社融预测框架与方法论 [page::1]

• 以人民币贷款、政府债券、企业债券等多个子项分别建立滚动回归模型，结合PMI、钢厂产能利用率等宏观指标进行预测。

- 采用高频跟踪数据修正传统口径偏差，提高预测精度。

• 结构化拆分方式有助准确把握社融总量及结构变化。

2025年5月社融整体预测及结构分析 [page::1][page::2]

| 总量预测 | 2025年5月预测值 | 2024年5月实际 | 2025年4月预测 | 2025年4月实际 |
|--------------|------------------|---------------|---------------|--------------|
| 新增社融(亿元) | 23296 | 20623 | 14704 | 11591 |
| 社融TTM环比 | 0.74% | 1.56% | 4.46% | 3.56% |
| 人民币贷款 | 8416 | 8197 | 4413 | 884 |
| 企业贷款+居民短贷 | 6554 | 4043 | 3222 | -6319 |
| 居民中长贷 | 538 | 514 | 419 | -1231 |
| 企业票据融资 | 1324 | 3572 | 772 | 8341 |
| 外币贷款 | -235 | -487 | -323 | -130 |
| 委托贷款 | 32 | -9 | 39 | -2 |
| 信托贷款 | 134 | 224 | 109 | -77 |
| 未贴现银行承兑汇票 | -1398 | -1331 | -2797 | -2794 |
| 企业债券 | 940 | 285 | 3474 | 2340 |
| 政府债券 | 14535 | 12266 | 9226 | 9729 |
| 非金融企业境内股票融资 | 168 | 111 | 236 | 391 |
| 存款类金融机构资产支持证券 | -30 | -426 | -193 | -316 |
| 贷款核销 | 734 | 734 | 520 | 631 |

• 2025年5月新增社融预测值为23296亿元，同比增0.27万亿元，信贷总体表现稳定，政府债券净融资显著增加，企业债券净融资同比提升。

- 信贷结构中居民中长贷与去年同期持平，企业贷款无明显增长，受5月PMI 49.5%仍低于50荣枯线影响。

• 地方政府再融资债券发行为1.29万亿元，或使企业信贷净融资表现不及预期。

风险点提示 [page::2]

• 预测基于历史统计模型，若未来经济环境或政策调整超出历史规律，预测准确性可能受影响。

- 信贷政策导向可能领先实物经济，高频数据反应滞后，造成短期预测误差。

2025年5月社融预测报告详尽分析

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元数据与概览

• 报告标题：2025年5月社融预测：23296亿元

- 作者与机构：叶尔乐（首席分析师）、祝子涵，隶属民生证券研究院“民生金工”团队

• 发布时间：2025年6月1日

- 主题：宏观金融，重点对中国5月社会融资规模增量进行预测，解析其结构组成及宏观经济相关逻辑

核心论点与目标信息

本报告通过自下而上的社融子项拆解预测模型，结合经济基本面高频数据及季节性特征，预测2025年5月新增社会融资规模（社融）约为23296亿元，同比增加2700亿元，社融存量同比增速约为8.78%。其中新增人民币信贷约8416亿元，政府债券和企业债券分别净融资约14535亿和940亿元。作者强调政府债券融资将持续成为社融增长的主要支撑，信贷增量整体与去年持平。报告还点明当前模型未考虑化债因素，可能影响企业信贷表现。[page::0,1,2]

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逐节深度解读

1. 报告摘要与社融预测框架

• 总结要点：

- 通过对社融各子项经济逻辑、高频数据（如PMI、钢厂产能利用率等）、季节性变化等因素逐月进行预测。
- 社融数据发布存在时滞，预测模型利用最新信息抢先于官方发布，具备前瞻优势。
- 使用自下而上的拆分框架更细粒度刻画总社融的构成与变动，帮助理解结构性变化。

• 推理依据：

- 细分各社融子项进行独立预测，再合并出整体值，原因在于各组件经济驱动和统计口径不同。
- 利用回归模型、滚动自回归及简单均值法等统计工具，配合政策和市场实际状况进行合理调整。

• 关键数据：

- 预测值：新增社融23296亿元，同比增加0.27万亿元。
- 存量增速8.78%，信贷约8400亿元，政府债券约1.45万亿元，均同比增长明显。

• 假设：

- 经济和政策环境无剧烈变化。
- 化债相关债券融资未计入信贷预测，存在偏差风险。

2. 预测框架及子项预测逻辑（表1）

• 关键观点：

- 人民币贷款区分为企业贷款+居民短贷、居民中长贷、企业票据融资。
- 各子项有独特相关指标：
- 企业贷款与居民短贷与PMI、钢厂产能利用率正相关，走滚动回归；
- 居民中长贷依赖商品房销售数据；
- 企业票据融资负相关于转贴现利率。
- 政府债券和企业债券倾向用发行到期高频数据结合口径调整预测。
- 其他贷款及融资工具分别使用历史均值、披露情况估计。

• 推理与方法：

- 使用滚动回归确保模型适应新经济状态。
- 对高频数据进行口径调整使预测更准确。
- 季节性因素（如贷款核销旺季）也考虑进模型。

• 数据：

- 表格列示了详细预测方法及指标对应关系，体现模型的系统性和多维度。

3. 结构性预测与经济背景说明

• 预测结构细节：

- 人民币贷款总量与去年同期基本持平，居民中长贷净增持平。
- 大中城市新房成交量略低于去年，预期影响居民贷款需求。
- PMI为49.5%，虽有回升，但仍低于50荣枯线，说明企业信贷需求未见明显回暖。
- 政府债券发行节奏快速，成为社融增长的重要驱动力。
- 企业债券净融资同比小幅增加。
- 化债债券（例如地方政府再融资债2876亿元）将对企业信贷形成挤出效应。

• 逻辑推断：

- 在房地产销售不振、制造业复苏乏力背景下，信贷增长动力不足。
- 政府债券融资成为稳增长主渠道。
- 企业信贷表现受政策、有价证券融资渠道影响，出现结构调整。

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图表深度解读

图1：新增社融与社融存量同比（单位：亿元/%）

• 描述：图表展示2018年至2025年4月每月新增社融（柱状图）与社融存量的同比增速（折线图），2025年5月数据为预测（红色）。

- 趋势解读：
- 新增社融波动明显，2025年5月预测值处于较高水平，红柱明显高出一段，显示增量回升。
- 社融存量同比自2018年以来整体呈现下降趋势，自2024年以来降幅趋缓，2025年5月增速略有回升至接近9%。

• 支持文本：

- 图表证实文本中“社融存量同比增长8.78%”和“新增社融同比增加0.27万亿元”的预测，反映经济企稳迹象。

• 局限性：

- 社融增量大月波动大，单月预测仍存在不确定性，需配合更多高频指标观察。

图2：2023年以来月度社融预测对比

• 描述：灰柱为实际新增社融，红柱为预测值，灰线与粉线分别代表社融TTM环比实际和预测。

- 趋势与比较：
- 预测值与实际值整体贴合度较高，模型准确捕捉社融月度波动特征。
- TTM环比波动趋势预测较好，说明滚动回归模型动态调整有效。

• 说明：

- 图2展示了该自下而上模型在2023及2024年实际应用中的有效性，增强报告预测可信度。

图3：2025年5月社融结构预测与2024年5月对比

• 描述：横向条形图展示2025年5月各社融子项新增数值（红色）对比2024年5月实际（灰色）。

- 重点数据：
- 总新增社融：2025约23296亿元，高于2024年5月的20623亿元。
- 人民币贷款增加，尤其企业贷款+居民短贷明显高于去年（6554亿 vs 4043亿）。
- 居民中长贷持平（538亿 vs 514亿）。
- 政府债券融资增加明显（14535亿 vs 12266亿）。
- 企业债券、企业票据融资都有一定增长。
- 外币贷款、小幅负增长，未贴现银行承兑汇票负贡献加大。

• 支持文本：

- 结构图证实文本所述信贷结构较去年持平，政府债券继续作为主力角色，反映政策导向和市场资金供给特征。

• 预测表（表2）补充了具体数字，表明预测具有量化基础。

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估值与模型分析

报告核心为宏观信用增量预测，无直接公司估值，但采用多个计量经济学模型：

• 滚动回归模型：对信贷与经济指标（PMI、钢厂产能利用率、转贴现利率）建立动态关系，及时调整权重，捕捉经济周期特征。

- 均值法：对波动大、数据缺失或口径不稳的项目（如外币贷款、委托贷款等）采用历史平均，减少噪音影响。

• 高频数据口径调整：对政府债券、企业债券，依据发行到期动态数据做当月口径调整，确保数据更贴近实际融资规模。

- 季节性调整：针对贷款核销等季末特征明显项目，采用去年同期数值进行季节性修正。

这些模型方法互补，提高短期预测可靠率及对社融结构细分的理解全貌。

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风险因素评估

报告明确指出两大主要风险：

1. 量化结论适用性风险：

- 模型基于历史统计关系，假设未来市场环境与历史相似。
- 若出现经济结构性变化、政策调控调幅加大，模型可能失准。

1. 政策引导滞后风险：

- 政策信贷倾斜可能超前于实体经济工作量，导致高频数据反应滞后。
- 可能使模型预测误差加大，特别是短期社融增量判断。

报告未明确提出缓解策略，提醒读者须留意快速变化的政策环境与经济数据的动态差异性。

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批判性视角与细节

• 偏见与假设：

- 预测模型较依赖既定经济指标（PMI、钢厂利用率）和历史规律，未充分囊括可能出现的黑天鹅事件或重大政策调整。
- 模型未考虑化债债券对企业信贷的代替效应，报告提及该因素或导致预测偏差。此处说明预测存在潜在低估企业信贷回落风险。

• 细微之处：

- 报告中政府债券净融资大幅增量被视为社融增长关键，但未深入分析其背后财政政策意图及未来可持续性。
- 外币贷款负增长趋势未详细探讨，可能隐含外汇环境变化及跨境资本流动影响，值得关注。

• 内部一致性：

- 报告整体逻辑自洽，预测与模型设定、经济背景说明相吻合。

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结论性综合

本报告通过严谨的自下而上的拆分预测模型，结合经济主要指标和债券发行实际情况，预测2025年5月社融新增23296亿元，同比增加2700亿元，社融存量同比增速约8.78%。结构上，企业与居民信贷大体持平，政府债券融资加速继续支撑社融增量，企业债券微幅提升。五月PMI回升但仍低于荣枯线，预示实体经济信贷需求未显著改善。

多个高频指标与模型回归显示，新增社融预测较准确，且模型塑造的预测框架在2023年以来真实数据验证中表现良好。贷款核销等季节性因素、政府债券口径调整被充分考量。

风险方面，历史数据依赖度较大，政策先行及化债因素未完全纳入模型，导致预测存在不确定性，投资者应警惕宏观环境快速变化潜在影响。

整体来看，报告展现出较强的专业性和系统性，对理解中国短期社融动态及结构性特征提供了重要参考，适合宏观经济研究及金融机构资金面评估使用。尤其表格与图表充分支持分析，提供详实数据背书，增强预测的可验证性及透明度。

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主要图表与数据溯源

• 图1：新增社融与存量同比趋势，2025年5月预测显著高于前期水平[page::1]

- 图2：2023年社融各月预测与实际对比，模型历史准确性展示[page::2]

• 图3 & 表2：2025年五月社融预测结构细分及与去年同比对比，详尽揭示各融资子项状态[page::2]

- 表1：社融拆分子项特点与预测方法说明，展示模型框架设计细节[page::1]

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（全文基于民生证券民生金工团队2025年6月1日发布之《2025年5月社融预测：23296亿元》报告内容，页码标注详见正文）

报告