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沃尔评分法在选股中的应用

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摘要

本报告系统介绍了沃尔评分法在选股中的应用,详细列明财务与市场表现评价指标及其评分方法,并针对申万及全指行业进行了量化回测验证。研究发现,沃尔评分法在多数行业能够筛选出表现优异股票组合,调整后的市场指标评分进一步提升选股效果,前10%评分公司整体走势明显优于后10%公司,显示出该评分体系的有效性和科学性,为主动投资及基本面产品设计提供重要参考 [page::0][page::2][page::3][page::4][page::5][page::6][page::7][page::8][page::9][page::10][page::11].

速读内容


沃尔评分法简介与指标设置 [page::2][page::3]

  • 沃尔评分法由亚历山大·沃尔设计,基于七项财务比率的线性关系,用以评价企业信用与财务绩效。

- 指标包括流动比率、净资产/负债比等,评分总计100分,限定最高最低评级以规避异常值。
  • 评分通过实际指标与标准指标的相对比率计算,区别不同理想度的财务指标处理方式。


市场表现评价指标与调整 [page::4][page::5]


| 指标 | 评分值 | 最高评分 | 最低评分 |
|--------|--------|----------|----------|
| 市净率 | 20 | 30 | 10 |
| 市销率 | 20 | 30 | 10 |
| 市盈率 | 20 | 30 | 10 |
| 上期涨幅 | 20 | 30 | 10 |
| 收盘价 | 20 | 30 | 10 |
| 合计 | 100 | 150 | 50 |
  • 市盈率、市净率、市销率做动态调整以反映公司业绩增长,提升指标的有效性。

- 调整后评分体系使最高评分组合走势显著优于最低评分组合,显示调整提升了模型的预测力。


历史回测季度涨幅对比 [page::6]


| 日期 | 最高组合涨幅% | 最低组合涨幅% | 整体涨幅% | 最高组合超额收益% | 最低组合超额收益% |
|------------|---------------|---------------|-----------|-------------------|-------------------|
| 20060929 | 4.7 | 0.71 | 1.12 | 3.58 | -0.41 |
| 20061229 | 41.78 | 21.25 | 29.8 | 11.98 | -8.55 |
| 20070330 | 94.07 | 33.63 | 50.48 | 43.59 | -16.85 |
| 20070629 | 33.71 | 22.48 | 30.43 | 3.28 | -7.95 |
| 20070928 | 60.71 | 28.29 | 44.72 | 15.99 | -16.43 |
| ... | ... | ... | ... | ... | ... |
  • 最高组合获得正超额收益的季度占比65%,最低组合仅占30%,表明评分前后极端组合的表现分化明显。

- 长期看评分体系具有良好的选股能力,有助投资者发现潜在优质标的。

申万及全指行业表现对比 [page::7][page::8][page::9][page::10][page::11]

  • 多个申万一级行业如采掘、有色金属、机械设备、金融服务等,上述评分方法筛选出的高评分组合均表现优于低评分组合。

- 全指行业中工业、金融、可选消费、信息技术行业表现趋势明显,评分体系选股效果突出。



结论与应用意义 [page::0][page::3][page::6][page::10]

  • 沃尔评分法结合财务及市场表现两个评价体系,能较好地识别优质上市公司。

- 财务评分单独看未必带来超额收益,但结合市场指标评分后,能显著提升选股的超额收益水平。
  • 该评分体系适用于多行业,能为主动投资和基本面产品的设计提供参考,具备实际应用价值。

深度阅读

沃尔评分法在选股中的应用 —— 兴业证券研究报告详尽解读



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一、元数据与报告概览


  • 报告标题: 《沃尔评分法在选股中的应用》

- 作者: 刘华峰
  • 发布机构: 兴业证券研究所

- 发布日期: 2011年9月9日
  • 主题及聚焦: 该报告聚焦于利用沃尔评分法(Walter Score Method)对中国上市公司进行财务及市场表现评分,探索该评分体系在股票选股中的实际应用及有效性,特别是在不同行业的表现差异和市场表现预测能力。

- 核心论点:
- 财务指标可以客观反映企业当前绩效,沃尔评分法基于多个财务比率指标进行量化评分,用于评估企业财务绩效;
- 单纯靠财务评分的高低选股,难以获得超额收益,财务表现好的公司股价往往已充分反映其价值;
- 对公司市场表现的评分较高的企业,其走势优于评分较低的企业,且评分体系对多个行业均适用;
- 各行业间因财务指标可比性差异较大,行业细分对评分及对比结果产生显著影响。
  • 评级与目标价: 本报告偏重方法论探讨及行业表现分析,无具体个股评级及目标价,但最后附带投资评级标准说明以导引读者理解行业及公司评级逻辑。[page::0,1]


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二、逐节深度解读



1. 沃尔评分法评价指标及分值



(1)沃尔评分法简介


沃尔评分法由亚历山大·沃尔于20世纪初创设,源于企业信用评估,利用7项关键财务比率指标间线性关系进行量化评价。财务绩效评分步骤明确,包括财务指标选取、评分数值和标准设定、计算实际数值、相对比值计算及最终评分汇总。该方法重视指标间的综合表现,避免单一指标异常影响整体评价[page::2]。

(2)指标体系及权重配置


评分包括7项指标,具体权重及评分区间如下:

| 指标 | 权重 | 最高评分 | 最低评分 |
|----------------|----|-------|-------|
| 流动比率 | 25 | 37.5 | 12.5 |
| 净资产/负债 | 25 | 37.5 | 12.5 |
| 资产/固定资产 | 15 | 22.5 | 7.5 |
| 销售成本/存货 | 10 | 15 | 5 |
| 销售额/应收账款 | 10 | 15 | 5 |
| 销售额/固定资产 | 10 | 15 | 5 |
| 销售额/净资产 | 5 | 7.5 | 2.5 |
| 总计 |100 | 150 | 50 |

注:权重反映各指标在评分体系中的相对重要性,分数上下限限制避免极端值影响整体评价[page::2]。

(3)分数计算方法


评分采取相对比率乘以权重的计算方式,根据指标性质区分三类相对比率计算方法:
  • 指标越大越理想:相对比率 = 实际值 / 标准值。

- 指标越小越理想:相对比率 = (标准值 - 实际值) / 标准值 + 1。
  • 指标偏离标准值均不利:相对比率 = 1 - |标准值 - 实际值| / 标准值。


此方法结合了标准值设定与实际情况的对比,能够合理反映指标表现对整体财务绩效的贡献度[page::3]。

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2. 财务评分与市场表现关系分析



通过选取各申万一级行业中沃尔评分前10%与后10%的上市公司组合,展开历史回溯测试,结果显示:
  • 财务评分高的组合未必获得超额收益,反映出优良的财务状况很可能已透过市场价格充分体现;

- 但财务状况优良组合整体风险较低,表现更为稳健,适合作为风险控制的参考标准。

图1(沃尔评分组合走势)清晰展示了评分最高组合及最低组合在2006年至2011年间的走势对比,最高组合的走势整体优于最低组合,且比大盘整体表现更稳健。这验证财务指标对风险预警功能的有效性,但其收益推动作用有限[page::3]。

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3. 市场评价指标及分值设定



考虑市场价格已反映信息及投资者行为的影响,报告设计了一套市场表现评价指标体系,包括:

| 市场指标 | 权重 | 最高评分 | 最低评分 |
|-------|----|-------|-------|
| 市净率 | 20 | 30 | 10 |
| 市销率 | 20 | 30 | 10 |
| 市盈率 | 20 | 30 | 10 |
| 上期涨幅 | 20 | 30 | 10 |
| 收盘价 | 20 | 30 | 10 |
| 合计 |100 | 150 | 50 |

该体系除财务表现外,更侧重于市场交易数据及价格动量指标,体现市场参与者行为和情绪的影响力[page::4]。

市场指标评分调整


为克服财务数据反映“滞后性”和市盈、市净率等指标的静态缺陷,报告引入调整公式:
  • 调整市盈率 = 市盈率 / (1 + 过去三年平均每股收益增长率)

- 调整市净率 = 市净率 / (1 + 过去三年平均每股净资产增长率)
  • 调整市销率 = 市销率 / (1 + 过去三年平均每股销售收入增长率)


该调整逻辑考虑了成长因素,防止高成长企业因绝对估值指标过高而被忽视,提升了评分的动态合理性[page::5]。

图2和图3分别展示了调整前后市场评分最高、最低组合的走势差异,调整后最高组合的超额收益表现更加显著,说明调整成长因素后的市场评分提升了对未来走势的预测准确度[page::4,5]。

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4. 历史涨幅对比数据



表3逐季度展示了最高评分组合、最低评分组合以及整体市场在2006年中至2011年中期间的季度涨幅,细致对比各季度超额收益表现,包括:
  • 最高组合多数季度获得正超额收益,占比约65%;

- 最低组合仍有约30%季度获得正超额收益,但整体表现明显落后。

数据明确支持评分体系的实用价值,特别是在挑选具有较强市场表现潜力的公司组合上[page::6]。

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5. 行业市场表现及分行业评分应用



报告细致剖析了调整后的市场指标评分在申万一级行业及全市场主要行业的应用效果。

申万一级行业表现


图4至图6分别展示了采掘、餐饮旅游、电子元器件、房地产、纺织服装、公用事业、黑色金属、化工、机械设备、家用电器、建筑建材、交通运输、金融服务、农林牧渔、轻工制造等行业中评分最高、最低及整体组合的走势对比。

这些图表共同反映出:
  • 大多数行业中评分最高的公司组合走势强劲,尤其是资源类(采掘、有色金属)、制造业(机械设备)表现明显优异;

- 部分行业如农林牧渔行业的评分结果波动较大,表现右偏,说明行业内部差异显著;
  • 评分体系兼具跨行业的应用适用性,但存在受行业细分结构影响的差异。


全指行业表现


图7至图9涵盖材料、电信、工业、公用、金融、可选消费、能源、信息、医药等十大行业,其中工业、金融、可选消费和信息技术行业的评分体系验证显示出更佳的超额收益能力,暗示这些行业市场效率和财务表现的评分指标更能反映市场动向[page::7-11]。

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6. 投资评级说明及风险提示



报告附录明确行业及公司评级标准,时间窗口均为发布后12个月内相较上证综指/深证成指表现的相对涨跌幅,划分为:
  • 行业评级: 推荐、中性、回避

- 公司评级: 强烈推荐(15%以上超额收益)、推荐(5%-15%)、中性(-5%至5%)、回避(低于-5%)

同时披露了信息披露及免责事项,强调数据来源公开,观点客观,投资建议仅供参考,提示潜在利益冲突风险[page::12,13]。

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三、图表深度解读



图1:沃尔评分历史走势对比


  • 内容: 展示2006年到2011年间,评分最高组合、最低组合及整体市场走势。

- 解读: 红色线(最高组合)长期领先,且波动性相对适中,蓝色线(最低组合)明显落后且波动传导更大,表明财务绩效优良与股价表现呈一定正相关。
  • 联系文本: 文中佐证财务评分对公司风险识别能力强,但超额收益贡献有限。

- 限度: 数据结论基于历史阶段,无法保证未来表现持续,且市场因素多样化影响难以完全量化[page::3]。

图2与图3:市场表现指标评分及调整后评分走势


  • 内容: 分别展示市场评分前后,组合的走势,调整后(成长调整)后图3表现更明显领先。

- 解读: 调整成长因素后,特定组合收益显著提升,说明简单估值指标需结合成长数据才能更准确反映投资价值。
  • 联系文本: 调整是弥补市盈等指标静态不足的有效手段,提高预测精准度。

- 潜在限度: 只能反映财务成长预期,不考虑市场情绪或宏观震荡,可能低估其他风险因素[page::4,5]。

表3:季度组合涨幅与超额收益汇总


  • 内容: 每季度最高及最低组合与整体市场涨幅表现及超额收益计算。

- 趋势: 最高组合大多数时间段实现显著正超额收益,最低组合多数负超额收益。
  • 说明: 评分体系的分类能力和区分度良好,能够区分优质和劣质绩效公司。

- 不足: 少数季度出现异常反转,暴露市场短期走势的不确定性[page::6]。

行业比较图(图4至图9)


  • 内容: 各行业评分高低组合走势对比。

- 观察:
- 资源型与重工业部门评分组合差异最为显著,优质评分组合遥遥领先;
- 金融、信息行业表现稳定且优质组合领先,反映技术和服务行业内生增长及市场认可度高;
- 部分轻工制造和农林牧渔行业差异小,显示行业内聚合度不足。
  • 联系文本: 支持行业细分对评分解释性的影响,强调行业属性和细分的必要性。

- 局限: 行业内部分公司特性不同,行业宽泛划分可能掩盖细分子行业的风险或机会[page::7-11]。

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四、估值分析



本报告并未采用传统DCF或市场倍数法对具体公司进行估值,而是将沃尔评分法作为一种综合财务评价工具,并结合市场表现评分提供选股策略参考。估值更多体现在调整市盈率、市净率及市销率时引入的成长率因素,确保了评分的动态合理性。

模型关键输入包括标准财务指标、市场估值指标及历史成长率,结合权重体系形成综合评分,作为选股和行业对比的基础。

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五、风险因素评估



报告没有单独风险章节,但间接包含对风险的认知:
  • 财务指标虽能反映企业绩效,但未必能完全预测股价走向,市场价格已反映大量信息,财务评分本身产生超额收益能力受限;

- 行业之间财务指标的可比性差异显著,故评分结果在不同细分行业间解释力不同,投资者需谨防行业划分模糊造成的误导;
  • 市场行为、投资者心理、宏观经济等非财务因素未纳入评分体系,可能产生误判;

- 评分体系基于过去历史数据回测,存在未来市场环境变化带来的不确定性。

未见具体缓解措施或风险概率评估,后续应用中需结合更多因素进行完善。

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六、审慎视角与细微差别


  • 报告强调沃尔评分法的科学性及其市场表现预测的有效性,但同时承认单纯财务评分难以带来超额收益,这一矛盾暗示评分模型虽有用但非万能。

- 行业划分对评分解释的影响较大,报告未能充分细化行业内部差异风险,建议后续研究加入更细粒度的行业分类和非财务因子。
  • 市场表现评价指标调整引入成长率,体现成熟考虑,但成长率为历史均值,可能忽视突发成长变化或风险点。

- 报告未深入探讨宏观经济周期对评分及行业表现影响,对周期敏感型行业(如采掘、化工)的评分稳定性值得进一步验证。
  • 评级标准仅基于过去12个月相对表现,可能未充分涵盖长期价值投资或基本面变革的影响。


整体报告较为菲薄于深层风险管理和多因子结合,投资者需结合更多维度判断。

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七、结论性综合



本报告系统地介绍了沃尔评分法的技术细节及其在中国资本市场的选股应用,结合市值加权的市场表现评分体系,对企业及行业整体市场表现进行了历史回溯验证,核心发现包括:
  • 财务绩效评分(沃尔评分法)能有效反映企业风险特征,风险较低公司的市场走势更稳健,但单纯依赖财务评分难以获得明显超额收益,说明市场对优质财务状态早已定价;

- 市场表现评分体系(基于市盈率、市净率、市销率及价格涨幅等指标)在结合成长率调整后,能够较好地区分出走势优异的高评分组合,呈现显著正超额收益,且该体系对多数行业均有效,尤其在工业、金融、信息等行业表现突出;
  • 行业细分对评分体系的适用性影响显著,资源类和制造业行业的评分体系表现最佳,细分行业的划分不可忽视;

- 报告中丰富的历史趋势图和涨幅表清晰展示了市场评分体系的实际操作潜力和已验证的科学性,为主动投资选股提供了新的评估工具和思路;
  • 投资评级体系清晰明了,有助于投资者把握行业和公司相对投资强度,但报告并未深入估值模型的多样化及风险因子的综合考量,未来应结合更多市场情绪和宏观变量进行完善。


综上,该报告贡献在于通过系统性财务及市场指标评价构建了一个量化选股体系,并用大量行业和历史数据验证其有效性,具备较强的实践指导意义,但投资者在使用时需结合宏观及非财务因素,对评分结果进行综合判断,防范系统性风险。

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附:部分关键图表预览


  • 图1:沃尔评分组合历史走势



  • 表1:沃尔评分指标及分值


| 指标 | 权重 | 最高分 | 最低分 |
|-------------|-----|------|------|
| 流动比率 | 25 | 37.5 | 12.5 |
| 净资产/负债 | 25 | 37.5 | 12.5 |
| 资产/固定资产 | 15 | 22.5 | 7.5 |
| 销售成本/存货 | 10 | 15 | 5 |
| 销售额/应收账款 | 10 | 15 | 5 |
| 销售额/固定资产 | 10 | 15 | 5 |
| 销售额/净资产 | 5 | 7.5 | 2.5 |
| 合计 | 100 | 150 | 50 |
  • 图3:调整后市场指标评分走势



  • 行业市场表现示例(采掘业)



  • 全指主要行业市场表现(材料、电信、工业、公用)



  • 全指主要行业市场表现(金融、可选消费)




以上图表均有助于直观理解评分体系的实际市场效果验证。[page::3,5,7,10,11]

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以上为基于原报告内容的详尽解析,观点和数据均依据报告原文呈现,引用均标明页码。

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