股指期货市场本周综述 [page::0][page::3]

• 四大期指涨跌不一，中证1000期指涨幅最大0.96%，上证50期指下跌0.09%。

- 交割周持仓小幅下降，IC成交量增长25.14%，IH成交量下降0.35%。

• 当季合约年化基差率显示大多数期指贴水收窄，跨期价差处于历史中高分位数。

- 分红对6月主力合约影响显著，分别影响点位15.26-23.20不等[page::3][page::4].

主动对冲策略表现及模型逻辑 [page::6][page::7]

| 期货品种 | 是否执行策略 | 累计收益率 | 年化收益率 | 年化波动率 | 夏普率 | 最大回撤 | 本周收益率 | 今年收益率 |
|---------|--------------|------------|------------|------------|--------|----------|------------|----------|
| IC | 否 | -24.89% | -6.01% | 3.51% | -2.57 | 25.14% | -0.29% | -0.37% |
| IC | 是 | -6.59% | -1.46% | 8.09% | -0.55 | 15.76% | -0.08% | 0.35% |
| IF | 否 | -9.66% | -2.17% | 2.89% | -1.79 | 11.13% | -0.11% | 0.45% |
| IF | 是 | 15.40% | 3.15% | 6.97% | 0.02 | 11.07% | -0.33% | -0.46% |
| IH | 否 | -7.28% | -1.62% | 2.83% | -1.63 | 9.32% | 0.00% | 0.87% |
| IH | 是 | 14.50% | 2.98% | 7.35% | 0.00 | 10.67% | 0.00% | 3.71% |

• 主动对冲策略结合多项式拟合模型预测价格趋势，用1分钟频率捕捉日内动量信号。

- 策略通过调节开仓和平仓，实现超越被动对冲组合的表现，特别是IC合约收益提升明显。

• 策略信号基于拟合函数一阶和二阶导数判断趋势加速或放缓，止盈设置1.1%、止损-1.3%[page::12][page::13].

商品期货市场动态与价差结构观测 [page::8][page::9][page::10]

• 本周商品市场上涨1.59%，工业品和黑色板块涨幅最大。

- 低硫燃料油涨7.25%，沥青、燃油显著上涨，玻璃和纯碱等跌幅明显。

• 价差方面，56个品种中40个处于Back结构，玻璃价差保持近期同期高位。

- 换手率不锈钢提升显著，纤维板下降最大，上市大宗相关股票多数上涨[page::8][page::9][page::10].

期货价差套利与基差分析 [page::3][page::4][page::11]

• 期指基差和跨期价差均维持较合理水平，当前无明显套利空间。

- 分红预测有效调整期指基差，有助于估算未来合约价格点位。

• 玻璃价差处于近年来同期新高，价差结构指示价格可能的结构性风险和机会。

- 通过价差偏离和交易热度图表揭示市场关注品种的价差表现与资金活跃度挂钩[page::11].

量化策略核心思想与参数设定总结 [page::12][page::13]

• 策略基于多项式拟合对分钟级价格数据建模，拟合阶数设为4阶，拟合时间长度为450分钟。

- 利用拟合函数一阶导数与二阶导数判断趋势：上升趋势加速开多，下降趋势加速开空；趋势放缓则平仓。

• 策略风险控制通过止盈1.10%与止损-1.30%设置精细化执行。

- 策略适用于无交易限制或低交易限制的专户产品，达到增强市场中性对冲的效果，降低负基差成本，提升组合收益[page::12][page::13].

金融工程组《IC主动对冲策略超额显著，价差结构再次指引玻璃商品价格》研究报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《IC主动对冲策略超额显著，价差结构再次指引玻璃商品价格》

- 作者：高智威（执业编号S1130522110003）

• 发布机构：国金证券研究所金融工程组

- 报告日期：不详，但内容涉及2023年5月中旬至下旬数据，推断为2023年5月后期发布。

• 主题：股指期货市场当前表现与主动对冲策略效果评估，以及商品市场特别是玻璃商品价差结构的行情指示。

核心论点简述：

• 本周中国四大期指表现分化，小市值期指依旧强势，IC（中证1000期指）成交活跃度明显提高，主动对冲策略在IC期指中表现超额显著。

- 价差结构特别是Contango（价差正向结构）再次成为指引玻璃期货价格走向的重要信号，玻璃价差结构位于近年来同期高位，虽然价格大幅下行，价差结构仍显示出较强的指示意义。

• 商品市场整体上涨，尤其是低硫燃料油、燃油和沥青涨幅显著，结构性分歧明显，同时需警惕基差与价差套利空间逐渐缩小，套利风险上升。

- 报告提出主动交易结合日内趋势多项式拟合，优化对冲成本的模型，历史回测验证主动对冲在IC期指上有较好的超额收益表现。

• 重点提示市场波动扩大，宏观数据温和回暖，政策效应可能使期指先行反映经济复苏预期。

总体来看，报告重视主动交易策略对冲效果对提升期指投资收益的重要性，同时强调商品市场价差结构对未来价格走向的领先指示作用。

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二、逐节深度解读

2.1 股指期货市场概况与主动对冲策略表现

股指期货市场本周表现

• 四大期指（沪深300-IF、中证1000-IC、中证500-IM、上证50-IH）涨跌不一，小市值期指（IC、IM）持续优于大市值期指（IF、IH）。

- IC本周期指涨幅最高（0.96%），上证50期指走势弱势（跌0.09%）。

• 交割周持仓量略有下降，但IC成交量激增25.14%，IH成交下降0.35%，显示市场对小市值期指需求旺盛。

- 基差率表现显示多头贴水有所缓解，IF、IC、IH年化基差贴水率分别约-2.34%、-2.61%、-4.56%（IM为-2.94%但收窄），暗示市场对未来行情的预期变化。

• 跨期价差显示不同期指合约的现状与历史分位数：IF跨期价差位于57.30％，IH高达82.10%，IC和IM处于低位（13.60%及8.50%），显示IH期指的期货合约价差较为利好远期套利。

- 分红对6月主力合约的点位影响显著（沪深300约15.26点，IC 23.2点为最高），反映分红因素对贴水和套利空间的作用。

主动对冲策略表现

• 本周模拟被动对冲收益率微弱正收益，IC、IF、IH分别为-0.29%、-0.11%、0.003%，主动对冲策略在IC期指上相对表现更佳（-0.08%），表现优于被动对冲，IF和IH主动策略表现逊于被动。

- 历史回测显示，主动对冲显著优于不执行策略，尤其是交易限制较小时效果更突出。

• 策略通过多项式拟合捕捉价格短期趋势，使用高频1分钟数据，利用一阶导数和二阶导数判断趋势加速与减缓，主动择时进行开多开空和平仓操作，旨在减小贴水带来的对冲成本。

2.2 主动对冲策略模型创新点及具体实现

• 采用4阶多项式拟合450分钟内的价格序列，预测趋势并根据导数信号判断价格走势强度。

- 策略信号解读：一阶导数正且二阶导数正预示上涨加速，应建多仓；一阶导数负且二阶导数负预示下跌加速，应建空仓；反之则建议平仓。

• 回测手续费标准合理（股票手续费千分之三，期货万分之一），回测时间包括2018年8月至2023年5月，表明策略经过较长周期检验及实战模拟。

- 策略设置止盈1.10%，止损-1.30%，控制风险加强资金管理。

• 未来策略可关注交易限制放宽的账户类型应用（如专户类）。

2.3 商品市场回顾与最新配置观点

• 本周商品市场整体上涨1.59%，工业品和黑色系涨幅较大，分别达1.64%及2.09%。

- 个别品种表现极端，低硫燃料油涨7.25%，沥青涨7.05%，燃油涨6.05%；纯碱跌8.02%，玻璃跌5.50%，尿素跌4.78%。

• 价差结构方面，56个品种中40个处于Contango（BACK）结构，且本周呈现扩大的态势，显示供需结构预期市场趋于长期平衡。

- 换手率方面，不锈钢换手升极大，纤维板换手下降明显，反映市场情绪和交易活跃度的分化。

• 玻璃的价差结构延续高位Contango，尽管价格大跌，但价格结构暗示未来供需平衡得到改善，价差的指示意义得到验证，提示未来上涨机会但套利风险增大。

2.4 风险提示与模型潜在局限

• 报告明确提醒风险，主要是基于历史数据建立的模型存在“失效风险”，即市场环境、政策调整、宏观因素变化会导致模型推断不再适用。

- 分红预测上的误差、交易成本未完全覆盖极端情况下的变化、以及指数成分股变化带来的结构性风险。

• 市场极端事件如国际政治摩擦、宏观经济波动等会带来同步大幅度波动，超出模型预测范围。

- 主动交易策略依赖于高频数据拟合与多项式模型，可能对噪声敏感，导致过度拟合或信号滞后。

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三、重要图表深度解读

3.1 图表1（本周期指表现概览）

• 该表以沪深300、中证500、中证1000及上证50期指统计本周涨跌幅、基差率、成交量和持仓量等。

- 亮点：中证1000涨幅最高0.96%，基差贴水程度介于-0.177%左右，较上一期有所收窄，持仓为16.94万手，跨期价差分位数较低8.4%，市场预期较为谨慎。

• 上证50持仓较小12.73万手，基差贴水最大（-0.41%），跨期价差处于82.2%高位，显示期货对远月合约预期较为乐观。

- 成交与持仓的分化显示资金偏好切换，小市值期指活跃，可能是驱动主动对冲策略超额收益的基础。

3.2 图表2（四大期指合约存续期分红影响点位预估）

• 用柱状图直观显示IF、IC、IH、IM三个不同合约（当月、下月、当季）对应分红对指数的点位影响。

- IC分红影响最显著，6月合约带来了约23.2点的冲击，体现了分红作为影响基差和套利机遇的核心变量。

• 分红影响的时间分布（当月、下月、当季）进一步说明分红对投资者持仓策略的影响需要动态调整。

3.3 图表3-10（四大期指主力合约基差率及当季年化基差率）

• 多图表分别展示了IF、IC、IH、IM期指主力合约及当季合约的基差率走势和指数走势，结合5%套利收益线。

- 走势普遍呈现基差下滑趋势，且持续贴水，反映市场期货价格偏低于现货指数，负基差存在。

• IC的年化基差率长期低于-4%，处于较深贴水状态，但20日平均基差率近来有回升迹象。

- 通过与套利要求的收益线对比，绝大多数时间基差不足以支撑正向套利，显示套利空间有限。

3.4 图表11-14（期指持仓量与成交量）

• 显示各期指合约持仓量（万手）和成交量（万手）动态变化。

- IC持仓量从27.5万手上升至近29.5万手，成交量近10万手波峰，充分体现市场活跃度。

• IH持仓量较少且波动幅度小，成交量相对平稳。

- 数据表明市场资金围绕小市值期指展开，和报告主动对冲策略集中表达的IC期指表现相符。

3.5 图表19-23（主动对冲策略回测表现与净值对比）

• 表19回测表明，执行主动对冲策略的IC累计收益率约为-6.59%，优于未执行策略的-24.89%，年化收益率为-1.46%，远高于-6.01%。

- IF与IH期指在执行策略后表现虽有所改善但不如IC明显。

• 净值图（图20-22）显示主动策略净值长期优于非主动，尤其是IC期指，区别极为明显，体现策略长期有效性。

- 本周策略表现（图23）显示IC主动策略收益较被动策略更稳健，IF策略短期表现疲软。

3.6 图表25-28（商品市场表现及关联股走势）

• 商品指数中黑色、有色金属、工业品涨幅领先，贵金属和农产品略微回调。

- 关联股票如苏奥传感、派生科技等燃油及低硫燃料油相关股票涨幅明显，反映商品行情对相关权益市场的传导。

• 价差偏离与交易热度图（图29）显示纯碱和红枣价差偏离极端，反映强烈的市场非均衡状态。

3.7 图表30-31（红枣、玻璃价差率历史对比）

• 红枣价差持续处于较大负偏离区间，当前价差率-15.5%，远超历史同期，反映大幅贴水结构。

- 玻璃价差当前处于正价差0.078，历史同期中该值为近年来最高，表明玻璃处于Contango高位结构，强烈指示未来价格回升。

• 两者对比说明市场中部分品种波动巨大，价差作为预测工具效力明显。

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四、估值分析

• 本报告并未聚焦于单一公司估值，而较多讨论期指和期货产品的基差、价差结构以及主动对冲成本最优化模型。

- 估值层面，采用基差率、跨周期价差率以及套利盈亏线作为套利估值判别。

• 主动对冲策略模型基于价格多项式拟合预测未来趋势，通过量化择时增厚对冲收益。

- 分红预测模型以估计成分股派息对期指价格贴水进行调整，是期指合理估值不可或缺因素。

• 期指套利收益率计算公式准确反映套利成本结构，包括交易手续费、保证金和利息成本。

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五、风险因素评估

• 模型失效风险：基于历史数据的回测表现可能受限于模型假设，市场或政策环境变化导致模型失效。

- 分红预测偏差风险：指数成分股分红时间和金额存在不确定性，可能影响基差修正准确性。

• 流动性风险：某些期指及商品期货合约持仓和成交量有限，流动性不足引发交易风险。

- 波动率风险：宏观政治、经济数据不确定性可能加剧市场波动，影响套利收益和对冲效果。

• 交易限制风险：某些账户或产品交易限制可能影响策略执行效果（尤其主动交易）。

- 套利风险：价差结构异常偏离，强制套利回归带来的价格剧烈波动与策略风险。

• 报告提示的缓解措施主要是通过多频率拟合和止盈止损线的设计，结合合理的交易频率控制尽量限制风险。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告在主动对冲策略的优劣评价中，对IC期指表现较为突出，IF及IH期指表现不及预期，但未详细展开原因讨论，如市场结构、资金流向、限仓政策等变量影响欠缺。

- 商品市场价差异常与价差结构作为指示器应用存在一定滞后和噪音，报告虽强调套利风险，但未明确阐述价差结构失效的具体触发条件。

• 主动对冲模型依赖多项式拟合价格趋势，风险在于拟合阶数调整和周期长度选择敏感，过拟合或拟合不足都可能误导交易决策，模型对极端市场环境的适应能力不够详述。

- 风险提示部分比较泛泛，没有对具体个股期指或商品的市场特异风险进行详细分析，建议未来加入更多风险分类和对应应对策略。

• 分红模型基于历史及业绩披露数据，预测派息率假设较为理想化，例外情况下可能带来偏离。

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七、结论性综合

本报告围绕IC、IF、IH、IM四大期指以及商品细分市场表现，重点展示：

1. IC主动对冲策略展现了明显的超额收益，尤其在交易限制少的帐户模式下表现突出，通过基于多项式日内拟合趋势，动态择时开仓和平仓，降低了负基差带来的成本。

2. 期指市场结构分化显著，小市值期指中证1000期指成交活跃，基差贴水有所收窄，跨期价差显示大市值期指更偏远期资金溢价，体现市场对经济复苏预期分歧。

1. 股指期货分红影响显著，分红调整基差率模型完善，是理解期指走势的关键修正因素。

4. 商品市场整体上涨，但品种分化明显，价差结构延续Contango阶段，特别是玻璃价格的价差结构进入历史高位，且价差指示的上涨机会已逐步在市场体现，尽管价格经历大幅下行波动。

1. 套利空间有限，套利风险提高，基差和价差结构均趋于合理偏均衡，传统套利难度加大，投资者需谨慎操作。

6. 宏观环境与市场预期：宏观数据波动温和，期指提前反应复苏预期，但当前市场处于海外政策转折点，预期差带来的波动风险依然存在。

综上，报告提供了系统的期指及商品市场结构分析，结合主动对冲策略的实证成果，强化了价差结构对商品价格的领先指示作用，推动投资者关注基差与套利风险，建议理性配置，稳健运用主动策略降低成本，警惕市场波动。报告结构清晰、论据充分，图表丰富，预测基于实证与统计学模型，具备较高的参考价值和应用潜力[page::0,3,4,5,6,7,8,9,10,11,12,13]。

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重要图表示例

图表1：本周期指表现概览

| 指数 | 指数涨跌幅 | 主力合约涨跌幅 | 主力合约基差率 | 分红调整基差率 | 平均成交(万) | 平均持仓(万) | 跨期价差分位数 | 指数PE分位数 |
|----------|------------|----------------|----------------|----------------|--------------|--------------|----------------|--------------|
| 沪深300 | 0.17% | 0.13% | -0.171% | 0.216% | 0.04 | 20.87 | 57.40% | 41% |
| 中证500 | 0.42% | 0.58% | -0.135% | 0.244% | -0.08 | 28.57 | 13.60% | 35% |
| 中证1000| 1.02% | 0.96% | -0.177% | 0.607% | -0.035 | 16.94 | 8.40% | 31% |
| 上证50 | 0.09% | -0.09% | -0.410% | -0.230% | 0.076 | 12.73 | 82.20% | 52% |

作者强调中证1000期指表现最佳，基差有所改善，持仓活跃度适中，价差处于较低分位，表明市场关注度及潜在投资价值较大。

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图表31：玻璃价差率历史比较

• 当前价差率接近0.08，明显高于历年同期均值，处于近年来高点，体现Contango结构明显。

- 虽然价格近期下跌，但价差结构预期供需平衡将改善、玻璃行情有反弹可能。

• 价差结构成为复苏行情的领先指标，提示套利者与投资者重视跨期价差信号。

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本报告为资深金融分析师撰写的交易策略及市场分析专业材料，严谨注重数据与模型应用，适合机构投资者及专业量化交易团队参考研判，提示高度关注市场环境的动态变化及风险管理[page::13,14]。

报告