投资聚焦：业绩稳定为核心，弹性为辅助 [page::0][page::5]

• 2017年上半年A股处于低波动、低风险偏好、低流动性环境，监管强化导致事件驱动策略收益大幅回落。

- 小盘因子失效，主题式策略表现疲软，股市结构分化明显。

• 推荐关注业绩稳定及高股息支付的蓝筹股作为“打底”资产。

预期高派现策略介绍与表现 [page::6][page::7]

• 策略基于剔除亏损、选择稳定分红和业绩稳定股，构建预期股息率因子，挑选50只高派现股票等权配置。

- 2017年1-4月该策略累计收益6.27%，相比沪深300超额2.35%，跑赢中证500达7.10%。

• 该策略已连续多年度领先市场，具备价值防御属性。

举牌事件驱动策略分析 [page::8][page::9]

• 2017年1-4月共有46例举牌事件，产业资本主导举牌活动。

- 财务投资型举牌短期有正收益，平均举牌后30个交易日超额收益1.03%，但2017年累计回撤，财务型和壳资源型均跑输大盘。

• 举牌策略收益表现分化明显，监管影响凸显。

网下新股申购：核心超额收益来源 [page::10][page::11][page::31]

• 新股发行规模稳定，上市涨幅虽有所下降，但仍高于历史平均水平。

- 网下询价对象数量激增，限制加重C类投资者获配，A、B类资金享有较高打新收益。

• 5亿规模的A类账户2017年潜在年度收益估计达2500万元，网下打新成为绝对收益产品的核心策略。

通道突破量化策略总结 [page::12][page::13]

• 通过最大化价格运动路径与通道宽度的比值划定通道，识别价格结构性转折。

- 上突破策略持有1周，配合市场过滤信号实现正收益，累计约2%，但弱市表现不佳。

• 下突破反转策略适合反弹行情，但2017年上半年该策略整体收益有限。

事件驱动策略整体表现分析 [page::13][page::14][page::15][page::27]

| 策略类型 | 2017年表现 | 相对沪深300 | 说明 |
|------------------|------------|---------------|------------------------------------|
| 高管增持策略 | -3.04% | -6.95% | 跑输大盘，低于历史平均 |
| 公司型股东增持策略 | -5.53% | -9.44% | 监管趋严，市场反应冷淡 |
| 事件驱动公募基金 | -5%至-6% | 跑输沪深300约8% | 跑输市场主流指数 |

事件驱动策略的季节轮动和行情轮动逻辑 [page::29]

• 每年二三季度公募基金抱团、业绩预告、高送转形成行情高峰。

- 牛市中高Beta事件驱动策略表现优异，熊市中低Beta及防守性策略更具防守属性。

• 建议年度不同阶段择机配置不同事件策略。

量化因子：预期高派现月度表现统计 [page::30]

| 月份 | 月均绝对收益 | 月均超额收益 | 胜率 |
|-------|--------------|--------------|--------|
| 01 | 0.21% | 1.32% | 72.73% |
| 02 | 4.42% | 1.71% | 81.82% |
| 03 | 2.97% | 1.21% | 72.73% |
| 04 | 4.93% | 0.35% | 54.55% |
| 05 | -0.09% | -1.21% | 27.27% |
| 06 | -3.21% | 0.96% | 81.82% |
| 07 | 3.98% | 1.32% | 63.64% |
| 08 | -1.46% | 1.11% | 72.73% |
| 09 | 0.77% | -0.16% | 45.45% |
| 10 | 0.36% | -1.57% | 36.36% |
| 11 | 3.51% | 1.66% | 63.64% |
| 12 | 6.17% | 0.44% | 63.64% |

下半年投资展望：确定性投资及事件驱动策略布局 [page::0][page::36][page::31]

• 继续关注高派现策略，利用其高安全边际和稳定分红特性对抗市场低迷。

- 网下打新仍具备显著绝对收益机会，小规模A、B类账户优势明显。

• 市场风格若切换回暖，利用定增破发及跌破员工持股价股进行弹性配置。

- 关注公募基金中期抱团股，挖掘市场高胜率重仓机会。

深度解读报告：《寻找确定性，等待柳暗花明》——中信证券金融工程及衍生品组，2017年5月19日

---

一、元数据与报告概览

• 报告标题：《寻找确定性，等待柳暗花明》

- 作者及团队：李祖苑、赵文荣、王兆宇，金融工程及衍生品组，中信证券研究部

• 发布时间：2017年5月19日

- 研究主题：量化投资与事件驱动策略在2017年上半年A股市场的表现及下半年策略建议，聚焦市场结构分化、监管趋严背景下的投资机会和风险。

• 核心论点简述：

2017年上半年，A股市场进入“三低行情”（低波动、低风险偏好、低流动性），小盘股、事件驱动等主题策略受挫，监管日益严格影响市场风格。量化策略变得困难，但业绩稳定、弹性空间较大的策略（如高派现、网下打新）则成为投资者避风港。报告建议下半年重点关注预期高派现、网下打新和公募基金增仓股，且对于市场反弹及监管放松后的定增破发等反弹策略提出积极看法。风险主要包括蓝筹股补跌及监管变化导致市场风格转变。[page::0,5,36]

---

二、逐节深度解读

2.1 投资聚焦：业绩稳定为体，弹性空间为用（第5页）

• 关键观点及信息：

上半年A股波动率持续走低，结构明显分化。牛市阶段重视“不确定性”，当前弱市阶段更愿意持有“确定性”标的，如业绩稳定和现金分红优秀的白马股。事件驱动策略因偏好小盘及高Beta受挫明显，监管对举牌、高送转、定增等事件加码，事件策略表现走弱。

• 逻辑与推理依据：

在去杠杆的大背景下，资金向低估值、业绩稳健的行业及品种集中，反映投资者风险偏好下降。牛市中涨势理念强调趋势和弹性，但弱市中则更重质押安全边际。

• 关键数据：

- 预期高派现策略2017年前4个月累计收益6.27%，跑赢沪深300指数2.35%、中证500指数7.10%。
- 事件驱动策略的超额收益及持续时间大幅回落。[page::5,27,28]

---

2.2 主题量化策略详解

预期高派现策略（第6-7页）

• 关键论点：

监管强调现金分红，带动上市公司提高分红比例，现金分红普及率稳步提升（2016年现金分红公司占比74.02%，较2015年上升4%）。行业差异显著，银行、交运、非银金融等低估值板块股息率较高。

• 选股逻辑：

选股基于预期股息率，结合业绩增长稳定性、分红历史及当前估值。通过分母分子拆分理解预期股息率为何受到估值（PE）、业绩增速、股利分配率共同影响。

• 业绩表现：

高派现策略2017年初至4月收益6.27%，显著跑赢市场基准。

• 图表分析：

- 图1-3展示现金分红覆盖比例提升及行业股息率差异，银行和家电行业股息率远超其他行业，体现了低估值高股息的特征。
- 图4清晰表达预期股息率的多因素组成和选股依据。
- 图5净值曲线显示高派现策略穿越不同市场环境仍能稳步跑赢。[page::6-7]

举牌策略（第7-9页）

• 核心内容：

虽险资因监管减少举牌行为，但2017年举牌案例依旧活跃（46例），以产业资本为主力，举牌目的多元，包括争夺控股权、买壳、财务投资。举牌后股价短期能带来一定超额收益，尤其是财务投资型和首次举牌。

• 监管效果：

险资举牌遭到约束，资产荒背景下举牌资金更趋理性，壳资源型举牌表现大幅下滑。举牌策略整体表现低迷。

• 图表分析：

- 图6-8展示举牌频率、举牌机构构成和目的结构，产业资本持续活跃。
- 图9-10显示举牌不同类型及次数对累计超额收益的差异，首次举牌盈利更明显。
- 图11-12净值表现图反映财务投资型举牌疲软，壳资源型举牌曾兴盛后大幅回落。[page::7-9]

网下新股申购（第10-11页）

• 主要观点：

IPO发行量稳定且持续增加，上市涨幅虽略降但整体仍高。网下打新参与者激增，尤其是A、B类账户保持高收益，C类账户收益大幅下滑。

• 数据与趋势：

- 2017年1-4月IPO数量持续，网下配售规模保持高位。
- 询价对象猛增，促使主承销商提高市值门槛，压缩C类投资者份额。
- A、B类5亿元规模账户4个月收益超849万元，预估全年可达两千多万元。

• 图表解读：

- 图13-15体现IPO发行频率及新股涨幅走势。
- 图16询价对象数量飙升及有效获配比例下降的矛盾结构。
- 表1-2详细呈现不同规模及类别账户打新收益情况，展现市场结构变化对投资回报的影响。[page::10-11]

通道突破策略（第12-13页）

• 策略原理：

技术分析中通道突破反映价格趋势改变。策略分为向上突破趋势交易和向下突破反转策略。算法基于价格运动路径长度与通道宽度比值最大化确定“通道”，利用级别筛选突出信号。

• 规则重点：

包括开仓、调仓及市场信号过滤。通过历史回测，目标在牛市获得趋势收益，弱市控制回撤。

• 实测收益：

2017年初至4月，向上突破策略累计2%回报，略跑输沪深300，反转策略受市场影响表现更弱。

• 图16-17累计对数收益率展示策略历年表现，揭示策略在不同市场环境下的有效性差异及风险表现。[page::12-13]

---

2.3 事件驱动策略详解

公司与高管增减持（第14-15页）

• 数据表现：

2017年1-4月公司型股东净减持43亿元，高管净减持85亿元，已远低于2016年末增持高峰。4月高管净增持出现转折。

• 行业分布：

增持集中于房地产、银行、电力、基础化工等板块，减持多为传媒、计算机、机械、建材。资金流呈现明显的行业轮动与动量特征。

• 业绩与超额收益：

高管增持累计收益有约1.95%正收益但超额收益负面，公司型增持负收益显著。升级多因子增持策略也未改善表现。

• 图18-24呈现增减持金额历时动态及策略收益净值曲线，反映当前市场环境中增持信号的疲弱。[page::14-15]

员工持股计划（第16-18页）

• 现状及趋势：

推行员工持股企业数量趋稳，重点为民营企业，国企持股计划因改革稳健推进。电子元器件、医药行业活跃度最高。

• 融资结构：

加杠杆融资的比例回升至近60%，主要通过资管计划和借款实现杠杆。

• 策略表现：

杠杆持股标的短期表现不及无杠杆，均呈现亏损，2021年以来员工持股策略净值出现回撤，跌破员工持股价股票表现明显弱于指数。

• 图25-33及表3详细描述员工持股的行业分布、杠杆使用情况和跌破持股价标的列表，指出该策略当前受市场风格拖累明显。[page::16-18]

股权激励（第19-21页）

• 实施现状：

2017年1-4月共235家公司实施股权激励，期权占比为60%。中小市值公司实施股权激励后财务指标改善较显著。

• 长期业绩动态：

股权激励实施后150个交易日制度性超额收益稳定上升，但2017年表现低于历史均值。基于中小市值筛选的股权激励组合2017年回撤较大，跑输市场。

• 图34-39纳入激励标的数量趋势、财务指标改善、累计超额收益及策略净值表现，体现市场对股权激励的冷热度及其投资表现波动。[page::19-21]

定向增发（第21-23页）

• 监管新规要点：

2017年《上市公司非公开发行股票实施细则》修订，收紧定价基准日、发行间隔、发行总量及财务性投资限制，显著压制了融资及套利可能。

• 市场表现：

2017年定向增发规模及家数同比大幅下滑，市场参与意愿降低。定增预案公布后标的短期表现大幅跑输基准，超额收益明显下滑。

• 策略表现：

预案期定增策略2017年初至4月底累计收益仅1.81%，实现轻微超额收益，破发策略表现亏损，回撤明显。

• 图40-45详细展示募资规模历史变化、预案数据及策略净值曲线，映射出监管升级后定增策略的调整阵痛。[page::21-23]

业绩预告（第23-25页）

• 业绩分布：

2016年业绩预喜企业占比超过七成，周期行业及科技类业绩表现分化明显。2017年一季报、中报业绩预告显示预增占比下降。

• 超额收益变化：

年报预增仍能带来正超额收益，季报、中报业绩预增标的收益表现大幅低于往年，遭遇滑铁卢。

• 策略表现：

业绩预增策略2017年前四个月累计收益负9.1%，低于指数多达10%以上。

• 图46-52呈现业绩预告数量及超额收益动态，揭示业绩弹性在当前市场环境下的萎缩。[page::23-25]

高送转（第26-27页）

• 监管态度：

证监会主席刘士余强调严防高送转炒作，特别对“10送30”等极端比例实施重点监管。

• 市场表现：

2016年高送转公司数量大幅萎缩，送转比例和市场投资热情减弱，导致高送转主题失宠，甚至亏损明显。

• 策略失效：

预测模型准确率暴跌至36%，高送转策略在2017年初表现大幅负收益。

• 图53-56详细呈现高送转送转占比变化及策略累积收益走势，反映监管效果和市场反应。

- 图表56数据预测组合下跌21.68%，跑输沪深300指数25.6%![page::26-27]

---

2.4 下半年投资展望（第27-31页）

• 市场环境总结：

2017年上半年持续低波动低流动性，“三低”行情，监管严格，投资风格分化，资金偏好确定性、业绩稳定股票。事件驱动策略整体失效，资产荒背景下以稳健收益率标的为核心。

• 策略推荐：

- 预期高派现策略：具备持续的估值优势和安全边际，是配置主线。波动有季节性，可关注交易节奏。
- 网下打新：高配额账户打新仍具显著收益且几乎无风险。对基金等机构产品吸引力强。
- 公募基金重仓股：公募基金年中增仓股有望持续“抱团”，资金流入或持续助推股价。
- 定增破发策略：若监管放松，小盘股反弹背景下，跌破定增价格股票反弹空间大，适合搏击反弹。

• 风险与市场结构轮动：

牛熊市伴随策略轮换，牛市关注高Beta策略，熊市偏好高安全边际策略。 事件驱动呈现明显季节轮动和行情依赖特征。

• 图表及数据：

- 表4-5公募量化事件驱动基金2017全年表现普遍败绩，现有事件驱动策略轮动情况一览。
- 表6-8列举预期高派现标的和公募基金春季增仓股名单及属性。
- 图57-59展示事件驱动策略季节轮动和行情轮动示意，体现策略随市场环境周期切换。

• 总结

下半年配置需重视业绩确定性及股息现金流，兼顾网下打新等相对确定性收益机会，防范监管和市场风格可能的切换风险。[page::27-31]

---

2.5 估值与风险提示

• 本报告未单独章节详细展开DCF等估值模型，而是通过策略历史表现和相对市场的超额收益作为衡量，隐含了估值效果的考察。

- 明确风险提示包括蓝筹股的补跌风险，以及可能由监管环境变化引发的市场风格快速切换风险，投资需关注政策变动和宏观环境动态。[page::0,5,36]

---

三、图表及表格深度解读

• 图1-3（现金分红占比及行业分布）：清楚体现现金分红逐年提高，低估值行业（银行、家电）长年维持高股息率和分红率，验证稳健派现股为价值投资首选。

- 图4（预期股息率分解）：用数学公式将预期股息率拆解为代表业绩增速、分红率及估值的组件，帮助投资者明白选股逻辑中的关键驱动因素。

• 图5（高派现策略净值表现）：策略长期稳健跑赢基准，上升及回撤波动合理。

- 图6-8（举牌量及构成）：举牌热度与监管密切相关，产业资本成为主角，行业结构与融资动因显示出市场博弈的深层逻辑。

• 图9-12（举牌超额收益与策略净值）：明确财务投资型优于壳资源型举牌，但均未跑赢基准，体现市场情绪及监管影响。

- 图13-16（IPO频率、新股涨幅、询价对象扩大）：数据体现网下打新结构的制度性变化及投资者群体转变。

• 表1-2（网下打新分月收益）：细致反映不同账户类型、资金规模的打新收益差别，为产品设计与配置决策提供事实基础。

- 图17（通道突破策略）：趋势型策略在强市表现突出，但弱市限制明显，做空反转策略风险难控。

• 图18-24（增持数据及策略表现）：增持规模下降，行业偏好明确，策略亏损凸显增持难以驱动超额收益。

- 图25-33（员工持股规模与杠杆、策略表现）：员工持股激励趋理性，杠杆作用下降，策略未能有效抵御市场压力。

• 图34-39（股权激励历史数据及表现）：小盘市值公司激励后业绩改善明显，但近期策略表现差强人意。

- 图40-45（定增规模及策略）：新规打压定增规模及盈利能力，定增预案期策略微利，破发策略大幅亏损。

• 图46-52（业绩预告分布与超额收益）：预增事业遭遇市场冷遇，表明抗跌能力不足。

- 图53-56（高送转风光不再）：监管后的高送转题材出现严重滑坡，预测模型准确率明显下降。

• 图57-59（季节轮动与行情轮动）：周期性明显，投资者应结合季节特征及市场状态动态调整持仓。

- 表4、6-8（公募基金事件驱动、小盘分月度收益和持仓）：资金流向是投资风格的重要指示，公募抱团针对性明显。

• 图59（不同投资者网下打新累积收益）：体现收益的制度结构性差异和收益机会的逐渐分化。

系统全面解读图表数据，结合文字与数据证据，验证了报告逻辑的严密与市场风格演变的客观性。[page::6-31]

---

四、估值分析

报告主要依赖历史策略表现和市场表现对比来衡量估值合理性及策略效果，未采用详细DCF或类似现金流模型，但通过高派现策略的预期股息率、PE指标及增长率的数学拆解方式辅助投资判断。策略收益表现成为估值切入点，折射出市场对不同策略及事件驱动标的的风险定价与预期修正。[page::6,29,30]

---

五、风险因素评估

• 蓝筹股补跌风险：估值承接风险，可能导致防御类标的短期回调。

- 监管环境变化风险：政策收紧或放松将深刻影响事件驱动及市场风格，监管趋严已亮红灯，政策松动尚不可预测。

• 市场结构风险：大小盘分化持续，部分策略依赖小盘股弹性，若小盘无法反弹，将限制策略效能。

- 估值风险：部分高派现标的估值虽低，但未来业绩可持续性和分红政策的调整均为不确定因素。

• 流动性风险：在三低行情，量价萎缩增加交易成本和策略实施风险。

- 投资者偏好转变风险：资金集中或抛离特定领域会影响策略表现。

报告展示了明确风险识别，但对缓释措施论述有限，投资者需自主评估风险承受及配置策略。[page::0,5,36,27]

---

六、批判性视角与细微差别

• 观点集中于稳健和价值投资，策略推荐受市场环境限制偏保守，2017年上半年事件驱动策略普遍疲软之下，报告虽期待反弹，但未提供充分多元化对冲方案。

- 监管加强导致主题策略收益下滑，该报告充分披露该现象，但对潜在监管政策反转的时点和力度持中性态度，较为审慎。

• 报告既揭示了小盘股投资难度大，也未排除小盘复活可能，存在一定矛盾但反映市场真实复杂性。

- 数据整理详尽，但部分表格（如员工持股跌破价排名）未展开深度解释，可深入挖掘关联因子。

• 报告未对宏观经济及全球市场动态对A股影响深入分析，关注点主要聚焦于策略和监管层面，略显单一。

- 对估值模型引用不足，较多依赖历史策略净值表现，其适用性随着市场环境变动存在一定局限。

总体上，报告以详实数据为基础，观点符合市场逻辑，谨慎而专业，兼顾全面性与实用性，但对未来不可预见风险及宏观背景关联的讨论较为薄弱。[page::0-31]

---

七、结论性综合

本报告以2017年上半年至四月间A股市场“三低行情”为背景，系统分析了主题量化与事件驱动策略的表现及因监管加强、市场情绪回落带来的结构性挑战。

• 主题量化中，高派现策略表现突出，资产荒背景下现金分红策略成为投资者避风港。

- 举牌策略因险资监管趋严失势，产业资本仍活跃，但整体收益下降明显。

• 网下打新依旧是相对确定的超额收益来源，尤其是A、B类账户优势明显，资金规模和配置对收益影响显著。

- 技术面通道突破策略受限于弱势行情，收益有限但回撤可控。

• 事件驱动策略除预期高派现，其他包括高管增持、员工持股、股权激励和定增均表现疲弱，监管新规使定向增发及高送转策略收益大幅回落。

- 业绩预告为市场关注焦点，但一季报和中报预增表现不及往年，反应市场风格趋向安全边际和确定收益。

• 公募基金增仓股成为市场关注的晴雨表，抱团现象明显。

- 下半年建议以高派现、网下打新为基石，结合基金增仓股和潜在的定增破发反弹机会，步步为营。

• 主要风险在于蓝筹股回落及监管环境进一步调整可能引发市场风格快速变化。

图表与数据深入支持上述结论，展现了策略收益与市场行情、监管政策互动的动态演进规律，指出投研策略需因时制宜，警惕监管和市场偏好转变风险。报告立场中性偏积极，推荐稳健策略配置，强调弹性空间与确定性兼顾的重要性，为投资者在复杂市场环境中提供了现实参考框架。[page::0-31,36]

---

总结

本报告通过详尽的数据分析与策略表现回顾，清晰描绘了2017年上半年A股事件驱动及量化策略受监管收紧和市场风格分化影响的现状，并依据趋势预测、制度变化与资金动向，提出下半年投资应关注的确定性策略，尤其强调高派现股票和网下新股申购，兼顾市场抱团和潜在反弹机会。整体报告结构严密、数据详实，兼顾了定量分析与政策解读，体现了资深金融分析师对市场深刻的洞察力及前瞻性的投资逻辑。建议投资者采取稳健步伐，注重收益确定性和风险管理，耐心等待市场回暖的“柳暗花明”。

---

（本次分析全文严格基于提供报告文本信息，所有数据、观点和引述均附带相应页码标识以便溯源。）

报告