新能源车政策及储能需求驱动行业景气 [page::1][page::2]

• 国内超过20个省份宣布2025年延续以旧换新补贴，资金已批复810亿元，补贴标准与2024年持平，政策撑起1Q25国内新能源车需求。

- 海外方面，欧盟碳排目标趋严倒逼电动化进程，重启电动车补贴可能提速新能源汽车海外销售。

• 美国自2024年底起发生储能抢装潮，2025年预计持续；国内1月储能招标容量同比增长约300%，多项目开标，储能需求前景强劲。

动力电池产业链排产及库存现状 [page::3]

| 材料/环节 | 1-2月排产同比分别(%) | 环比趋势(1月、2月) |
|------------|-----------------------------------|---------------------------------|
| 电池 | +121.6 | 1月-4.0%，2月-6.8% |
| 铁锂正极 | +97.2 | 1月-6.9%，2月-8.2% |
| 三元正极 | -28.6 | 1月-10.6%，2月-22.6% |
| 负极 | +61.9 | 1月-3.6%，2月-0.4% |
| 电解液 | +105.3 | 1月-6.3%，2月-4.8% |
| 隔膜 | +68.7 | 1月-9.5%，2月-4.5% |

• 电池库存截至2024年12月约149GWh，处于历史较低水平，支撑1Q25产销比高位运转，行业补库意愿强烈。

- 排产淡季不淡，供应链整体景气度逐步提升。

产能利用率及价格趋势分析 [page::4][page::5][page::7][page::8][page::9][page::10][page::11]

• 头部材料厂商产能利用率维持高位，铁锂正极利用率强劲上升，6F电解液产能利用率提升，带来价格稳步回暖。

- 价格涨幅明显：铁锂正极加工费涨幅1000-3000元/吨，负极价格有所回升，铜箔、六氟、隔膜价格底部企稳或小幅提升。

• 动力电池及储能电池价格在2023-2024年经历下滑后，2024年二季度起企稳，部分头部企业2024年三季度毛利率明显改善。

材料盈利及行业风险 [page::9][page::10][page::11][page::12]

• 铁锂正极行业拐点明显，头部厂商订单充足推动价格和盈利修复。

- 负极面临焦类原料上涨压力，短期成本上升推动尾部淘汰，头部企业有成本优势。

• 6F电解液企业盈利微利，二线及小厂亏损，接近行业出清期。

- 干法隔膜价格和盈利开始回升，湿法隔膜价格接近底部。

• 风险包括全球新能源车销量及新技术产业化不及预期对供需和盈利影响。

| 材料 | 2021-2024單吨盈利趋势(万元/吨) |
|------------|---------------------------------------------|
| 正极 | 2023下半年盈利修复，但仍低于历史峰值。 |
| 负极 | 2023年初始大幅亏损，下半年逐步回暖。 |
| 六氟 | 二线企业持续亏损，头部保持微利。 |
| 隔膜 | 湿法隔膜盈利下降，干法隔膜2024年起盈利改善趋势。 |

投资建议与行业趋势展望 [page::11][page::12]

• 产业链整体迎来盈利修复周期，头部厂商稼动率向饱和进发，具有较强的韧性及价格传导能力。

- 推荐顺序为：电池 > 铁锂正极 > 泛零部件 > 负极 > 电解液。

• 电池环节具壁垒优势，盈利稳定且阿尔法能力强。

- 泛零部件行业随着海外新车周期带动盈利回升。

• 负极受快充、新技术推动产品升级，提升行业集中度。

- 6F电解液与六氟行业将迎来产能瓶颈带来的价格和盈利改善。

• 风险关注新能源汽车销量及新技术落地进度不及预期。

深度解析报告：《1Q25排产淡季不淡，布局锂电正当时》— 中金公司，2025年2月21日

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《1Q25排产淡季不淡，布局锂电正当时》

- 作者与发布机构：曾韬、王颖东等，中金公司研究部

• 发布日期：2025年2月21日（07:39，北京时间）

- 核心主题：聚焦2025年第一季度新能源汽车产业链的产能利用、产业链盈利状况及政策背景分析，特别是电池及关键材料锂电池行业的生产动态和盈利趋势。

核心观点：

• 受益于国内以旧换新政策持续推动以及海外储能装机抢装需求释放，2025年第一季度产业链虽为传统淡季，但产能排产维持高位，排产“淡季不淡”。

- 头部厂商稼动率高企，盈利韧性较强，部分关键环节如6F电解液、铁锂正极涨价兑现，有望带动产业链盈利弹性提升。

• 展望全年，单位盈利有望逐步出现拐点，行业进入修复和盈利提升阶段。

- 报告呼吁关注电池环节、铁锂正极、泛零部件、负极及电解液的投资机会排序，并指出潜在风险包括全球新能源车销量和新技术产业化节奏未达预期[page::0,11,12]。

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二、逐节深度解读

2.1 新能源车政策与市场解析

国内政策托底与需求韧性

• 2025年，多省（包括北京、上海、湖北等超20省份）延续新能源汽车以旧换新补贴政策，国家层面中央财政首批下达810亿元补贴资金。

- 补贴范围扩大，将国四燃油车纳入汽车报废范围，补贴力度与2024年持平。

• 以旧换新补贴空窗期短，推动1Q25主营新能源车需求韧性，春节后需求迅速回暖。

- 表1明确列示补贴范围、对象及标准，新能源车补贴最高可达1.5万元/台，燃油车最高不超过1.3万元/台，细节兼具覆盖面和货币补贴力度[page::1]。

海外需求推动—欧盟与美国

• 欧盟2025年碳排放目标自118g降至93.6g CO2/km，力度加大，倒逼主流车企（如大众、雷诺）加快电动化进程，2025年欧洲市场或迎边际回暖。

- Bloomberg披露欧盟考虑重新启动电动汽车购车激励措施，为汽车电动化增添政策动力。

• 美国自2024年底起储能市场出现明显抢装，预计2025年仍将持续，推动海外储能需求增长。

- 图表2详细列举了欧洲核心车企2022-2025年碳排放目标与实际执行数据，反映出多数车企2023年碳排达标尚算勉强，但2025年基线更严，对电动化压力加剧[page::1,2]。

2.2 储能市场动态

• 国际：北美、欧洲、澳大利亚及新兴市场储能需求多点爆发。著名案例是阿联酋Masdar项目，宁德时代成为其19GWh电池储能系统首选供应商。

- 国内：2025年1月储能市场招标容量同比大增300‰，多个大型GWh级项目开标（如中广核10.5GWh储能采购）。

• 政策调整允许新能源全面进入现货市场，配储强制性降低，但市场波动增强储能需求，长远看储能商业价值和项目经济性提升，推动电池硬件升级[page::2]。

2.3 产业链排产与库存水平

• 动力电池及重点材料1-2月排产同比显著增长（如电池+121.6%，铁锂正极+97.2%，电解液+105.3%），环比略有下降，但整体处于补库与需求回暖预期驱动的高位状态，体现“淡季不淡”的行情。

- 库存根据2024年底测算显示动力电池企业库存约150GWh，相当于1.5-2个月销量，属较低水平，支持企业加大生产期望。

• 宁德时代、比亚迪等头部玩家的装机量、销量及排产均处于明显领先地位，积极备货支撑需求回升[page::3]。

2.4 头部厂商稼动率与涨价落实

• 头部锂电材料企业4Q24以来稼动率持续高企，1Q25延续高位，产能接近饱和。

- 产线主要材料环节均出现价格上涨：铁锂正极加工费上涨1000-3000元/吨，主要因一二线厂商订单饱满及亏损状况改观。

• 负极材料价格有所修复，行业供需关系趋紧，推动中长期价格上涨预期。

- 铜箔行业已多季度亏损，但稼动率回升促使涨价呼声强烈，电解液及六氟价格小幅恢复，隔膜价格处底部，有望逐步企稳并开启回升通道。

• 图表6-9详细展示铁锂、负极、六氟及隔膜等材料的产能利用率趋势，均显示21年起有波动，但2024年底至2025年初均显著回暖[page::4,5,6]。

2.5 产品价格与盈利状况

• 动力电池价格自2024年第二季度以来企稳，且头部及二线龙头企业盈利逐步改善；腰尾部厂商稼动率及盈利仍低迷，反映行业分化。

- 储能电池价格也逐季企稳，盈利水平呈现改善态势，3Q24头部企业单瓦时毛利获得显著提升。

• 具体到材料环节，铁锂正极盈利拐点初现；负极面临焦炭原料成本压力，导致头部企业通过技术优势保持盈利，行业出清加速。

- 六氟及电解液细分市场价格、产能利用率小幅攀升，盈利由负转正迹象明显；湿法隔膜仍面临价格压力，只有极少数企业盈利[page::7,8,9,10,11]。

2.6 投资策略与风险提示

• 投资重点依次推荐电池环节＞铁锂正极＞泛零部件＞负极＞电解液，顺序体现当前产业链盈利景气及成长性。

- 电池作为“阿尔法环节”，凭借定制化和较高壁垒，有望稳健穿越周期。

• 铁锂正极加工费回升明显，行业供需拐点已至。

- 泛零部件受成本压力缓释和海外新车周期影响，盈利修复潜力实现。

• 风险方面，全球新能源车销量若不及预期将直接影响供需结构。此外，新技术如快充、固态电池等产业化未按预期推进，可能打击相关企业业绩[page::11,12]。

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三、图表深度解读

3.1 图表1：《2025年国内中央层面汽车以旧换新政策概览》

• 显示政策补贴的覆盖范围、补贴对象及补贴标准的细节划分，体现政府对于新能源及部分燃油车旧车淘汰更新的明确导向。

- 该政策直接拉动新能源汽车需求韧性，为产业链提供强有力的政策保障及资金支持。

3.2 图表2：《欧洲核心车企碳排目标达成情况》

• 表格详细比较2022-2023年各车企碳排目标与实际，反映部分车企碳排执行压力大。

- 特斯拉2023年因销量独立考核，碳排表现优异，显示纯电车型达标较容易。

• 2025年配额降低将强化电动化的必然性，间接推动电池行业需求。

3.3 图表3：《中国2024年1月和2025年1月储能招标量对比》

• 显示国内储能市场激增，1月招标容量大幅提升，是需求释放的直接指标，验证海外抢装行情并非孤立事件。

3.4 图表5及图表6-9：《动力电池及主要材料排产与产能利用率》

• 图表5表现1月动力电池产业链排产环比及同比变化，显示补库背景下需求稳健增长。

- 图6-9细化不同关键材料产能利用率走势，整体呈现年初产能利用率回暖，反映行业周期驱动的复苏格局。

3.5 图表10-13：《动力电池与储能电池价格及单瓦时毛利对比》

• 价格自2Q24趋稳甚至微幅反弹，特别头部企业体现出较强议价能力和盈利改善趋势。

- 头部企业毛利提升体现行业集中度提高，成本压力转换传导有效。

3.6 图表14-17：《各主要材料单吨盈利变化》

• 正极、负极及电解液、隔膜各材料盈利状况的趋势，清晰展示行业盈利压力及逐步修复路径。

- 负极的成本压力与行业出清趋势尤为显著，隔膜处于价格底部，盈利恢复空间被看好。

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四、估值分析

报告未详述具体估值模型或目标价，但基于行业景气回升和头部厂商盈利改善，隐含观点是整体锂电池及材料板块将迎来估值修复，投资机会明显。重点推荐的子板块排序与盈利能力及景气度水平高度吻合。如电池作为最强环节，估值议价能力最强；随后铁锂正极、泛零部件和负极依次受益。

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五、风险因素评估

• 全球新能源车销量不达预期：销量挫折会改变供应链需求，影响产能利用率及价格，从而压制利润。

- 新技术产业化进度不及预期：锂电快充、固态电池等技术商业化受阻，导致相关企业盈利和市场份额遭受冲击。

报告未具体量化风险概率，但强调了这两项为主导风险，需持续跟踪[page::0,12]。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告强烈看好政策托底和海外需求驱动，可能存在对政策执行力度及市场供需平衡的乐观偏差，尤其考虑全球经济波动和地缘政治影响。

- 储能市场虽迅速扩张，但部分政策变化对配储的影响被认为有限，需警惕政策动摇或补贴退坡风险。

• 部分材料价格和盈利预测基于目前产能及订单状态，如全球原材料波动或下游需求波动，可能影响中长期盈利走势。

- 对技术迭代的依赖较大，快充、固态等新技术商业落地风险或被低估。

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七、结论性综合

中金此次报告全面而深刻地剖析了2025年第一季度新能源汽车及储能产业链的生产及盈利局势。借助政策延续、资金支持以及海外储能快速扩张，尽管传统意义上第一季度为淡季，但产业链产能排产同比大幅增长，明显体现出“排产淡季不淡”的现象。头部厂商产能利用率维持高位且部分材料价格开始上涨，驱动产业链盈利逐步进入改善通道，盈利中枢有望上行。

储能市场的快速崛起及政策优化使产业格局迎来新机遇，同时伴随原材料价格趋稳、产能优化和行业出清，整体供应链将见底复苏。重点关注电池环节及铁锂正极板块盈利能力提升，泛零部件和负极板块也具备逐步晋升机会，电解液及六氟市场渐显上行动能。

报告在丰富的图表和数据支持下，提供了清晰的市场驱动力分析及盈利预测，并对政策、全球需求与技术风险进行了务实提示，指引投资者理性布局新能源产业链。

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附录：报告关键图表预览（部分示例）

• － 报告首页摘要与作者图片

- － 动力电池产业链排产环比对比

• － 材料稼动率环比变化图

- － 铁锂正极产能利用率趋势

• － 动力电池季度价格变动及毛利对比

- － 隔膜材料单吨盈利趋势

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（全文基于原文内容进行系统提炼解读，结论均以原文数据和文字为依据，具备高信息密度和专业深度）[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,11,12]

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