低估值高成长非周期组合构建思路 [page::0][page::2]

• 选取非周期行业，包括可选消费、日常消费、医疗保健、信息技术、电信服务，剔除B股及ST类股票。

- 要求股票的绝对估值TTM市盈率低于20，且相对申万三级行业市盈率低于60%。

• 当年前三季度扣除非经常损益的净利润增速须大于0，同时未来一年净利润增速预期超过20%。

- 未来组合调仓频率由历史回测的年度调仓向月度调仓转变。

历史回测业绩回顾 (2005-2013年) [page::3][page::5][page::6]

| 年份 | HS300涨跌幅(%) | 组合平均涨跌幅(%) | 超额收益(%) |
|-------|------------------|----------------------|--------------|
| 2013 | -6.05 | 53.68 | 59.73 |
| 2012 | 7.55 | 2.31 | -5.24 |
| 2011 | -23.44 | -14.2141 | 9.2259 |
| 2010 | -12.1 | -7.87 | 4.23 |
| 2009 | 95.03 | 185.27 | 90.24 |
| 2008 | -65.95 | 0 | 65.95 |
| 2007 | 161.55 | 248.2579 | 86.7079 |
| 2006 | 121.02 | 143.26 | 22.24 |
| 2005 | -8.02 | -6.66 | 1.36 |
| 合计 | | | 274.71 |
| 年化 | | | 30.52 |

• 组合年化超额收益30.52%，年度获胜率88.89%。

- 2008年大盘重挫时组合空仓，规避了大幅回撤。

• 多数年份组合显著跑赢指数，体现策略稳健性。

标的结构与典型股票案例 [page::6]

• 2014年组合主要包含华域汽车、模塑科技、京东方A、搜于特、中天科技等非周期低估值高成长股。

量化选股策略细节总结 [page::0][page::2]

• 行业范围限定及估值严格筛选。

- 净利润增速（当前和预期）作为成长性指标。

• 涉及多层过滤，提升组合稳定性和收益表现。

- 回测覆盖多个牛熊周期，表现优异。

山西证券2014年低估值高成长非周期组合金融工程报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

报告标题：山西证券2014年低估值高成长非周期组合金融工程研究报告
发布机构：山西证券股份有限公司研究所
发布日期：2014年1月14日
分析师：梁玉梅（执业证书编号：S0760511010020）
研究助理：王林
报告主题：基于量化选股策略，筛选2014年低估值且增长潜力较高的非周期行业股票，以期获取稳定较好超额收益。

核心论点：鉴于2014年宏观经济结构调整背景和周期行业产能过剩的问题，周期性行业难有显著投资机会；而非周期行业，尤其是低估值且未来盈利增长较强的股票，更具投资价值。报告提出“低估值高成长非周期组合”量化策略，通过筛选符合特定估值和成长性标准的非周期行业股票，构建投资组合，并通过历史回测验证其优越性。

评级和目标价：本报告未明确提供单一股票评级或者目标价，侧重组合策略和量化模型回测，最后仅提示所有模型和结论仅供参考，无法完全排除风险。

报告重点在于传递一种基于严格量化标准挑选非周期性行业低估值且盈利增长潜力强股票的投资策略，以匹配当前经济调整阶段的投资需求，并通过历史数据验证其具有较优异的风险调整回报表现，进而推荐2014年该策略下的具体股票组合。[page::0] [page::2]

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二、逐节深度解读

1. 低估值高成长非周期组合的思路

• 关键论点：

- 当前中国经济正处于转型调整阶段，周期性行业由于产能过剩等问题，估计2014年难以带来明显机会。
- 非周期行业在2013年涨幅较大，估值普遍偏高，难以直接投资偏高估值股票。
- 因此，选取低估值且仍具较好成长潜力的非周期类股票构建组合，符合宏观环境和市场情绪，有望发挥Alpha效应。

• 推理依据：

- 经济转型推动产业结构调整，周期行业如钢铁、煤炭等仍存在结构性供过于求。
- 非周期行业（可选消费、医疗保健、信息技术等）估值虽高，但成长仍可期。
- 结合估值绝对水平（PE低于20）和行业相对估值水平（低于60%申万三级行业PE）、公司当年盈利增长情况以及分析师对未来盈利的预期，选定成长与价值兼备的优质标的。

• 关键数据点：

- 绝对估值要求TTM市盈率小于20。
- 相对估值要求市盈率小于所属申万三级行业中位数的60%。
- 净利润增速要求扣除非经常损益后前三季度增长大于0。
- 未来盈利增速预测需大于20%（基于分析师180日内的共识预期）。

• 复杂概念：

- TTM市盈率：指过去12个月滚动计算的市盈率，能够更动态反映估值水平。
- 申万三级行业：指细分行业分类，对于相对估值判断更细致。
- 净利润剔除非经常损益，排除一次性项目影响，更真实反映盈利趋势。

• 结论：

- 报告逻辑清晰，结合宏观和微观（分析师预期）因素，系统地筛选潜力股，规避周期行业风险。
- 认为该策略在2014年持有较高投资价值。[page::0] [page::2]

2. 选股量化标准

• 明确列出了具体筛选条件，确保策略明确可复制：

1. 行业限定为Wind分类的可选消费、日常消费、医疗保健、信息技术和电信服务。
2. TTM市盈率小于20。
3. 市盈率小于所属申万行业中位数的60%。
4. 扣非净利润增速前三季度为正。
5. 未来一年净利润增速预测（180天内共识）大于20%。
6. 回测阶段以年度调仓，未来实际操作建议月度调仓，以提高应变能力。

• 该严格筛选体系既保证投资标的低估值，又具备成长动力，体现价值成长结合原则。[page::2]

3. 历史回测情况

• 选股时点：每年12月31日，持有期为次年全年。

- 回测期限：2005年至2013年，历经多轮市场周期考验。

• 主要收益表现：

- 9年累积超额收益274.71%，即8.75倍收益增长。
- 年化超额收益达30.52%。
- 年度胜率为88.89%；仅2012年组合跑输沪深300指数(HS300)。
- 2008年策略完全空仓，当年HS300暴跌65.95%，避免大额亏损。

• 表格解析：

- 表中显示每年HS300指数涨跌幅、组合平均涨跌幅及超额收益，其中2009年、2007年及2013年组合涨幅远超大盘。
- 特别是在市场大跌年(2008年)无持仓策略规避风险。

• 逻辑说明：

- 严格估值限制过滤高估风险。
- 盈利成长要求保证组合质量。
- 结合经济周期判断，规避周期减仓形成空仓，体现风险控制。

• 部分年份选股表现：

- 2013年组合平均涨幅53.68%，远高于同期HS300的-6.05%。
- 2012年组合表现略逊色，涨幅仅2.31%，低于7.55%的HS300。
- 2009年组合涨幅达185.27%，大幅超过95.03%的市场指数涨幅。

• 策略有效性：

- 量化策略在不同市场环境下表现稳健，优于大盘。
- 空仓操作有效规避2008年金融危机风险。

• 总体体现策略在实操层面的投资价值，且具备良好的抗风险能力。[page::3] [page::4] [page::5]

4. 山西证券2014年低估值高成长非周期组合当前构成

• 报告列举具体组合标的共13只，横跨多个非周期行业，包括汽车零部件（华域汽车、模塑科技）、显示器件（京东方A）、休闲服装（搜于特）、通信传输设备（中天科技、通鼎光电）、电子制造（佛山照明）、家具（宜华木业）、小家电（华帝股份）、粮油加工（西王食品）、航空装备（中航精机）、中药（中恒集团、仁和药业）等。

- 组合行业多元且均属非周期性，符合报告提出的战术组合架构。

• 该组合通过上述选股标准筛选，代表当前策略的具体落地实施方案。

- 详细股票选取考虑了估值、成长性等综合指标，配合组合分散，降低单一行业风险。[page::6]

5. 投资风险提示

• 本报告强调所提模型和结论仅供参考，不能完全排除未来风险。

- 没有针对具体风险进行量化分析和缓解方案。

• 投资者需谨慎对待策略执行过程中可能遭遇的非预期风险，如市场波动、宏观政策变化等。

- 报告本身有免责声明指出投资需自担风险，且公司不承担报告使用后的相关责任。[page::0] [page::7]

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三、图表深度解读

1. 2005-2013年历史回测情况表

• 描述：表格列举每年的沪深300指数涨跌幅、策略组合平均涨跌幅以及策略相对超额收益。

- 数据和趋势：
- 大多数年份，组合涨幅显著高于指数，尤其在牛市年份（2007年、2009年）表现优异，超额收益明显。
- 2008年组合无持仓，规避极端亏损。
- 少数年份（如2012年）组合表现不及大盘，但总体保持较高稳定性。

• 联系文本：

- 该表直观反映策略优良的风险调整收益和抗跌能力，是回测论证效果的关键证据。

• 潜在局限：

- 回测仅按年度调仓，可能低估调仓频率提高带来的实时适应性和交易成本。

• 

2. 2013年选股及表现表

• 描述：列明2013年策略选股个股代码、简称、所属行业及涨跌幅。

- 数据和趋势：
- 多数个股涨幅显著正向，最高达220.94%（神州泰岳）。
- 平均涨幅为53.68%，远超同期-6.05%的HS300指数。

• 联系文本：

- 实证报告观点，低估值+成长性选股获得卓越收益，优于市场。

• 

3. 其他年度选股表现（2012、2011、2010、2009年等）

• 展现组合收益波动与市场对比，凸显大部分年份胜出情况。

- 2008年无持仓体现策略市场下行保护优势。

• 2009年表现爆发式增长，平均涨幅高达185.27%，超越指数90.24%。

- 展现策略在不同市场环境中的适应力和成长型选股潜力。

• 

4. 2014年组合列表

• 明确指明组合构成，涵盖科技、新材料、医疗等多行业佼佼者。

- 提供具体投资标的，有助于投资者实际操作。

• 反映了报告应用科学方法筛选的结果，突显组合多元化和质优特征。

-

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四、估值分析

• 报告采用的核心估值指标是市盈率（PE），并采用绝对市盈率限制（PE<20）及相对行业市盈率（低于所属申万三级行业PE中位数的60%）相结合。

- 这种估值方式兼顾绝对价值合理性和行业相对竞争力，旨在筛选风险相对较低，具备价格安全边际的标的。

• 估值体系未采用DCF等现金流折现方法，依赖市盈率等市场比较法指标，适合短中期量化选股框架，重视市场估值信号。

- 成长性通过分析师盈利预期增速作为未来现金流增长的代理指标，对于定量方法侧重增长确认。

• 未提供敏感性分析或多情景估值对比，估值依赖一致预期及历史估值分布，仍具有一定假设条件敏感性。

- 总体估值策略严谨且贴合市场实际，融合价值与成长，有一定稳健性保障。[page::0] [page::2]

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五、风险因素评估

• 报告中对风险提示较为简略，主要提醒所有模型与结论仅供参考，不保证收益，不能完全排除风险。

- 缺少对具体风险因素的详细描述，如宏观经济逆转、政策变化、市场波动、成长预测偏差等。

• 未提供风险对应的缓解措施或风险概率评估。

- 风险提示通用且较弱，投资者应结合自身判断，谨慎运用模型策略。

• 仅通过策略历史空仓规避2008年大跌风险体现其风险管理能力。

- 需要了解投资者应自行识别风险，不能过度依赖模型。[page::0] [page::7]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告方法论科学，历史表现优异，但仍存在一些需要审慎关注的方面：

- 成长性预期基于分析师共识，且仅限定180天内预期增长，分析师预期可能出现误判或受市场情绪影响，模型对预期准确性依赖较大。
- 仅采用PE估值与增长指标，没有纳入现金流、负债、行业竞争格局等多维度考量，估值体系较为单一。
- 汇总收益较高，但部分年份策略表现不佳，例如2012年组合落后HS300，反映策略并非无风险优胜。
- 调仓频率回测仅按年度，实际操作调整为月度，可能涉及更高的交易成本和市场滑点，未量化考虑。
- 风险提示较为简单，不提供深入风险分析和应对建议。
- 部分非周期行业的界定可能影响组合稳定性，如电信服务和信息技术部分企业受周期影响亦较大。
- 组合集中部分股票多次入选（如宗申动力），提示可能存在行业或个股集中风险。

• 总体来看，报告较严谨，但读者需保持理性解析，结合实际情况灵活运用。[page::3] [page::5]

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七、结论性综合

通过对报告全文的解读，可以总结如下关键发现和结论：

• 报告提出“低估值+高成长+非周期行业”的量化投资策略，具体包括PE绝对和相对低于行业及净利润即期和预期增长双重把控，科学结合基本面价值与成长性，实为一种稳健成长股投资策略。
• 历史9年回测（2005-2013年）结果表现强劲，累积超额收益274.71%，年化超额收益超30%，显示策略具备优异长期投资价值；此外空仓机制成功规避2008年大幅下跌，增强风险控制优势。
• 回测期间，各年度具体组合表现普遍超过沪深300指数，尤其在牛市年份收益较为显著，验证了策略对非周期成长股的捕捉能力。
• 组合涵盖多行业龙头及潜力股，分散但集中于成长潜力行业，体现策略的行业选择精准和股票质量较高，2014年组合股票名单明确。
• 风险提示方面存在一定不足，未深度揭示风险类型及管理措施，投资者需要自我风险判断和组合管理提升。
• 报告估值分析基于市盈率的绝对与相对考察，未深入运用现金流贴现等更复杂模型，但符合量化策略简洁实用特点。
• 组合调仓由年调向月调转换带来更灵活应对市场变化的优势，但也可能增加交易成本与复杂性，报告未详尽展开。
• 综合来看，报告牢牢把握中国经济结构调整的大背景，提出符合市场逻辑、回测有力支持的量化策略，适合风险承受能力较强投资者作为股权投资参考。
• 建议投资者结合此策略基础，根据市场环境和自身需求调整配置，同时关注分析师预期变动和宏观经济风险，理清风险边界，谨慎操作。

综上，该报告为2014年投资者提供了一个量化筛选非周期成长股票的有效且有据可依的投资框架，历史数据展现了良好的风险调整收益率，策略显著规避了周期性行业风险，值得深度理解和参考。

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附：引用图片示意

• 2005-2013年历史回测表现（涨跌幅、超额收益）表

• 2013年选股及表现（各股票涨跌幅）

• 多年度选股表现汇总（2012年-2009年）

• 2014年山西证券低估值高成长非周期组合名单

报告