港股市场概览与股票活跃度 [page::1][page::2][page::3][page::4]

• 港股市场2025年上半年整体向好，主流指数涨幅显著，特别是恒生高股息率指数表现优异。

- 仙股占比超过50%，剔除仙股后，港股全市场约900只股票，港股通范围约500只。

• 港股通股票市值更大，流动性更强，近月日均成交额中位数远高于全市场股票。

因子表现与南向资金偏好分析 [page::4][page::5][page::6][page::7]

• 价值、红利、质量、成长等主流因子在港股通范围均具备显著选股能力，ROE因子IC均值3.30%，ICIR达0.39。

- 长期看，价值、红利和质量因子表现较成长因子更稳健，尤其质量因子在成长风格强势期仍稳健。

• 南向资金对高质量股票持仓稳定，近三年低估和高股息股票偏好增强，成交活跃度提升。

港股主动量化策略构建及回测结果 [page::8][page::9][page::10][page::14]

• 基于PB-ROE残差构建价值策略，筛选低估且抗风险能力强的股票，组别表现长期收益领先且风险较低。

- 价值策略结合盈利增速、现金流等稳健因子进行优化，剔除低活跃股票后，港股通范围年化收益15.6%，年化超额收益11.4%。

• 策略持仓偏好大盘股，行业分布以医疗保健、金融和非必需性消费为主，高质量稳定性凸显。

- 回测数据显示，价值策略最大回撤控制较好，换仓频率月度，手续费0.2%，具备实际操作可行性。

价值策略因子有效性及相关性分析 [page::12]

| 因子分类 | 因子值 | IC均值 | ICIR | P(IC>0) | P(IC>0.02) | t值 |
|---------|-------------|--------|-------|---------|------------|-----|
| 盈利因子 | NETPROFITTTMSTD | 5.07% | 0.50 | 70.87% | 59.84% | 5.58|
| 现金流因子 | CFOA_TTM | 2.15% | 0.27 | 62.20% | 51.97% | 3.05|

• 盈利和现金流因子在价值股票池中均具或显著选股能力，相关性测试显示部分因子之间存高相关性。

港股价值策略具体构建框架及收益风险表现[page::13][page::14]

• 策略基于PB-ROE行业中性残差选股，结合ROE、净利润增速和现金流各因子得分加权，月度调仓，等权配置。

- 全市场范围年化收益19.9%，港股通范围现15.6%，表现稳定，风险指标优良，最大回撤约32%。

• 策略适合偏好高质量、低估及抗风险能力强的港股投资者，尤其关注南向资金动向及流动性。

详尽分析报告：《中金：南下掘金，港股主动量化策略》

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1. 元数据与报告概览

报告标题：南下掘金，港股主动量化策略
作者：曹钰婕、古翔等
发布机构：中金公司
发布时间：2025年8月21日
主题：本报告聚焦于港股市场结构及南向资金投资偏好，围绕价值、红利、质量、成长四大因子对港股主动量化策略进行深入研究与回测，以指导投资者洞察港股市场并优化投资决策。

核心论点：

• 港股市场2025年上半年表现良好，具备较强投资吸引力。

- 南向资金偏好持有高质量股票，流动性较好且市值较大的港股通股票更受青睐。

• 价值、红利、质量和成长因子均表现优异，策略回测显示显著的超额收益，特别是价值策略和质量策略抗风险能力强。

- 基于因子表现，构建港股主动量化策略，采取高质量、低估值和抗风险能力强的选股框架，2025年港股策略整体回报可观。

• 风险提示：策略基于历史数据和模型，无法保证未来的样本外表现。 [page::0,1,6]

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2. 逐节深度解读

2.1 港股市场概览与活跃度分析

• 港股市场表现强劲：2025年上半年整体向上，主流指数显著上涨，恒生高股息率指数表现优异，表明市场认可价值投资。[page::0,1]
• 高比例仙股及影响：港股市场中，股价低于1港元且市值低于10亿港元的“仙股”占比超过50%，对投资流动性产生影响，执行选股需剔除这部分，剔除后剩余约900只全市场股票，港股通范围内约500只。[page::1]
• 港股通股票市值与流动性优势：港股通范围内股票市值中位数约200亿港元，远高于全市场中位数100亿港元；活跃度更高，近一个月日均成交额中位数约5000万港元，是全市场的5倍左右。展现出港股通交易更活跃且以大市值股票为主的格局。[page::2,3,4]

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2.2 因子分析与南向资金偏好

• 因子有效性表现：价值（EPTTM）、红利（DPTTM）、质量（ROETTM）和成长（净利润增速）四大因子均表现良好，IC均值均在2.5%以上，ICIR介于0.34~0.39，统计显著，表明因子在港股通范围具备稳定的选股能力。[page::4,5]
• 因子时序趋势：2016年以来，价值、红利和质量因子累计IC优于成长因子；质量因子更稳定，即便在2020年成长风格强势时，质量因子仍表现优异；价值和红利因子2020年表现回撤，但此后强劲反弹；成长因子自2021年后IC边际下滑。[page::5,6]
• 南向资金投资偏好：南向资金对高质量股票持仓比例稳步提升，近年来对低估和高股息股票暴露边际改善；虽然对成长风格投资波动较大，整体仍维持活跃度，南向资金的高活跃度可能继续推升高质量股估值和表现。[page::6,7]

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2.3 港股主动量化策略构建

• 策略因子选用：基于因子有效性与市场偏好，构建价值、红利、质量和成长四大主动量化策略。
• 价值策略详解：

- 采用“PB-ROE”体系，即在剔除仙股的基础上，以市净率（PB）与净资产收益率（ROE）回归残差作为因子值。
- 该残差度量股票估值相对于盈利的低估情况，残差小意味着低估。
- 归因于抵御风险能力，价值股着重于具有财务安全边际的低估资产。
- 全市场（剔除仙股）中分为3组，最低因子组（Group1）收益最高且回撤最小，验证该因子组合优异性。[page::8,9]

• 价值策略股票池构建：

- 选取PB-ROE因子值偏低的1/2股票作为基础池，尤其针对港股通剔除仙股的范围，因股票数较少，针对性更强。
- 结合盈利、现金流和净利润稳健增长等因子进行综合评分，多因子权重筛选前30只股票作为最终持仓。
- 回测显示，自2012年以来全市场策略年化回报19.9%，最大回撤32.6%，显著超额且风险相对可控。[page::10,11,13]

• 港股通范围策略：

- 同时引入成交量门槛（过去1月成交额>1000万元）确保投资可行性和流动性。
- 港股通价值策略自2016年以来年化收益率15.6%，年化超额收益11.4%。2020年成长行情例外，其余时间均保持正超额收益。[page::14]

• 风险因子与相关性分析：

- 价值股票池内盈利因子（ROE、ROA等）、业绩稳健增长和现金流因子有效性显著，IC均正，且多因子间存在较高相关性（净利润增速与营业利润增速相关度达到57%），说明多因子组合具备协同作用。
- 组合更注重财务稳健与持续盈利，以规避估值陷阱并提升抗风险能力。[page::12]

• 行业与市值分布：

- 策略持仓偏向大盘股，持仓25%分位数市值超100亿，中位数200亿以上，流动性良好。
- 近期持仓加重医疗保健、金融和非必需性消费行业，显示策略偏好稳健发展且增长确定性的行业。
- 市值和行业分布贴合港股通投资实际，有利于策略落地实施。[page::15,16]

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3. 图表深度解读

• 图表1-6：

细致梳理了港股市场股票数量、市值及成交额的分布情况，揭示全市场多达一半为仙股，实际可投资标的远少于名义数据，且港股通股票整体市值及交易活跃度更高，是南向资金重点关注对象。[page::2,3,4]

• 图表7-8：

展示主要因子选股的IC均值、IC_IR及收益率，支持价值、红利、质量因子具备更高长期稳定有效性，成长因子表现次之，并结合时序图展现因子表现波动以及阶段性风格切换。[page::5,6]

• 图表9-10：

提供了南向资金持仓因子暴露及成交占比，可见南向资金持续偏向高质量且参与度提升，助推相关优质股票收益表现。[page::6,7]

• 图表12-14：

详细展示PB-ROE因子分组净值和风险表现，Group1（最低估值剩余价值股）长期稳健超额收益且回撤较小，验证了价值选股的有效性。[page::8,9]

• 图表16-17：

价值股票池和港股通股票池净值走势，显示剔除仙股和做好流动性筛选后，股值策略的表现稳定且超越基准，尤其近几年结构优化后收益显著提升。[page::10,11,14]

• 图表18-20：

价值股票池中多维盈利因子和现金流因子的IC值及相关性，展示了多因子模型构建的科学性及因子互补关系。[page::12]

• 图表22-23、24-25：

价值策略净值与收益表现（全市场与港股通范围），期内均展现较好的年化收益及控制的最大回撤，配合夏普比率等指标表明风险调整后具有吸引力。[page::13,14]

• 图表26-27：

行业集中分布及市值分布图，辅助理解持仓偏好及流动性保障。[page::15,16]

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4. 估值分析

报告主要运用“PB-ROE”回归残差作为价值因子，以市净率（PB）反映估值水平并结合ROE体现盈利能力，剥离行业效应以获得股票相对低估指标。通过多因子综合评分（ROE、现金流比、净利润稳健增长）提升风险抵御能力和选股质量，构建组合。

无直接提及复杂DCF或市场倍数估值，主要强调基于市值和盈利能力的量化指标，配合市场流动性筛选保障实战可操作性。

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5. 风险因素评估

• 模型风险：依赖历史数据构建因子模型，无法确保未来样本外表现，策略实际表现可能出现偏差。[page::0,1]
• 价值陷阱风险：低估值股票若基本面持续恶化，可能陷入亏损且股价长期承压，强调选择业绩稳定且现金流健康公司以降低风险。[page::11]
• 市场流动性风险：剔除流动性差的仙股和低成交额股票，以保证策略投资的可行性和执行效率。[page::14]
• 风格切换风险：成长与价值风格在不同时期表现差异显著，策略在成长风格强势时期可能跑输基准，如2020年情况。[page::5,14]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告基于历史数据，存在“未来表现不确定”的固有限制，投资者需结合宏观及政策面判断，不宜盲目追求历史因子回报。
• 因子模型较为单一，未充分融合行业周期、宏观经济等多维度风险因子，可能降低市场异动时的动态适应能力。
• 虽有剔除低流动性股票的处理，但大市值偏重可能带来行业和规模偏离，限制策略在小盘或新兴行业中的捕捉能力。
• 报告明确风险提示合理，表现出的稳健性需结合未来检验，策略适合偏好中长期稳定超额收益的投资者。

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7. 结论性综合

中金公司此次港股量化策略研究报告深入剖析了2025年港股市场的结构特征和主流因子的表现，重点聚焦南向资金的投资偏好及其对高质量股票的持续偏好。通过剔除流动性差的仙股，报告才最终选择了以价值、红利、质量与成长四大因子为核心的主动量化策略框架，特别是基于“PB-ROE”体系的价值策略表现稳健优异，实现自2012年以来年化约20%的收益，港股通范围内年化超额回报维持在11%左右。

图表和数据充分反映了港股通覆盖股票的市值规模大、成交活跃，南向资金高比例参与，因而其偏好的高质量与低估值股票具备可靠的投资价值。相较成长和其他因子，质量因子更为稳定，给予投资者长期持股信心。结合现金流和财务稳健性的因子进一步规避价值陷阱与下行风险。

整体而言，报告提供了一个基于大数据和量化因子的实战配置参考，强调对港股市场、尤其是港股通标的的细致筛选，有效提升量化选股的抗风险能力与收益稳定性。南向资金的加持也为未来港股行情提供一定积极推动力。

评级建议：本文未明确给出买卖评级，但通过积极展现各因子的稳定超额收益及南向资金偏好，实质上推荐投资者重点关注港股中的高质量及估值合理的股票，结合量化策略进行布局或有望获得持续超额回报。[page::0~16]

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结束语

本报告为港股投资者提供了量化维度的深度洞察，尤其针对南向资金行为特征及港股通可投资股票进行系统分析，策略设计兼具理论严谨性与实操可行性，为中长期港股主动管理提供有益参考。投资者应结合自身风险承受能力及市场环境，动态调整配置，合理利用报告所提供的量化思路和数据支持。

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相关图表示例

• 港股全市场与港股通股票数量及市值交易额对比

• 主要因子IC表现与时序趋势

• PB-ROE因子分组净值表现（港股通）

• 价值策略组合净值与超额收益走势（港股通）

• 港股价值策略行业分布（港股通剔除仙股）

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参考溯源

所有结论均基于报告中具体内容；引证页码格式如下：
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此详尽分析全面覆盖报告的逻辑结构、数据解读和策略构建，致力于帮助投资者精准理解该量化研究的实质和投资价值。

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