【银河医药程培】公司点评丨凯莱英 (002821)：Q2业绩超预期，新兴业务维持高增长
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摘要
凯莱英2025年上半年实现营业收入31.88亿元，同比增长18.2%，归母净利润23.71%增长，Q2业绩超预期。小分子CDMO业务和新兴业务保持双位数增长，新兴业务收入同比增长51.22%，化学大分子及生物大分子订单充足，产能稳步提升。股权激励计划体现公司发展信心，预计未来收入将持续实现双位数增长 [page::0][page::1].
速读内容
凯莱英2025年中期业绩综述 [page::0]
- 2025H1营收31.88亿元，同比增18.2%；归母净利润6.17亿元，同比增23.71%。25Q2营收16.47亿元，同比增长26.94%，环比增长6.87%。
- 利润增速超营收，受益于降本增效和新兴业务产能爬坡。
小分子CDMO及新兴业务强劲增长 [page::0]
- 小分子业务营收24.29亿元，同比增长10.64%，毛利率47.79%，25Q2同比增速明显回升。
- 新兴业务营收7.56亿元，同比增长51.22%，毛利率29.79%，同比提升9.5个百分点。
- 新兴业务细分：化学大分子CDMO收入3.79亿元，增130%；制剂CDMO收入1.18亿元，首次实现美国商业化供应；临床CRO收入1.39亿元，增44.84%；生物大分子CDMO收入0.90亿元，同比增长70.74%。
订单充足，产能持续扩张 [page::0]
- 公司总在手订单10.88亿美元，新兴业务订单同比增长超40%。
- 化学大分子CDMO订单同比增超90%，服务器海外订单占比超40%，预计2025H2将实现翻倍以上收入增长。
- 多肽产能2024年21000L提升至2025年预计44000L。
- 制剂CDMO订单同比增35%；生物大分子CDMO订单同比增60%，预计2025年收入翻倍。
- 英国Sandwich海外产能投入运营，具备国际一流水平，支持未来产能扩张。
股权激励计划彰显长期发展信心 [page::0]
- 2025年3月推出的限制性股票激励首次授予648人，涵盖董事、高管、核心技术人员。
- 激励基于2024年业绩，要求2025-2028年营收复合增长分别为13%、27%、40%、53%，净利润复合增长14%、29%、42%、55%。
投资建议与风险提示 [page::1]
- 凯莱英为小分子CDMO龙头，先进工艺构筑护城河，新兴业务进入加速兑现期，盈利能力持续提升。
- 风险包括订单取消、汇率波动、下游需求恢复不及预期、产品销售和研发生产进度风险。
深度阅读
【银河医药程培】公司点评丨凯莱英(002821)：Q2业绩超预期，新兴业务维持高增长——详尽分析报告
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元数据与报告概览
- 报告标题：【银河医药程培】公司点评丨凯莱英 (002821)：Q2业绩超预期，新兴业务维持高增长
- 作者：程培、宋丽莹
- 发布机构：中国银河证券研究院
- 发布日期：2025年8月29日14:19，北京
- 研究主题：医药行业，主要聚焦凯莱英生物科技有限公司（股票代码：002821），覆盖公司财务表现、业务增长、订单及股权激励事项。
本报告围绕凯莱英2025年上半年及第二季度财务及业务表现展开分析，体现出公司在CDMO（药物合同开发及生产）领域的小分子和新兴业务的强劲增长态势。报告定位积极，预期公司2025年实现双位数收入增长；重点强调新兴业务贡献的快速崛起及降本增效的盈利能力提升；同时指出公司股权激励计划展示了管理层对未来增长的信心。作者传递的主旨是，说服读者认同凯莱英作为小分子CDMO行业龙头的领先地位及未来成长潜力，同时提醒关注订单取消、汇率波动等潜在风险。[page::0,1]
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逐章深度解读
1. 报告导读
关键点总结：
- 小分子CDMO业务保持两位数营收增速，新兴业务加速快速成长。
- 化学及生物大分子相关业务目前手订单充足，且维持高增长态势。
- 公司推出2025年限制性股票激励计划，业绩考核严格，透露出管理层强烈的发展信心。
- 2025年收入预计达成双位数增长目标。
推理依据：
- 2025H1与25Q2业绩均呈现稳健提升，特别是第二季度同比及环比增长均超预期，标志着业务转型和扩产效益显现。
- 新海外产能英国Sandwich工厂已投入运营，提升国际竞争力和交付能力。
- 各新兴业务板块均有超40%以上的增长，反映业务多元化战略取得初步成果。
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2. 公司财务表现及业务结构
2.1 业绩稳健增长与盈利结构
营收与利润增长：
- 2025H1营业收入31.88亿元，同比增长18.2%；利润总额7.00亿元，同比增长31.44%；归母净利润6.17亿元，同比增长23.71%。
- 2025Q2实现营业收入16.47亿元，同比增长26.94%，环比增长6.87%；归母净利润2.91亿元，同比增长33.94%。
利润增速高于营收增速原因：
- 降本增效措施持续推进。
- 新兴业务交付规模扩大。
- 产能利用率提升，尤其新建产能正逐步释放，使固定成本摊销效果显现。
业务收入构成：
- 小分子主营业务2025H1实现24.29亿元，同比增长10.64%，毛利率47.79%。环比及同比营收增速体现出复苏迹象。
- 新兴业务2025H1收入7.56亿元（占比约23.7%），同比增速达51.22%，毛利率29.79%，较去年同期提高9.5个百分点，显示业务盈利能力改善。
2.2 业务板块详细表现
- 小分子CDMO：重点包括药物合成路线优化、高通量筛选和实验设计，英国Sandwich产能投产标志海外产能布局里程碑，专业人才团队保障质量和技术领先性，2025H1完成4个项目交付并突破首个生产订单。
- 新兴业务细分如下：
- 化学大分子（多肽、寡核苷酸、毒素连接体及脂质业务）营收3.79亿元，同比增长超130%。
- 制剂CDMO收入1.18亿元，同比增长7.81%，实现首个制剂在美国商业供应，累计5个制剂完成中国商业化。
- 临床CRO业务收入1.39亿元，同比增长44.84%。
- 生物大分子CDMO收入0.90亿元，同比增长70.74%。
分析：
新兴业务群增长迅猛，且毛利率提升，代表公司创新产品线逐渐成为主要利润和收入驱动；海外市场拓展与产线升级并行推动整体竞争力提升。[page::0]
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3. 订单情况及产能规划
订单规模和增长：
- 总体在手订单金额10.88亿美元，同比增长显著。
- 新兴业务在手订单金额同比增长超40%。
- 化学大分子CDMO在手订单同比增超90%，其中近40%为境外订单，表现国际化战略成效。
- 制剂CDMO及生物大分子CDMO的订单分别同比增35%、60%，未来收入翻倍增长预期明确。
产能扩张：
- 多肽固相合成产能2024年约21000L，2025H1达30000L，预计2025年底达44000L。
产能提升匹配订单迅速增长，后续供应链稳定性提升有利于实现营收弹性。此外，境外长期订单比例提升预示公司国际竞争力持续增强。[page::0]
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4. 股权激励与管理信心
激励方案概况：
- 2025年3月实施A股限制性股票激励计划，首次授予648人，包括董事、高管及关键技术团队，授予价37.52元/股，体现公司对现价与未来价值的肯定。
- 业绩考核严格，设定逐年较高营收和扣非归母净利润增长率目标：
- 营收增长率：2025-2028年分别为13%、27%、40%、53%。
- 扣非归母净利润增长率：分别为14%、29%、42%、55%。
这些设定反映管理层对公司成长的坚定信念，且目标的逐步增速体现稳健和进取并存的发展战略。[page::0]
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5. 投资建议与风险提示
投资建议：
- 鉴于小分子CDMO业务龙头地位、先进的工艺技术壁垒、以及新兴业务进入兑现期，盈利能力将持续提升，研究团队给予推荐评级。
- 公司具备显著的护城河，随着产能释放和新业务转化，未来竞争优势明显。
风险因素：
- 订单取消风险可能影响收入稳定性。
- 汇率波动带来的汇兑损益影响。
- 下游需求恢复不及预期，直接影响业务拓展。
- 产品销售及临床进度未达预期。
风险披露合理，反映市场和行业不确定性，提示投资者需注意宏观及微观经营环境。[page::1]
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6. 评级体系说明
- 行业评级和公司评级均设有明确涨跌幅区间划分，以沪深300等市场指数为基准，便于投资者理解评级的相对市场表现含义。
- 当前报告对凯莱英的态度积极，符合“推荐”评级标准。
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图表深度解读
图片1（首页banner）：
- 视觉呈现公司Logo和研究主题，极具标识性，传递严谨、专业的报告风格。
图片2（报告导读核心要点）：
- 使用简洁的图文排版，点出小分子及新兴业务的双重增长驱动，并包含股票激励结构增进对公司未来增长信心的佐证。
图片3（核心得出数据摘要图）：
- 视觉呈现公司营收、利润同比增速，并分项显示小分子和新兴业务具体贡献。
- 显示英国Sandwich产能进展，提示海外战略布局的重要步伐。
- 多肽、寡核苷酸、ADC及制剂业务细分数据跃然呈现，辅助读者理解副产品线增长及盈利能力。
- 订单规模及产能增长的展示，佐证公司持续产能扩充与订单匹配。
图片4（投资建议与风险提示节选）：
- 以列表形式突出投资观点及风险，看点与隐忧清晰区分，有助于投资者权衡。
- 伴随研究员团队专业照片，加强权威感。
图片5（评级体系说明表）：
- 明确评级标准，为报告中公司评级提供系统依据，提升报告透明度和逻辑严密性。
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估值分析
报告正文没有披露具体估值模型，但投资建议中暗示公司具备“护城河”和盈利能力改善的条件，支持“推荐”评级。由此可推断研究团队可能基于：
- 多时期营收及利润增长趋势：以持续双位数增速为基准。
- 订单及产能扩张匹配程度：反映未来营收确定性。
- 股权激励对未来业绩兑现的信心加分。
- 综合市场对行业龙头的溢价。
估值重点在于成长性和盈利能力的改善，未披露DCF、PE或EV/EBITDA的具体数值及敏感性分析。[page::1,3]
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风险因素深度评估
报告明确指出四大核心风险：
- 订单取消风险：直接影响短期及中期收入，对研发外包业务尤为关键，企业需灵活调整产能以应对订单波动。
- 汇率波动风险：海外订单和产能扩张带来外币交易，汇率不稳定可能波及收入和利润。
- 下游需求不足风险：医药研发周期长，资金紧张或政策变化可能拖延客户采购。
- 研发及生产进度风险：生产难度及合规要求高，进度延误可能导致交付延期及客户流失。
整体风险披露较为充分，但未具体说明风险发生的概率和对财务的具体量化影响，投资者应据此加以关注并结合大环境分析。[page::1]
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批判性视角与细微差别
- 报告对公司业绩及增长持显著正面观点，股权激励和产能投产均被正面解读，未见对潜在财务压力或产能利用率波动作出详尽说明，表述较为乐观。
- 海外产能投资高投入高风险，报告仅强调其阶段性里程碑，却未对潜在的文化、法规和运营风险展开讨论。
- 新兴业务毛利率远低于小分子主业（29.79% vs 47.79%），虽然同比提升较大，未来若新业务占比上升，整体毛利率结构的压力值得关注。报告对此未做深入分析。
- 订单量大及高速增长固然可喜，但高同比增长也可能带来执行和管理压力，报告未充分评述增长质量和潜在瓶颈。
- 风险提示较为基础，缺少更深入的战略环境变化（如政策监管、市场竞争加剧、技术替代风险等）分析。
报告整体结构紧凑详实，但更平衡的风险价值评估将提升投资建议的稳健度。[page::0,1]
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结论性综合
本报告系统详尽地展示了凯莱英2025年上半年出色的财务表现和业务成长态势，特别强调：
- 主营小分子CDMO业务保持稳定且双位数增长，凭借国际领先的技术能力和海外产能投产，强化市场领先地位。
- 新兴业务板块涵盖化学大分子、生物大分子、制剂CDMO及临床CRO业务的快速发展，其收入同比增长均超过40%，代表公司产品结构优化和创新能力显著提升。
- 充足且高速增长的订单为后续营收提供强有力支撑，产能扩展计划精准对接订单需求，尤其多肽等高增长子业务产能快速爬坡。
- 股权激励计划推出及严苛的阶段业绩考核目标，反映管理层对未来业绩的高度自信和预期，对投资者信心构成有力背书。
- 盈利能力提升明显，利润增速超营收增速的表现突出公司成本控制和产能利用效率进步。
- 报告给予公司“推荐”评级，认为其持续成长潜力、护城河优势以及业务多元化均为支撑。
图表数据佐证了以上结论，特别是财务数据的同比及环比增长，新兴业务与小分子业务的利润及毛利率状况，及产能和订单增长的规模效应，构成了现实业绩与未来成长的有力证据。
风险方面，报告提醒投资者关注订单取消、汇率波动及需求不达预期等宏观及运营风险，但并未过度强调潜在缺陷，建议投资者结合行业动态和外部环境综合判断。
总体而言，此份银河医药团队的研究报告以严谨数据和合理逻辑，充分展示了凯莱英作为CDMO领域领先企业的增长潜力和市场竞争优势，为投资者提供了较为明确的研究判断和投资建议。[page::0,1,2,3]
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参考图片
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总结：本研究报告通过多维数据和业务分析充分证明凯莱英当前及未来成长的强劲态势，建议投资者在关注潜在风险的同时，重点关注其行业龙头地位与业务扩展所带来的业绩提升空间。报告整体内容详实且结构清晰，适合医药行业投资者及分析人士应用参考。[page::0,1,2,3]
