2024年转债信用冲击的背景与原因分析 [page::0]

• 2024年6-8月转债市场信用冲击，核心原因在权益市场持续低迷，而非仅评级下调。

- 2024年6月共有40只转债评级被下调，远高于2022年和2023年同期，但前两年未引发冲击。

• 权益市场退市规则趋严，正股上涨预期下降，转债供需失衡导致大面积跌破面值。

- 投资者过度悲观导致转债被错误定价。

评级下调的主要驱动因素及市场影响 [page::0]

| 评级下调理由 | 内容描述 |
|----------------------|----------------------------------------------------|
| 行业景气度下降 | 行业格局恶化，盈利能力恶化，商誉与存货减值风险上升 |
| 盈利能力恶化 | 连续亏损或亏损幅度加大，影响偿债能力 |
| 偿债指标较差 | 高负债率及较高资本支出预期，偿债压力加大 |
| 负面风险事件 | 实控人风险、股权质押、内控风险等事件增加信用风险 |

• 2024年评级下调数量显著增加，主要受新国九条及退市新规影响，引发市场担忧。

- 评级机构更重视转债偿债能力，调整评级更为谨慎。

2025年转债市场信用风险展望与投资建议 [page::0]

• 正股退市风险整体可控，转债平价支撑能力较强。

- 2025年内到期转债偿债压力有限，信用冲击风险大幅减弱。

• 投资者信用风险认知更加理性，悲观情绪有所缓解。

- 建议重点关注偿债能力指标、资本结构、外部评级及外部支持，合理评估信用风险。

风险提示 [page::0]

• 理财赎回风险

- 转债转股溢价率压缩风险

• 正股表现不及预期风险

《国泰海通｜固收：转债市场信用冲击风险可控》报告详尽分析

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1. 元数据与报告概览

• 报告标题：国泰海通｜固收：转债市场信用冲击风险可控

- 发布机构：国泰海通证券研究

• 发布时间：2025年5月27日

- 主题：中国可转债市场信用风险分析，聚焦2024年至2025年转债信用冲击的成因评估及未来风险趋势预测。

核心论点：

报告围绕近年中国转债市场中信用冲击展开分析，指出：

• 2024年6-8月转债市场发生的信用冲击并非纯粹由评级下调引发，而是权益市场持续弱势导致深层次影响。

- 2025年转债市场的信用风险大概率可控，转债对应正股退市风险有限，且偿债压力不大。

• 建议投资者依据偿债指标、资本结构及外部评级等多维度评估转债信用风险。

- 同时提示理财赎回风险、转股溢价压缩及正股表现不及预期风险。

总体报告对转债信用风险持审慎乐观态度，提示市场继续关注潜在风险但短期内信用冲击难重演。[page::0]

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2. 逐节深度解读

2.1 报告导读与信用冲击回顾

关键论点总结：

• 2024年转债信用冲击始于6-8月，期间有64只转债遭评级下调，6月达到最高峰40只，远高于2022年和2023年同期。

- 评级下调是诱因，但真正原因是权益市场持续下跌，包括退市规则趋严和转债生命周期内完成转股的难度提升。

• 转债市场价格中枢普遍走低，平价支撑能力弱化，叠加大量转债到回售期或到期，市场定价锚失效，导致供应需求失衡，出现超卖现象和价格误判。

推理及数据支撑：

• 2024年共有64只转债被降级，6月高峰40只，数据明显高于前两年（2022年6月25只，2023年6月26只）但并未引发当时的市场恐慌，这反映了评级下调本身并非信用冲击的核心因素。

- 权益市场自2022年至2024年持续弱势，从市场生态及转债自身属性角度加剧了信用事件的爆发条件。

• 新国九条和退市规定加严，加剧投资者对退市风险的恐慌，具体体现在正股退市风险的升高影响转债定价。

核心风险分析部分给出多因子降级理由：

• 行业景气度恶化。

- 持续巨亏及隐含商誉减值等利润侵蚀因素。

• 偿债能力弱，资本开支压力。

- 特殊事件如实控人法律风险、内控问题、股权质押等负面因素。

这套机制表明评级调整基于多维度因素，有助于解释评级下调的多样化背景。[page::0]

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2.2 2025年风险展望及投资建议

风险可控性逻辑：

报告基于四大理由强调2025年信用冲击难重演：

1. 转债正股退市风险总体可控：受监管趋严影响，退市风险虽然存在但可预见且被市场充分定价和准备。
2. 转债平价支撑能力增强：目前整体平价处于较强支撑区间，有助于稳定转债价格水平。
3. 偿债压力有限：2025年到期转债数量及偿债压力有限，不会引发集中偿债风险。
4. 市场认知度提升，投资者风险意识更强：经历2024年冲击后，市场已较成熟，信用风险调整反应更为理性。

此外，建议从偿债能力指标（如利息保障倍数）、资本结构稳定性、外部评级及其展望、是否有外部支持，以及转债存在下修条件等维度综合衡量个券的信用风险。这为投资者提供了实操层面的风险筛选框架。

风险提示：

• 理财赎回风险：流动性层面的压力可能影响投资稳定。

- 转股溢价率压缩风险：转股获利空间收窄，影响转债吸引力。

• 正股表现不及预期：核心影响转债转股价值和二级市场波动。

这些提示补充了转债信用视角之外的其他系统性风险。[page::0]

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2.3 评级下调数量峰值与立法动因

• 2024年6月评级下调爆发是两个核心驱动因素共同作用的结果：

- 政策驱动：2024年4月发布的新国九条和《退市新规》明确加严退市标准，激发投资者对退市风险的高度警觉。
- 市场驱动：弱势的权益市场环境使得转股难度加大，评级机构对偿债能力更趋保守。

这一结论印证了市场和监管双重影响下转债信用评级调整的复杂性，也反映出评级调整不是孤立经济指标变动，而是宏观政策与市场环境共同作用的结果。[page::0]

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2.4 对比历年信用事件特征的差异

• 2022年与2023年6月分别有25和26只转债降级，但并未导致市场大规模信用冲击。

- 2024年升至64只，其中6月40只达到峰值，信用冲击形成规模远大于此前两年。

• 结合权益市场表现和政策变化解释了分歧所在，揭示转债信用冲击的条件性与环境依赖性。

此对比强调评级数量不能单一作为信用风险判断指标，必须结合市场情绪及制度环境。

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3. 图表与数据深度解读

本次报告文本并未提供具体图表或数字表格，但文本内详尽列举了评级调整数量及时间节点的关键数据：

• 评级下调数量：

- 2024年全年64只降级，其中6月最高峰40只。
- 对比2022年6月25只，2023年6月26只，明显增加。

该数据展现了信用冲击峰值时间与规模，有助于量化信用事件的阶段性与剧烈程度。

• 评级调整原因多维分析：

文本提及多种财务及非财务指标与事件作为评级调整触发因素，表明评级模型综合了盈利能力、负债水平、资本支出、内控风险等异质信息。

虽然没有图形展现，但数据的时间序列与逻辑串联已为读者提供了较全面且量化的信用风险事件脉络。

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4. 估值分析（报告内无明确估值模型）

本报告聚焦信用风险层面，未包含传统意义上估值模型（如DCF、市盈率等）分析，也未提出具体价格目标或买卖评级。

重点在于基于信用评级与市场环境的风险定性和量化过程，侧重风险管理与风险识别，属于固定收益（固收）领域的风险评估报告。

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5. 风险因素评估

报告明确提出包括：

• 理财赎回风险：可能引起资金流出压力，影响转债流动性和价格稳定。

- 转股溢价率压缩风险：市场对转股获得的收益空间预期下降，压力体现在转债价格调整。

• 正股表现不及预期：影响转债核心价值锚定，造成价格波动。

此外，政策层面对退市规则的趋严推升了转债正股退市风险，成为市场信用风险的外生推动因素之一。

作者在多处强调评级调整时考虑的偿债指标、内控风险、资本结构等微观风险点，体现了风险识别的多维度和综合性。

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告逻辑以较强的数据对比和政策环境解读为基础，较好地避免了单一因子解释转债信用冲击的偏误。

- 但“2025年信用冲击大概率不会重演”虽基于当前数据和监管环境，仍带有一定假设风险，尤其如果权益市场再次出现激烈波动，转债信用风险重新上升的可能性仍需持续关注。

• 风险提示部分简要，理财赎回风险和溢价风险基本面隐含较大不确定性，且报告未深入论述缓解措施，这为投资者风险决策留出一定不确定空间。

- 报告对评级调整的分析较详，但对评级机构自身变化（是否提高了评级标准的严格程度）未详究，这可能影响报告风险判断的外延。

• 内部无明显矛盾，但整体判断对政策和市场环境的依赖较大，说明结论随环境变化敏感性较强，投资者应警惕此模型的时效性。

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7. 结论性综合

本报告基于详实的转债市场宏观和微观信用数据分析了2024年6-8月期间爆发的转债信用冲击，从多维度因素探讨了信用冲击成因，尤其强调评级下调只是表面诱因，真实深因为权益市场持续走弱、监管趋严和转债生命周期结构性压力。

通过对比历史评级调整数量与市场反应，报告指出2024年信用冲击的独特性与特殊性，并在此基础上理性预测2025年转债信用风险可控，原因涵盖转股退市风险整体可控、平价支撑较强、偿债压力有限以及市场认知提升。

此外，报告提出了具体的信用风险衡量指标，以供投资者衡量信用风险，多角度监测风险展望，包括偿债能力、资本结构、外部评级和支持等。

风险提示完整涵盖流动性风险、收益空间压缩和关键正股表现风险，充分提醒投资者关注多重潜在风险敞口。

报告并无具体图表，但通过详尽的评级数量、政策事件时间节点和评级原因阐释，为信用风险监测提供了充分的数据背景。

总体来看，报告理性审谨，逻辑严密，视角全面，强调转债市场信用风险的阶段性特征与环境依赖性，建议投资者结合多因子指标动态评估信用风险，警惕潜在非系统性冲击。

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参考文献溯源

以上所有分析均基于报告原文内容，页码标注如下：

• 主体信用风险分析与评级数据出处：[page::0]

- 风险评估、投资建议与政策影响解析：[page::0]

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免责声明：

本分析基于提供的公开研究报告内容，未加入额外市场数据或外部观点，旨在协助理解和剖析报告全文结构与逻辑，不作为投资建议。

报告