北交所专精特新中小企业定位 [page::3]

• 北交所定位为服务创新型专精特新中小企业，是实体经济的重要补充。

- 北交所从提出到开市仅75日，体现监管改革高效执行。

• 采用注册制，推动发行定价市场化，提升资本市场服务实体经济功能。

北交所发行制度特点 [page::4][page::5][page::6]

• 多元化发行定价方式：包括直接定价、网下询价、竞价发行，包容性强。

- 高剔比例规则：网下询价“高剔”比例不低于5%，申购超15倍时不低于10%，远高于创业板和科创板，增强定价合理性。

• 战略配售名额有限，限制战略投资者获配比例，维护市场公平。

网上发行特色与中签率优势 [page::7][page::8][page::9]

• 无日均持仓市值限制，申购需全额缴付资金。

- 网上中签率显著高于科创板及创业板，例如首批新股中签率区间0.22%-1.3%。

• 顶格申购测算示例显示新股上市首日高获利率，最高收益率达3.06%。

| 股票代码 | 名称 | 网上中签率 | 申购数量上限(万股) | 冻结资金(万元) | 理论获配股数(万股) | 首日卖出收益(万元) | 收益率 |
|----------|--------|------------|--------------------|----------------|--------------------|--------------------|--------|
| 831832.BJ | 科达自控 | 1.01% | 85.5 | 1112 | 0.86 | 12.61 | 1.13% |
| 833454.BJ | 同心传动 | 0.62% | 118.75 | 469 | 0.74 | 14.36 | 3.06% |

• 北交所网上打新采取“申购数量优先、时间优先”原则，资金量大户优势明显。

北交所上市公司储备与行业分布 [page::10][page::11][page::12][page::13]

• 北交所上市门槛低，服务创新型中小企业，财务指标门槛低于双创板。

- 公司行业集中于信息技术、工业、材料及医疗保健。

• 审核通过公司数量及募集资金规模逐步增长，上市充满潜力。

新股估值与市场表现对比 [page::13]

| 板块 | 发行PE | 最新市盈率TTM |
|--------|--------|---------------|
| 主板 | 22.20 | 34.88 |
| 科创板 | 55.55 | 78.16 |
| 创业板 | 28.59 | 50.66 |
| 北交所 | 22.20 | 48.41 |

• 北交所发行PE与主板持平，估值较低，但最新市盈率较创业板稍低，市场表现相对稳健。

北交所打新策略建议与风险提示 [page::0][page::14]

• 机构投资者网下询价时，可享受10%高剔比例导致定价保守，二级市场空间较好。

- 网上申购资金需全额冻结，中签率高，尤其资金充足的投资者更有优势。

• 个人投资者应选择发行量大、中签率高且价格合理的新股参与。

- 风险提示：市场化定价下新股破发常见，需加强研究、理性参与。

北交所发行制度与打新策略解读——详尽分析报告

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1. 元数据与报告概览

报告标题：《北交所发行制度与打新策略解读》
发布日期： 2021年11月17日
作者与机构： 华安证券研究所，主要分析师炜（执业证书号：S0010520070001），联系人钱静闲（执业证书号：S0010120080059）
研究对象： 北京证券交易所（简称北交所）新股发行制度及打新策略，涵盖制度创新、市场定位及投资策略分析。

报告核心观点总结：
北交所于2021年11月15日盛大开市，定位为“专精特新”中小创新企业主阵地。其新股发行制度多样、包容且高效，允许多种定价方式（直接定价、网下询价和竞价发行），且高剔比例高于双创板块。北交所打新策略因网上申购资金需全额缴纳，配售遵从申购数量优先的规则，使资金充裕账户获益明显，网上中签率较高。机构与个人均宜积极布局打新，但需警惕新股破发及其他市场风险。整体反映北交所作为多层次资本市场体系中服务中小创新企业的新平台具备良好投资机会和制度创新优势。[page::0,3,4,14]

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2. 逐节深度解读

2.1 北交所定位（第1章）

北交所从提出到开市仅用75天，快速推进资本市场注册制改革，目标是为“专精特新”创新型中小企业服务，尊重企业成长规律，强调制度包容性。它的定位与主板、创业板、科创板和新三板形成差异化，聚焦创新型中小企业成长主阵地。

通过图表1展示，不同板块企业定位及发行承销机制的区别：

• 主板：大规模经营稳定企业，无特别行业限制。

- 创业板：强调创新驱动，行业分布广泛。

• 科创板：注重科技创新与战略新兴产业。

- 新三板：服务中小企业和民营经济。

• 北交所：基于新三板精选层，专注“专精特新”创新企业，提升注册制的包容性和精准性。

资本市场发行定价机制历经行政化到注册制的演变，注册制下的发行定价更加市场化，提升了定价效率和服务实体经济的能力。[page::3]

2.2 发行制度创新（第2章）

北交所允许三种新股定价方式：直接定价发行、网下询价发行及竞价发行（同新三板机制相似），体现灵活且创新的制度设计。

相较创业板，北交所对直接定价的市盈率无具体行业市盈率限制，更强调发行人与保荐机构对行业及市场情况的审慎判断。战略配售机制也有所调整，战略投资者名额限制在10人以内，按股票发行数量区分配售比例，强化投资者结构合理性。[page::4]

2.3 网下询价发行对比（第3章）

北交所网下询价发行有四大显著特点：

1. 网下初始发行比例规定（20%-80%），扣除战略投资者部分后计算。

2. 市值门槛降低至1000万元（较科创板和创业板6000万更低）。

1. 个人投资者可参与网下询价，打新门槛更平易近人。

4. 高剔比例明显高于双创板块，最低5%，在申购超过15倍时提高到10%，高剔比例有助于避免定价偏高，保护投资者利益。

图表4详细规则对比进一步说明，北交所相较其他板块更注重包容性和市场公平，采取高剔策略则鼓励机构理性报价，避免发行价格过度抬高。[page::5,6]

2.4 网上发行特点（第4章）

北交所网上打新投资者资格门槛为20个交易日50万元市值，与科创板持平但低于新三板精选层100万元门槛。申购时需全额缴纳申购资金，与主板及双创无需缴纳申购资金不同，资金压力较大。

申购机制中，申购数量上限为网上初始发行量的5%，且采取“申购数量优先、数量相同时间优先”配售原则，优待资金实力较强投资者。

北交所首批IPO新股均采用直接定价及全网发行，网上中签率介乎0.22%-1.30%，远高于同期科创板及创业板，打新收益显著。如图表6明示，以科达自控为例，顶格申购需冻结1112万元资金，上市首日理论收益1.13%。[page::7,8,9]

2.5 特色竞价发行制度（第5章）

竞价发行为北交所及新三板独有，投资者申报包括申购价和股数，价格确定机制灵活，可为最低报价或剔除最高报价求累计倍数确定。

此机制与主板等板块无此定价方式不同，反映北交所强调灵活市场化的定价机制。竞价发行的配售规则按申购有效量比例按比例分配，体现了对不同报价投资者较为公平的原则。[page::9]

2.6 北交所上市公司储备（第6章）

• 上市要求： 必须在全国股转系统创新层挂牌12个月且净资产不低于5000万元，符合市值净利润等四档标准，指标门槛整体较创业板和科创板更低，更适合中小“专精特新”企业。

- 项目储备： 截至2021年11月15日，北交所审核通过但未上市公司3家，募集资金14亿元；而创新层公司1229家、基础层5804家为北交所未来上市储备丰厚。

• 行业分布： 以工业、信息技术、材料、医疗保健为主导（图表11-14），体现了产业聚焦与结构合理性。

- 募资规模： 北交所首发募资均集中1-3亿元区间，服务中小企业，远低于科创板和创业板的募资规模（图表15-18）。

• 估值水平： 发行PE与主板持平，均约22倍，低于创业板和科创板，反映市场对北交所标的估值更为谨慎（图表19-20），但上市首日收益表现突出。[page::10,11,12,13]

2.7 积极布局北交所打新（第7章）

从多个维度评估北交所打新价值：

• 项目储备丰富，上市门槛适中，股票募资较小但数量多，供给充裕。

- 首批10只新股上市首日平均涨幅约20%，存在良好获利空间。

• 对于机构，网下询价高剔比例促使报价理性，二级市场空间预计较大。

- 网上打新机制优待资金实力强账户，网上中签率大幅优于双创板块。

• 个人投资者可根据资金状况有选择性参与，建议聚焦发行量较大、中签率高、价格较低的新股。

- 风险方面提醒新股市场化定价带来的破发风险、发行暂停风险及市场情绪影响，需重视研究和风险管理。

综上，北交所具备丰富投资机会，制度创新有利于市场深度与广度，但新股投资仍需谨慎。[page::14]

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3. 图表深度解读

图表1：各板块上市公司定位与发行承销机制（第3页）

• 该表对比北交所与主板、创业板、科创板、新三板的企业服务对象及发行体系。北交所基于精选层设立，专注“专精特新”创新型中小企业，强调成长阶段适应和包容性。

- 体现了多层次市场的定位差异，公开发行路径从审批制向注册制逐步转型。

• 说明北交所是服务于创新型中小企业的新增资本市场阵地，补充了多层次资本市场体系。

图表2：IPO发行定价制度沿革（第4页）

• 详细回顾了中国资本市场从行政化定价、市盈率管制到市场化询价、注册制的历程。

- 重点在于2019年起注册制实施，拆除隐形市盈率上限，推动定价更市场化。

• 该演变背景为北交所注册制推行做好了制度基础铺垫，进一步深化市场化定价改革。

图表3：各板块目前发行定价制度对比（第5页）

• 体现了不同板块在直接定价、网下询价、竞价发行和战略配售上的差异。

- 北交所创新在于兼容直接定价、网下询价和竞价发行三种方式，且战略投资者数量限制更为严格。

• 反映北交所定价灵活多元，更适合不同企业及投资者需求。

图表4：网下询价规则对比（第6页）

• 数据清晰展示北交所网下发行比例、投资者参与门槛（1000万市值）、高剔比例（5%-10%）与其他板块差异。

- 高剔比例的规定更严，意思是剔除部分申购量后再确定发行价格，使得市场报价能趋于合理，避免过度竞价。

• 同时揭示了北交所个人投资者也可参与网下询价，门槛更低，拓宽投资者基础。

图表5：网上发行对比（第8页）

• 北交所网上投资者资金市值门槛、申购规则和资金缴付要求与其他板块的差异较大。

- 北交所申购时需全额缴纳资金，且无最低持仓市值限制。申购单位小（100股），申购数量不得超过发行量5%。

• 申购资金全额缴付有利于公平竞争和资金实力体现，同时也说明投资北交所打新对资金实力有较高要求。

- 申购机制中“申购数量优先、数量相同时间优先”规则对资金较充裕账户有利，促进效率化配置。

图表6：北交所首批IPO新股顶格申购收益测算（第9页）

• 展示10只首发新股网上申购中签率、需冻结资金、理论获配股份及首日卖出理论收益。

- 中签率从0.22%至1.30%不等，收益/冻结资金比例最高达3.06%，最低0.43%，呈现较高打新收益率。

• 资金充裕投资者获益明显，验证资金优势型申购配售机制。

图表7：竞价发行相关规则（第9页）

• 详细阐述北交所竞价发行的申购规则和价格确定机制，包括设置最低申购价格和剔除高报价确定价格等多重价格确定方式。

- 体现出北交所竞价发行灵活性，有助于价格发现和市场化竞争。

图表8：各板块上市公司要求（第10页）

• 表格细致列明不同板块上市门槛，从股本规模、盈利、营收、研发投入等细节指标比较，北交所门槛整体较低。

- 说明北交所尤其适合中小型且成长性强的创新企业，强化了资本市场服务创新型中小企业的定位。

图表9至18：各板块待上市公司数量、募资规模及行业分布（第11-13页）

• 北交所待上市公司数量有限但创新层及基础层公司众多，显示未来潜力大。

- 行业分布图显示北交所聚焦工业、信息技术、材料及医疗保健，而科创板偏重信息技术，创业板及主板行业更为多元。

• 募资规模分布中，北交所首发募资集中于1~3亿元，远低于科创板和创业板。反映了北交所服务中小企业的特点。

图表19-20：各板块估值对比（第13页）

• 北交所发行PE为22.20，显著低于科创板55.55及创业板28.59，与主板持平。

- 最新市盈率TTM显示北交所48.41，略低于创业板50.66但高于主板34.88。

• 估值的合理性呼应首批新股上市首日涨幅表现，反映市场对北交所标的的审慎乐观。

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4. 估值分析

报告虽未进行DCF等具体估值模型分析，但通过PE（市盈率）指标衡量了不同板块新股估值：

• 北交所PE发行价约22倍，与主板持平，明显低于科创板（55.55倍）和创业板（28.59倍），体现市场对北交所企业业绩及成长性的理性定价。

- 低PE水平结合上市首日20%左右平均涨幅，说明北交所新股存在一定的估值吸引力和初期价格空间。

• 高剔比例（5%-10%）机制和多样定价方式也在一定程度上抑制了定价过高风险，利于长期合理估值形成。

因此，北交所发行及上市估值体系体现了“稳健与创新”的平衡思路，较为适合专精特新中小企业的特点。[page::10,19]

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5. 风险因素评估

报告明确提示了如下关键风险：

• 新股上市存在破发风险，市场化定价机制下价格波动加剧，投资者可能面临负收益。

- 新股发行过程中存在暂停发行等政策及市场不确定性，影响打新收益。

• 新股上市数量、申购人数和二级市场情绪波动均可能导致打新收益差异，增加投资不确定性。

- 以上因素均表明打新策略需理性对待，投资者应加强研究和风险管理。

报告未提供具体缓解措施，但依托的高剔机制及灵活定价制度，本身即为风险调控手段。[page::0,14]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报道整体立场积极，强调北交所的制度创新和投资机会，但风险提示显得较为简略，未深入探讨市场波动性、投资者结构变化以及潜在的制度执行风险，这些方面尚可加强。

- 资金全额缴纳申购资金的制度对资金实力要求较高，可能对一般小散户不够友好，但报告对此影响未做深入解析。

• 北交所作为以新三板精选层为基础的交易所，面临存量公司的转板风险与待上市公司数量较少的现实，未来市场成长性和活跃度需长期观察。

- 报告内部结构良好，数据详实，对发行定价制度的介绍和横向对比全面，没有明显矛盾，体现了严谨的研究逻辑。

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7. 结论性综合

此报告全面梳理北交所成立初期发行制度设计及打新策略，突出了以下深刻见解：

• 北交所定位： 作为专注“专精特新”创新型中小企业的资本市场新梯队，规避了高门槛限制，更加包容成长型企业。

- 发行制度创新： 多样定价方式（直接定价、网下询价、竞价发行）、高剔比例、战略投资者控制及网上申购全额缴款等机制相结合，既提高市场化程度，又增强制度灵活性和投资者保护。

• 打新战略优势： 网下询价高剔比例促使报价理性，网上申购资金全额缴纳与配售顺序使资金较强账户占优，网上中签率明显高于其他板块，新股上市初期收益可观。

- 上市储备及估值合理： 北交所以创新层和基础层公司为基础，上市公司储备相当可观，估值保持稳健水平，行业结构合理，募资规模适中，彰显服务中小创新企业特色。

• 风险提示及时且合理： 新股破发与市场不确定性为常态，投资者需结合自身风险承受能力审慎布局。

综上，报告对北交所的发行制度和打新策略给予积极评价，推荐投资者积极关注并参与，但强调需做好风险管理，理性预期收益。[page::0–14]

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通过以上详细分析，读者可以深刻理解北交所的制度创新、市场定位及打新策略的机遇与挑战，辅助科学决策和战略布局。

报告