2025年上半年业绩综述 [page::0]

• 营业收入85.24亿元，同比增长6.5%。

- 核心归母净利润20.11亿元，同比增长15%，净利润增速快于收入增速，得益于毛利率提升至37.1%。

• 销售费用率和管理费用率均有所下降，分别为1.11%和5.22%。

购物中心业务表现 [page::0]

• 购物中心业务收入22.64亿元，同比增长19.82%，毛利率高达78.7%。

- 上半年新开购物中心4个，新签约6个外拓项目（含4个重点城市TOD项目）。

• 在管购物中心共125个，主要为商业运营管理项目，零售额同比增长21.1%，租金收入同比增长17.2%。

- 购物中心面积及收入贡献主要来自母公司华润置地，面积占比78.33%，收入贡献84.45%。

物业管理业务发展 [page::0][page::1]

• 物业管理收入51.56亿元，同比增长1.07%，毛利率18.8%。

- 社区空间物管收入35.01亿元，同比增长8.8%，毛利率16.6%，社区在管面积达2.76亿平方米。

• 城市空间业务收入9.49亿元，同比增长15.13%，在管面积1.27亿平方米。

- 重点推进轻资产化、平台化转型，非业主增值服务和部分低效业务收入有所下降。

大会员业务及数字化运营 [page::1]

• 华润通并购完成，万象星会员数达7237万，较2024年末增长18.5%。

- 会员运营及数字化服务能力提升，强化“2+1”一体化业务模式竞争优势。

投资建议及风险提示 [page::1]

• 公司作为商管行业龙头，核心城市购物中心规模持续扩大，运营能力突出，市场份额有望提升。

- 风险包括宏观经济不达预期、政策风险、房价波动及第三方拓展不及预期等。

【银河地产胡孝宇】公司点评丨华润万象生活 (1209.HK) 详尽分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：【银河地产胡孝宇】公司点评丨华润万象生活(1209.HK)：购物中心稳健增长，慷慨分红回馈股东

- 作者：胡孝宇，中国银河证券房地产行业分析师

• 发布日期：2025年08月29日 16:47

- 发布机构：中国银河证券研究院

• 报告主题：华润万象生活2025年中期业绩点评，涵盖公司购物中心、物业管理、会员业务等多方面表现及发展战略，重点展现公司业绩稳健增长与股东回报情况。

- 核心论点和结论：
- 公司2025年上半年核心归母净利润实现约15%同比增长，收入增长6.5%，利润增速快于收入受到毛利率提升等多方面因素驱动。
- 购物中心业务贡献显著，收入与毛利率均实现稳健增长，运营能力突出。
- 物管业务规模继续扩大，但增速有所放缓，业务结构逐步优化。
- 大会员业务取得突破，数字化赋能及资源整合强化业务模式和竞争优势。
- 公司在财务与营运层面均展现稳健表现和规范性管理，且对股东回报极为慷慨，实现净利润100%分派。

• 评级方向：报告对公司持乐观态度，推荐等级显著（后文未明确具体评级字眼，但基于盈利增长及竞争优势，研究员明确鼓励关注），并给予积极投资建议。[page::0,1]

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二、逐章深度解读

2.1 报告导读与核心观点

• 关键论点摘要：

- 利润端实现双位数增长，2025上半年核心归母净利润20.11亿元，同比增长15%。
- 购物中心业务收入显著增长14.65%，购物中心业务实现收入22.64亿元，同比增19.82%。毛利率高达78.7%，显示优异盈利能力。
- 物管业务收入51.56亿元，微增1.07%，显示业务规模扩张的同时毛利率保持稳定在18.8%。
- 大会员业务突破，万象星会员总量增至7237万人，同比增长18.5%，体现业务模式升级与数字化成效。

• 推理依据及详细数据：

- 净利润增速高于收入，主要得益于毛利率上升及费用率下降。
- 毛利率上升中，商业航道毛利提升5.2个百分点，反映商业运营效率提升。
- 费用率水平优化，销售费用率和管理费用率分别下降0.55和0.06个百分点，表明公司通过精准激励和管理优化实现成本控制。
- 购物中心业务新增项目带来新的收入增长点，包括4个新开业购物中心和6个外拓项目，其中重点城市TOD项目占较大比重，有助于未来增长潜力。
- 在管购物中心达到125个，面积1105.7万平方米，及其产生的零售额和业主租金收入均显著增长（零售额增21.1%，租金收入增17.2%），直接彰显卓越的运营管理能力。
- 写字楼物管业务持续增长，出租率提升0.5个百分点到74.1%，推动整体综合服务能力强化。
- 物业管理收入中，社区空间升级型服务表现良好（收入增8.8%，毛利率提升1.4个百分点），但部分增值服务收入下降，反映业务结构调整及市场环境变化。
- 公司在城市公共空间方面持续开拓，新增37个项目，促进有质量的规模增长，体现其多元化发展战略。
- 大会员业务通过华润通并购整合，会员规模大幅增长，强化数字化运营，巩固核心竞争力。

• 逻辑框架：

- 公司通过聚焦核心商业运营，提升毛利率与运营效率。
- 积极拓展优质资产及项目，带来未来成长空间。
- 优化费用体系，实现财务杠杆效应。
- 业务多元协同，尤其是物管和会员体系协同带动整体客户粘性和收入稳健。

2.2 投资建议章节

• 综述公司商业模式优势和市场地位，认为在母公司华润置地的背景下，华润万象生活具备显著竞争优势和稳定的增长基础。

- 强调公司毛利率提升、核心利润双位数增长等积极信号，结合在管物业及购物中心规模持续扩大，给予稳健乐观看法。

2.3 风险提示章节

• 详细列举宏观经济周期、政策执行、房地产价格波动、销售与竣工进展、第三方拓展效果差异、应收账款回收、汇率波动等风险因素。

- 这些风险或直接影响公司整体业绩增速与资产管理效率。

2.4 研究团队及评级体系（2页）

• 提供了研究员胡孝宇的专业背景（金融学硕士，业内经验丰富，曾获多项荣誉），提升报告可信度。

- 评级标准介绍清晰，明确香港市场以恒生指数为基准，评级按相对指数表现划分推荐区间。

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三、图表深度解读

3.1 业绩及增长数据集中展示（图1）

• 图示公司2025年上半年收入85.24亿元，同比增长6.5%；核心归母净利润20.11亿元，增幅15%。

- 该图直观体现利润增长明显快于收入，验证文本中“毛利率提升和费用管控优化”的重要驱动作用。

3.2 购物中心与物管业务结构概览（图2）

• 展示了在管购物中心125个，核心城市分布优势突出。

- 购物中心毛利率高达近79%，明显超过整体毛利率（约37.1%），反映该业务的高利润贡献。

• 写字楼物管规模及出租率提升数据，也形象说明该业务的良性发展态势。

- 物业管理收入及社区空间面积持续扩张，图表助力理解了多个业务线的协同发展。

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四、估值分析

• 报告中未明确列出具体估值模型或目标价，亦未展示详细现金流折现（DCF）或市盈率（P/E）分析，但结合毛利率提升、净利增长和市场地位，作者表达了乐观预期和投资推荐。

- 透过详细财务指标及业务增长数据，估值隐含基于业绩持续提升与风险可控的假设。

• 未来如能结合管理层指引和行业估值倍率，估值将更具操作参考价值。

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五、风险因素评估

• 宏观经济不及预期：可能影响消费需求，降低购物中心和物业管理收入增长速度。

- 政策风险：地方或中央政策调整可能影响公司地产开发和商业扩展步伐。

• 房地产价格波动：直接影响存量资产价值和开发项目的可行性。

- 销售及竣工进度偏差：会影响物业管理收入和资产增值。

• 第三方拓展风险：公司外拓项目能否成功复制核心城市业绩，存在不确定性。

- 应收账款风险：资金回收不达预期可能影响利润现金转换效率。

• 汇率波动风险：港股市场特性使公司外汇风险不容忽视。

报告对此风险均有悉心提示，但未完全展开详细缓解措施，投资者应留意相关风险发生概率及应对措施进展。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体语调积极，尽管披露了风险，但未详细展开其对财务的定量影响，投资者需警惕潜在宏观及政策环境波动带来的不确定性。

- 公司物管部分增值服务收入下降反映业务调整阵痛，短期盈利能力或受影响，值得持续跟踪。

• 购物中心及写字楼业务依赖母公司华润置地项目较多，资产质量和收益存在一定关联集中度风险。

- 会员增长虽较快，但市场饱和及会员活跃度维持需依赖数字化运营，未来是否持续高效尚存挑战。

• 报告未提供估值敏感性分析，投资者在做决策时建议结合公司后续财报及市场表现加以判断。

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七、结论性综合

本报告详尽分析了华润万象生活2025年上半年业绩，展示出公司在多个核心业务领域的稳健发展和盈利能力提升。购物中心业务贡献突出，毛利率远高于整体水平，经营规模持续扩大。物业管理业务继续保持稳定扩张，社区空间转型成效显著，彰显管理层对业务结构优化的精细化运营能力。大会员业务的突破与资源整合提升了公司数字化竞争优势，强化了“2+1”一体化战略的市场影响力。

公司盈利表现良好，收入增长6.5%，净利润增长15%，且实现利润全额分配，体现公司稳健现金流和慷慨回馈股东的态度。费用率下降进一步提升了利润端表现，显示出管理层的费用管控功效。

尽管面临宏观及行业环境风险，如经济波动、监管政策变化、房地产市场波动，但公司依托母公司华润置地的资源和业务协同效应，以及聚焦核心城市的战略定位，具备良好成长动力和竞争优势。

报告综合分析后，对华润万象生活持积极评价，视其为行业龙头中的稳健标的，具备持续增长潜力和良好的投资价值。投资者可重点关注公司后续业绩兑现和风险管控情况，以把握其长期价值增长机会。[page::0,1,2]

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参考图片

• 业绩与业务结构图示：

报告