华西最强声 1215 | 通胀修复，从PPI切换至CPI；美股科技股回调，全球多数市场波动加大

通胀要点：CPI回升、PPI低位企稳（数据解读） [page::1][page::2]

• 11月CPI同比回升至0.7%，环比小幅回落但受翘尾与鲜菜价格大幅上涨推动，核心CPI受服务回落拖累环比转负 [page::1].

- 11月PPI同比仍为-2.2%，但环比连续两月小幅上行（+0.1%），显示工业品价格在低位开始企稳，且呈“采掘强、原料弱、加工温和”的结构性分化 [page::1][page::2].

• 结论：通胀处于“低斜率修复”阶段，CPI回升更多由供给端与季节性因素驱动，尚未出现需求端过热信号，货币政策弹性仍然存在 [page::2].

中央经济工作会议要点与政策倾向（宏观与资产影响） [page::3][page::8]

| 重点方向 | 要点摘要 |
|----------|---------|
| 财政 | 保持必要财政赤字、重视地方财政困难，赤字率或维持在约4%水平 [page::9] |
| 货币 | 强调“促进经济稳定增长、物价合理回升”，灵活运用降准降息等工具，预计有降息与降准操作空间 [page::9] |
| 供需与改革 | 坚持内需主导、深入整治“内卷式”竞争、推动科技创新与城市更新，扶持结构性投资 [page::3][page::8] |

• 资产影响速览：政策维持“积极有为”将提供流动性与风偏支持，但若经济或物价出现超预期转向仍会影响债市与股市定价 [page::9].

海外与市场情绪：美股科技回调、全球波动加大 [page::6][page::7]

• 本周美股科技板块出现显著回撤，主要因估值偏高、对AI泡沫担忧及美联储表态偏鹰而导致的风险偏好下降 [page::6].

- 指标：纳斯达克、费城半导体等估值仍处高位（示例：纳斯达克市盈率 ~42），中期仍面临估值修正风险 [page::6].

• 港股与亚太部分市场同样波动加剧，个股分化明显，存在低估值标的的逢低配置机会 [page::6][page::7].

REITs与固收观察（市场数据） [page::5]

| 指标 | 本周值 | 周度变动 |
|------|--------:|---------:|
| 中证REITs全收益指数 | 1031.50 点 | -0.85% [page::5] |
| 已上市REITs总市值 | 2178 亿元 | -0.94% [page::5] |

• 本周REITs多数下跌，交易活跃度下降；政策扩围（项目行业清单2025版）将长期利好REITs发行主体与扩容，但短期仍受债市波动影响 [page::5].

风险提示（要点） [page::2][page::6][page::9]

• 货币政策出现超预期调整可能改变债券收益率与风险资产定价 [page::2].

- 海外央行或政治事件（包括美联储、日本央行及地缘政治）导致全球流动性与估值快速波动 [page::6].

引言与报告概览（元数据与整体摘要）

• 报告标题与发布机构：该文集以“华西最强声 1215”为刊号，由华西证券研究所发布，发布时间集中在2025年12月11日至15日之间的多篇短点评集合，覆盖宏观、策略、固收、海外策略、大类资产与行业周报等议题的要点汇编。[page::0] [page::2]

- 主要作者与岗位：报告集内显著作者包括肖金川（华西证券宏观联席首席分析师）、李立峰（策略首席/副所长）、姜丹（固收首席）、王一棠（海外策略首席）、孙付（大类资产首席）、唐爽爽（纺服&教育行业首席）等，文中每位作者均给出执业证书编号与发布日期以示合规与出处。[page::1] [page::3]

• 核心论点一览：总体上，报告集合传递的核心判断为——通胀处于“低斜率修复”阶段，由PPI向CPI的关注重心发生转换；中央经济工作会议定调支持“积极有为”的财政与适度宽松货币政策、强调“反内卷”与以内需为主的政策导向；海外层面美股科技估值偏高、波动性上升；REITs、纺服等行业有各自的政策与基本面亮点或风险提示。[page::1] [page::8]

逐节深度解读
1) 宏观：通胀修复，从PPI切换至CPI（肖金川）

• 核心结论：作者判断11月通胀显示CPI同比回升至0.7%，PPI同比仍为负但环比连续两月回正，整体是“低斜率修复”而非需求端过热的通胀回升。[page::1] [page::2]

- 主要证据与拆解：11月CPI同比0.7%、环比-0.1%，剔除食品和能源的核心CPI同比1.2%、环比-0.1%，PPI同比-2.2%、环比+0.1%，这些关键统计数据构成作者判断的量化基础。[page::1]

• 文本逻辑与分项驱动：作者逐项解释CPI回升的驱动——鲜菜价格因北方降温与南方暴雨导致环比+7.2%成为主要拉动项，同时食肉（猪肉-2.2%）、鸡蛋与水产品下跌形成部分抵消，服务项因节日错位回落拖累核心CPI环比转负，能源与耐用品表现亦趋弱，居住项权重大致拖累约0.02个百分点。[page::1]

- PPI结构性特征：PPI环比回升但呈“上游（采掘）强、中游原材料弱、下游加工温和修复”的分化；采掘业价格上涨（煤炭+4.1%、燃气+0.7%、有色矿+2.6%），但其在PPI权重不足5%，加工工业接近50%权重成为稳价基石。[page::2]

• 展望与政策影响：作者预计若12月CPI环比符合季节性，同比或维持0.7%，PPI若延续+0.1%环比修复，PPI同比有望收窄至约-2.0%，同时认为通胀回升主要为供给端因素，短期内降低货币政策大幅加码的必要性，但两条结构性投资机会——“反内卷”受益板块与科技周期相关的电子硬件/存储等——值得关注。[page::2]

2) 策略：中央经济工作会议点评（李立峰、孙付综合）

• 会议基调与“五个必须”：中央经济工作会议明确提出“五个必须”（充分挖掘经济潜能、政策支持与改革并举、既放活又管好、注重物与人的投资、苦练内功应对外部挑战），该定调被解读为在“十四五”与“十五五”交汇期的政策基线与方向性指引。[page::3]

- 财政与货币取向：会议强调“继续实施更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策”，文件暗示今年财政赤字率或维持在约4%并通过增加专项债、重视地方财政困难等手段加以支持；货币政策将“灵活高效运用降准降息等工具”，目标兼顾经济增长与物价合理回升以提升宏观政策协调性。[page::8] [page::9]

• 结构性政策方向：会议重点推动“内需主导、建设强大国内市场”、推进“反内卷”治理、强化科技创新（建设三大国际科技创新中心、AI治理等）、以及房地产市场供给侧调节与公积金改革等综合举措，构成对中长期行业与资产配置方向的基础性引导。[page::4] [page::9]

- 资产市场含义：报告团队认为积极财政与适度宽松货币将为风险资产提供风偏与流动性基础，但名义增长与盈利恢复仍需时间，债券利率曲线或出现陡峭化、短端利率下行的同时长端回落空间有限，人民币或转入升值通道至6.8-6.9区间（作者给出此预期区间）。[page::9]

3) 固收：REITs 与项目清单（姜丹）

• 政策扩围影响：国家发改委2025年版项目行业范围清单将基础设施REITs覆盖由13个扩至15个行业，新增商业办公与城市更新设施并扩大消费设施范围（纳入体育场馆与四星级及以上酒店），此举有望扩充可投基础资产池但也可能带来办公类REITs租户竞争风险。[page::5]

- 二级市场表现：中证REITs全收益指数周度微跌0.85%，已回到下半年的低点位置，已上市77只REITs总市值约2178亿元并环比小幅下降，成交与换手率显著走弱，表明短期对利率敏感且受债市波动影响明显。[page::5]

4) 海外策略：美股科技回调与全球市场波动（王一棠）

• 估值与波动要点：作者指出美股科技股本周出现明显回调，主要由AI估值担忧、美联储降息表态偏鹰派、美国立法与日本央行政策预期等因素推动，相关科技指数（TAMAMA市盈率36.98、费城半导体45.72、纳指42.01）处在高位区域，存在回调风险。[page::6]

- 区域分化与中期判断：作者给出对欧美及亚太主要市场的分化判断——欧洲多国因基本面疲软易震荡，日本未来加息概率上升可能压制日经，港股估值分化且成交萎缩提供低位分批机会等要点。[page::6] [page::7]

5) 行业：纺服周报（唐爽爽）

• Lululemon业绩要点：25Q3营收25.66亿美元同比+7.06%、净利3.07亿美元同比-12.8%，毛利率与营业利润率同比下滑，原因包括关税、固定费用与新店扩张等因素，但中国市场显示韧性且公司上调全年业绩指引，管理层称库存增加为正常备货而非恐慌囤货。[page::10]

- 供应链与制造影响：中美经贸磋商若落地将有利于制造端订单改善，行业研究进一步推荐符合制造与品牌链条受益的上市公司标的与产业链方向。[page::10]

图表与图片逐一解读（图表深度解读）

• 封面视觉图（page 0）：封面以“华西最强声 1215”为视觉中心，传递本期为要点集锦的定位，图片路径为：；此页功能主要为品牌识别与内容导引，而非数据承载，因此视觉上强化了系列报告的连续性与研究所品牌影响力。[page::0]

- 作者肖金川页（page 1）：该页同时列示肖金川职务与通胀数据核心表述，并包含作者照片，图片路径：；文本旁的关键数据（CPI/PPI同比与环比）直接构成后续章节的定量分析基础，需以原始统计口径与季节性基准谨慎解读。[page::1]

• 中央经济工作会议与作者页（page 3 & 4）：李立峰的点评页与姜丹/作者形象页分别为： 以及 ；文本中“八大重点任务”“五个必须”等为政策解读的文字型证据，视觉图像主要用于作者识别与合规披露。[page::3] [page::4]

- 海外策略作者页（page 6）与大类资产页（page 7）：分别为作者照片路径 与 ；这些页所列出的海外指数估值与周度涨跌数据（S&P、纳指、道指、恒生等）是文本论断的直接支撑，应在资产配置层面被量化考量。[page::6] [page::7]

• 纺服周报作者页与行业数据页（page 10 & 11）：作者照片路径 与行业数据中羊毛价格与电商跟踪文字页（page 11）的图片不作为统计图表，但文中给出的具体百分比（Lululemon营收、毛利率、淘宝天猫各品类同比变化、羊毛EMI指数与涨幅）均为可直接用于投研模型的输入项，需注意口径与币种换算影响。[page::10] [page::11]

- 法律声明与二维码页（page 12）：包含二维码与法律免责声明，图片路径：；该页提醒信息使用范围与合规受众限制，是报告传播与使用的重要合规信息节点。[page::12]

估值方法与资产建议（综合）

• 报告集合并未给出单一公司层面的DCF或详细可比估值模型，但在资产策略层面，作者基于通胀/政策/行业景气给出方向性配置建议：优先关注“反内卷”受益板块（光伏、锂电、新能源车）与科技上行受益（电子硬件、存储、计算设备）两大结构性主线；同时在大类资产上指向短端利率下行、长端利率回落空间受限的债市预期与人民币中枢升值区间判断（6.8-6.9）。[page::2] [page::9]

风险因素评估（报告中列示的主要风险）

• 主要风险包括：货币政策出现超预期调整、流动性出现超预期变化、政策落地不及预期、全球贸易与地缘政治风险、市场估值回调与系统性黑天鹅事件等，这些风险在不同文章中多次被提及并作为结论谨慎性的外生变量被标注。[page::2] [page::6] [page::11]

批判性视角与方法论细微之处

• 数据口径与季节性对比：报告在解读CPI环比与同比时使用了不同年份区间（2015-2019与2021-2024均值）作为参照，读者在使用这些对比时需确认基准样本与是否剔除异常年份，以避免季节性或基数效应带来的解读偏差。[page::1]

- PPI分项权重影响：作者强调采掘业虽然环比涨幅显著但在PPI中权重不足5%，因此对整体PPI贡献有限，这一点提示在以行业价格指数预测宏观通胀时必须考虑权重而非单一品类涨跌的误导性。[page::2]

• 政策落地与时间路径：对中央会议的解读较为乐观地将政策指向与资产定价挂钩，但具体执行细则、地方财政可操作性以及专项债用途的调整空间将显著决定政策传导效率，需在后续观察具体财政与货币操作数据与地方财政实际可融资能力验证该判断。[page::3] [page::9]

结论性综合

• 本期“华西最强声1215”集合的核心判断可概括为：通胀呈现供给主导的低斜率修复，PPI环比已见回正但同比仍为负，CPI受季节性与食价扰动回升至0.7%并且核心CPI环比转负；中央经济工作会议释放“积极财政+适度宽松货币+反内卷+科技创新”四大政策导向，这为2026年宏观与资产配置提供方向性支撑；海外市场方面，美股科技估值偏高且波动加大，需警惕回调风险。[page::1] [page::2] [page::9]

- 投资提示：在政策与宏观的框架下，短中期可重点关注“反内卷”受益的制造与周期类板块、科技上行受益的电子硬件与存储、以及政策扩围下的优质REITs项目，但同时须严密监控货币政策节奏、全球流动性与地缘政治事件的突发性影响作为风险对冲依据。[page::2] [page::5] [page::6]

附：本文中所引用的每项结论和数据均对应于原文页码以便溯源与复核（相关页码已在句末标注）。

报告