多模型行业配置策略及其表现 [page::3][page::4]

• 基于基本面、技术面及投资者行为构建5个行业轮动模型，8月均跑赢中证全指。

- 业绩估值比价视角和公募持仓视角模型表现最好，8月相对超额收益分别为2.3%和0.9%。

• 2020年以来，公募持仓模型持续超额收益（23.0%），趋势行业模型表现16.8%，而业绩估值比价模型表现较差（-12.4%）。

9月最新行业配置建议及推荐行业[page::4]

| 宏观视角（大类板块） | 业绩估值比价视角 | 模式识别视角 | 趋势视角 | 公募持仓视角 |
|--------------------------|---------------------------|----------------------|--------------------|-------------------------|
| 标配金融、地产 | 电力设备及新能源 | 房地产 | 石油石化 | 电力设备及新能源 |
| 超配顺周期上游（煤炭、有色、石油石化） | 建筑 | 国防军工 | 机械 | 交通运输 |
| | 农林牧渔 | 家电 | 国防军工 | 建筑 |
| | | 钢铁 | 食品饮料 | 纺织服装 |
| | | 有色金属 | 农林牧渔 | 基础化工 |
| | | 煤炭 | 交通运输 | |

• 推荐重点行业为顺周期低估值行业如煤炭、有色金属和交通运输，以及关键必选消费与科技板块中的电力设备及新能源、农林牧渔、国防军工等，性价比较高。

宏观视角与业绩估值比价现状 [page::5][page::6]

• 经济增长因子连续上升，经济增速处于复苏，带动上游板块业绩弹性和超额收益。

• 机械、电力设备及新能源、建筑、农林牧渔行业业绩估值比价较高，市场情绪最好行业为电力设备及新能源、农林牧渔和建筑。

模式匹配视角及趋势行业表现 [page::6][page::7]

• 匹配历史相似震荡时期，最优配置权重行业为房地产、国防军工、家电、钢铁和有色金属。

• 趋势策略累计收益领先，年化收益率33.31%，关键行业有石油石化、机械、国防军工等持续上涨。

投资者行为视角及公募基金持仓分析 [page::7][page::8]

| 维度 | 多头行业组合 | 空头行业组合 |
|------------------|---------------------------------|--------------------------------|
| 多维综合指标 | 电力设备及新能源、交通运输、建筑、纺织服装、基础化工 | 房地产、农林牧渔、综合金融、建材、国防军工 |

• 公募重点超配电力设备新能源、交通运输等行业，并在部分行业持续净增仓。

- 机构逆市逻辑较强，有助于捕捉有效的行业配置信号。

量化行业轮动策略总结 [page::3][page::7]

• 多模型策略覆盖宏观、业绩估值比价、模式匹配、趋势以及投资者行为五大维度。

- 通过综合多因子视角实现行业轮动，实现较为稳健的超额收益。

• 重点模型如趋势综合模型年化收益超过30%，最大回撤显著优于全行业等权重。

- 推荐在经济复苏周期内超配顺周期和低估值行业，同时关注新能源等高性价比行业板块。

《顺周期、低估值行业得到多模型推荐量化行业配置组合动态更新（2020年9月）》报告详尽分析

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1. 元数据与概览

• 报告标题：《顺周期、低估值行业得到多模型推荐量化行业配置组合动态更新（2020 年9 月）》

- 作者与机构：中信证券研究部，主要分析师为王兆宇（首席量化策略分析师）、赵文荣（首席量化与配置分析师）、张依文（量化策略分析师）、刘方（首席组合配置分析师）及马普凡（量化策略分析师）。

• 发布日期：2020年9月21日

- 研究主题：基于多角度量化模型对行业配置的动态调整与推荐，强调顺周期及低估值行业的布局价值，结合宏观、基本面、技术面及投资者行为等多维策略。

• 核心观点：

- 顺周期（煤炭、有色金属、交通运输等）和低估值行业获得多模型推荐。
- 必选消费及科技行业中，电力设备及新能源、农林牧渔、国防军工等配置性价比较优。
- 五大模型（宏观视角、业绩估值比价视角、模式匹配视角、趋势策略、投资者行为视角）在行业配置中各有侧重点及表现。
- 经济处于复苏阶段，上游周期板块存在超额收益机会。

• 风险提示：模型风险、宏观及行业政策调整风险、市场预期波动风险等[page::0]

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2. 逐节深度解读

2.1 模型表现综述

报告强调，通过基本面（宏观和中观）、技术面、投资者行为五个视角构建行业轮动模型，2020年8月这些模型均跑赢中证全指。其中，业绩估值比价模型和公募持仓视角模型表现优异，分别产生了2.3%和0.9%的超额收益，主要得益于中报披露期抱团股松动以及估值因子表现较好[page::3]。

• 表1详细说明五个模型的构建逻辑与适用环境：

- 宏观视角：通过产业景气度分析捕捉基本面优异板块，适合盈利及成长风格强势时期。
- 业绩估值比价视角：发现业绩预期未被市场估值充分反映的行业，估值风格表现强时优异。
- 模式匹配视角：通过历史相似市场时期的行业表现指导配置，适用于模式明显且逻辑一致的市场。

- 趋势策略视角：结合截面动量、时序动量及止损机制，捕捉行业持续趋势。

- 公募持仓视角：以公募基金相对超配和净增仓行为捕捉机构偏好，机构话语权强时效果更佳。

• 图1展示5个模型的净值走势，整体呈现稳健上升趋势，并均优于中证全指，反映模型有效性[page::3]。

2.2 各模型超额收益表现

• 表2统计2020年8月及年内各模型相对中证全指的超额收益。其中，趋势模型年内领先，累计超过16.8%，公募持仓模型更突出，累计达到23.0%，而业绩估值比价模型年内表现负面（-12.4%），体现不同策略在不同市场环境中的适应性[page::4]。

2.3 9月最新行业配置建议

• 表3清晰展示五大模型各自推荐的重点行业。核心见解：

- 顺周期、低估值行业推荐明显，如煤炭、有色金属、交通运输至少被两种及以上模型推荐，显示共识和信号强度更高。

- 必选消费和科技范畴中，电力设备及新能源、农林牧渔、国防军工被多模型看好，预期配置性价比较优。

- 宏观视角建议超配周期上游，同时维持金融和地产标配。

• 综合来看，建议短期加大顺周期和低估值行业配置，呼应经济复苏大背景[page::4]。

2.4 风险因素

报告简要列出三大风险：

• 模型自身构建与回测风险
• 宏观政策及行业重大调整
• 市场预期大幅波动导致策略失效的可能

但并未详述风险发生概率或缓解措施[page::4]。

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3. 图表深度解读

3.1 图1：各行业配置模型净值情况

• 图1展示2019年底至2020年8月底五个行业配置模型净值走势及中证全指基准。
• 走势显示，整体模型均领先于中证全指，公募持仓模型线条最高，曲线平稳持续上扬，说明机构持仓视角的权重配置效果最好。
• 各模型间表现趋同但有所差异，业绩估值视角模型近期升幅较快，映射出估值因子的强势表现。
• 数据支持了通过多维量化模型把握行业轮动的投资价值[page::3]。

3.2 图2-5：宏观视角关键指标动态跟踪

• 图2（经济增长因子走势）体现1997年至2020年初的周期性波动，长周期看增长因子在2019年初开始显著下滑，近期趋于回升，显示经济复苏信号。
• 图3（风险偏好中枢走势）自2019年谷底缓慢攀升，隐含市场风险偏好提升。
• 图4（中游板块需求及毛利）综合增速起伏较大但综合毛利比起稳，显示需求波动对盈利的影响逐步被利润率的稳定性所缓冲。
• 图5（工业企业利润增速平滑）峰谷明显，近期利润增速虽仍负，但下行趋势有所缓解。

整体反映宏观经济公式回暖，上游板块业绩弹性增强，利好周期行业[page::5]。

3.3 图6-7：业绩估值比价及市场情绪

• 图6横轴行业分类，左轴为“成长偏离度”、“估值偏离度”，右轴为“业绩估值比价”。
• 机械、建筑、农林牧渔、电力设备及新能源等行业业绩估值比价较高，意味着业绩表现相比估值更为强劲。
• 图7表明上述Top5行业市场情绪积极，尤其是农林牧渔和电力设备及新能源，市场对其表现持乐观态度。

这说明市场尚未完全消化业绩改善带来的估值提升机会[page::6]。

3.4 图8：模式识别视角未来20个交易日收益率预测及配置权重

• 图8中，柱状图显示房地产、国防军工、家电等行业权重最大，红线表示预测收益率。
• 预测收益与权重整体正相关，房地产权重最高，对应预测收益超过1%。
• 这反映历史相似震荡时期家电、国防军工等行业表现优异，模型据此进行配置优化。

3.5 图9：趋势视角行业配置模型累计收益曲线

• 三条红色线分别代表综合模型（截面+时序+止损）、截面动量模型和全行业等权基准。
• 综合模型年化收益超过33%，最大回撤约46.54%，显著优于市场基准15.96%年化收益和70.78%最大回撤，说明趋势策略有效捕捉行业轮动。
• 曲线显示2020年后持续收益爆发，反映趋势延续性增强[page::7]。

3.6 图10-11：公募基金重仓股行为视角

• 图10表示2020年二季度公募基金相对市场基准的超配比例，消费者服务、电力设备及新能源、食品饮料占比较高，显示机构集中配置。
• 图11展示同一时期基金仓位净变动，多数正向调整行业为电力设备及新能源、消费服务等，仓位优化明显。
• 表4多维综合指标揭示电力设备及新能源、交通运输、建筑、纺织服装等行业同时获得多维指标认可，配置信号强。

总体说明机构投资者在当前经济背景下对相关顺周期及低估值行业信心较足[page::8]。

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4. 估值分析

本报告未直接呈现传统的DCF或市盈率估值模型计算过程，更多利用业绩估值比价视角来衡量行业的业绩预期与估值匹配度。该视角基于如下逻辑：

• 对行业的业绩增长（利润、收入等）进行剖析。
• 估值偏离度指标用来判断市场是否合理反映该业绩增长。
• 结合情绪指标把握估值修复时机。

该方法是中信证券量化策略的重要特色，避免传统估值陷阱，以动态视角捕捉相对低估行业的反弹机会[page::5-6]。

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5. 风险因素评估

• 模型风险：模型基于历史数据及假设，未来不可预知事件或结构性改变可能使模型失效。
• 宏观及行业政策调整风险：宏观调控、产业政策及贸易政策等的突变可能带来行业盈利预期变化。
• 市场预期波动风险：情绪波动剧烈时，估值或策略执行效果反馈可能失真。

报告缺少对风险发生概率的量化描述，亦未提出具体缓释策略，留待投资者结合自身风险偏好调整[page::0,4]。

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6. 批判性视角与细微差别

• 五个模型涵盖了宏观、基本面、技术面和投资者行为，呈现较全面视角，但各模型表现差异较大，尤其是业绩估值模型年内表现负面，提示策略单一模型不可孤立使用。
• 报告短评风险但未充分展开，尤其缺少宏观不确定性对行业估值溢价破裂的应对分析。
• 模式识别视角重点依赖历史相似时期回溯，可能忽视了当前外部环境的结构性差异。
• 绝大部分推荐聚焦周期与低估值行业，侧重布局顺周期，虽然符合经济复苏逻辑，但可能疏忽某些逆周期稳定行业的防御作用。
• 公募持仓视角的推荐结果部分与模式识别存在矛盾（如国防军工被多模型推荐，但在公募持仓中相对看空），需结合更深度的定性分析。
• 模型组合之间的相关性及潜在冲突未见详述，可能影响整体行业配置效果。

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7. 结论性综合

本报告系统运用中信证券研究部五大量化模型，结合宏观经济、行业业绩估值、市场技术面及投资者行为多维视角，提出2020年9月行业配置建议，强调顺周期与低估值行业的重要性。核心发现包括：

• 多模型共识提升了煤炭、有色金属、交通运输等顺周期行业的配置价值；
• 科技与必选消费中的电力设备及新能源、农林牧渔、国防军工表现稳健，匹配业绩增速与估值的优选行业；
• 宏观经济持续向好，风险偏好回升，支撑周期板块的超额收益空间；
• 趋势策略和公募持仓视角在实际业绩中表现突出，累计超额收益较高；
• 行业配置模型通过量化信号和实地投资者行为实现动态调整，体现量化投资应用深度。

图表深入解析强化了报告结论的信度与实用价值，尤其趋势策略累积超额收益曲线（图9）和业绩估值比价的行业表现（图6-7），为投资者提供量化决策依据。

报告保持较高的专业水准，逻辑严密，运用多模型集成减少单一模型风险，但仍需注意模型局限性及市场非理性波动可能带来的策略失效风险。未来建议进一步细化风险管理措施和多模型整合机制，以提升组合稳定性和抗风险能力。

综上，报告对2020年9月的行业配置给予适度增配顺周期和低估值行业的建议，推荐投资者关注宏观周期变化带来的行业盈利弹性与估值修复机会，体现了兼顾基本面、技术面及机构行为多因素的科学投资逻辑[page::0-8]。

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附：主要图表示意

图1 各行业配置模型净值表现
展示了宏观视角、业绩估值比价、模式识别、趋势模型及公募持仓模型的累计净值走势均优于中证全指，公募持仓模型净值提升最为显著。



图6 行业业绩估值比价情况
以条形图展示机械、建筑、农林牧渔、电力设备及新能源等行业业绩估值比价较高，估值偏离度与成长偏离度结合体现行业合理或被低估情况。



图9 行业趋势配置综合模型累计收益曲线
显示综合趋势模型年化收益超33%，大幅优于市场基准和截面动量模型，反映趋势模型的强大表现力。



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综上所述，报告系统地、全面地论述了2020年9月行业配置的量化逻辑和建议，提供了实证数据和模型支撑，为投资者在经济复苏背景下把握行业轮动机会提供了重要参考。

报告