

• 报告发布机构：国泰海通证券研究所

- 报告日期：2025年10月16日

• 报告作者：韩朝辉（高级分析师）、梁中华（分析师）、张剑宇（研究助理）

- 主题涵盖：宏观经济及金融数据分析，聚焦2025年9月中国的M2增速变化及其金融指标解读

• 核心论点：

报告认为2025年9月份中国M2货币供应量增速小幅回落，主要是因为政府债发行和人民币汇率升值速度同步放缓，企业结汇意愿边际下降。未来，随着“十五五”规划的一揽子增量政策出台，政策层面仍有发力空间，人民币汇率仍有升值潜力，整体流动性环境将保持稳定。社融、贷款、信贷结构均体现出一定调整，其中企业短贷成为短期信贷增长的主要支撑。

• 评级和目标价：报告主要侧重宏观金融数据点评，未直接提出股票评级或目标价，侧重宏观解读和政策前瞻。

- 主要信息传达：
- M2增速回落是多因素合力的结果，有其合理的政策和市场背景。
- 政策增量即将到来，流动性依然保持稳定，有支持经济的空间。
- 私人部门信用修复的进程仍是后续关注重点，风险存在但可控。
- 信贷数据表现分化，传统实体经济融资状况开始修复。

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2. 逐节深度解读

2.1 社会融资规模（社融）分析

• 核心内容总结：

9月社融存量增速轻微下降至8.7%（前值8.8%），新增社融3.53万亿元，同比少增2297亿元。政府债新增放缓（1.19万亿元，同比少增3471亿元），贷款新增1.61万亿元，同比亦少增3662亿元。企业债券融资有所回升，尤其城投债净融资同比多增1200亿元，说明基础设施相关融资依然有活力。

• 逻辑支撑：社融总量的增长放缓主要受到政府债发行减速的影响，反映财政端拉动有所弱化。贷款增速也趋缓，显示企业和居民贷款需求仍偏温和。而企业债券尤其城投债的增长显示了直接融资渠道的活跃，支持政策性及基础设施项目。

- 关键数据点：
- 社融存量增速8.7%，新增3.53万亿元
- 政府债新增1.19万亿元，同比减少3471亿
- 贷款新增1.61万亿元，同比少增3662亿
- 企业债券新增105亿元，同比多增2031亿，城投债净融资多增1200亿

• 意义解读：政府债和传统贷款的减少压制了社融的增量，直接融资成为增长亮点，反映资本市场对实体经济支持作用增强，同时财政政策调整节奏影响宏观流动性环境。

2.2 信贷结构与企业短贷

• 核心内容总结：

9月新增信贷1.29万亿元，同比减少3000亿元，企业和居民贷款均呈回落趋势。企业短期贷款成为主要支撑。季末（3月和6月）企业短贷通常高增，9月亦体现该规律，与地方政府解决三角债相关的短期融资需求有关。同时，生产制造业活跃（PMI生产项上升）带动实际融资需求，企业债券融资的高增也佐证传统经济有所修复。

• 支撑逻辑：企业短贷高增主要受政府化解三角债的政策影响，短期偿债需求显著，表明政府和企业间资金链调整。生产制造业回暖提升实际融资需求，是“反内卷”政策起效的明显信号。

- 关键数据点：
- 9月信贷新增1.29万亿元，同比少3000亿元
- PMI生产项显著提升
- 企业债券融资同比大幅增加

• 意义解读：短贷反映短期流动性需求集中的特征，显示财政政策和实际经济活动的联动。长贷和居民贷款下滑提醒需要关注中长期信贷需求恢复的稳定性。

2.3 货币供应量（M2与M1）变化分析

• 核心内容总结：9月M2增速回落至8.4%（前值8.8%），M1增速快速提升到7.2%（前值6.0%）。M2回落主要受两大因素影响：政府债发行放缓降低了财政对货币的支撑，以及企业结汇放缓，人民币升值速度减弱。美元指数回升短暂抑制人民币升值预期，企业结汇意愿减弱。

- 推理依据：
- 政府债发行为货币供应量增量的重要来源，放缓直接减少流动性增量。
- 结汇放缓反映外汇市场情绪和汇率预期的变动，阻止了更多外汇资金转为人民币资金，减缓了广义货币增长。

• 重点数据：M2增速8.4%，M1增速升至7.2%，人民币兑美元关键汇率7.1附近波动。

- 意义解读：M2回落显示宏观流动性面临阶段性调整，但M1（狭义货币）增长加快说明活跃交易资金增加，反映经济活力方面的积极信号。汇率波动对货币供应影响明显，强调了外汇市场对宏观流动性的牵引作用。

2.4 政策背景与后市展望

• 核心内容总结：

- “十五五规划”即将出台，预计包括一揽子增量政策，流动性和总量政策仍有发挥空间。
- 美元仍处于弱势震荡态势，中国央行适时调整人民币汇率中间价至7.1以内，人民币仍具升值潜力。
- 政策支持下，流动性环境将保持友好，需要关注私人部门信用修复的进展。

• 推理依据：增量政策将带动财政和金融更多货币供给，支持经济。人民币汇率的稳定和升值预期有助于增强信心，推动资本流入和企业结汇。

- 风险提示：私人部门资产负债表修复速度若低于预期，可能拖累信贷和实体经济表现。

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3. 图表深度解读

报告正文附带的二维码页（page 1）主要为服务订阅与联系方式，并未含有直接图表数据，主要功能是方便读者持续关注国泰海通证券研究内容。报告第一部分无明显表格/图像展示，未来章节或可能包含相关图表，当前版面重在文字叙述解析。

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4. 估值分析

报告未涉及具体公司个股估值模型或目标价推演，聚焦宏观数据和金融指标分析，故无估值方法论披露。

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5. 风险因素评估

• 报告明确指出私人部门资产负债表修复进程不及预期为主要风险。

- 这可能导致企业及居民信贷需求回落，抑制经济进一步回暖。

• 报告未详细列出缓解策略，但暗示政策空间仍有，预计政府和央行可能调整政策以刺激信用恢复。

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6. 批判性视角与细微差别

• 观点谨慎且全面，报告在强调政策增量预期的同时，也指出了流动性小幅回落的实际表现及其背后结构调整。

- 报告用“边际回落”“暂歇”等措辞，避免绝对乐观，显示对未来不确定性的认可。

• 私人部门信用的恢复情况被视为一个关键变量，提示该因素对后续金融数据走势的敏感性。

- 报告没有深入剖析信贷回落背后的结构性问题，如房地产企业债务风险或居民杠杆调整等，可能是未来分析的不足之处。

• 缺少对外部国际经济环境的更广泛讨论，虽然提及美元指数影响，但未系统分析国际金融波动的潜在风险。

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7. 结论性综合

本报告系统性解读了2025年9月中国宏观金融数据，重点剖析了M2货币供应小幅回落的成因：政府债发行节奏放缓与人民币汇率升值速度同步下降，致使货币增量出现阶段性降温。同时，企业结汇放缓亦对M2增速构成下行压力。信贷数据显示，整体信贷增速继续回落，但企业短贷因地方政府化解三角债和制造业回暖的双重影响保持支撑，反映部分传统经济领域的修复迹象。社融结构改变，直接融资活跃，尤其城投债融资表现亮眼，表明资本市场对实体经济支持力度增强。

M1增速反弹至7.2%则显示经济活跃度短期上升，企业和居民资金需求呈现改善。政策层面，“十五五”规划增量政策即将落地，未来金融和货币政策仍有较大操作空间，人民币汇率具有升值潜力，外部美元保持弱势，整体流动性环境预期稳定而友好。

风险方面，私人部门信用修复速度不及预期仍是潜在制约因素，需要持续跟踪。报告整体呈现审慎乐观态度，力图在描述微观金融指标的同时把握宏观政策走向和市场预期变化。

该报告为投资者和宏观经济分析者提供了一个清晰的金融运行和政策环境变化框架，有助于理解当前金融数据背后的机制和后续可能的趋势变化。[page::0,1]

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总结图示
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