市场情绪与成交额PCR显示市场谨慎情绪急剧升温 [page::0][page::3]

• 2018年6月22日50ETF收于2.598，周内跌幅2.99%。

- 交易额PCR由6月15日0.94升至6月22日2.16，显示市场对下跌保护需求旺盛。

• 平值认购与认沽期权隐含波动率分别为19.7%与19.92%，无明显波动率溢价。

- IH合约对上证50指数价差贴水24.71点，情绪偏谨慎。

成交额PCR超过2通常暗示市场将企稳或反弹，反弹契机正在酝酿 [page::4]

• 历史数据表明成交额PCR超过2时，市场后续多表现为企稳或反弹。

- 图表显示2017年至2018年期间，成交额PCR与50ETF价格走势呈反向信号，指示反弹时点。

期权波动率企稳迹象明显，期权市场活跃度显著提高 [page::5][page::7]

| 日期 | VIX(30d) | VIX(60d) | VIX(90d) | HV |
|------------|----------|----------|----------|-------|
| 2018/06/19 | 23.96 | 23.61 | 23.62 | 18.19 |
| 2018/06/22 | 19.86 | 19.17 | 19.25 | 16.83 |

• 6月19日50指数成交量激增，带动IVIX指数上升至23.96，随后成交量下降，波动率指标同步下行。

- 看跌期权交易额大幅增加，整体期权市场行情活跃。

• 基于历史数据及当前交易态势，预期波动率企稳。

多策略期权组合收益表现汇总 [page::9-14]

• “进退自如”策略净值高位徘徊，体现方向与波动率结合的优势。

• 买看涨期权策略本周收益大幅波动，累计收益负增长。

• 买看跌期权策略实现正收益，表现较优。

• 备兑看涨与牛市看涨期权价差策略收益变化平稳，呈现小幅波动。

• 合成空头及熊市看跌期权价差策略表现稳定，收益维持正态区间。

• 波动率策略中的买入跨式和勒式期权策略表现波动较大，但近期收益趋于企稳。

• 期现套利与反向期现套利策略收益总体平稳，适合追求稳健收益投资者。

报告详细分析报告

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1. 元数据与概览

报告标题：否极泰来？情绪有望改善
发布日期：2018年6月23日
作者及联系方式：

• 陶勤英，分析师，SAC证书编号 S0160517100002，邮箱 taoqy@ctsec.com

- 熊晓湛，联系人，邮箱 xiongxz@ctsec.com
发布机构：财通证券股份有限公司
研究主题：主要关注中国上证50ETF期权市场的情绪、波动率变动及交易策略，分析市场情绪对股指波动的影响以及期权相关策略的表现，对50ETF市场短期走势和市场情绪做出判断和策略推荐。

核心论点及评级：

• 当前市场由于成交额PUT/CALL比率（PCR）显著上涨，显示投资者对下行风险保护需求加大，市场情绪升温趋于谨慎，但因PCR过高，也有反弹的潜在契机。

- 波动率指标（IVIX）在经历19日的急剧升高后有所回落，呈现企稳迹象。

• 报告未明确给出整体评级，但通过分析工具和策略库体现，作者对当前市场保持谨慎情绪的同时，暗示存在市场企稳反弹的可能。

- 风险提示显示该信息仅供投资参考，提示投资慎重。[page::0,3]

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2. 逐节深度解读

2.1 一周热点行情回顾

2.1.1 情绪谨慎

50ETF于6月22日收盘价2.598，较前一周出现了2.99%的下跌。交易额PCR由6月15日的0.94大幅升至2.16，交易额PCR的持续上涨反映市场投资者对下跌风险保护的需求急剧增加，这体现了市场情绪明显趋向谨慎。隐含波动率（IV）方面，6月22日平值认购与认沽期权的隐含波动率分别为19.7%和19.92%，二者相近，没有明显的波动率溢价，表明市场对未来涨跌预期相对均衡。
图1显示了IH合约与上证50指数的价差，从6月22日IH当月连续合约贴水24.71点的情况来看，结合总体情绪仍偏谨慎。
总体来看，目前市场情绪谨慎且保护意愿较强，导致PUT选项活跃，反映短期市场对风险规避需求较大。[page::3]

2.1.2 否极泰来？反弹契机酝酿

作者通过成交额PCR大于2的历史走势，认为市场达此高位时通常会迎来企稳或反弹机会。图2清晰展现了成交额PCR（蓝线）与50ETF价格（红线）的关系，显示当PCR超过2后，50ETF价格往往止跌回升。该分析提供反弹的技术信号基础。
这一观点暗示当前市场短期风险虽大，但由于保护过度，反而可能催生反弹，属于拥挤的风险对冲信号。
作者对数据来源及服务器历史比对保持严谨态度，为投资者判断反弹时机提供依据。[page::4]

2.1.3 波动率企稳

波动率方面，表1和表2提供了50ETF 30、60、90日VIX波动率及其变动数据，以及交易额变化情况。6月22日IVIX指数收于19.86，较前一周的20.39有所回落。值得注意的是，6月19日，由于50指数成交量急剧激增，IVIX指数一度飙升至23.96，显示极度波动。随后交易量逐日下降，IVIX随之回落，表明市场波动率高点已过，正在企稳。这种波动率的回落暗示市场波动可能趋于稳定，不再扩散。
交易额方面，看跌期权交易额大幅上升，显示市场风险对冲刚性依然强烈，市场活跃度提升。
综上所述，尽管目前市场波动尚存，整体波动率指数显示即将企稳，符合后续反弹可能的技术特征。[page::5]

2.2 50ETF走势及期权市场基本面情况

50ETF近期价格整体呈下跌趋势，表3显示6月15日至22日收盘价从2.678回落至2.598，最大单日跌幅达-2.46%。图3以近200个交易日的股价走势呈现较为明显的波动，近期处于相对低位震荡态势。银行指数与券商指数走势（表4、表5）与50ETF走势类似，整体范围均显下降趋势，券商板块波动尤为剧烈。
期权持仓方面，表6显示认沽期权持仓量下降，认购期权持仓量增加，持仓PCR连续降低，从6月15日的0.6915降至6月22日的0.5879，显示认购情绪相对升温。图4的长期持仓PCR走势图中也体现了这一趋势。
交易量（表7）与交易额（表8）数据同样表明，认沽期权交易活跃度显著上升，尤其是交易额PCR由6月15日的0.941升至6月22日的2.1575，拉升幅度巨大，反映投资者加大认沽期权的交易以防范下行风险。图5和图6进一步验证这一变化趋势。
综上，期权市场显示出保护需求提升与谨慎情绪日增的双重信号，市场短期内波动率企稳之时情绪仍偏谨慎。[page::6][page::7]

2.3 主要期权合约隐含波动率分析

表9与图8呈现了不同价位期权（虚值2档、虚值1档、平值）的认购与认沽隐含波动率数据。平值认购与认沽隐含波动率保持在19%左右，且两者较为接近，无明显波动率溢价。近期6月19日波动率峰值出现后，隐含波动率迅速回落，也印证了市场波动率企稳的趋势。
波动率的稳定对于期权价格和策略成本影响显著，事件风险和市场心理预期是隐含波动率变动的关键动力。当前隐含波动率的平衡状态，在一定程度上表达了市场对未来走势不确定性的相对均衡看法。[page::8]

2.4 期权类私募产品表现

通过表10展示的多只期权私募产品的单位净值及其投资策略，可以看出包括套利策略、股票多头等多样化策略在市场中的表现。其中套利类策略多数实现净值增长，显示量化对冲策略在波动市场中表现相对稳健；非量化非对冲策略表现则有较大差异。
此外，“进退自如”策略（结合趋势与波动率的动态交易策略）净值维持在较高水平，表11及图9显示净值增长稳定，尽管日收益波动较大，整体趋势向上。此类策略能根据市场波动灵活调整，有助于对冲风险及捕捉机会。[page::9]

2.5 期权交易策略表现分析

报告中详尽列出了多种期权策略及其近一周表现，涵盖买入看涨、买入看跌、牛市及熊市价差策略、波动率策略及套利策略等：

• 买看涨期权（表12、图10）表现波动大，收益率由15日的正收益1.81%迅速跌至19日的负收益近-100%，总收益率累计亏损132.4%。

- 买看跌期权（表13、图11）整体表现优于看涨期权，19日收益达到81.57%，累计总收益仍在44%左右，显示市场避险需求旺盛。

• 牛市趋势策略如备兑看涨（表14、图12）及牛市看涨期权价差（表15、图13）均表现不佳，累计总收益均为负。

- 熊市趋势策略（表16、表17及图14、图15）表现明显优于牛市策略，合成空头累计收益达20%以上，显示当前市场偏空。

• 波动率策略（表18、表19及图16、图17）波动较大，部分日收益率呈现较大正收益，但累计收益处于负值，反映波动率策略不稳定。

- 期现套利策略（表20、表21及图18、图19）收益稳定但幅度有限，符合套利策略低风险低收益特征。

整体来看，熊市相关策略和看跌期权表现较好；波动性策略与牛市策略失利反映市场主要风险偏好向避险倾斜。[page::10-14]

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3. 图表深度解读

图1：IH合约与上证50指数价差（页3）

此线图描绘了2017年9月至2018年6月期间，上证50指数与相应IH合约的价差变化。可见价格差多次呈现波动，尤其2018年2月至3月间价差出现剧烈波动，达到下限-60点附近。6月22日贴水约24.71点，反映期货合约价格低于现货指数，通常被视为市场偏谨慎的信号。此图帮助理解大盘与期货之间的价差动态，是分析投资者对未来走势判断的重要技术指标。[page::3]

图2：成交额PCR超过2时市场企稳或反弹（页4）

图2将成交额PCR（蓝线）与50ETF价格（红线）同步表现，展示2017年9月至2018年6月走势。数据表明，当PCR突破2.0时，50ETF价格多次出现企稳和反弹反应。PCR作为市场忧虑情绪指标，其反转信号提示风险对冲头寸达到峰值，市场恐慌过度导致技术性反弹。此图直观佐证了文中“过高成交额PCR是潜在反弹信号”的核心观点。[page::4]

表1及表2：50ETF波动率及交易额变化（页5）

表1详细列出了2018年6月1日至22日的多期限波动率指标，包括30日、60日、90日隐含波动率（VIX）和历史波动率（HV），显示波动率自6月19日达到高点23.96后逐步回落至约19.86%。表2记录同期50指数和50ETF期权交易额变动，50ETF期权交易额较上周增长33.4%，其中看跌期权交易额上涨73.78%，突显投资者避险需求增强。两表共同反映市场波动性和保护需求的共振变化。[page::5]

图3及表3-5：50ETF及相关指数走势（页6）

图3展现50ETF近200日收盘价的波动，从3.3高点向2.6以下回落趋势明显。表3至5分别展示50ETF、银行指数及券商指数在6月15日至22日的具体走势，均呈现不同幅度的下跌，尤其券商指数跌幅近7%。此数据体现大盘蓝筹股和金融板块近期承压，辅以期权市场数据彰显市场整体风险偏好下降。[page::6]

图4至图6及表6-8：期权持仓、交易量与交易额PCR（页7）

图4至6分别展示了持仓量、交易量和交易额的PCR变化趋势，均明显走高，尤其交易额PCR从0.94跃升至2.15以上，标志交易资金对看跌期权的需求激增。表6-8具体数字支持图表，显示认沽期权持仓与交易快速攀升，反映投资者对未来下跌风险的加剧防范。[page::7]

图7与表9：隐含波动率变化（页7-8）

图7和表9展示不同档期权的隐含波动率，自2018年5月至6月数据呈现明显震荡，6月中旬达到阶段峰值后回落，平值期权的认购和认沽隐含波动率基本持平，印证市场对价格方向并无极端偏好。该波动率趋势对于估值和期权定价极为关键。图8进一步展示隐含波动率的时间序列，辅助情绪变化解读。[page::7-8]

图9及表11：“进退自如”策略净值表现（页9）

图9显示“进退自如”策略从2015年至2018年中持续增长，表11的净值及每日收益率反映2018年6月期间策略收益波动相对稳定。该策略通过结合方向性行情和波动率交易，展现多维风险管理能力。[page::9]

图10至图19及相关表12-21：策略库表现解读（页10-14）

每种策略的表格及图形数据展示了其具体日收益率及累计收益率。

• 买入看涨策略波动显著，整体累积亏损，反映市场短期下降压力。

- 买入看跌策略表现较好，反映市场避险需求。

• 牛市看涨期权价差与备兑看涨收益较低或负收益，验证当前市场非牛市趋势。

- 熊市相关策略表现较优，部分累计收益突破20%以上，是明显的防御性表现。

• 波动率策略波动性大，风险收益不对称，体现市场波动阶段分散风险的价值。

- 期现套利策略收益稳定但有限，适合低风险偏好投资者。
整体策略表现映射出当前市场主题：投资者强化风险控制、偏好防御性策略。[page::10-14]

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4. 估值分析

报告内容侧重于市场情绪、波动率和期权交易策略的分析，未包含传统的公司估值或DCF、市盈率倍数等估值模型详细论述。因此估值分析部分不适用。

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5. 风险因素评估

报告对风险的提示主要体现在开篇及风险提示部分，明确指出本报告仅供投资参考，所有分析均基于数据和模型假设，可能受到市场波动、信息准确性不足等风险影响。投资者应注意市场波动性加剧可能带来策略效果不如预期的风险。报告自身未列出具体缓解策略，但通过策略组合建议、多样化交易及动态调整提供一定的风险管理框架。[page::0,15]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告在情绪指标及波动率分析方面逻辑严密，但“成交额PCR超过2即反弹”的结论依赖历史经验，可能存在时效性限制，未强调宏观风险或突发事件对行情的潜在冲击。

- 各期权策略表现数据详实，但策略收益波动较大，报告对潜在滑点、交易费用等因素对实际收益的影响未作充分揭示。

• 报告未明确评价整体市场或个股评级，更多关注期权市场中立或谨慎情绪，可能无法满足对个股具体投资建议的需求。

- 风险提示较为标准，未详尽区分不同策略风险，若投资者对期权产品了解有限，可能存在理解上的门槛。

• 图表及数据详实，整体保持一致性，无明显内在矛盾，体现了作者较为谨慎和严谨的分析态度。[page::0-14]

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7. 结论性综合

本报告以数据驱动的视角，全面解读了2018年6月上证50ETF期权市场的情绪变化、波动率走势及多种期权策略表现。核心发现包括：

• 近期市场呈现明显谨慎情绪，成交额PCR大幅攀升至2.16，提示投资者正加强对下跌风险的保护，隐含波动率亦经历短暂的急剧上升后趋于企稳。

- 历史数据显示，当PCR超过2时，市场往往出现企稳或反弹，提供了潜在的反弹机会信号。

• 50ETF及相关指数仍处于下行波动趋势，但波动率指标回落显示市场波动可能趋于缓和。

- 多种期权策略中，偏空与避险策略表现优异，而牛市及波动率策略收益较低，印证当前投资者风险偏好偏向谨慎甚至防御。

• 私募产品与策略组合展现较为稳健的净值增长态势，体现策略灵活调整在波动行情中有一定优势。

- 市场面临不确定风险，报告强调仅供参考，建议投资者结合自身风险承受能力选择合适策略。

综合来看，作者通过数据和策略组合的交叉验证，客观反映当前市场处于高保护压力下的短期波动企稳状态，提示投资者关注潜在反弹机会，同时保持谨慎管理风险。

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附录：关键图表

图1：IH合约与上证50指数价差

图2：成交额PCR超过2时市场企稳或反弹

图3：50ETF近200个交易日收盘价

图4：近200日50TF期权持仓量PCR

图5：近200日50TF期权交易量PCR

图6：近200日50TF期权交易额PCR

图7：50ETF波动率趋势

图8：平值期权隐含波动率

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总结

报告通过详尽的期权市场数据及策略分析，较好地实现了对2018年6月中国A股市场尤其是50ETF期权市场的情绪与风险状态的刻画，呈现了短期谨慎届高点但孕育企稳反弹可能的复杂市场环境。投资者可据此合理配置避险及趋势策略，合理控制风险，拥抱潜在机会。
本报告的严谨数据基础和多角度策略评测为投资决策提供了有价值的参考，但投资者仍需结合宏观环境、基本面及自身投资目标审慎行动。[page::0-15]

报告