2025年5月制造业及服务业PMI数据回暖 [page::0]

• 制造业PMI升至49.5%，生产指数达50.7%，重回扩张区间。

- 新出口订单增加，表现为出口企业抢订单和抢出口两重态势。

• 服务业及建筑业指数均处于扩张区间，服务业商务活动指数小幅上涨至50.2%。

价格指数偏弱与库存结构分析 [page::0][page::4]

• 出厂价格和原材料采购价格指数分别下降至44.7%和46.9%，显示价格压力持续。

- 产成品库存持续降低（产成品库存指数46.5%），企业减少库存以响应订单需求。

内外需影响与政策展望 [page::1]

• 关税谈判阶段性成果提振外部需求，出口行业PMI改善显著。

- 国内政策将加大力度刺激内需，重点聚焦新质生产力、消费板块及地产领域。

• 汽车行业将加强竞争治理，支持行业健康发展。

经济韧性与风险提示 [page::1]

• 经济展望乐观，关注权益市场“红利+硬科技”哑铃策略和服务消费。

- 风险包括政策时滞和海外经济衰退。

【中国银河宏观】2025年5月PMI分析报告详尽解读

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1. 元数据与概览

• 报告标题：《短期预期企稳，长期仍需提振 2025年5月PMI分析》

- 发布机构： 中国银河证券研究院

• 发布时间： 2025年6月2日12:30，上海

- 分析团队负责人： 张迪（中国银河证券首席宏观分析师）

• 分析助理： 铁伟奥

- 核心主题： 2025年5月中国制造业采购经理指数（PMI）及相关宏观经济指标的分析，重点在于制造业和非制造业的生产供需状况、价格走势、进出口表现及库存情况，对未来经济形势的展望与风险提示。

• 报告核心观点：

- 制造业生产供给重回扩张区间，需求表现阶段性企稳，表现出经济韧性。
- 价格指数仍显低迷，反映供大于求和预期不足。
- 企业采购和原材料补库有所回暖，而产成品库存继续走低。
- 出口行业表现明显回升，尤其是高技术制造业延续四个月扩张。
- 对未来维持积极但谨慎态度，预计政策将进一步聚焦内需尤其房地产，经济结构性发展特征明显。
- 风险主要包括国内政策时滞及海外经济衰退。[page::0,1,6]

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2. 逐节深度解读

2.1 核心观点章节

关键论点总结：

• 2025年5月制造业PMI为49.5%，较4月的49%有所上升，但仍未回到50（扩张临界点）。

- 建筑业商务活动指数为51.0%，略低于上月；服务业商务活动指数小幅上升至50.2%，均处于扩张区间。

• 制造业生产指数由49.8%升至50.7%，显示生产环节重回扩张。

- 新订单指数和新出口订单也有所上涨，分别提高0.6和2.8个百分点，反映需求阶段性企稳，尤其外需回暖。

• 外需回暖主要得益于中美关税摩擦暂缓及谈判进展，出口集装箱价格回升，提升外贸活力。

- 内需方面，乘用车销量同比上涨5.3%，政策对消费(两新)仍有支持作用。

• 价格指数依旧低迷，出厂价格指数44.7%、原材料购进价格指数46.9%，表明价格仍在收缩区间，原因包括供需过剩与需求预期不足。

- 大宗商品价格表现分化，布伦特原油价格下跌5.3%，铁矿石价格略降1%，铜价已回升接近对等关税前水平。

• 采购量和原材料库存指数小幅上升，企业开始加大补库，但产成品库存持续下降，企业减少货物积压。

- 出口行业表现突出，电气机械、计算机通信等出口行业PMI转为扩张，高技术制造业保持扩张状态。

• 非制造业方面，受中美贸易共识推动，基础建设和运输等活动活跃，节假日带动消费和服务业短期景气。[page::0]

推理依据：

• 通过国家统计局数据支持，结合中美贸易谈判实际进展作为外部驱动因素。

- 利用乘用车销售数据及进口指数变化反映内需和国际需求的同步改善。

• 结合价格指数数据解释当前供需关系的错配。

- 库存数据分析企业操作行为及预期判断。

• 分行业PMI上升情况印证相关产业景气度回升。[page::0]

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2.2 展望未来章节

关键论点总结：

• PMI数据表明中美关税谈判阶段性成果促进外需回暖，制造业生产反弹，显示中国经济韧性依然强劲。

- 价格指数低迷和产成品库存下降反映生产与需求之间的错配及企业信心有待恢复。

• 存在下半年出口可能因提前补库透支需求的风险。

- 内需刺激政策将加码，重点关注内循环健康及整治内卷式竞争，尤其汽车行业的公平竞争秩序维护。

• 未来政策或更加聚焦地产领域以增加经济确定性。

- 投资层面，短期经济结构性特点明显，新质生产力及消费板块表现突出。

• 长期视角看，全球地缘风险上升使中国的确定性价值凸显，高技术制造业发展稳定，权益市场持乐观态度，同时债券市场则需等待三季度降息窗口。

- 风险主要涵盖国内政策时滞和海外经济衰退风险。[page::1]

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3. 图表深度解读

3.1 图1（第1页雷达图）

• 描述： 雷达图对比2025年5月与4月关键PMI指标，包括生产、新订单、新出口订单、在手订单、产成品库存、采购量等多个维度。

- 观察与趋势：
- 5月生产、新订单、新出口订单指标较4月明显提升，表明生产和需求端环比改善。
- 产成品库存指标明显下降，显示企业降低成品库存压力。
- 采购量和原材料库存小幅回升，企业在重建库存。
- 价格指数部分（出厂价格、主要原材料购进价格）环比仍略有下降，价格压力依然存在。

• 支持论点：

- 图中趋势直观反映文章所述生产重回扩张，新订单阶段企稳，库存结构调整和价格依旧偏低的观点。

• 数据来源： Wind数据库、银河证券研究院。[page::1]

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3.2 图2（第2页）

• 描述：（左）制造业PMI生产、新订单历史趋势折线图；（右）中国出口集装箱运价指数分航线趋势。

- 解读：
- 左图显示2024年5月至2025年5月生产指数维持在50左右，最近有所回升，新订单虽有波动但整体呈企稳趋势，生产虽略晚于新订单改善。
- 右图显示出口箱运价从年初起持续下降后，5月环比开始企稳并回升，尤其美西航线运价上涨8.7%，表明出口运输成本和需求正在恢复。

• 联系文本：

- 清晰佐证外需回暖、关税谈判缓和推动外贸和运输价格回升的论述。

• 数据来源： 国家统计局，国际航运市场数据。[page::2]

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3.3 图3（第3页）

• 描述：（左）乘用车日均销量及4周期移动平均；（右）制造业PMI主要原材料购进价格与出厂价格走势。

- 解读：
- 乘用车销量显示2025年5月销量较4月上涨约5.4%，汽车消费回暖。
- 价格指数图反映出厂价和原材料购进价整体低迷走势，维持在45%~55%区间震荡，说明价格端压力持续。

• 意义： 说明内需逐步回升但价格传导不足，生产经营压力仍在。

- 数据来源： 乘用车销量来自中国汽车工业协会，价格数据来自国家统计局PMI报告。[page::3]




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3.4 图4（第4页）

• 描述：（左）制造业PMI历史月度比较，2018-2025年1-5月趋势；（右）采购量、原材料库存、产成品库存及经济动能指标走势。

- 解读：
- 2025年5月制造业PMI环比微升，整体低于前几年同期峰值，反映复苏力度有限。
- 采购量和原材料库存有小幅回暖迹象，产成品库存继续下降，说明企业补库存策略变化和去库存力度加大。
- 经济动能（新订单-产成品库存）指标波动较大，但整体趋势支持经济有所企稳。

• 支持： 佐证采购和库存动态的文本分析。

- 数据来源： 国统计局及Wind。[page::4]




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3.5 图5（第5页）

• 描述：（左）制造业PMI新出口订单与进口指数趋势；（右）制造业企业规模分布PMI趋势（大中小型企业）。

- 解读：
- 新出口订单指数5月环比回升，但仍低于50，进口指数有明显好转，说明外需的恢复带动进口活动。
- 大型企业PMI维持较高水平，中型和小型企业相对波动较大且偏低，显示大企业韧性更强。

• 论点连接： 从企业规模细分反映经济活力和风险分布。

- 数据来源： 国家统计局PMI分项数据。[page::5]




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3.6 图6（第6页）

• 描述： 非制造业PMI中商务活动、建筑业和服务业指数月度变化。

- 解读：
- 建筑业指数波动幅度较大，5月有所下滑但仍扩张。
- 商务活动和服务业指数保持平稳扩张，反映服务消费及基建投资的活跃度往复波动但整体正向。

• 意义： 支持文本中关于非制造业活跃、节假日带动服务需求、基建需求回升的论述。

- 数据来源： 国家统计局相关非制造业PMI数据。[page::6]



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4. 估值分析

本报告为宏观经济及行业景气分析报告，未包含直接的股票估值预测和目标价，更多聚焦宏观指标解读和经济趋势展望，估值相关内容未涉及。

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5. 风险因素评估

• 国内政策时滞风险： 政策效果存在延迟，短期经济刺激政策可能难以立刻转化为经济增长动力。

- 海外经济衰退风险： 海外需求回暖存在不确定性，全球经济波动对出口产生压力，特别是在地缘政治持续影响下，贸易关系和订单可能波动。

• 政策执行及行业整治风险： 内卷式竞争整治力度加大，部分行业受重构影响。

- 出口提前补库透支风险： 下半年出口有可能因提前补库而透支未来订单。

• 风险缓解措施： 报告提出通过加大对房地产领域政策支持、促进消费和新质生产力发展，以稳定经济增长和市场预期。[page::1]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告保持了整体的积极态度，强调政策支持和贸易谈判成果推动短期经济改善，但对价格低迷及产成品库存下降保持警惕，体现审慎。

- 对海外经济环境和国际地缘政治风险的叙述较为简略，可能低估了地缘风险对出口和整体经济的长期冲击。

• 价格指数的持续低迷与产成品库存下降同时共存，表明供需错配较为复杂，报告中对需求疲软的内在逻辑及企业融资或信心问题探讨不足。

- 出口提前补库风险虽然提出，但未深入量化对未来季度影响的可能程度。

• 对不同规模企业表现差异的分析相对表面，未深入讨论中小企业面临的结构性困境。

- 风险提示部分明确但略显简短，未充分细化政策应对及多重风险交织下的潜在复杂情景。[page::0,1,5]

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7. 结论性综合

中国银河证券2025年5月PMI分析报告全面揭示了制造业及非制造业在短期内因中美贸易摩擦缓和和政策刺激而出现的生产供需改善迹象，制造业生产指数重回扩张区间（50.7%），新订单和新出口订单回稳，新出口订单环比增加2.8个百分点且出口集装箱运价回升明显，特别是对美西航线价格的强劲反弹，体现出外需回暖及出口竞争力的部分恢复。同时，内需中乘用车销量增长5.3%，政策对消费领域的支持有效释放需求信号。采购量和原材料库存轻微回升，显示企业对未来生产的信心有所恢复。

然而，价格指数的持续低迷（出厂价格指数44.7%，原材料购进价格46.9%）以及产成品库存的不断收缩揭示出供需错配和需求预期不足问题依然严峻，企业面临较大的价格压力，这或削弱利润预期和生产动力。此外，出口提前补库和全球地缘风险形成了下半年外贸增长的不确定因素。非制造业的建筑业和服务业持续扩张，但波动性较大，投资和消费仍需进一步提振。

未来政策将更注重促进内需健康发展，特别是房地产领域的支持力度将加强，同时重点整治行业内卷式竞争，促进汽车消费公平竞争。投资策略上，报告看好以新质生产力和新消费为代表的结构性增长动力，建议关注权益市场的“红利+硬科技”哑铃配置策略，以及服务消费板块的发展潜力。债券市场需关注政策利率调整窗口，尤其是三季度降息预期对市场的影响。

整体来看，报告展现出一种短期景气企稳但长期增长仍需进一步提振的谨慎乐观态度，充分结合详实的指标和数据，强调政策持续支持和结构性改革的重要性，但也诚实反映价格和库存压力、海外风险等制约因素。

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参考图表一览：

• PMI雷达图（5月对比4月）：显示生产和订单显著改善、库存结构调整及价格低迷。

- 制造业生产、新订单及出口集装箱运价指数：反映生产和外贸运输价格正逐步回暖。

• 乘用车销量及价格指数走势图：展示内需回暖与价格压力的二元矛盾。

- 采购量与原材料/产成品库存走向：企业补库意愿回升，成品库存下降。

• 新出口订单与进口指数及企业规模PMI：外需回升，小型企业仍较弱。

- 非制造业商务活动及建筑、服务业指数：非制造业整体保持扩张，但结构波动明显。

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结语

中国银河证券宏观团队通过详尽的数据剖析和多维度指标解读，为2025年5月中国制造业及整体经济景气提供了丰富的分析视角。报告结合中美贸易进展和政策动态，科学判断了短期复苏的动力和长期挑战，为投资者和政策制定者提供了有价值的参考框架。[page::0,1,2,3,4,5,6]

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