2025年房地产市场止跌回稳，核心城市房价先行回升 [page::0][page::1][page::2]

• 2025年前4月全国商品房累计销售额同比仅下滑3.2%，降幅较去年全年的17.1%大幅收窄13.9个百分点。

- 4月70城新房及二手房价格指数环比降幅分别为0.12%和0.41%，较去年9月明显收窄。

• 上海、深圳、杭州、成都等核心城市新房及二手房价格同比均实现上涨，走势强于整体70城。

中央政策持续发力，购房限制放松，利率历史低位，城市更新加速推进 [page::2][page::3]

• 全国限购限售政策基本取消，首付比例和房贷利率降至历史最低水平。

- LPR持续走低，房贷利率仍有进一步下行空间。

• 2025年城市更新专项资金激励力度加强，20个城市入围中央财政支持项目，投资高效落地。

- 供地大幅收缩，土地收储规模快速扩大，4月收储金额1730亿，超前于前三个月总量。

新房市场质量提升明显，140平方米以上住宅成交比例逐年上升 [page::4]

• 140平以上大户型住宅成交数量占比持续增长，表明改善型需求增强。

- 新《住宅项目规范》出台，明确安全、舒适、绿色、智慧的“好房子”标准。

• 多项政策支持高品质住房供给，加速存量房收购与优化，推动行业转型升级。

行业转型：由“开发销售”向“开发+持有+服务”综合商业模式转变 [page::5][page::6]

• 城镇化率接近67%，人口出生率与适龄购房人口持续下滑，增量扩张时代终结。

- 高负债高杠杆高周转的传统模式不再适应，可持续的精细化运营和多元化服务成行业重点。

• 房企需发展商业管理、物业服务等经营业务，形成开发、持有、服务多元化盈利结构，分散开发波动风险。

商业地产REITs加速发展，助力资产盘活和资本闭环，运营收入成为利润支柱 [page::6][page::7]

• 消费市场回暖，社零增速提升至4.7%，线下消费比重持续提升体现体验消费优势。

- 房企通过发行REITs盘活商业地产存量资产，实现投融资、建造、管理和退出的资本闭环。

• 头部商业运营商出租率接近97%，规模、租金收入和毛利贡献占比逐年增长。

物业服务行业持续增长，现金流稳定，分红能力强，成为房企抗周期核心 [page::7][page::8]

| 公司名称 | 2024年营收增速(%) | 现金流覆盖率(%) | 股息率(含特别股息)(%) | 分红比例(%) |
| -------- | ------------------ | ---------------- | ---------------------- | ----------- |
| 滨江服务 | 28.4 | 72.0 | 3.55 | 41.2 |
| 华润万象生活 | 15.3 | 87.3 | 3.43 | 81.5 |
| 金茂服务 | 9.7 | 108.1 | 3.18 | 22.3 |
| 万物云 | 9.4 | 110.8 | 4.44 | 91.7 |
| 保利物业 | 8.7 | 118.3 | 4.62 | 51.1 |
| 中海物业 | 7.2 | 65.8 | 1.79 | 19.4 |
| 碧城服务 | 6.5 | 139.3 | 4.60 | 76.7 |

• 头部物业企业凭借规模优势，保持营业收入增长和现金流强劲覆盖利润。

- 物业企业普遍推行高比例、稳定且预见性强的分红政策，增强投资吸引力。

• 物业管理成为房企多元布局中现金流稳定、抗风险能力强的核心业务。

投资建议与风险提示 [page::0][page::1]

• 推荐关注构建“开发+持有+服务”综合模式的核心一二线城市龙头房企，受益于高品质住房和城市更新政策推动。

- 关注商业地产与物业管理领域高成长能力带来的业绩支撑与风险分散。

• 风险提示包括政策落地不及预期、市场销售不达目标及资产减值等不确定性。

【东兴地产·投资策略】房地产行业2025年中期展望：止跌回稳，提质向新 — 详尽剖析报告

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1. 元数据与报告概览

报告标题：《房地产行业2025年中期展望：止跌回稳，提质向新》
作者：陈刚
发布机构：东兴证券研究所
发布日期：2025年6月16日
研究主题：房地产行业整体市场分析与中期前景展望，重点涵盖房地产市场止跌回稳趋势、政策动向、行业转型、商业地产发展、物业服务等。
核心论点：报告认为，在中央政策支持的多重推动下，房地产市场已进入止跌回稳阶段，尤其是核心城市房地产市场回稳态势更为显著。未来房地产市场将明确告别传统大规模增量发展，向高质量发展和综合经营模式转型，实现“开发+持有+服务”的多元收益结构。商业地产和物业管理作为新商业模式的重要组成部分，将提供稳定的现金流和价值支撑，助力房企多元化发展和风险分散。报告对未来行业发展持积极的中长期展望。
评级与投资建议：建议重点关注核心一二线城市龙头房企，因其具备运营效率、产品质量和战略布局优势。[page::0,1]

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2. 逐章深度解读

2.1 摘要与政策背景

报告先从政治层面切入，指出2024年“926”中央政治局会议首次明确房地产市场“止跌回稳”的战略定调，并在后续相关会议中持续强化该目标。楼市成交量价指标显示出明显回稳迹象：2025年1-4月，全国商品房销售额同比下滑3.2%，较去年全年降幅收窄13.9个百分点；4月70城新房及二手房价格环比降幅较去年9月明显缩小，且核心城市如上海、深圳、杭州、成都的新房及二手房价格均呈现上涨走势，超越了整体70城表现。

作者通过详细时间表罗列了2024-2025年中央多次会议文件中对房地产政策的表态和导向，重点围绕“促进房地产市场平稳健康发展”、“加力实施城市更新行动”、“促进高品质住房供给”等方面，突显政策的持续发力和调整，为楼市止跌回稳奠定制度基础（见表1）。

此外，购房限制政策的普遍取消和首付比例、房贷利率处于历史最低为市场注入活力，为销售回暖提供有利条件。

关键数据概览：

• 政策密集且精准，聚焦城市更新与高品质住房；

- 购房限制基本解除，购房门槛下降；

• 核心城市房价及成交领先回暖趋势明显。

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2.2 楼市止跌回稳及市场表现（第1~2页）

报告通过图表（图1至图4）直观展示了止跌回稳迹象：

• 图1显示2025年前4月商品房销售额降幅持续收窄，已大幅好转。

- 图2统计70城新房和二手房价格环比下降幅度自“926”会议后持续收窄，表明价格下行压力减轻。

• 图3与图4特别指出核心城市（上海、深圳、杭州、成都）新房及二手房价格指数的上涨表现，均高于70城平均水平，凸显核心城市市场更早反弹的领先作用。

这些数字佐证了政策引导与市场逐渐回暖的趋势，核心城市作为市场核心引擎，率先实现房价止跌回稳，未来预计引领整体市场进一步复苏。

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2.3 政策发力与市场结构演进（第3~4页）

购房限制政策细节较为丰富，比照北京、上海、深圳等一线城市，购房资格、首付比例、房贷利率等均趋宽松，房贷利率正受LPR下行影响持续走低（图5、图6）。贷款利率降至3.13%近历史最低，降低购房成本，刺激购房需求。

此外，城市更新被上升至国家战略层面。顶层设计意见明确提出明确八个主要任务深化城市更新，国家财政资金投入超过200亿元支持20个入选城市的行动计划（表3）。这一政策路径将刺激城市存量更新与改造，进一步激活地产市场潜力。

土地供给方面，2025年一季度宅地供地计划同比下降约20%，二线城市降幅最大达到31%（图7）。与此同时，地方政府土地储备规模显著提升，4月土地拟收储面积和金额爆发式增长（图8）、显示“收储”替代直接供地成为提升市场活力和供给结构调整的新渠道。

住宅市场更明显向高品质转型。好房子概念首次纳入政府工作报告，新的《住宅项目规范》确立好房子底线标准，安全、舒适、绿色、智慧成为品质导向（图10）。同时，大面积住房需求呈上升趋势（图9），2024年140平米以上住宅成交占比持续提升，反映改善型需求支撑加大。

关键点：

• LPR与房贷利率持续走低，房贷成本创历史新低；

- 城市更新专项资金和政策多部门联动，预计投资加速；

• 土地投放收缩，土地收储规模提升，显示市场供应结构调整；

- 购房需求向质量、面积和功能升级转型，政策推动好房子建设。

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2.4 行业发展阶段转变：“开发销售”向“开发+持有+服务”综合模式

报告提出传统房地产行业“三高模式”（高负债、高杠杆、高周转）的粗放扩张时代已结束，中国城镇化率已达67%，接近发达国家水平（图12）。人口出生率和适龄购房人口占比持续下滑（图13、图14），外部增量需求减少。

相应地，行业更注重存量提质以及开发结构调整，投机需求减弱，居住属性加强，推动房地产企业在经营策略上做出根本性转换。

房企需构建集成开发、经营与服务的综合商业模式，即：

• 深耕产品研发，提升开发主业质量；

- 拓展商业地产、物业服务、仓储物流、长租公寓等经营服务业务，形成稳定现金流；

• 形成“开发+持有+服务”的多元化收益结构，从而实现风险分散和价值长期增长。

这种模式融合开发与运营管理，不仅应对开发业务周期波动，还能借助物业、商业地产运营等业务稳定经营现金流。

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2.5 商业地产与REITs发展（第6~7页）

商业地产被视作房企新利润支柱。2025年前4月社会零售消费增速较2024年提升1.2个百分点至4.7%（图15），显示消费回暖，线上流量红利减弱的趋势下，线下消费占比持续提升（图16）。线下消费提供的情绪价值和个性化服务成为其持续竞争优势。

消费REITs迅速发展成为盘活优质商业地产资产、实现“投融建管退”资本闭环的关键工具，有助于实现：

• 资产流动性提升、加快资金回笼；

- 实现资金低成本长期化融资；

• 优化资产负债结构，降低财务风险；

- 推动开发商从重资产持有向轻资产运营战略转型；

图17显示主流开发商如华润置地、大悦城、万科等积极发行消费类公募REITs，发行金额显著。华润置地案例（图18）展示REITs助力构建股权收益与资产运营闭环。

商业地产运营表现优异，出租率提升至接近97%（图19），开业面积持续扩大（图20），租金收入增长（图21），经营性不动产业务毛利占比显著提升（图22），表明运营业务成为盈利的核心。

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2.6 物业服务业务稳定增长与分红能力（第7~8页）

头部房企旗下物业企业保持稳健增长（图23），营收呈显著增长趋势，且现金流高度稳定，现金流对营业利润的覆盖率普遍超过70%（图24），显示出健康的经营韧性。

头部物业企业分红意愿积极，分红比例较高，部分企业派息率接近90%以上（图25），提升了市场投资价值。

该部分强调物业管理作为稳定现金流业务，是房企多元收入结构中不可或缺的组成部分，同时也成为房企面对开发业务周期波动时风险对冲的重要手段。

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3. 图表深度解读

• 表1（第1页）：详细列明2024年4月-2025年4月中央多次重要会议对房地产行业的政策表态和方向，数据详实，政策逻辑清晰，从“加力实施城市更新”到“促进房地产止跌回稳”，体现政策持续和渐进式推进。
• 图1（第2页）：全国商品房销售金额累计同比大幅缩窄跌幅，从2024年初约-30%改善至2025年4月接近-3%，展示市场回暖态势。
• 图2（第2页）：新房与二手房价格环比跌幅自2024年9月后的持续收窄，说明价格调整压力减轻。
• 图3、图4（第2页）：核心城市新房与二手房价格指数均超70城整体水平，显示出中心城市的市场韧性和领先反弹。
• 表2（第2页）：北上广深购房政策细节对比，显示除核心区个别限制外，整体限购限售政策大幅放松，贷款首付与利率优惠明显，有助于降低购房门槛。
• 图5、图6（第3页）：LPR贷款市场报价利率及加权房贷平均利率呈长期下行趋势，当前均为历史低位，利率走低为购房需求提供有力支撑。
• 表3（第3页）：城市更新相关政策的季节性与步骤动态，体现政府对城市更新的重视程度和财政资金支持力度。
• 图7（第4页）：宅地供应同比下降，二线城市降幅最大，反映政策调控方向由增量供应转向优化存量。
• 图8（第4页）：土地收储规模大幅增长，4月公告收储面积与金额均呈爆发式上升，反映政策侧重存量盘活。
• 图9（第4页）：140平米以上住宅成交份额占比显著增长，需求升级趋势明显。
• 图10（第5页）：住宅项目底线要求提升，涵盖层高、隔音、电梯、暖通、适老等方面，体现向高品质、舒适智能住宅转型。
• 图11~14（第5页）：展示我国“三新”经济比重上升、城镇化率提升、人口出生率与适龄购房人口占比下降等宏观背景，为房地产结构调整和市场长期变化趋势提供依据。
• 图15、16（第6页）：社会零售消费总额同比增速提升及线下消费比重增长，反映疫情后消费回暖和线下零售体验优势。
• 图17、18（第6~7页）：消费REITs发行规模及华润置地REITs运营图，显示REITs在实操中完整覆盖投融建管退链条，对商业地产长期运营及资金运作意义重大。
• 图19~22（第7页）：头部商业地产运营商出租率、开业面积、租金收入和毛利占比均呈稳步上升趋势，运营业务利润贡献显著。
• 图23~25（第8页）：头部物业企业营收增速、现金流覆盖和分红比例均良好，体现物业服务业务现金流稳健及资本市场认可度。

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4. 估值分析

报告原文未显著涉及具体估值模型或目标价详细计算，更多偏重政策和行业趋势分析，结合定性与定量市场面数据。但通过多处提及，报告投资建议明确看好具备运营+服务业务能力的核心龙头房企，因其多元业务模式的稳定现金流及价值成长潜力。

REITs的推广显示出业内对商业地产和物业运营资产价值的资本认可，有助于房企估值结构优化。

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5. 风险因素评估

作者明确指出四大主要风险：

• 行业政策落地不及预期：若政策力度不足或实施出现偏差，市场回稳进程可能受阻。

- 盈利能力继续下滑：如果市场销售不佳，房企盈利下降压力加大。

• 销售不及预期：商品房销售回暖不及预测影响现金流和财务稳定。

- 资产减值风险：地产项目或存量资产面临价值回落，可能引发减值压力。

报告未详细展开对应缓解策略，但风险揭示表现谨慎，暗示政策延续稳定是关键。

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告对政策的持续发力持乐观态度，但多依赖于政策能有效执行，实际操作中政策传导和地方政府执行力度差异可能存在变数。
• 核心城市市场的强势表现与整体70城表现强弱不一，部分三四线城市楼市表现相对疲弱，报告对此差异关注不足，可能低估区域市场分化风险。
• 报告提及房贷利率处于历史最低水平，然而未来资金成本和外部宏观经济冲击仍存在不确定性，是否能持续低位尚需观察。
• 对REITs模式的鼓励是一大亮点，但长期推动机制、二级市场接受度和资产运营效率等仍需行业进一步验证。
• 报告强调“开发+持有+服务”综合商业模式，但过渡期可能存在调整阵痛和资本压力，部分中小房企转型难度可能较大未充分讨论。

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7. 结论性综合

总体来看，东兴证券的这份《房地产行业2025年中期展望：止跌回稳，提质向新》报告系统梳理了自2024年“926”中央政治局会议以来房地产政策的演进与市场反应，充分证实房地产市场整体步入止跌回稳阶段，尤其在核心一二线城市表现更为突出。

报告揭示的深刻趋势包括：

• 中央政策以“促进房地产止跌回稳”为主线，高举城市更新与高品质住房供给两大旗帜；

- 全国范围内限购限售政策大幅放松，房贷利率创历史最低，极大降低购房门槛；

• 土地供应量明显下降，而土地收储规模大幅提升，反映供给侧结构优化；

- 楼市成交结构向改善型需求和大户型转型，住宅品质标准提升确保“好房子”建设；

• 传统依赖高杠杆高速周转的房地产开发增长模式逐渐退出，市场向品质经营、存量提质转变；

- 房企构建“开发+持有+服务”多元化商业模式，通过商业地产以及物业管理等资产运营业务，实现经营现金流稳定和风险分散；

• 消费REITs的推广和商业地产运营的高出租率和毛利率提升，彰显轻资产运营和资本市场赋能趋势；

- 物业服务收入保持增长，现金流稳健且高分红显著增强行业吸引力。

数据和图表均支持以上论断，核心城市房价指数涨幅、销售额同比收窄跌幅、房贷利率走势以及商业地产及物业服务营收与财务指标均体现行业回稳与提质升级的趋势。

投资建议中强调关注在核心一二线城市具备运营能力和商业模式创新能力的龙头房企，这些企业通过有效整合开发与经营业务，将更加具备抗风险能力和价值创造力。

同时，报告也明确提醒政策落实不及预期、盈利能力持续滑坡、销售业绩不佳和资产减值这几大风险，提醒投资者需关注宏观政策和行业基本面动态。

综上，报告基于详实数据和系统分析，判定中国房地产行业正由增量大规模建设向存量提质和多元业务经营稳步转型，止跌回稳进程确立，未来提质向新和转型升级趋势将成为行业主旋律。[page::0-8]

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报告图片索引示例：

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（仅示例，全文包括所有图表均已详尽解读）

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备注：全文所有关键论断均对应报告原文页码归属，方便溯源确认。[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8]

报告