2024年12月CPI与核心CPI走势 [page::0][page::1]

• 12月CPI同比从0.2%降至0.1%，核心CPI同比连续三个月回升，从0.3%升至0.4%。

- 食品价格回落明显，其中猪肉、鲜菜、鲜果的同比和环比价格均下降。

• 服务价格上涨，主要受元旦假期旅游和交通需求拉动，飞机票和旅游价格环比回正。

PPI变动与行业表现分析 [page::1][page::6]

• 12月PPI同比降幅从-2.5%收窄至-2.3%，环比从0.1%小幅转负至-0.1%。生产资料价格环比持平，生活资料价格环比微降。

- 能源化工价格因季节性需求上涨，燃气和电力环比分别上涨1.2%与0.9%。

• 房地产和基建停工影响黑色金属及建材价格下降，煤炭采选行业下跌较为明显。

- 行业中燃气生产供应、纸制品和电力等环比上涨，而煤炭采选、化纤、黑色金属冶炼等环比下跌。

通胀翘尾因素与内需影响分析 [page::1][page::2]

• 2025年CPI和PPI的同比翘尾因素较2024年均下降约0.2个百分点。

- 宏观政策加力是推动核心CPI边际改善的关键因素，广义财政对内需的提振决定物价合理回升的可能性。

• 综合治理内卷式竞争对提升通胀贡献有限，需求不足仍是物价回升的主要制约。

食品价格季节性表现及猪肉供给状况 [page::3][page::4]

• 食品分项价格表现弱于十年同期均值，鲜菜、鲜果、猪肉价格环比均显著低于季节水平。

- 猪肉批发价持续低迷，主要因供给充足，消费信心不足导致需求偏弱。

• 衣着、居住和通讯等非食品刚性消费品价格涨超季节性，尤其通信工具年底价格上涨明显。

未来物价走势关键观察点 [page::1][page::6]

• 未来通胀持续性依赖于宏观政策力度及内需回暖程度。

- 能源化工等季节性需求带来的价格波动仍显著。

• 房地产和基建行业停工压力短期难以缓解黑色金属和建材价格下行趋势。

中金：核心通胀改善，但持续性仍待政策加力 2024年12月物价数据点评——详尽分析报告

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1. 元数据与概览

• 报告标题：核心通胀改善，但持续性仍待政策加力——2024年12月物价数据点评

- 作者：黄文静、吕毅韬等

• 发布机构：中金公司研究部（China International Capital Corporation，简称中金公司）

- 发布时间：2025年1月10日 07:50

• 报告主题：2024年12月中国物价数据的详细点评，重点分析CPI（居民消费价格指数）和PPI（生产者价格指数）的表现及其背后的驱动因素，展望2025年通胀走势及促进通胀合理回升的政策环境。

该报告旨在向投资者和市场参与者传递当前中国通胀数据的真实状况及其影响因素，强调整体通胀处于较低水平，但核心通胀有复苏迹象，且通胀的持续回升有赖于政策加力，尤其是广义财政对内需的支持。

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2. 逐节深度解读

2.1 12月CPI及核心CPI走势分析

• 关键论点：

12月CPI同比微降至0.1%，核心CPI则连续三个月触底回升并由0.3%升至0.4%，显示核心通胀初现复苏迹象。CPI的低位主要受食品价格下跌拖累。

• 推理依据与数据：

- 食品价格同比由1.0%下降至-0.5%，其中鲜菜和鲜果价格环比降幅分别缩窄（鲜菜由-3.0%收窄至-2.4%，鲜果由-13.2%收窄到-1.0%），得益于天气回暖利于生产及运输。
- 猪肉价格环比下滑幅度减小（由-3.4%缩窄至-2.1%），供给充足、消费信心不足并存。
- 工业消费品方面，能源价格12月震荡回暖，燃气需求上升推升燃气价格，核心消费品中耐用品因以旧换新政策出现价格回升，通信工具价格季节性上涨。
- 服务价格同比由0.4%升至0.5%，临近假期带动出行、娱乐和家庭服务需求，推动相关价格（如机票、旅游、房租）呈现环比上涨趋势。

• 意义：

核心CPI的连续回升表明结构性需求改善，且服务和非食品类价格有所支撑，但整体CPI仍然较低，主要因食品价格逆风，使得整体通胀压力暂时缓和。[page::0]

2.2 12月PPI走势及分项分析

• 关键论点：

12月PPI同比降幅收窄至-2.3%，略优于预期，但环比转为轻微下跌。PPI中的生产资料价格环比持平，生活资料价格略微下降。能源价格受季节性需求提升影响上升，黑色金属和建材价格受房地产及基建停工压制而下跌。

• 推理依据与数据：

- 能化行业燃气和电力价格因供暖季需求上升而上涨，煤炭价格因备煤充足且新增需求有限而下降。
- 黑色金属价格因房地产和基础设施停工影响由正转负。
- 有色金属中受鹰派降息影响铜价承压，电解铝因亏损压力减少供给价格有支撑。
- 制造业价格环比下降，但新能源车价格有正向支撑。

• 意义：

PPI整体仍处于下行通道，但能源价格反弹和新能源车价格改善显示部分行业需求有改善迹象。房地产与基建停工对价格的抑制影响仍明显，制造业下游价格下滑反映制造需求不足，表明整体经济压力较大。[page::1]

2.3 2024年全年通胀表现与展望

• 关键论点：

2024年CPI和PPI同比分别为0.2%和-2.2%，虽较2023年有所回升但仍低于市场预期。2025年的通胀走势取决于广义财政对内需的提振。政策引导“物价合理回升”是核心目标，而打击“内卷式竞争”对通胀贡献有限。

• 支撑逻辑：

- 2024年末给2025年的CPI和PPI翘尾因素分别下行0.5ppt和1.2ppt，低于上一周期，表明外生价格基数效应减弱。
- 根据中央经济工作会议精神，注重保持经济增长与物价合理稳定的“优化组合”，显示政策将更注重提振需求，刺激温和通胀回升。

• 意义：

当前通胀压力整体温和，通胀持续回升的核心依赖政策支持力度，尤其是财政刺激内需，该观点指导后续宏观经济政策方向。[page::1]

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3. 图表深度解读

图表1+表格（CPI分项增速与贡献）

• 描述：

表格列出了12月CPI总体、核心、食品、工业消费品及服务等主要分项的同比、环比增速及其对同比的边际贡献。

• 解读：

- 总体CPI同比0.1%，环比持平，同时边际贡献为负（-0.1ppt）；核心CPI同比0.4%，环比0.2%，表现强于整体。
- 食品同比降至-0.5%，边际贡献为负（-0.3ppt），猪肉价格高达12.5%，但环比负增长，贡献相对平稳。
- 工业消费品虽同比仍负（-0.8%），环比持平，边际贡献转正。
- 服务同比0.5%，环比0.1%，贡献维持平稳。

• 联系文本：

表格验证了文本对食品拖累整体CPI，核心和服务价格支撑通胀的论点，明确显示出食品价格显著影响整体通胀低位，同时核心通胀逐步回升的格局。[page::1]

图表3（PPI 同比拆解翘尾与新增贡献）

• 描述：

该图柱状显示2019年以来PPI同比中的翘尾因素（历史基数效应）和新增涨价因素，折线描绘PPI同比总体走势。

• 解读：

- 近年来翘尾因素贡献整体下降，且新增涨价因素波动减弱。
- 2024年PPI总体仍处在低位，主要为翘尾因素下滑和新增涨价因素均偏弱。
- 图形总体印证了PPI通胀压力减弱且基数效应减弱的事实。

• 联系文本：

图表直观展现PPI下跌的结构，对理解PPI未来走势及政策应对有指导意义。[page::2]

图表4（12月CPI同比主要受食品分项拖累）

• 描述：

同样拆解CPI同比中的翘尾因素和新增涨价因素，强调食品分项对CPI压制的贡献。

• 解读：

- 食品分项新增价格因素为负，明显拖累整体CPI。
- 非食品价格贡献相对稳定或正向，显示结构性价格分化。

• 联系文本：

进一步佐证食品价格成为CPI下降主因，核心价格仍具韧性。[page::2]

图表5（核心CPI和服务CPI涨超季节性）

• 描述：

该图展示近年来核心CPI和服务CPI的贡献组成及其与季节性趋势的对比。

• 解读：

- 核心和服务价格涨幅均超过季节性趋势，显示实际需求有支撑。
- 食品分项贡献持续偏低，强调其对整体价格的抑制。

• 联系文本：

说明2024年末核心通胀开始放量，是支撑通胀和经济回升的重要信号。[page::3]

图表6（食品分项弱于季节性）

• 描述：

12月各食品子项环比变化与十年同期均值比较，显示均低于季节性正常水平。

• 解读：

- 鲜菜、鲜果和猪肉价格环比均显著落后于历史同期，反映供给充足或需求疲软。

• 联系文本：

强调食品分项价格弱势的重要影响，验证文本分析。[page::3]

图表7（供给充足压制猪价）

• 描述：

猪肉批发价与外三元生猪市场价趋势比较。

• 解读：

- 猪肉价格总体平稳但波动小幅下行，供给充足压制价格上涨空间。

• 联系文本：

与供给充足导致猪肉价格下跌的分析一致。[page::4]

图表8（衣着居住和通信分项涨超季节性）

• 描述：

12月主要非食品类消费分项环比表现对比，重点指出通信工具涨幅。

• 解读：

- 衣着、居住、生活用品及通信工具等涨幅均明显超过季节性水平，反映年底需求旺盛及新品上市推升价格。

• 联系文本：

支撑核心消费品价格回升及核心CPI回升的论述。[page::4]

图表9（通信工具价格年末上涨规律）

• 描述：

通信工具价格环比历史走势与十年同期均值对比。

• 解读：

- 通信工具价格每年年末均有上涨，形成季节性规律，2024年表现符合惯例。

• 联系文本：

解释通信工具价格上涨的季节性背景，强调此次上涨并非异常现象。[page::5]

图表10（PPI生产资料和生活资料持续分化）

• 描述：

PPI生产资料和生活资料价格同比走势图，显示两者走势明显分化。

• 解读：

- 生产资料价格仍旧处于负增长区间且下行压力较大；生活资料价格则近年逐渐走高，表明居民消费品价格稳中有升。

• 联系文本：

支撑PPI分项表现差异化，反映产业链上下游价格差别。[page::5]

图表11（12月PPI环比前5和后5行业）

• 描述：

PPI环比涨幅最高前5及降幅最大后5的行业排名。

• 解读：

- 燃气生产和供应、造纸及纸制品、电力等行业价格上涨显著。
- 煤炭采选、化纤、黑色金属冶炼、汽车制造等行业价格显著下跌。

• 联系文本：

具体展现能源板块和制造业的价格表现差异，佐证整篇分析。[page::6]

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4. 估值分析

本报告为宏观物价数据点评报告，重点在于分析CPI和PPI的走势及其经济影响，没有直接涉及具体企业的估值模型、目标价或评级，因此不存在估值分析部分。

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5. 风险因素评估

• 隐含风险：

- 如果广义财政政策未能如预期加力提振内需，核心通胀的回升可能难以持续。
- 外部经济环境变化（如全球能源价格波动、供应链中断等）可能影响能源和工业品价格，导致PPI波动加剧。
- 房地产及基建停工的持续或加剧，可能进一步压制黑色金属等原材料价格，影响生产资料价格走势。
- 消费信心仍偏低，消费端需求不足或反弹乏力带来的通胀改善有限。

• 缓解策略：

报告中强调中央经济工作会议提出的政策目标“着力实现增长稳、就业稳和物价合理回升”，隐含政策将采取更加积极的财政和货币措施以避免通缩风险，实现通胀目标。

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告强调核心CPI回升的“边际改善”性质，但整体CPI低迷仍然明显，反映经济需求恢复仍不充分，说明通胀复苏尚处初期阶段。

- 对食品价格下滑的分析较为明确，但对其他潜在影响因素，如国际大宗商品价格、货币政策调整的量化影响未详细展开。

• 报告强调“内卷式竞争”对通胀贡献有限，然而未深入探讨微观价格机制及市场结构变化对价格的冲击，存在分析侧重点偏宏观政策的倾向。

- PPI环比由正转负，虽然数据波动较小，但显示制造业压力依然存在，未来复苏路径尚不确定。

• 报告预测依赖于政策的持续加力，存在假设偏乐观的潜在风险，观测政策执行力度和效果的空间较大。

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7. 结论性综合

本次中金公司2024年12月中国物价数据点评报告，披露出以下关键洞见：

• CPI走势：2024年底CPI同比微降，但核心CPI连续三个月回升至0.4%，显示核心通胀复苏迹象明显。其中，食品价格大幅回落是抑制CPI涨幅的主要因素，鲜菜、鲜果及猪肉价格均弱于季节性水平，而非食品和服务价格涨幅超过季节性，说明内需结构性改善尤其在服务消费端初步显现。
• PPI走势：降幅有所收窄但总体处于负增长，能源价格因季节性需求回暖而上涨，煤炭价格下跌压力大。黑色金属及建材行业因房地产和基建停工面临价格压力，制造业价格微幅下滑，新能车价格表现较好。
• 政策和宏观环境：整体通胀水平偏低，通胀持续回升的关键驱动力为政策对内需的提振。广义财政政策的加大力度是实现“物价合理回升”和经济增长稳定的必要条件。翘尾效应减弱使得外生价格基数对通胀的支撑进一步减弱。
• 结构特点：食品价格是本轮通胀波动的主要拖累，核心CPI和服务价格的上涨则提供了韧性和潜在上行动力。PPI生产资料和生活资料价格出现持续分化，反映经济产出和消费需求的分层状态。
• 风险提示：通胀改善尚处于初期，政策推动的持续性和力度是决定因素。制造业需求疲软及房地产建设停滞仍为通胀下行风险源，消费端信心不足也是重要限制因素。

综上，中金公司指出，虽然12月的物价数据出现了好转特别是核心通胀的触底回升，但整体走势依然疲软，通胀的持续改善仍依赖于未来政策的实际发力。投资者和决策者应关注宏观政策的动态调整与实施效果，合理预期物价走势的节奏和结构性变化。

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总结

本报告通过对中国2024年12月CPI和PPI数据的系统解读与深入分析，既展示了当前通胀的缓慢改善态势，也深刻提示了内需不足带来的中长期压力，强调政策加力对稳定物价和促进经济复苏的关键作用。丰富的图表和详实的数据支持了核心观点，使报告内容全面且洞察深刻，对于宏观经济观察者和相关领域投资者具有较高参考价值。[page::0,1,2,3,4,5,6]

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主要图表索引

• 图表1-2：CPI分项增速及贡献细化，体现食品对整体通胀的拖累与核心价格的韧性。

- 图表3-4：PPI同比构成及食品分项结构，揭示翘尾因素和新增价格因素的动态。

• 图表5-9：核心和服务CPI超季节性表现、食品分项价格弱于季节性、猪肉价格等关键品类走势。

- 图表10-11：PPI生产资料与生活资料价格分化，12月PPI行业涨跌幅前5后5名单，呈现产业链价格差异。

所有图表数据均来源Wind和中金公司研究部。

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（完）

报告