公司定位及主营业务概述 [page::0][page::4][page::10]

• 专注高分子助剂（相容剂、增韧剂）及功能高分子材料（粘合树脂、功能母料等）的研发生产。

- 国家级“专精特新”小巨人企业，拥有51项发明专利，自主产品可比肩进口高端同类。

• 产品广泛应用于汽车轻量化、电子电器、线缆、复合建材、阻隔包装及光伏组件等行业。

- 技术团队依托中科院博士及多项国家级科研平台，持续研发新品，获得多项荣誉奖项。

财务表现与估值分析 [page::1][page::2][page::3][page::7][page::8][page::9]

| 会计年度 | 2022 | 2023 | 2024 |
|--------------|------------|------------|------------|
| 营业收入(亿元) | 5.56 | 5.69 | 6.11 |
| 同比增长(%) | 5.02 | 2.44 | 7.26 |
| 归母净利润(万元) | 2,186.5 | 4,980.8 | 5,594.1 |
| 同比增长(%) | -9.45 | 127.8 | 12.31 |
| 综合毛利率(%) | 12.03 | 16.85 | 17.05 |

• 2022-2024年收入及净利润稳健增长，毛利率显著提升，主要受高毛利率高分子助剂产品收入占比提升及成本优化影响。

- 2024年市值5.89亿元，预测市盈率仅10.53倍，显著低于同行且具成长性，存在估值折价。

• 与瑞丰高材、鹿山新材、汉维科技、呈和科技等行业可比企业估值对比，公司处于中低估值区间。

市场环境与行业前景 [page::12][page::13][page::14]

• 2021年全球高分子助剂市场规模1103亿美元，8年CAGR达21.65%，中国市场2020年规模约74亿美元，预期2026年达98亿美元。

- 中国塑料改性化率由2011年的16.3%增长至2022年23.6%，仍低于全球近50%水平，增长空间广阔。

• 粘合树脂（热熔胶）市场近年来持续增长，2022年规模约253.2亿元，年均复合增速8.01%，主要应用多样，涵盖光伏、包装、汽车等多个领域。

产品竞争力与客户资源 [page::5][page::6][page::10]

• 公司技术领先，首批实现相容剂国产化，部分产品性能与进口相比有竞争优势。

- 主要客户涵盖金发科技、普利特、LG化学、博禄、巴斯夫等国内外龙头企业，客户资源优质且稳定。

• 通过直销模式和ERP/MES/PLM等信息化系统支持，提升销售及生产运营效率。

募集资金及未来发展规划 [page::11]

• 募集资金总计逾10.6亿元，重点用于功能高分子材料生产线扩产（增加产能3万吨）及研发中心建设。

- 产能扩增及研发投入助推公司技术与产品创新，巩固市场领先优势，提高盈利能力。

【山证新兴产业研究报告深度解析——能之光（920056.BJ）】

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一、元数据与报告概览

• 标题：新股覆盖-能之光（920056.BJ）：高分子助剂及功能高分子材料领域的“专精特新”小巨人

- 作者及机构：盖斌赫，山西证券研究所

• 发布时间：2025年8月22日 08:45 上海

- 研究对象：能之光公司，专注于高分子助剂及功能高分子材料研发生产

• 核心论点：

- 能之光作为国内较早实现相容剂国产化的企业，凭借强大的技术研发实力和优质产品，市场领先，2024年相容剂市场占有率约8.07%。
- 高分子助剂及功能高分子材料行业全球增长迅速，国内市场潜力巨大，中国塑料改性化率虽提升但仍低于全球平均，有较大成长空间。
- 公司主营业务营收与净利润持续增长，2024年营业收入约6.11亿元，归母净利润约5594万元，2024年市盈率10.53倍，较估值较高的同行具一定折价空间。
- 给予公司积极评价，认为其具备“专精特新”优势，技术创新能力强，客户资源优质，推荐关注。

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二、逐节深度解读

1. 投资要点

• 关键内容总结：

- 公司主营包括相容剂、增韧剂、粘合树脂，凭借技术研发与产品优势占据国内相容剂市场领导地位（市场规模占比8.07%）。
- 全球市场层面，2021年高分子助剂市场达到1103亿美元，且复合年均增长率21.65%。
- 国内塑料助剂规模增长放缓但保持稳健，2020年73.9亿美元，预计2026年达到97.81亿美元，年均增长4.78%。
- 下游应用多元且增长强劲，涵盖汽车（新能源汽车轻量化）、线缆（阻燃）、光伏等领域，持续推动高分子材料向高性能、环保、专业方向发展。
- 公司拥有51项发明专利，客户囊括国内外大型企业，并具备较强市场拓展优势。
- 财务方面，2022-2024年收入稳步增长，净利润增长显著，2024年市盈率仅为10.53倍，远低于同行，具有投资吸引力。

• 推理依据：

- 结合全球与中国市场数据，分析行业成长空间与公司市场地位。
- 公司技术创新和自主研发能力作为长期成长驱动力，同时结合优质客户资源保证销量稳定。
- 估值对比同行业，显现市场对公司股票定价有一定折价，存在潜在价值释放空间。

• 关键数据：

- 2022-2024年收入分别为5.56亿、5.69亿、6.11亿元[亿元以下单位均换算为万元详述后文]。
- 2024年相容剂市场中公司占比8.07%。
- 公司专利51项，2024年净利润5594万元。
- 2024年市盈率10.53倍，远低于同行25倍以上至百倍左右不等估值。

• 财务预测依据：

- 公司基于已有技术与产品线稳步拓展，结合行业市场持续扩张，下游应用需求旺盛，推动业绩的稳健增长。

2. 风险提示

• 涉及原材料价格波动、行业竞争、宏观经济周期、客户开拓不足、税收优惠政策不确定性、研发人员流失、技术泄密或被侵权、房地产回购及瑕疵等风险。

- 风险强调对公司经营及盈利能力造成不利影响，提示投资者关注不确定性。

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3. 财务数据与估值分析

• 财务数据（单位：百万元）：

- 营业收入从2020年445.04百万增长至2024年610.54百万（约6.10亿元），增长明显但增速趋势放缓（年增5.02%、2.44%、7.26%）。
- 净利润波动较大，2021年大幅下滑63.36%，2023年大幅回升127.8%，2024年保持正增长12.31%，2024年净利润55.94百万（5594万元）。
- 毛利率有所走高，从2022年12.03%提升至2024年17.05%。
- EPS和ROE提升趋势对应归母净利润增长。

• 估值对比：

- 选取瑞丰高材、鹿山新材、汉维科技、呈和科技作为可比公司，均为功能助剂及高分子材料领域企业。
- 这些企业2024年PE分别约为25倍至85倍，平均约为25.75倍，明显高于能之光10.53倍PE。
- 行业同类公司毛利率范围较广，能之光毛利率处中游水平，体现盈利品质稳定。

• 估值推导逻辑：

- 基于可比公司估值，能之光当前估值偏低，存在市场估价折价，结合业绩成长性，具有投资吸引力。
- 估值考虑其成长性、市场占有率及技术含量，折价可能反映市值规模较小等因素。

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4. 公司业务与市场定位

• 业务构成：

- 以高分子助剂占主营业务收入95%以上，功能高分子材料为辅。
- 主要地区市场为华东（超过65%销售占比），境外销售虽比例较小但逐年提升（2024年达4.12%）。

• 产品与技术特色：

- 产品种类齐全，300多个自有牌号，覆盖相容剂、增韧剂、粘合树脂、光伏胶膜等。
- 技术实力强，依托国家级研发中心、博士后工作站和院士站，拥有多项国家资质和荣誉。
- 技术创新不断，产品部分可媲美进口品牌。

• 客户结构：

- 拥有金发科技、普利特、LG、博禄、巴斯夫等国内外知名客户，具备稳定且优质客户资源。

• 市场定位：

- 公司定位于“专精特新”小巨人，专注细分市场高质量产品。
- 应用领域涵盖汽车轻量化、线缆环保材料、电子电器、复合建材等关键增长行业。

• 销售模式：

- 直销为主，重视技术交流与客户产品定制化，确保客户黏性与产品适配度。

• 技术与管理创新：

- 公司信息化管理成熟，整合ERP/MES/PLM/CRM/OA系统，实现生产制造及客户信息数字化，提升管理效率，降低成本。

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5. 募集资金运用计划

• 项目一：功能高分子材料扩产项目

- 计划投资9,116.60万元，建设15条生产线，投放264台套自动化设备及MES信息化管理系统，扩产30,000吨功能材料。
- 聚焦低VOC功能化材料、粘合树脂、功能复合材料，着力提升产能与市场份额。
- 投资周期约2年。

• 项目二：研发中心建设项目

- 投资3,541.85万元，强化研发平台与技术创新，聚焦新技术及新材料开发。
- 投资周期约3年。

• 目的：

- 提升公司产能及自主研发能力，增强行业领先地位并促进未来持续成长。

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6. 行业分析与市场前景

• 产业链结构：

- 高分子助剂主要涉及相容剂、增韧剂及其他助剂，用于改性塑料生产。
- 功能高分子材料（粘合树脂、功能母料）用于复合材料和功能膜。
- 下游涵盖汽车、线缆、电子电器、复合建材、阻隔包装和光伏组件等多领域。

• 全球及中国市场趋势：

- 全球高分子材料助剂市场规模2021年达1103亿美元，2013-2021年复合增速21.65%。
- 塑料助剂作为细分市场增长稳定，2023年全球规模约581亿美元，预计年均增长4.55%。
- 中国市场经历50余年发展，2020年规模73.9亿美元，预计2026年达到98亿美元，持续增长。
- 中国塑料改性率2022年达到23.6%，较2011年16.3%大幅提升，但仍远低于全球近50%的水平，潜在提升空间大。

• 细分产品表现：

- 相容剂市场规模2024年预计71.3亿元，公司占比约8.07%。
- 粘合树脂作为热熔胶的核心组成部分，其市场规模与销量近年快速增长，市场应用广泛，年均复合增长率8%以上。
- 热熔胶广泛应用于光伏胶膜、阻隔包装，逐步向汽车制造、电子电器、建筑材料等拓展。

• 市场驱动因素：

- 下游终端行业对高性能、环保及特种功能塑料需求增长。
- 政策导向与环保要求推动材料升级，特别新能源汽车轻量化、电子产品环保要求提升等。

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三、图表深度解读

图1、图2（第3页）

• 展示可比公司瑞丰高材、鹿山新材、汉维科技、呈和科技及能之光历年营收及归母净利润。

- 能之光营收规模最低，但净利润增速领先，2024年净利润位列次高，表明利润率提升显著。

• 融合营收与利润表现，公司虽起点较低但盈利能力成长性突出。

图3（第4页）

• 可比公司毛利率对比，能之光毛利率自2022年起持续提升，至2024年达17.05%，处于行业中上水平。

- 行业毛利率波动与公司产品结构、市场定位密切相关，毛利率提升反映公司优化销售结构和成本管控。

图4（第4页）

• 说明能之光产品涵盖范围广泛，优势突出，应用于汽车、电子、线缆、复合建材、阻隔包装、光伏组件等主要细分领域。

图5、图6（第5-6页）

• 图5展示公司业务战略、研发创新、品质保障良性循环关系及覆盖的终端市场。

- 图6列出国内外主要客户与合作伙伴，包括多家行业巨头，体现公司客户基础扎实。

• 公司股权结构图表清晰呈现控股股东与实际控制人张发饶持股及控制比例，体现公司治理结构稳定。

图7-10（第7-9页）

• 图7展示公司收入构成（高分子助剂占主导），图8按区域划分销售，华东为核心市场，境外销售逐年增长。

- 图9表示公司营业收入2020-2024年稳步增长趋势，增速波动符合行业及市场特点。

• 图10体现归母净利润稳步提升，2023年增速爆发式增长。

- 毛利率净利率图（图11）表明2023年毛利率大幅提升，净利率也同步改善，反映成本控制和产品结构优化成效。

图12-17（第12-15页）

• 产业链示意图清晰表达公司定位和上下游关系。

- 全球及中国高分子助剂市场规模逐年扩大，数据来源权威，体现行业高速增长的趋势。

• 中国塑料助剂市场体量逐步逼近百亿美元，改性塑料比例持续提升，存在明显成长空间。

- 相容剂及粘合树脂等产品需求基于终端应用广泛且多元，下游应用景气度持续。

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四、估值分析

• 采用可比公司PE估值法对标，选择结构及应用类似的瑞丰高材、鹿山新材、汉维科技、呈和科技为参照。

- 这些公司2024年PE区间及均值（去除极端值）25.75倍，比能之光10.53倍显著偏高。

• 分析基于盈利能力、成长性与市场规模综合考虑，能之光目前处估值折价状态，未来存在估值提升潜力。

- 折价可能因公司体量较小和初期爆发性成长预期不及大公司。

• 募集资金投入扩产及研发，或为未来估值改善提供支撑。

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五、风险因素评估

• 原材料成本波动可能对毛利率产生压力，尤其对依赖聚烯烃类原材料的企业敏感。

- 行业竞争激烈，尤其进口品牌及大型企业技术升级加速，市场份额面临压力。

• 宏观经济因素如周期波动影响下游需求，存在业绩波动风险。

- 新客户开拓成效不及预期或限制市场扩张。

• 政策税费优惠可能出现调整。

- 研发人员流失与技术泄密风险，核心竞争力维护困难。

• 特殊风险包括赣州厂房回购及资产瑕疵相关财务风险。

- 报告提示均有强调，但未提供具体缓解措施，投资者需关注管理层应对能力。

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六、批判性视角

• 公司收入与盈利稳步提升，但营收绝对规模仍小，市场占有率仅约8%且主要集中于相容剂，存在集中风险。

- 毛利率虽逐年升级，但仍低于部分竞争对手，显示盈利质量有待提升。

• 估值折价或反映市场对规模、成长可持续性的观望态度。

- 风险提示全面，但对缓解策略阐述不足，可能投后治理及执行力存在隐忧。

• 报告中多使用积极措辞，如“行业领先”、“专精特新小巨人”，可能存在一定的推介倾向。

- 市场扩张与估值提升强依赖深度研发及客户关系维护，具体能力尚需市场检验。

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七、结论性综合

本文对能之光的研究报告进行了详尽剖析：

• 能之光定位于高分子助剂与功能高分子材料细分领域，专注于相容剂、增韧剂、粘合树脂等产品，技术水平先进，拥有51项核心发明专利和多项国家级荣誉资质。

- 公司占据行业领先地位，旗下相容剂产品2024年市场占比达到8.07%，凭借多元且性能优异的产品线，赢得国内外众多优质客户支持，业务涵盖汽车、电子、线缆、光伏、复合建材等多个增长领域。

• 财务表现稳健，2020-2024年营业收入和归母净利润呈稳步增长，尤其净利润增速显著，毛利率逐年提升至17.05%，显示盈利质量改善。公司2024年市盈率10.53倍，较可比公司明显折价，有估值潜力。

- 行业全球增长迅速，助剂和功能高分子材料需求受益于塑料改性、轻量化和环保趋势持续拉动，尤其中国市场的改性塑料率仍有大幅提升空间，为公司未来业绩增长提供坚实基础。

• 公司募集资金投向功能材料产能扩张与研发中心建设，充分体现其技术驱动成长战略，有助于扩大市场份额和提升技术壁垒。

- 风险方面，原材料价格波动、行业竞争激烈、宏观下行压力及核心技术安全等都不容忽视，需密切关注公司管理水平与市场环境的变化。

• 报告整体信息详实，图表丰富，系统呈现公司多维度优势及市场空间。图表清晰揭示公司业绩趋势、行业规模及估值对比，支撑结论合理。

- 在当前行业及市场环境下，能之光被定位为国内高分子助剂及功能高分子材料领域的“专精特新”代表企业，综合实力突出，成长潜力较大，具备较高投资价值，适合长期关注。

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图表引用展示示例

• 图1（可比公司营收趋势）：

• 图2（可比公司净利润趋势）：

• 图11（公司毛利率与净利率发展）：

• 图13（全球高分子材料助剂市场规模）：

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综上所述：

能之光凭借自主研发领先技术、成熟客户体系和深厚市场潜力，财务表现稳健且处于较低估值区间，投资价值显著。其对高分子助剂及功能高分子材料行业的深耕，结合募集资金对产能和研发的加大投入，奠定未来成长基础。但需关注行业波动、技术竞争和宏观风险对公司发展的潜在影响。

本报告提供了对能之光业务、财务、行业及风险的系统剖析，图表详实，有助于投资者全面理解公司优势和挑战，支持审慎且积极的投资决策。

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