A股、债券及美股赔率与胜率分析 [page::0][page::1][page::2]

• A股AIAE指标处于历史35%分位，中等胜率伴随高赔率，具有较好配置价值。

- 债券赔率极低，胜率因货币宽松及信贷疲软提升至23%，存在估值风险但胜率高。

• 美股AIAE指标历史高位，当前回撤风险依然较高，需关注美联储流动性变化动态。

风格微观打分及配置建议 [page::2][page::3][page::4]

| 风格 | 赔率状态 | 趋势水平 | 拥挤度 | 综合得分 | 配置建议 |
|---------|--------------|--------------|-------------|------|-----------------|
| 价值风格 | 高赔率 | 强趋势 | 低拥挤 | 高 | 重点关注与配置 |
| 质量风格 | 高赔率 | 中等趋势 | 低拥挤 | 较高 | 长期关注与配置 |
| 成长风格 | 低赔率 | 弱趋势 | 高拥挤 | 低 | 配置价值较低 |
| 小盘风格 | 中等赔率 | 中等趋势 | 高拥挤 | 中 | 谨慎对待，建议回避 |

• 价值风格展现强趋势伴随低拥挤，优于其他风格。

- 成长风格和小盘风格面对高拥挤和低赔率，配置风险较大。[page::2][page::3][page::4]

六月行业配置建议及轮动策略表现 [page::5]

• 五月行业轮动策略超额收益2.1%，表现优异。

- 机械行业拥挤度极高，存在交易风险。

• 建议关注银行、农林牧渔、非银、建材、有色五个行业。

赔率、胜率及综合策略回测跟踪 [page::6][page::7]

• 赔率增强型策略自2011年以来年化收益6.8%-7.6%，最大回撤2.7%-3.0%。

- 胜率增强型策略年化收益6.3%-7.7%，最大回撤2.5%-2.8%。

• 赔率$+$胜率综合策略年化收益6.5%-7.6%，最大回撤2.6%-2.8%。

- 当前策略建议中债券配置占比最高，泛权益和黄金适度配置。[page::6][page::7]

国盛量化 | 2025年6月配置建议报告详尽分析

---

一、元数据与报告概览

• 报告标题：六月配置建议——超配A股价值风格

- 作者与发布机构：国盛证券金融工程团队，主要联系人为刘富兵、林志朋、汪宜生

• 发布日期：2025年6月3日

- 研究主题：资产配置建议，重点覆盖A股、美股、债券市场的赔率-胜率指标评价，风格配置分析（价值、质量、成长、小盘等），行业配置策略，以及基于赔率和胜率的多策略跟踪表现分析。

• 核心论点：

- 当前资产配置应超配A股，尤其是价值风格。
- A股呈现高赔率但胜率处于中低水平，债券赔率极低但胜率较高，美股赔率高但风险显著，流动性宽松情况下有调整风险。
- 价值和质量风格具备较大配置空间，成长与小盘风格拥挤度较高，配置价值有限。
- 行业方面，银行、农林牧渔、非银、建材、有色等板块表现优异，机械行业拥挤度极高需谨慎。
- 赔率+胜率结合策略表现优秀，风险回撤控制良好。

总体建议为聚焦价值风格、品质投资，注重风险控制，合理配置资产类别和行业，保持对宏观及流动性因子的持续跟踪。[page::0,1,2,4,5,6]

---

二、逐章节深度解读

1. 资产配置概览：赔率与胜率分析

• A股（高赔率-中等胜率）

报告通过中证全指总流通市值与实体总债务构建的AIAE指标来衡量市场赔率，截至5月该指标处于历史35%分位，表明潜在投资回报（赔率）较高。但宏观胜率由于增长预期可能走弱，指数回报的确定性处于中低水平。政策层面降准降息和主权CDS下降短期提振市场情绪，预计胜率不会迅速走高。

• 债券（低赔率-高胜率）

利率债收益模型显示长债处于极端低估状态，赔率为-2.1倍标准差，预示价格过高、潜在回调风险。相反，债券胜率因货币宽松和信贷疲软上涨至较高水平，若经济增长下行趋势延续，债券表现将更加确定。

• 美股（低赔率-中高胜率）

美股现处于异常高赔率区域（51%分位），历史经验显示风险明显（曾引发2000年及2022年剧烈回撤）。美联储流动性指数处于相对宽松区间，但面临会议政策信号可能转向的风险，届时胜率和赔率将双降，配置价值降低。

上述分析显示，在宏观环境和流动性变量影响下，各大类资产呈现显著的赔率与胜率差异，资产轮动建议根据这两个指标的结合来判断，避免单纯追逐高赔率而忽视市场趋势和风险。[page::0,1,2]

2. 风格配置分析：微观评分视角

• 价值风格

综合赔率、趋势、拥挤度三维评分最高，当前价值因子处于强趋势、低拥挤的阶段，具有优质的超额收益潜力。从图表11可见，价值风格因子如低市销率、低市净率和EPS稳定性均表现良好，是配置重点。

• 质量风格

赔率高（>1.3倍标准差）、拥挤度低（<−0.8倍标准差）、趋势适中，综合评分2.4，为价值之外，另一个重要配置标的。EPS稳定性因子尤为突出，显示企业盈利稳定性提升对投资回报贡献明显。

• 成长风格

赔率下降至-1.9倍标准差，拥挤度有所上升，趋势指标也有所回落，综合评分-1.6分，配置价值降低，明显不建议重仓。

• 红利风格

赔率中等，趋势极弱，拥挤度低，综合评分为0，暂不具备配置价值。

• 小盘风格

尽管部分指标呈中等偏强，但拥挤度较高且不确定性增强，综合评分为0，建议谨慎等待，避免过度配置或频繁交易。

整体来看，风格配置的判断逻辑紧扣赔率（潜在收益）、趋势（市场动量信号）和拥挤度（风险与反转信号）三要素，形成风险调整后的风格轮动策略建议。[page::2,3,4]

3. 行业配置建议与轮动策略

• 5月模型复盘显示推荐的银行、非银金融、农林牧渔和建材行业均跑赢基准，策略有效。

- 当前机械行业拥挤度极高，提示潜在风险与短期价格波动。

• 金融和周期板块（银行、非银、有色等）呈现强趋势且拥挤度低，配置机会突出。

- 六月推荐行业为：银行、农林牧渔、非银金融、建材、有色金属。

基于因子投资框架，结合行业动量、景气度和成交特征对行业进行多维评级，提高择时准确率和穿越市场波动能力，符合多因子系统的思路。图表13形象体现了行业轮动策略过往优异的超额收益表现及显著信息比率。[page::4,5]

4. 赔率与胜率增强策略表现跟踪

• 赔率增强型策略（固收+赔率）：依赖于赔率指标调整资产风险敞口，目标是捕捉高赔率资产带来的超额收益。

- 近十余年年化收益稳定在6.8%-7.6%之间，最大回撤小于3%，夏普比率超过2.9。
- 当前推荐配置：泛权益类15.5%、黄金5%、债券79.5%。

• 胜率增强型策略（固收+胜率）：利用宏观各因子（货币、信用、增长、通胀及海外因子）构建的胜率评分主导配置，注重高胜率资产。

- 年化收益7%-7.7%，最大回撤2.5%-2.8%，夏普比率约3.0。
- 当前推荐配置：泛权益类6.4%、黄金1.2%、债券92.4%。

• 赔率+胜率增强型策略：将前两种策略简单加权，兼顾赔率和胜率优点，综合收益稳定且回撤较低。

- 2011年以来年化6.9%，最大回撤2.8%，夏普比率3.04。
- 当前推荐配置：泛权益类11.0%、黄金2.4%、债券86.6%。

图表15至17清晰展示了策略表现的长期稳定性及其资产配置权重调整，有效平衡收益与风险，体现团队成熟的风险预算模型与系统化交易逻辑。[page::6,7]

---

三、图表深度解读

图表1 & 2：A股AIAE指标及胜率与沪深300走势

• 内容描绘：图1显示自2010年以来A股AIAE赔率指标与沪深300指数的走势趋势；图2则是权益胜率指标对比沪深300指数走势。

- 数据解读：AIAE指标介于10%-25%区间，当前16%处于较低波动区，表明赔率不高但稳定。胜率指标波动显著，近期梯度回升至0轴线附近。沪深300走势与两指标相关性明显，显示赔率和胜率指标对价格有领先意义。

• 支持结论：图表反映A股当前赔率处于中低分位，胜率逐步回升但仍不确定，说明市场有较大利润潜力但风险需持续关注。

- 潜在局限：指标基于宏观及市值负债等财务数据，未涵盖突发事件影响，适用于中长期判断。

图表3 & 4：债券赔率和胜率与7-10年期国债走势

• 内容描绘：图3展示债券赔率与7-10年期国债价格，图4展示债券胜率与国债价走势。

- 数据解读：债券赔率处于-2.1倍标准差极低区，国债价格持续走高，市场估值过高风险显现。相应胜率指标较高但波动幅度不大，表明投资者风险偏好和资金面状况相对宽松。

• 支持结论：该数据支持债市当前估值风险增加，宜控制仓位，同时经济增长不确定环境提升债市胜率。

- 局限：债券赔率严重受利率及货币政策影响，未来经济波动可能影响指标准确性。

图表5 & 6：美股AIAE及美联储流动性指数

• 内容描绘：图5为美股AIAE指标自1950年代至今走势与标普500指数对比，图6展示美联储流动性指数分解。

- 数据解读：美股AIAE指标处于历史高位（50%以上），对应标普500近期存在明显高估风险。流动性指数显示流动性宽松，有助于市场继续维持高位，但存在流动性边际收紧的警告信号。

• 结论支持：提供对美股当前风险的历史类比，提示投资者关注即将到来的流动性转向对美股的潜在冲击。

- 潜在局限：流动性指标解释复杂，受多重宏观变量影响，且未来政策不可预测。

风格相关图表（图7至图12）

• 内容描述：多图形态展现价值、质量、成长、红利、小盘等风格因子的赔率、趋势和拥挤度三标尺评分，及综合因子排名和配置建议（图11、图12为二维散点图和柱状综合评分）。

- 数据解读：价值风格处于“强趋势-低拥挤”象限，质量风格赔率和拥挤度信号良好，成长风格趋势及赔率回落，拥挤度上升，小盘拥挤度最大。

• 文本联系：图形紧密对应文本的“价值风格是结构性机会”结论，识别出短期风险较大的成长及小盘风格，强调价值和质量的优先配置。

行业轮动策略（图13，图14）

• 内容描述：图13展示基于趋势、景气度、拥挤度三维评价体系的行业轮动及超额收益表现，图14为行业评分散点图。

- 数据解读：行业轮动策略自2011年表现稳定，累计超额净值显著；行业评分图亮出银行、农林牧渔、非银等强势低拥挤行业。

• 示意效果：验证该评价体系对行业配置的良好指导作用，强调规避拥挤风险的重要性。

赔率胜率策略跟踪图（图15-17）

• 内容描述：图表展示赔率增强型、胜率增强型及赔率+胜率叠加策略的历年净值曲线、风险指标及资产配置。

- 数据解读：策略年化收益高，波动和最大回撤低，夏普比率稳定优良；资产配置灵活调整，体现高水平量化风险预算能力。

---

四、估值分析

本报告虽无传统估值模型（如DCF、市盈率倍数）详细解读，但基于创新的大类资产赔率指标（AIAE）和宏观胜率评分卡提供了一种系统化的“赔率-胜率”框架用于大类资产估值和配置决策。

• 赔率指标衡量市场潜在超额收益空间，相当于估值吸引力指标，基于市值债务结构、利率和资产流动性等财务变量。

- 胜率指标综合货币政策、信用环境、经济增长及海外因素的影响，评估资产未来表现的实现概率。

这种结合宏观经济变量和市场内在财务指标的估值方法突破传统市场估值视角，更注重多维度动态调整和风险控制。风险预算模型对不同资产类别设定恰当敞口，实现策略稳定收益与风险平衡。

---

五、风险因素评估

报告风险提示明确：

• 历史经验失效风险，统计模型基于历史数据，不排除未来因重大政策变动、宏观经济结构性变化或极端事件导致模型失效。

- 资产类别流动性和结构变化可能快速影响赔率和胜率指标的准确性。

• 风格和行业拥挤风险较高品种存在出现深幅回撤的概率。

- 货币政策及流动性转向的风险对市场情绪和资产表现具有显著影响，需持续跟踪。

报告并未详细给出具体缓解措施，但从策略层面通过赔率+胜率混合策略和拥挤度指标等多因子管理，以期降低单一指标失误带来的风险。

---

六、批判性视角与细微差别

• 模型依赖与假设风险：赔率和胜率指标高度依赖历史分布和统计模型，一旦宏观环境发生根本转变（例如政策激烈收紧、系统性金融风险爆发），模型可能失效。

- 成分与权重调整透明度不足：虽然介绍了多因子组合，但详细的因子选取方法、权重调节机制未完全阐明，外部投资者难以完全复制。

• 美股高赔率警示尚未转化为明确调整建议：对于未来可能的美联储流动性收紧风险，报告建议“持续关注”，缺少更明确的策略应对指引。

- 拥挤度指标的局限：拥挤度虽然提示短期风险，但其计算依赖行业波动率、换手率等，可能受到市场结构变化影响而出现误判。

• 行业轮动策略历史验证起点较早，但未来市场的变化可能导致策略边际效用减弱。

整体分析仍十分系统严谨，观点逻辑自洽，风险提示充分，且结合金融工程的量化实践，有较高的应用价值。

---

七、结论性综合

国盛证券金融工程团队的2025年6月份配置报告通过系统化的赔率+胜率框架，为投资者提供了宏观驱动下大类资产和风格轮动的深刻洞见。核心认为：

• A股依然是具备较高赔率的资产类别，虽然胜率受经济增速下滑影响，短期风险加大，但价值风格和质量风格具备显著的结构性配置价值，尤其是低估值（低市销率、低市净率）和盈利稳定的品种，且拥挤度仍处于较低水平。

- 债券市场尽管赔率极低，存估值风险，但高胜率特征决定其在当前宏观宽松环境下仍是重要配置标的，特别是在经济下行情景中。

• 美股处于历史高赔率区间，面临较大的调整风险，流动性指标警示即将发生的潜在风险事件，配资价值降低。

- 行业层面，金融及周期相关行业景气度佳，拥挤度较低，结构性机会突出，机械等拥挤度极高行业存在较大短期风险。

• 基于赔率和胜率的多策略跟踪表现稳健，年化收益率持续保持6.5%-7.7%，风险控制有效，为资产配置提供了有力的量化支持。

图表分析清楚展现了各类资产、风格因子以及行业板块的动态特征，从数据和模型层面支撑了报告的观点。整体策略体现了宏观微观结合、赔率胜率平衡、趋势与拥挤度控制等多维逻辑，具备较高的操作性和前瞻价值。

投资者可依据本报告建议，重点关注价值、质量风格，精选周期与金融板块，关注债券避险，同时对成长和小盘维持谨慎态度，动态调整组合仓位。风险警示亦不可忽视，应密切关注宏观变量和流动性信号，防范模型误差及市场突发事件风险。

---

（全文分析内容基于报告及附带图表，引用包括：[page::0,1,2,3,4,5,6,7]）

报告