2025年A股由量化牛转向全面牛：个人投资者接力市场主导 [page::0][page::6]

• 微盘个股上涨与私募量化新发基金规模高度相关，显示量化资金推动微盘行情。

- 量化资金后续增量空间受限，空气指增和量化选股产品激进度自7月46%下降至8月36%。

• 居民和游资资金快速增长，融资余额突破2.09万亿，游资活跃度指标与国证2000净值相关系数接近1。

- 游资主要活跃在中证2000市值区间，微盘参与小，居民资金同样偏好中证2000及小盘股而非微盘。

私募量化发展及微盘资金流入现状 [page::2][page::4][page::5][page::6]

| 时间节点 | 私募量化基金备案数量（只） | 备案占比（%） | 私募量化估算总规模（亿元） |
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| 2024年末 | 备案量及占比稳步提升 | 约45% | 约9000 |
| 2025年H1 | 新发比重近45%，单基金平均规模提升49%| - | 总规模达约1.8万亿 |

• 私募量化对微盘暴露近历史高点，继续大幅押注微盘空间有限。

- 量化产品备案以股票中性、量化套利和传统指数组合缓慢回升，偏激进选股比例减少。

• 非线性市值风格对量化持仓影响显著，管理人在该风格下的超额收益波动性大。

个人和游资资金偏好及表现 [page::7][page::8][page::9]

• 游资和居民资金均偏好中证2000等小市值股票，微盘市值股票参与有限，游资微盘占比仅约10%。

- 股东户数前10%增速最高个股市值在40%-60%分位区间，与中证2000相符，居民资金不偏向微盘。

• 2024Q4以来中证2000股东户数显著增加，而微盘股变化不大。

机构资金流入有限，主动权益基金份额未增长 [page::9][page::10][page::11][page::12]

• 主动权益基金虽超额收益回暖，但基金份额持续收缩，基民赎回压力增大。

- 主动权益基金内部收益分化明显，跑赢指数基金占比历史低位，仅少数赛道基金表现突出。

• ETF资金整体仍呈净流出态势，居民未借道ETF大规模入市。

- 固收+基金和银行理财上半年权益仓位无显著提升。

推荐关注券商、恒生科技、公用事业等板块 [page::12][page::13][page::14]

• 券商板块明显落后大盘，目前估值仅相当于2024年11月水平，具备补涨空间。

- 恒生科技指数近期表现弱于大盘，受香港流动性抽水影响，资产价格存在修复可能。

• 公用事业板块本轮涨幅落后，创新高个股比例高，有望迎来轮动补涨行情。

风险提示：美联储降息预期存在回调风险 [page::14][page::15]

• 美国进口价格指数近期并未下行，核心CPI和PPI开始超预期。

- 美国消费需求稳健，整体基本面无大幅转弱迹象。

• 降息预期不确定性加大，节奏可能放缓甚至回摆，或影响全球风险偏好和资产价格。

浙商金工研究报告详尽分析——《资金面的接力：“量化牛”转“全面牛”》

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1. 元数据与报告概览

报告标题：资金面的接力：“量化牛”转“全面牛”
作者：陈奥林、徐忠亚、徐浩天、陆达（浙商证券金工团队）
发布日期：2025年8月27日
发布机构：浙商证券研究所

• 报告主题：2025年中国A股资金面结构变化及其对市场风格和行业机会的影响

报告核心观点：

• 2025年A股市场有望由上半年的“量化牛”转向下半年的“全面牛”，驱动力在于个人投资者接替量化资金成为市场定价主体。

- 上半年量化资金驱动微盘股强势；7-8月，游资加杠杆活跃；9月后，居民资金预计将接力成为市场增量资金主力。

• 投资机会重点包括券商、恒生科技及公用事业板块，同时警惕美联储降息节奏不及预期带来的潜在市场风险。

- 机构资金（主动权益基金、ETF、固收+、银行理财等）对权益的增持态度相对谨慎，短期增量有限。

总体来看，报告系统分析了2025年资金面的结构转换以及其对不同风格板块和资本市场影响，是研判A股人气切换及风险的关键参考资料。[page::0,1]

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2. 深度章节解读

2.1 摘要与核心观点解析

• 量化牛转全面牛：量化资金是2025年上半年的主力，推动了微盘股的走势；但私募量化产品激进配置度已显著回落，量化资金对微盘股的暴露接近历史高点，空间或有限。

- 个人投资者接替：融资余额创历史高位，游资活跃度显著上升，表明个人投资者增加跟风买入，尤其是在中证2000市值域小盘股为主。

• 机构资金观望：尽管主动权益基金表现有所回暖，但基金份额并未增长，且散户赎回有所加速，收益分化明显；ETF和固收+、银行理财等也尚无明显加仓。

- 行业推荐：券商板块存在补涨空间，恒生科技有望迎来流动性边际宽松后的补涨，而公用事业板块符合“填坑”行情属性，有望受益风格轮动。

逻辑基础是量化资金推动的微盘行情或逐步退潮，个人投资者资金成为后续市场的关键，而机构资金尚未大量进入，从而引发风格和活跃度的结构性变化。[page::0,1]

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2.2 行业及机会分析章节

• 券商板块：券商指数至2025年8月仍处于2024年11月价格水平，期间大盘指数已显著提升，券商板块明显落后。作为牛市“风向标”，存在较大补涨潜力，短期具备较强进攻与防守属性。

• 恒生科技：本轮走势不佳主要受“外卖大战”盈利担忧与港元汇率弱方保证机制影响。港元脱离弱方保证区，香港流动性恢复至正常水平，未来流动性收紧空间有限，存在明显补涨潜力。
• 公用事业：该行业本轮整体涨幅落后，但近期创新高个股数量较多，显示潜在热点正在形成。随着市场风格轮动，公用事业有望成为资金“填坑”选择。
• 风险提示：美国进口价格指数未见明显下跌，核心CPI及PPI超预期，通胀压力仍在，未来美联储降息节奏不确定，降息预期可能反复回摆，增加全球风险偏好波动性，潜在冲击全球资产价格。

这部分论述基于行业价格走势、货币政策和宏观数据的综合研判，折射资金层面与政策环境的变化在不同板块表现出的机遇与风险。[page::1,13,14,15]

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2.3 资金面与量化资金演变

报告通过大量数据，详细说明了私募基金尤其是量化基金的变动特征：

• 私募产品备案及占比（图1、图2）：私募量化产品备案数量稳步上升，2025年量化产品占比提升至约45%。备案数量和占比的稳中有升显示量化基金整体规模持续扩容。
• 微盘股强势与量化资金关联（图3）：2024年末以来，新发私募证券产品规模与微盘超额收益走势高度一致，表明量化资金对微盘价格推动力强。
• 量化模型偏好微盘结构（图4、5）：模型内生指标显示自2024年9月起微盘得分最高，交易环境逐步改善，驱动量化资金偏好微盘。
• 管理人风格偏好变化（图6-9）：量化管理人对非线性市值（哑铃结构，即同时持有大市值和小市值）暴露激进，波动时超额收益波动大，并且整体暴露偏好强于线性市值，显示量化策略逐渐回归更复杂的风格维度。
• 私募量化总规模估算（图12-13）：通过组合新发数量、平均规模与权益市场涨跌计算，预计2025年7月规模约1.8万亿元人民币！
• 私募量化激进度回落信号（图14-16）：2025年7月以来“空气指增”及“量化选股”激进类策略占比从46%降至36%，股票中性等传统策略占比回升。且私募量化对微盘暴露已接近2019年以来高点，表明未来量化资金进一步向微盘下注空间有限。

这些结论基于私募备案数据、量价因子、产品策略拆解、超额收益分析、风格暴露指标构建等方法，展现量化资金宏观与微观两个层面的深刻演变。[page::2,3,4,5,6]

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2.4 个人投资者与游资特征

• 融资余额历史高位（图17）：2025年8月融资余额达2.09万亿，接近2015年牛市高点，显示个人投资者杠杆情绪活跃。
• 游资活跃度指标和定价权提升（图18）：游资活跃度与国证2000指数相对净值1年滚动相关系数接近1，表明游资定价权显著增强。
• 游资偏好小盘（图19）：龙虎榜数据剔机构席位后游资主战场集中在中证2000区域，微盘股占比不到10%，显示游资更偏好“中小盘”而非极小盘。
• 居民资金偏好与股东户数分析（图20-21）：股东户数增速最快股票的市值多数处于40%-60%分位，且中证2000成分股平均股东户数上升明显，微盘股股东户数变化极小，显示居民资金偏好中证2000级别的小盘股而非极小盘微盘。

整体来看，市场资金主导者正由量化为主逐步转向个人投资者及游资，且个人投资更聚焦于中小盘股，暗示市场风格焦点有望从微盘向中证2000扩散升级。[page::6,7,8,9]

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2.5 机构资金动向

• 主动权益基金份额回落（图22）：虽然偏股混合指数超额收益回暖，主动权益基金份额仍在下降。
• 基金创新高与赎回（图23）：2021年之前成立的主动基金创新高比例上升，导致持有人赎回，可能压制主动基金新增资金。
• 基金表现分化加剧（图24）：跑赢中证800的主动基金比例仅48.1%，处于近三年低位，表明业绩分化严重，大量基金表现不佳。
• 业绩前列基金赛道集中（图25）：2025年表现最佳的100只主动基金，其第一大重仓行业占比均值高达78%，显示重仓某热点赛道导致业绩集中，表现持续性存疑。
• ETF资金净流出（图26）：2025年以来，宽基ETF资金净流出1500亿元，非宽基ETF仅小幅流入433亿元，整体未见居民借ETF积极入市。
• 固收+和银行理财权益增减仓（图27-28）：固收+基金权益仓位仅小幅上升200亿，银行理财下降约500亿，均未大幅加仓权益资产。

结论：机构资金虽有部分超额表现，但整体资金面未显现积极进场态势，且主动基金受基民赎回和业绩周期影响，短期难引领市场风格。[page::9,10,11,12]

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3. 关键图表解读

• 图3（私募新发规模与微盘收益高度相关）：展现量化资金新入市与微盘股超额收益的同步波动，证明量化资金有效驱动小市值板块行情。
• 图14-16（量化策略备案占比及对微盘暴露）：数据清晰表明量化策略备案比例波动，激进策略占比下降，微盘暴露度已到历史高点，空间有限。
• 图17-18（融资余额与游资活跃度）：融资余额回升至历史高位，游资定价权接近完全同步市场表现，是个人投资者活跃度提升的直接反映。
• 图19-21（游资及居民偏好小盘但非微盘）：龙虎榜市值分布和股东户数变动联动分析，支撑报告“个人资金切换风格，从微盘向中证2000迁移”的判断。
• 图22-26（主动权益基金份额与业绩分化；ETF资金流向）：揭示基金资金撤出与业绩波动之间的矛盾，ETF流出亦未构成新增资金支撑。
• 图29-31（券商定位与恒生科技货币政策影响）：券商存在补涨潜力，恒生科技近期回落受美元兑港元货币政策影响流动性收紧，流动性改善或带来补涨机会。
• 图33-34（美国进口价指数与消费）：美国进口价格未下跌，核心CPI和PPI走高，消费保持稳定，表明通胀压力持续，美联储降息预期存在不确定性。

图表全方位支持了报告核心逻辑，通过定量与定性指标揭示资金面趋势与市场结构间的内在关联。[page::2,6,7,9,11,13,14,15]

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4. 估值分析

报告当前未直接提供估值模型细节，如DCF、市盈率等估值计算，但通过行业相对走势对比、历史价格对比展示估值隐含：

• 券商股价对应2024年11月水平，当前大盘显著较高，金额相对估值暗示券商具备补涨空间。
• 恒生科技指数走势明显落后大盘，货币政策改善预期成为估值修复催化剂。
• 用创新高股票数量及涨跌幅指标，间接观察公用事业板块潜在价值及资金热度。

未来如有更具体估值推断，需参考浙商证券后续正式报告发布。[page::12,13,14]

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5. 风险因素评估

• 历史数据局限性：报告模型和统计结果均基于过去数据，不保证未来准确。
• 策略历史表现非未来收益承诺。
• 不涉及基金评级与推荐，研究仅供参考。
• 关税摩擦及政策变动风险：当前贸易环境及美国通胀压力仍存在不确定，可能扰动市场。
• 美联储降息不确定性：未来降息节奏可能不及市场预期，导致风险偏好下降、市场波动。
• 基民赎回对主动基金压力加大：可能影响基金持续吸金能力及投资稳定性。
• 量化资金暴露饱和，资金切换带来风格转变：风格切换或导致短期市场波动风险。

报告提醒投资者关注宏观通胀动向、政策节奏及资金结构转变带来的潜在影响。[page::1,14,15]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告尽管强调个人投资者资金接力，但对其风险偏好、行为异质性尚未充分揭示，个人投资资金偏好中证2000而非微盘，但未来是否会追随量化资金行为存在不确定。
• 主动权益基金绩效分化显著，报告未详细剖析背后赛道变化对市场整体结构影响，及其对流动性的深远影响，可进一步讨论。
• 关于量化资金估算，基于多种假设与简单的规模折算，存在一定误差风险。
• 报告对未来美联储政策预期依赖外部高频数据，并未综合更多宏观经济模型，存在不可控的外部变量风险。
• 对行业选择集中于券商、恒生科技、公用事业，系统性风险或短期资金扰动风险未进行多维度压测和敏感性分析。

总体上报告逻辑严密，数据丰富，但对部分非量化风险、资金行为复杂度及宏观政策不确定性表达时较为谨慎，投资者应结合更广泛信息验证。[page::0-15]

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7. 结论性综合

这篇浙商金工的《资金面的接力：“量化牛”转“全面牛”》报告，系统展现了2025年中国A股资金结构的重要演变脉络：

• 2025H1，量化资金通过私募产品推动微盘股行情，整体量化资金规模估算约1.8万亿且持续增加。但激进产品占比下滑、微盘暴露接近历史天花板，量化资金后续对微盘继续加仓空间有限。
• 2025H2，个人投资者资金加速进入市场，融资余额回升至历史高点，游资定价权极强，市场风格有望从微盘逐步移向中证2000等稍大市值的中小盘股。
• 机构资金方面，主动权益基金份额持续减少且业绩分化加剧，ETF资金作为居民入场渠道也未大幅增长，固收+及银行理财同样未显著配售权益，短期或难成为主流风格的驱动力。
• 行业层面，券商板块补涨可能性大，恒生科技因汇率和流动性边际情况改善或迎来反弹，而公用事业具备轮动“填坑”机会。
• 风险端重点关注美联储降息节奏不及预期带来的全球风险偏好回调，中美贸易摩擦及关税影响依然存在。

综上，报告通过详实的私募产品备案、量价因子、风格指数与资金流向数据，结合市场估值与宏观经济指标，准确捕捉了市场资金从量化驱动向个人投资者驱动转变的重要结构。该转变对应的市场风格切换，是理解2025年中国资本市场走势及配置策略的核心视角。











本报告是投资者理解当前市场风格切换及资金面结构的重要参考，尤其适合关注权益市场风格演变、私募量化动态及个人投资者行为的专业投资人士和机构。

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参考文献标识

本文所有结论均摘自浙商证券研究所2025年8月27日发布的金融工程研究报告《资金面的接力：“量化牛”转“全面牛”》[page::0-16]。

报告