市场回顾及指数表现 [page::2][page::3]

• 过去一周主要指数全面下跌，创业板跌幅最大达2.79%，中小板指和中证500跌幅超过1%。

- 行业方面，银行、有色金属、煤炭和房地产表现相对坚挺，轻工制造、医药、电子元器件等行业下跌较多。

股票相关性与估值差异趋势 [page::4][page::5]

• A股股票两两收益相关性中位数近一年来持续下降，短期内进一步下降，反映选股机会减少。

- 国证1000和2000指数的估值差持续缩小，说明不同市值段估值趋同，选股难度提升。

因子表现与风格分析 [page::5][page::6][page::7][page::8]

• 价值因子表现强势，有6个价值相关因子进入表现前十，如市净率（BPLR）、营业收入公司价值比（Sales2EV）、单季度市盈率（EPSQ）。

- 成长因子表现相对弱势，单季度利润同比增长率和营业收入同比增长率表现后十。规模因子表现最差，多空收益率达-1.96%，小盘股回撤持续。

• 技术类因子突出，过去20日换手率（TurnoverAvg20D）和240日已实现波动率（RealizedVolatility240D）排名前列，低波动低换手策略短期表现强。

- 过去三年主要风格因子中，交易行为因子年初至今收益率最高（29.55%），规模因子累计表现最差（-31.07%）。

本周市场观点与投资建议 [page::9][page::0]

• 市场短期调整，风险偏好明显下降，主流风格因子表现分化，价值因子延续强势，成长因子弱势突出。

- 规模因子（小盘股）持续回撤，资金对优质白马股质量因子ROA等进行了获利了结。

• 建议价值成长维持均衡偏成长配置，大小盘维持均衡配置以应对当前波动格局。

价值因子延续强势，小盘股回撤仍在继续 —— 兴业证券研究报告详尽分析

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1. 元数据与报告概览

• 报告标题：价值因子延续强势，小盘股回撤仍在继续

- 分析师：任瞳（rentong@xyzq.com.cn）

• 发布机构：兴业证券研究所

- 发布日期：2017年11月26日

• 主题：股票市场因子表现、风格轮动及投资策略建议，重点分析价值因子和规模因子的市场表现与波动，关注短期风险偏好下降和小盘股调整情况。

核心论点与投资观点

• 短期市场调整后，整体市场风险偏好下降，市场对确定性成长型个股的性价比认可度提升。

- 价值因子继续保持强势，尤其是市净率、市盈率和销售收入与企业价值比等指标表现领先。

• 规模因子表现持续低迷，小盘股回撤显著，多空组合收益率为-1.96%。

- 技术类因子如换手率和波动率呈现强势，且短期内低波动低换手个股表现优异。

• 综合判断，建议价值和成长维度保持均衡偏成长配置，规模维度维持均衡配置。[page::0,9]

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2. 报告正文逐节分析

2.1 市场回顾

• 主要市场指数全线下跌：上证综指跌0.86%，沪深300跌0.40%，深证成指跌1.10%，中证500跌1.32%，中小板指跌0.90%，创业板指跌幅最大，达2.79%。

- 行业表现分化明显：银行、有色金属、煤炭、房地产与国防军工行业表现相对居前，轻工制造、餐饮旅游、医药、电子元器件、食品饮料则表现较差。年初以来，纺织服装行业累计跌幅最大，达22.13%。

• 该阶段市场整体情绪偏弱，行业风格轮动明显，偏防御板块表现优异。[page::2,3]

2.2 选股机会及估值差异

• 股票收益率相关系数中位数持续下降（图5），表明个股间相关性减弱，市场环境下选股机会减少。

- 国证1000与国证2000估值差（图6、7、表7、8）均有所下降，估值差的收窄进一步印证短期内选股空间有限。

• 估值差解释为优质大盘蓝筹与小盘成长股之间的估值分歧呈收敛态势，暗示资金面对部分小盘股的谨慎态度。[page::4,5]

2.3 因子表现分析

• 本周价值因子继续占据表现优势，6个在前十的表现最好因子属于价值范畴，比如市净率（BPLR）、营业收入企业价值比（Sales2EV）、单季度市盈率（EPSQ）。

- 成长因子中，单季度营业利润同比增长率（GQOpEarnings）和营业收入同比增长率（GQSale）表现滞后。

• 规模因子持续低迷，流通市值对数因子（LnFloatCap）位列表现倒数第一，反映出小盘股的持续回撤。

- 技术因子表现强劲，过去一个月的日均换手率（TurnoverAvg20D）和过去一年已实现波动率（RealizedVolatility240D）排名前两位，代表资金偏好流动性好、波动适中的股票。

• 多空组合收益率数字显示：价值因子本周涨1.00%，成长因子略微下跌-0.09%，规模因子跌-1.96%，情绪和交易行为因子均正向表现，反转因子涨0.77%[page::0,5,6,7]

2.4 行业中性因子表现及长期趋势

• 过去三年，交易行为因子累计收益29.55%，规模因子累计收益-31.07%，显示中长期资金持续偏向交易行为与动量风格，规避规模因子中的小盘股风险。

- 价值因子长期上涨趋势明显，成长因子表现次之，情绪因子随时间波动但逐步稳定，反转因子周期性波动中表现优异，规模因子表现波动剧烈但长期偏弱。

• 这说明资金面长期更青睐估值切实较低且资金行为活跃的股票，同时规避小盘股票的潜在高风险。

- 该观察符合短期市场风险偏好的整体下滑和投资者谨慎态度。[page::7,8]

2.5 市场交易情况与资金流向

• 两市成交额小幅缩减，日均成交约5220亿元，表明交易量未显著放大或萎缩，市场保持活跃但未见明显方向。

- 融资余额小幅上升至10315亿元，指示杠杆资金仍在延续参与市场，但整体风险偏好不高。[page::9]

2.6 投资建议

• 依据短期内风险偏好下降，价值与成长维度均衡偏成长配置；大小盘股维持均衡配置。

- 重点关注确定性成长标的的性价比，其抗跌能力相对较强。

• 鉴于小盘股持续回撤，谨防其流动性和风险放大。

- 同时关注技术因子的信号，优先考虑低换手率、低波动性的优质个股。 [page::0,9]

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3. 图表与数据解析

图1&2（第2页）- 主要市场指数本周及年初以来表现

• 内容说明：图1显示本周各大市场指数均为负收益，创业板跌幅最大（-2.79%），沪深300降幅最小（-0.40%）。图2年内表现显示沪深300累计涨逾20%，中小板指表现次之，创业板近9%跌幅。

- 解读：短期市场普遍承压，创业板抗风险最弱，体现了成长股和小盘股的波动风险，高估值板块回调压力显著。

图3&4（第3页）- 行业指数本周及年初表现

• 内容说明：图3周度涨跌分化，银行、有色金属等资源类行业上涨，食品饮料、医药等消费、科技板块回落严重。图4年初以来，家电、食品饮料涨幅领先，纺织服装、传媒跌幅居前。

- 解读：部分防御和周期行业短线表现优于成长和消费板块，市场情绪向价值和行业轮动板块迁移。消费受政策、需求放缓影响面临调整。

图5-7（第4-5页）- 个股相关系数及估值差

• 内容说明：图5显示个股间两两相关系数的中位数呈下降趋势，表明市场分化加剧。图6、7两大指数估值差逐步走低，显示成长与价值之间的估值差距收敛。

- 解读：市场整体波动性加大，选股难度提升，现金流稳定的蓝筹逐渐受到青睐，小盘成长性估值压力加大。

图8-10（第6-7页）- 因子表现及滚动趋势

• 内容说明：图8展示本周表现最优因子以技术与价值因子为主，规模因子表现最弱。图9、10股因子滚动趋势显示价值因子持续上扬，成长和技术指标波动较小，规模因子持续下滑。

- 解读：反映资金流向理性，偏好波动适中、有确定性基本面支撑的股票。规模因子弱势支撑了小盘回撤趋势。

图11-13（第7-8页）风格因子过去三年表现

• 内容说明：长期数据显示，价值风格表现最稳健，规模因子长期累计表现负面，交易行为因子表现优秀。

- 解读：市场结构性分化明显，投资者长期偏好价值与动量组合，避免集中持仓小盘股的风险。

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4. 报告中的风险评估与潜在注意事项

虽然报告没有专门风险章节，但从因子表现和市场动态可以推断：

• 小盘股投资风险加大：小盘股规模因子表现长期差且近期回撤，反映流动性风险和价格波动风险较高。

- 市场整体风险偏好下降：短期调整可能引发估值重估，投资者情绪波动，部分高估值成长股和质量因子如ROA出现回撤。

• 资金面谨慎情绪显现：融资余额虽小幅增加，但成交量未显著扩大，说明资金入场意愿有限，市场不排除波动加剧可能。

- 选股难度加大：个股两两相关系数下降，市场分化加剧，选股空间有限，需加大因子研究和资产配置的精细度。

• 技术因子持续活跃但可能存在反转风险：强换手和低波动个股表现较好，但短期内需警惕资金获利了结导致技术因子快速逆转风险。

报告建议风险缓释体现在资产配置层面，鼓励维持均衡配置，追求价值与成长的合理搭配，避免盲目追逐小盘和高波动股票。[page::0,5,9]

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5. 报告自身分析与评价

• 数据详实，结构清晰：报告以市场表现-因子表现-风格趋势-投资建议的典型结构展开，结合多类因子及行业指数数据，内容系统全面。

- 因子定义完整透明：报告末尾详细列举因子定义，便于投资者理解每一因子的经济含义和计算方式。

• 观点保持客观，谨慎中性：无过度乐观或悲观论调，重视风险提示，观点基于数据分析，体现了较强的研究严谨性。

- 数据时间窗适中：使用一周内表现结合三年滚动趋势，兼顾短、中期趋势判断，增强判断的稳健性。

• 尚缺估值模型细节：虽涉及估值差，但未直接提供DCF或市盈率等估值目标价格的计算，投资建议更偏向因子风格配置而非个股定价，符合策略研究定位。

- 暂无细分行业或个股推荐：聚焦宏观风格与因子分析，便于跟踪整体风格轮动，但限于实用层面，缺少具体操作指引或细分行业配置建议。

• 声明合规完整：包含详尽的免责声明及分析师独立性声明，体现专业合规要求。

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6. 结论性综合

本报告系统梳理了2017年11月下旬中国A股市场主要指数、行业表现与因子风格动态。核心结论指向价值因子持续成为市场获利主线，尤其是估值合理的低市净率、合理市盈率和经营现金流强的股票占优；而规模因子则持续被资金回避，小盘股走弱，短期下跌压力依然显著。技术因子如高换手率和适度波动在近期成为资金青睐对象，反映市场风险偏好降低的特征。

报告的图表细致呈现了市场指数和行业涨跌、估值差异趋势、因子表现排名及历史滚动趋势。这些数据支持了价值因子相对强势，规模因子弱势持续，且整体风险偏好短期内有所回落的观点。资金流向数据和融资余额变动同样印证市场处于调整震荡阶段，投资者偏好趋于理性。

因此，研究建议投资者在保持均衡的风格配置基础上，适度提升成长类、确定性强的个股权重；周全控制投资组合的小盘股风险敞口，关注做空风险与流动性风险。整体策略体现了“均衡偏成长，大小盘均衡”的稳健姿态，适合当前修正背景下的波动管理需求。

报告架构严谨，数据翔实且因子涵盖全面，适合用作风格轮动和多因子策略研究的基础性参考文献，为投资者提供了清晰的市场风格变化脉络及因子收益表现信号，具备较高的实操指导价值和策略制定参考意义。

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附录

• 报告中主要图表引用：

- — 主要市场指数本周收益率
- — 主要市场年初至今累计表现
- — 行业指数本周涨跌幅
- — 行业指数年初至今表现
- — 个股相关系数中位数（一年）
- — 国证2000估值差趋势
- — 因子本周表现排名
- — 因子滚动52周表现（表现最好）
- — 因子滚动52周表现（表现最差）
- — 价值、成长、情绪等风格因子过去三年表现
- — 反转与交易行为因子表现趋势
- — 规模因子长期表现趋势

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（全文引自兴业证券，页码对应见溯源标记）

报告