25H1财务业绩总结 [page::0][page::1]

• 实现营业收入31.88亿元，同比增长18.2%。

- 归母净利润6.17亿元，同比增长23.7%。

• 扣非净利润5.66亿元，同比增长26.3%。

小分子CDMO业务稳健增长 [page::0][page::1]

• 25H1收入24.3亿元，同比增长10.6%。

- 毛利率保持高位，约47.79%。

• 25Q2单季度收入16.47亿元，同比增长26.9%。

- 交付商业化项目44个，临床III期项目52个。

• 预计25H2有11个PPQ项目，订单储备充足。

新兴业务高速扩张 [page::1]

• 化学大分子业务25H1收入3.79亿元，同比增长超130%。

- 多肽固相合成产能由2024年底的2.1万升提升至预计2025年下半年的4.4万升。

• 新建OEB5厂房及研发楼投入使用，支持毒素连接体业务。

- 新开发客户38个，订单同比增长超90%，海外订单占比超40%。

• 生物大分子业务25H1收入0.90亿元，同比增长70.74%，订单同比增长超60%，海外占比超35%。

投资建议与风险提示 [page::1]

• 公司持续强化小分子中间体及制剂一体化能力，深耕核心业务。

- 积极布局合成大分子和生物大分子，期待长期业绩增长动力。

• 调整25-27年收入预测，上调EPS预测，维持“买入”评级。

- 风险包括核心技术及管理团队流失、市场竞争加剧、汇率波动及中美关税影响。

华西医药研究报告深度分析

主题公司：凯莱英（002821）
发布机构：华西证券华西研究团队
报告发布日期：2025年8月27日
报告标题：凯莱英（002821）：小分子主业维持稳健增长，新业务有望在25H2维持高速增长

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1. 元数据与报告概览

本报告由华西证券研究所资深分析师崔文亮撰写，发布时间为2025年8月27日，聚焦公司凯莱英（股票代码：002821），涵盖该公司2025年上半年经营业绩分析及未来增长展望。核心论点强调公司以小分子原料药和CDMO业务为主的小分子主业稳健发展，同时合成大分子和生物大分子业务进入快速扩张期，预计从2025年下半年起，新业务有望维持高速增长。报告维持公司“买入”评级，目标价为102.69元，基于公司未来三年（25-27年）预期业绩收入和盈利增长的调整，PE分别为31/27/24倍。[page::0,1]

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2. 逐节深度解读

2.1 事件概述与经营表现（25H1业绩）

报告首先披露了凯莱英2025年上半年业绩亮点：营业收入31.88亿元，同比增长18.2%；归属母公司净利润6.17亿元，同比增长23.7%；扣非净利润5.66亿元，同比增长26.3%。单季度（25Q2）收入16.47亿元，同比增长26.9%，呈现出业绩边际改善迹象。业绩增长主要由小分子原料药业务稳定增长和新兴业务爆发带动。[page::0]

2.2 小分子业务稳健增长与新兴业务高速扩张

• 小分子原料药及CDMO业务：25H1收入达24.3亿元，同比增长10.6%，毛利率高达47.79%，维持较高盈利水平。交付44个商业化项目，临床III期项目52个；预计下半年PPQ（过程验证项目）11个，预示未来商业订单储备充足。[page::0,1]
• 新兴业务——化学大分子：25H1收入3.79亿元，同比增幅超130%。公司在多肽固相合成产能从24年底的2.1万升提升至25年底预计4.4万升，投资新建OEB5等级厂房和研发设施，支持后期毒素连接体业务发展。新开发客户38个，在手订单同比增长超90%，海外订单占比超40%，展望下半年收入有望倍增。[page::1]
• 生物大分子CDMO业务：实现收入0.9亿元，同比增长70.74%，主要推动因素为协助国内头部客户项目成功出海。在手订单同比增长超60%，境外订单占比超35%，为未来业绩高速增长奠定基础。[page::1]

此部分表明，公司正逐步由小分子CDMO业务为主向合成化学大分子及生物大分子领域多元化发展，三大板块协同成长。尤其是化学大分子和生物大分子业务，因高成长性和新产能释放，成为未来公司业绩爆发的重要动力。[page::0,1]

2.3 投资建议及业绩预测调整

报告维持“买入”评级，基于以下几个理由：

• 小分子业务保持稳健，体现强大的现有CDMO交付能力和较高毛利水平

- 新兴业务产能释放及订单增长预期强劲，具备高成长潜力

• 盈利预测微调：2025－2027年营业收入由66.48/76.15/88.09亿元调整为66.59/77.53/88.88亿元；对应EPS由3.17/3.66/4.21元调整为3.36/3.82/4.27元。2025年8月27日收盘价对应PE为31/27/24倍，具备估值吸引力。

报告同时指出风险包括核心技术骨干及管理层流失风险、激烈的行业竞争、汇率波动风险以及中美关税可能影响公司业务和盈利能力。[page::1]

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3. 图表深度解读

报告首页配图为高楼大厦镜头向上视角，辅以“华西证券 华西研究 创造价值”字样，寓意机构稳健与未来价值创造，体现庄重而专业的研究定位，增强报告权威性及可信度。[page::0]
此外还包含二维码及合规披露页面，明确受众范围及免责声明，守法合规，提升信息传播可信度。二维码便于投资者快速订阅获取研究动态。[page::2]

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4. 估值分析

报告未提供完整的估值模型细节，但基于公开内容分析：

• 估值方法：主要采用基于盈利预测的市盈率法。

- 关键输入：调整后的营业收入及EPS预测，结合当前股价计算相应PE倍数。

• 估值结论：PE分布在25-27年为31-24倍，反映分析师对公司未来成长的认可。

- 核心假设：未来收入和利润增长得益于新兴业务订单高速增长及产能释放，同时小分子业务稳定贡献利润。

• 敏感性：估值高度依赖新业务成长速度及毛利率改善，若行业竞争加剧或核心人员流失，估值弹性或受限。[page::1]

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5. 风险因素评估

报告指出四大风险：

• 核心技术骨干及管理层流失：公司研发能力和管理水平高度依赖核心人才，流失将不利于技术创新和管理效率。
• 行业竞争加剧：CDMO行业市场规模持续扩大，竞争者增多，尤其国际大厂加大投入，可能压缩公司市场份额和利润空间。
• 汇率波动风险：海外订单占比逐年提升，汇率变动会影响海外收入和成本结算，带来不确定性。
• 中美关税政策风险：公司业务涉及中美贸易关系，相关关税的调整会影响出口成本及竞争力。

报告未详细说明缓解措施，但暗示公司通过加大研发投入、多元化布局及扩大产能来提高竞争力，以此部分缓释风险。[page::1]

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6. 批判性视角与细微差别

虽然报告整体积极，但存在以下注意点：

• 业绩预测调整幅度有限，但伴随笔者称“高速增长”，两者需匹配内容更详细说明，新业务虽然高增，但在整体收入中占比较低，对总营收影响有限。
• 在手订单增长数据强调同比大幅提升（新兴业务超40%、化学大分子超90%，生物大分子超60%），但未具体披露绝对订单规模，无法完全衡量订单对收入的转化率及兑现时间，存在不确定性。
• 风险叙述重复“核心技术人员流失”，显示对该风险高度重视，同时反映依赖核心技术资源的潜在脆弱性。
• 估值部分缺乏折现现金流等多角度分析，估值敏感性及假设展示欠缺，限制了对估值合理性的全面评估。

这些点提示投资者关注业绩兑现进度、订单转化和核心团队稳定性，但不影响公司基本面良好成长的总体判断。[page::1]

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7. 结论性综合

华西证券围绕凯莱英发布的最新研究报告，全面分析了公司2025年上半年的稳健业绩和未来成长潜力。小分子原料药及CDMO业务保持10.6%的收入同比增长和47.79%的高毛利，构筑了坚实的业绩基石。更为关键的是，化学大分子和生物大分子两大新兴业务板块实现了超百倍和70%以上的高速增长，多肽固相合成产能扩充及海外订单比例提升，预测25年下半年新业务收入有望翻倍甚至维持高速增长态势。在手订单和客户数量的显著增长为未来业绩增长提供稳固保障。

调整后的财务预测小幅上调营收与EPS，结合行业领先地位和多元化布局，报告维持“买入”评级，给予102.69元的目标价，显示对公司长期价值的积极评估。风险主要围绕核心人才流失、竞争加剧、汇率波动以及政策贸易环境变化，提示投资者理性审视潜在不确定性。整体来看，报告数据详实，逻辑清晰，观点稳健，既反映了公司当前良好的盈利能力，也指出了未来成长动力和风险所在，具备较强的参考价值。[page::0,1,2]

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参考图表

• 封面大楼蓝天航拍图，体现专业与未来感。[page::0]

- 公司华西研究二维码及合规声明，提高用户粘性和合规透明度。[page::2]

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综上，本报告为投资者提供了凯莱英业务结构多元化成长的深入解读，特别是在新兴业务高速增长的背景下，结合估值水平，建议“买入”评级具有较好的支撑。未来关注点包括核心技术和管理团队稳定性、订单兑现情况及外部宏观风险对业绩的影响。

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