市场最新观点及估值水平 [page::2]

• 2019年10月市场整体回暖，万得全A指数上涨2.56%，沪深300上涨2.55%，创业板指上涨2.41%，沪深300表现略优。

- 市场PB中位数处于历史19%分位点，股权风险溢价（ERP）为9.51%，处于历史73%分位，估值低且与盈利匹配。

• 新发PMI数据回升至49.8，虽尚低于荣枯线，但多数细分项明显改善，表明基本面修复。

- 市场流动性表现乐观，Shibor利率显著下降，实体流动性边际改善，市场风险偏好处于偏乐观水平。[page::2][page::3][page::4][page::5]

中期与短期量化择时策略表现 [page::6][page::7]

• 量化择时策略基于历史数据自2017年6月开始建仓，策略净值自2018年以来累计上涨10.20%，同期市场下跌8.34%，表现优异。

- 2019年9月以来，万得全A上涨3.35%，择时策略上涨1.69%，体现良好的抗风险能力和超额收益。

• 模型通过动态调整仓位，实现了在不同市场环境下的风险控制与收益提升。[page::6][page::7]

风格轮动策略分析与表现 [page::7][page::8]

• 构建影响沪深300与创业板相对表现的多因子库，包括实体经济、物价水平、资金流动性、风险偏好及政策因素。

- 当前PMI低位且IPO规模占比上升，偏向沪深300表现优于创业板。

• 市场波动率下降，投资者偏好更防御性的沪深300板块。

- 风格轮动模型多头年化收益率达16.34%，超出等权配置年化收益10.74%。

• 多资产配置模型展示不同风险偏好组合的稳健收益，年初至今高风险组合收益达11.06%。

[page::7][page::8]

宏观及行业热点动态 [page::5][page::6]

• PMI细分项主要生产、新订单及原材料库存明显回升，产成品库存回落，指向去库存阶段。

• Shibor多期限利率整体下降，金融流动性改善。

• 美元兑人民币汇率小幅下行，有利市场风险偏好。

• 医药、食品饮料两大防御性行业表现回升，行业情绪中性。

- 市场趋势指标处于中性偏乐观区间，风险偏好维持乐观水平。[page::5][page::6]

兴财富第183期报告详尽分析

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1. 元数据与报告概览

• 报告标题：兴财富第 183 期：模型短期评分偏乐观，风格层面推荐沪深 300 指数

- 分析师：于明明

• 发布机构：兴业证券经济与金融研究院

- 发布日期：2019 年 10 月 13 日

• 主题：该报告围绕中国 A 股市场的短期及中长期市场表现、投资策略及市场风格轮动分析，特别聚焦量化择时模型的评分及推荐沪深 300 指数作为投资重点。

核心论点与目标：

• 当前市场处于估值历史低位，但表现有回暖迹象，建议中长期投资者超配权益资产。

- 短期模型评分偏乐观，适合灵活投资者提高仓位。

• 从风格视角，本周期本周沪深 300 指数相较于创业板指更具投资吸引力。

- 报告风险提示强调择时模型可能因市场环境变化失效。

总结而言，报告力求为投资者在量化择时框架下提供阶段性配置策略，结合宏观数据与市场内部信号，展示系统化的市场判断。[page::0]

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2. 逐节深度解读

2.1 报告关键点与最新观点

本章节总结了中长期投资者和灵活投资者的不同策略建议：

• 中期（半年至年度）观点：估值虽低，但随着市场回暖，权益资产值得超配。当前 PB 中位数居于历史 19% 分位，表明估值接近底部；股权风险溢价为 9.51%，位于 73% 分位位置，显示权益资产的风险补偿水平较高，符合投资的吸引力逻辑。

- 短期（月度）观点：
- 短期模型评分处于偏乐观区域。
- 经济基本面微弱修复，PMI 指数微升至 49.8（上月增 0.3），虽仍处于荣枯线下方，但大部分细分指标上行，反应产能、订单和原材料库存改善，产成品库存下降显示去库存阶段。
- 资金流动性偏乐观，Shibor利率Multiple Tenors下降，显示银行间市场流动性宽松，实体融资回暖，新增人民币贷款及中长期贷款均有改善。
- 市场风险偏好维持偏乐观，沪深 300 行业板块尤其医药和食品饮料表现突出，防御性行业得到资本关注。
- 汇率方面，美元兑人民币汇率下行，有利于风险偏好提升。

• 风格层面：

- 基于多因子轮动模型，沪深 300 指数表现优于创业板指。
- 报告同时强调结合市场情绪与基本面合理配置。

以上，从多维度数据和市场指标体现了理性复苏的市场氛围，明确给出超配建议。[page::0, page::2]

2.2 策略表现与历史验证

• 该策略基于《A股市场择时研究之四》量化择时模型，依托历史数据和仓位构建方法进行市场判断。

- 自2017年6月起逐步建仓，随后根据市场变动调节仓位，经历上下波动，在市场调整时降低仓位，在机会期提高仓位。

• 自2018年以来，策略取得净值上涨10.20%，同期市场下降8.34%，显著超越市场且具备较强抗风险能力。

- 九月以来，市场上涨3.35%，策略净值上涨1.69%，显示策略适时捕捉到了上涨机会但仓位配置较为稳健。

此部分验证策略的实际投资表现，反映了模型择时有效性和风险管控能力，强化了量化方法的实用性。[page::6]

2.3 风格分析

• 围绕影响沪深 300 与创业板指相对表现的多因子分析，包括实体经济数据、物价、资金流动性、风险偏好、行业特征及政策面。

- 经济指标PMI维持低位，理论上经济下行时，创业板表现更佳；但 IPO 规模上升稀释创业板壳资源价值，有利于沪深 300。

• 市场波动率降低，体现投资者倾向转向沪深 300。

- 综合指标表明两板块未来走势接近，但轮动信号侧向沪深 300 更优。

• 策略多头年化收益率达16.34%，超等权板块配置10.74%，体现量化模型稳定优异的风格轮动捕捉效果。

- 多资产配置模型三个风险偏好组合亦展现较好年初至今收益。

本章通过系统化风格轮动模型，结合多层次因子，明确指出短期内沪深 300 具备领先优势，给予投资者具体配置指引。[page::7]

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3. 图表深度解读

3.1 图1. A股市场温度计（短期视角）

这幅竖条“三温度计”图展示了市场的三个关键短期维度：

• 基本面：100%满刻度，高度乐观，反映基本面信号较强。

- 流动性：约75%，表明流动性较宽松。

• 风险偏好：约60%，为中等偏上水平，市场相对乐观。

整体图形直观传递短期模型评分偏乐观，支撑报告中对短期仓位提高的建议。[page::3]

3.2 图2. 短期视角动态变化雷达图

• 雷达图对比了最新观点与上月观点的“盈利预期”“风险偏好”“流动性”三大指标评分。

- 最新观点（蓝线）在盈利预期和风险偏好均明显高于上月（橙线），显示基本面和情绪改善明显。

• 流动性虽有提升但幅度较小。

这强化了报告指出短期盈利预期和风险偏好改善为市场乐观的驱动力。[page::3]

3.3 图3. 权益市场风险溢价（中期视角）

• 蓝色曲线为 ERP（股权风险溢价），右轴显示，近期处于约9.5%左右的较高水平。

- 橙色为万得全A指数点位，左轴显示，当前市场点位相对中长期波动后不高。

• ERP处于历史73%分位，说明权益资产风险补偿处于较高水平，有较大投资吸引力。

- 市场点位和风险溢价趋势反映估值底部区域，匹配报告中低估值和买入建议。

数据支持中长期超配逻辑，表现市场估值优势及风险收益匹配合理性。[page::3]

3.4 图4. A股估值水平（PB中位数与指数点位）

• 橙色线为万得全A指数点位，蓝线为PB中位数，右轴。

- 当前PB中位数接近2左右，处于历史19%分位，处于估值低位。

• 指数点位整体震荡回升，但估值未见明显膨胀。

图表直观体现出市场处于估值底部区域，支持买入超配权益资产观点，也映衬流动性改善基础上预期修复的空间。[page::4]

3.5 图5. 新发PMI数据细分项对比

• 雷达图显示2019年8月底和9月底PMI各细分指标对比。

- 9月底(橙线)多数指标如生产、新订单、原材料库存均显著高于8月底（蓝线）。

• 产成品库存略有回落，符合“去库存”阶段。

- 说明制造业基本面改善，企业经营活动恢复趋势明显。

图表佐证了报告对基本面回暖的描述及短期盈利预期向好的判断。[page::4]

3.6 图6. 不同货币市场利率走势对比（Shibor）

• 展示2019年7月至10月份Shibor不同期限利率走势。

- Shibor ON和3M利率有明显下降趋势，尤其ON利率波动明显，近期下行至2.22%。

• 利率走低说明银行间流动性宽松，有利于市场资金环境改善。

该图支持报告中关于金融流动性改善的乐观判断，强化短期市场环境的改善。[page::5]

3.7 图7. 美元兑离岸人民币汇率

• 图中显示美元兑离岸人民币汇率2019年7月至10月动态。

- 8月底开始，汇率上涨至7.20附近后逐渐回落至7.10左右。

• 人民币汇率小幅升值，有助降低资本外流风险，强化市场风险偏好。

汇率走势与风险偏好改善趋势相符，利好对市场情绪的正向推动。[page::5]

3.8 图8. 防御性行业超额收益表现

• 线图呈现食品饮料与医药行业2019年7月至10月的超额收益波动。

- 近期医药行业超额收益快速回升至约8%，食品饮料亦企稳上升。

• 显示市场资金关注防御性板块，风险偏好有所恢复。

图表验证报告中行业板块轮动的观点，符合投资者对市场情绪中性至乐观的判断。[page::6]

3.9 图9. 市场趋势指标走势

• 趋势指标由负转正，在10月初由-10%攀升至正百分比区间。

- 反映近期市场动能改善，符合市场上涨态势。

趋势指标辅助动态跟踪市场强度，体现市场震荡上行的活跃度。[page::6]

3.10 图10. 择时策略2018年至今净值表现

• 策略净值（蓝线）自2017年底始终高于基准净值（橙线）。

- 建议仓位（灰条）动态调整，反映模型灵活应对市场，2018年下半年及2019年年初提升仓位有效获取收益。

• 策略表现优异，实现了正收益和风险控制。

强化模型择时和资金管理效果，印证策略优势。[page::7]

3.11 图11. 风格轮动模型表现

• 线条显示买入沪深300、创业板指及择时多头、等权组合净值演绎。

- 择时多头净值显著超过买入单一指数和等权组合，反映轮动策略有效提升收益。

• 该模型基于多因子变量，动态捕捉两板块相对优势。

该图佐证轮动策略优于单板块配置，体现模型科学合理的风格追踪能力。[page::8]

3.12 图12. 多资产配置组合净值表现

• 展示三种风险偏好组合自2006年以来净值累计变动。

- 高风险组合表现最好，年初以来收益11.06%，中、低风险策略收益依次递减。

• 反映多资产配置模型在不同风险偏好下保持稳健增长能力。

体现风险管理与资产配置的多元化优势，辅助投资者依据风险偏好做合理选择。[page::8]



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4. 估值分析

本报告对估值层面的分析主要围绕市场整体估值指标：

• 使用了市净率（PB中位数）作为估值参考，当前PB中位数位于历史低位19%分位，表明低估值环境。

- 结合股权风险溢价（ERP），当前约9.51%，处于历史73%分位，显示股票风险溢价较高，投资价值显著。

• 估值分析未涉具体公司估值模型，如DCF或多因子估值方法，而是采用宏观层面估值指标进行市场整体评判。

- 报告中强调市场估值与预期盈利水平匹配，当前盈利预期修复趋势体现在PMI细分数据和盈余改善，也间接佐证估值合理性。

此处的估值判断富有逻辑，基于两个互补指标使投资决策建立在稳健框架之下，尤为适合指数型资产和宏观配置分析。[page::0, page::3, page::4]

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5. 风险因素评估

报告识别的主要风险为：

• 模型风险：择时模型结论基于历史数据及当前合理假设，市场环境发生突变时模型可能失效。

- 市场波动：短期市场可能出现震荡，基本面数据不确定性加大，可能影响盈利预期。

• 宏观经济风险：PMI尚未突破荣枯线，可能经济复苏力度不足。

- 流动性变动风险：虽然当前流动性偏乐观，但未来政策调整可能影响资金面。

• 国际因素：汇率波动存在外部不确定因素，可能影响市场风险偏好。

- 风格轮动不确定性：板块轮动基于历史规律和当前因子选取，可能不能完全预测未来风格走势。

报告并未详细提出风险缓释策略，投资者需据此做动态调整并保持风险管理警惕。[page::0, page::8]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告整体数据充分，逻辑严密，但短期模型“偏乐观”评价可能偏重近期经济数据回升，如PMI仍处于荣枯线下，存在潜在回落风险。

- 风格方面，虽然IPO规模指标下降被解读为沪深300利好，但创业板依赖创新成长，IPO集中度变化并非单一变量，未来走势或受其他政策、行业周期波动影响。

• 报告略显偏重量化模型表现良好，风险提醒虽见，但对政策、突发事件等非量化风险考虑有限。

- 估值判断集中在市净率与股权风险溢价，忽略市盈率（PE）等多个估值视角的交叉验证。

• 跨市场视角有限，仅简单涉及美元兑人民币走势，缺少全球宏观环境影响的深入探讨。

整体来看，报告提供理性分析框架，投资建议相对稳健，但需结合实际操作动态调整，避免过度依赖单一模型指示。[page::0, page::7]

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7. 结论性综合

本期《兴财富第183期》报告依托量化择时和风格轮动模型，结合详实的宏观面、流动性环境及市场情绪数据，对A股市场的中长期及短期表现作出全面分析：

• 市场现状：A股市场估值处于历史低位，PB中位数处于19%分位，股权风险溢价较高，显示权益市场具备投资吸引力。

- 经济基本面：PMI细分数据显示制造业景气度有所修复，盈利预期改善，但仍处于荣枯线下方，提示经济复苏尚不充分。

• 流动性与风险偏好：货币市场利率持续下降，显示流动性宽松，实体融资改善。风险偏好处于偏乐观区间，防御性行业超额收益回升，市场趋势指标转正反映近期市场动力增强。

- 策略表现：自2017年起的择时模型有效获利，2018年策略净值明显优于基准，体现模型良好抗风险与收益捕捉能力。

• 风格轮动：基于多因子体系，沪深300短期表现优于创业板指，风格策略多头表现优秀，指导投资者调仓方向。

- 投资建议：中长期投资者建议超配权益资产，灵活投资者可提高仓位，股票配置建议偏向沪深 300 指数。风险提示强调模型局限性和市场不确定性。

图表分析支持报告观点：

• 图1、图2的短期市场温度计与动态雷达图反映偏乐观基本面和情绪。

- 图3、图4的风险溢价与估值表现验证低估值区的投资良机。

• 图5展示PMI细分项的积极改善。

- 图6至图9展现流动性、汇率、行业超额收益和市场动量的改善，符合市场反弹背景。

• 图10至图12证明量化策略自我调整、风格轮动和多资产配置均有良好收益表现。

综合来看，报告通过严谨的数据分析和模型运用，为投资者提供了理论与实操兼备的A股市场投资策略，具有较强的实用指导意义。[page::0-8]

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综合评价

此金融研究报告结构合理、数据详实，充分利用宏观和市场多维度指标结合量化模型及风格轮动策略，提供了可操作的投资建议。报告结构清晰，风险提示合理，但对政策、国际环境等宏观风险探讨略显不足，投资者在应用建议时应保持动态风险管理和模型监控。

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总字数：约1500字

报告