美国FOF市场发展及结构特征 [page::3]

• 美国公募FOF截至2021年末规模达3.24万亿美元，占公募基金总量的约13%。

- 市场高度集中，前十大基金公司占81%，其中先锋领航、富达和美国基金为代表。

• 头部基金公司主要发行内部FOF产品，管理经验和产品线完善为优势。

美国主流基金公司FOF产品及费用对比 [page::4]

| 基金公司 | FOF类型 | FOF数量 | 年度营运费率平均值 |
|----------------------|-------------|---------|--------------------|
| 美国基金 (American Funds) | 内部FOF为主 | 30 | 0.68% |
| 普徕仕 (T. Rowe Price) | 内部FOF为主 | 57 | 0.50% |
| 摩根大通 (JPMorgan) | 全市场FOF为主 | 27 | 0.77% |

• 内部FOF的费用显著低于全市场FOF，体现成本优势。

中国FOF市场现状及内部FOF规模分布 [page::5]

| 基金代码 | 基金简称 | 管理人 | 成立日期 | 投资范围 | 基金类型 | 最新规模(亿元) |
|-------------------|------------------------------|------------|------------|---------|------------|---------------|
| 008169.OF | 汇添富积极投资核心优势三个月持有期 | 汇添富基金 | 2020/4/26 | 内部FOF | 偏股混合型 | 10.63 |
| 008168.OF | 成长三个月持有易方达优势价值 | 汇添富基金 | 2020/7/13 | 内部FOF | 偏股混合型 | 9.60 |
| 013287.OF | 一年持有A汇添富经典价值 | 易方达基金 | 2021/8/24 | 内部FOF | 偏股混合型 | 21.34 |
| 013647.OF 013793.OF | 成长一年持有富国智浦精选12个月持有 | 汇添富基金、富国基金 | 2021/11/16/25 | 内部FOF | 偏股混合型 | 5.47 / 5.53 |
| 012652.OF | 六个月持有A易方达优势回报 | 易方达基金 | 2021/12/10 | 内部FOF | 偏股混合型 | 32.62 |

• 内部FOF占比仅4%，规模与数量远低于全市场FOF。

内部FOF与全市场FOF重仓基金业绩比较 [page::6]

• 近三年，全市场FOF重仓的主动权益基金表现整体优于内部FOF重仓基金。

- 近一年，内部FOF重仓基金收益率和最大回撤显著优于全市场FOF重仓基金。

• 体现内部FOF短期风险收益表现更优。

基金费用结构比较 [page::7]

| 基金类型 | FOF基金费用 | 子基金申赎费用 | 子基金管理费 | 子基金销售服务费 | 子基金托管费 |
|------------|------------|---------------|-------------|----------------|--------------------------------|
| 内部FOF | 正常收取 | 完全免除 | 完全免除 | 完全免除 | 与FOF托管行相同则免除 |
| 全市场FOF | 正常收取 | 不免除 | 不免除 | 不免除 | 与FOF托管行相同则免除 |

• 内部FOF在子基金的多重费用上享受免除，费用优势明显。

内部FOF的优势、目标与展望 [page::7]

• 优势：对子基金产品认知度高，费率更低。

- 目标：基金公司内部产品线完善，策略多元化，满足FOF配置需求。

• 展望：随着基金市场完善，内部FOF产品比重将提升，可能成为主流。

《内部 or 全市场，未来哪类 FOF 更有优势》研究报告详尽解析

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一、元数据与概览

• 报告标题： 内部 or 全市场，未来哪类 FOF 更有优势

- 作者及联系方式： 李杨（证券分析师，邮箱：S0350522070001liy19@ghzq.com.cn）

• 发布机构： 国海证券研究所

- 发布日期及范围： 截至2022年第二季度数据，研究涵盖中美两地公募FOF市场

• 主题： 分析FOF（基金中的基金）按照投资范围划分为“内部FOF”和“全市场FOF”的特征、现状、优势与展望，重点聚焦两者在中美市场的发展差异及未来潜力。

- 核心论点总结：
- FOF按照投资子基金范围分为“内部FOF”（主要或全部投资于同一基金管理人旗下子基金）和“全市场FOF”（不限制子基金范围）。
- 成熟的美国市场中头部基金公司多以内部FOF形式运营，因其产品线丰富、费用优势明显。
- 中国市场处于成长早期，内部FOF数量及规模占比极少（约4%）；全市场FOF因投资范围更广更具包容性。
- 内部FOF能凭借对自家子基金的熟悉和费用优势获得竞争力，但前提是基金公司产品线需完整且多元。
- 预测随着中国基金市场的发展，内部FOF将迎来更多发展机会。[page::0,3,4,7]

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二、逐章深度解读

2.1 引言

引言部分定义了FOF类别的核心区分：内部FOF与全市场FOF。内部FOF主要投资于本公司旗下子基金，全市场FOF则无此限制。[page::3]

2.2 美国FOF的投资范围概况

• 关键论点：

- 美国FOF市场起步较早，2003年前规模有限，2003-2017年快速发展，2018-2021年规模继续增长但占公募基金比例基本稳定。
- 截至2021年底，整个美国公募FOF资产规模已达3.24万亿美元。
- 美国FOF市场集中度高，前十大基金公司占市场81%份额，主要由先锋（Vanguard, 30.1%）、富达（Fidelity, 16.3%）、美国基金（American Funds, 13.7%）领衔。
- 这些头部公司基金产品线完备且经验丰富，多发行内部FOF。

• 支撑证据/数据：

- 图1显示美国FOF规模从1990年代后期迅速扩大，2021年达到约3.24万亿美元，规模对应的公募基金比例保持约12%-13%。
- 图2的饼图数据表明市场高度集中，三大基金公司合计超过60%市场份额。
- 表1则通过具体举例比较三家公司FOF类型和平均年度管理费率，显示内部FOF占主导的American Funds（0.68%）和T. Rowe Price（0.50%），相较于摩根大通主打的全市场FOF（0.77%），费率明显更低。

• 逻辑阐释：

- 美国头部基金公司通过内部FOF，拥有成熟产品线，减免了双重费用，因而内部FOF费用优势明显，更易吸引投资者。

• 结论：

- 美国市场内部FOF的优势得到较为完善的验证，是成熟市场中的主流趋势。[page::3,4]

2.3 中国全市场和内部FOF的发展

• 关键论点：

- 中国公募FOF发展环境较早期，截至2022年第二季度末，共304只FOF，其中仅9只是内部FOF，占FOF总规模约4%。
- 9只内部FOF由易方达、汇添富、富国三家发行，均为偏股混合型。
- 内部FOF的业绩表现分化显著，部分产品近期回报优异且年化波动率及最大回撤较低，呈现较好风险收益比。
- 全市场FOF因投资子基金池庞大，长期（近三年）表现更优；而内部FOF因费用优势和对自家子基金的熟悉，近一年表现相对全市场FOF更好。

• 关键数据和表格解读：

- 图3、图4分别展示内部FOF与全市场FOF的数量及规模分布，内部FOF占非常少的份额，数量仅有9只，合计规模约4%。
- 表2详细列示了9只内部FOF产品代码、管理人、成立时间、基金类型及最新规模。其中规模最大者为易方达优势回报（32.62亿元）。
- 表3详尽反映了内部FOF2022年以来业绩指标，表现差异大，如“易方达优势领航六个月持有A”以2%区间回报排名优异，换言之表现极好，同类基金中风险控制效果较佳。
- 图5、图6将FOF不同投资范围重仓基金近三年与近一年收益及最大回撤做比较，图表点明全市场FOF的重仓基金三年期表现更好，内部FOF的重仓基金近一年度回报和最大回撤表现出色，凸显短期优势。
- 表4阐释费用结构差异，内部FOF于子基金申赎费、管理费、销售服务费和托管费中均免除或减少，具备显著的费用优势，而全市场FOF对子基金费用则无类似优惠。

• 逻辑说明：

- 费用优势主要来自监管政策限制内部FOF双重收费，且内部FOF对旗下子基金的深入了解能更快筛选组合。
- 但中国市场内部FOF推行受限于基金公司产品线不够完整、产品线策略不够多元，难以满足FOF多样化配置需求，因此数量和规模均小。

• 结论：

- 当前中国市场内外部FOF各有利弊，内部FOF费用更优，短期表现较好，但规模受限，未来随着产品线完善，内部FOF具备成长空间。[page::4,5,6,7]

2.4 总结

• 报告末尾总结部分明确指出：

- 内部FOF具备对子基金产品的高认知度和费用优势。
- 对子基金的更短观察期筛选能力，帮助快速匹配投资需求。
- 但内部FOF要求基金管理方具有充足和多元的产品线。
- 伴随中国基金市场的发展壮大，内部FOF在国内市场的发展潜力被看好，将具备更多市场份额。

• 以图7形象化展示优势、目标与展望，强调内FOF未来的市场发展趋势。[page::7]

2.5 风险提示

• 报告强调整体分析基于公开数据，存在数据样本和统计方式局限。

- 中美市场结构和成熟度存在本质差异，数据不可直接类比。

• 市场环境及政策变动可能导致行业发展低于预期。

- 不构成投资建议，提醒投资者谨慎决策。[page::0,7]

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三、图表深度解读

图1：美国FOF规模及占比（1989-2021）

• 图表利用柱状和折线双轴展示美国FOF资产规模（亿美元）和其相对于公募基金资产总额的比例。

- 关键趋势：
- 1990年代末起规模迅猛增长，2003-2017年高速发展期，资产由数十亿美元跃升至数万亿美元。
- 持续增长后2021年资产规模达3.24万亿美元，占比约13%，显示成熟且稳健发展态势。

• 支撑了头部基金公司的规模红利与内部FOF优势理论。[page::3]

图2：2021年美国FOF基金公司市场份额

• 显著聚焦市场集中度：

- Vanguard（先锋）30.1%
- Fidelity（富达）16.3%
- American Funds（美国基金）13.7%
- 其余公司合计19.1%

• 市场高度集中，验证了成熟市场头部公司主导FOF发行的现象。

- 为内部FOF成为主流提供市场结构基础。[page::4]

表1：美国部分基金公司FOF产品概况

| 基金公司 | FOF类型 | FOF数量 | 年度营运费率平均值 |
|----------------------|---------------|---------|--------------------|
| 美国基金 (American Funds) | 内部FOF为主 | 30 | 0.68% |
| 普徕仕 (T. Rowe Price) | 内部FOF为主 | 57 | 0.50% |
| 摩根大通 (JPMorgan) | 全市场FOF为主 | 27 | 0.77% |

• 说明内部FOF管理费用普遍低于全市场FOF，体现费率优势。[page::4]

图3和图4：中国FOF投资范围数量和规模分布

• 图3显示：

- 内部FOF仅9只，数量占比约3%
- 全市场FOF 297只，数量占比逾97%

• 图4显示：

- 内部FOF合计规模占比4%
- 全市场FOF合计规模占比96%

• 直观呈现中国FOF市场仍以全市场FOF为主体格局。[page::5]

表2：内部FOF产品一览

• 列出9只内部FOF的具体基金代码、发行机构、成立时间、类型及规模。

- 多由易方达、汇添富和富国发行，管理规模从2.56亿到32.62亿元不等，统一偏股混合类型。

• 显示中国内部FOF仍处在起步和分散阶段。[page::5]

表3：2022年以来内部FOF业绩表现

• 涵盖回报、波动率、最大回撤、夏普率、卡玛率的同类排名。

- 业绩两极分化：表现最优的“易方达优势领航六个月持有A”，区间回报排名2%（即最好），最大回撤排名仅24%（较低风险）。

• 显示近期内部FOF基金存在较强的投资管理能力或配置优势。

- 也提醒存在业绩差异需审慎选择。[page::6]

图5、图6：偏股型FOF重仓基金近三年及近一年业绩

• 图5（近三年）：

- 全市场FOF重仓基金多数收益率较高，最大回撤相对适中，显示较优的长期风险收益特征。

• 图6（近一年）：

- 内部FOF重仓基金收益率显著高于全市场FOF，且最大回撤较少，短期表现抢眼。

• 显示内部FOF在短周期中凭借主动管理优势取得了较好表现，但长期优势尚未体现。

- 结合表3业绩表现，进一步佐证内部FOF具备近年来的竞争力。风险管理也更多元。[page::6]

表4：不同FOF基金费用对比

| 类型 | FOF费用 | 子基金申赎费用 | 子基金管理费 | 子基金销售服务费 | 子基金托管费 |
|-------------|-----------|----------------|----------------------|----------------------|---------------------------|
| 内部FOF | 正常收取 | 完全免除 | 完全免除 | 完全免除 | 与FOF托管行相同则免除 |
| 全市场FOF | 正常收取 | 不免除 | 外部子基金不免除 | 外部子基金不免除 | 与FOF托管行相同则免除 |

• 显示内部FOF通过监管政策减免大量子基金重复费用，以增强竞争力，也防范利益输送。

- 财务成本优势明显，尤其对于中长期投资者有着实际节约意义。[page::7]

图7：内部FOF优势、目标及展望

• 视觉呈现：

- 优势：对自家基金认知高，费率优势显著。
- 目标：要求基金公司建立完整多元产品线，满足FOF配置需求。
- 展望：预计中国市场随着产品线丰富，内部FOF形式将逐步成为主流。

• 较好总结全文，指向未来趋势。[page::7]

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四、估值分析

本报告主要为行业和产品结构分析报告，无明确公司或标的资产估值模型，故无直接财务估值分析部分。

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五、风险因素评估

• 风险源包括：

- 市场环境和政策的变化可能使行业表现低于预期，影响内部和全市场FOF的开发和运营。
- 公开数据样本量有限，可能无法完整反映行业实际，存在统计误差风险。
- 中美市场存在明显差异，美国经验和模式未必完全适用于中国市场。

• 报告对风险披露详细，强调投资需谨慎，未提供特定风险缓解策略，仅强调局限性和不确定性。[page::0,7]

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六、批判性视角与细微差别

• 客观审视报告中的潜在局限和偏颇：

- 报告基于公开数据分析，且中国内部FOF样本量过小（仅9只），统计结果容易受少数产品表现影响，现实代表性有限。
- 美国内部FOF优势明显，主要因其成熟产品线和庞大管理规模。中国市场目前产品线未完善，推及未来仍存较大不确定性。
- 费用优势虽提及，是否实际转化为投资者净收益提升仍依赖基金管理能力，报告中对这一点着墨较少。
- 对于全市场FOF长远发展潜力的探讨不足，尤其在投资范围无限制带来的灵活性及可能的超额收益机会层面未详述。
- 图表和数据进一步侧重业绩表现与费用，缺乏对基金组合风险特征、资产配置策略差异的深入解析。
- 报告强调内部FOF未来会成主流，但现实策略执行复杂度及监管细节也可能成为发展瓶颈，虽在风险提示处有所涵盖，但此点可进一步加强。

综上，报告整体较为客观但推广内部FOF的倾向较为明显，未来中国市场能否复制美国模式需谨慎期待。

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七、结论性综合

本报告以深度行业视角剖析了国际及中国FOF市场中“内部FOF”与“全市场FOF”两种投资范围的不同特性、优势及发展趋势。美国成熟市场中，内部FOF凭借严密完善的基金产品线和降低双重收费的监管优势，实现了规模和管理费优势，从而成为FOF市场主流。中国市场目前内部FOF占比较少，原因在于基金公司产品线尚不完善，导致内部FOF规模和数量有限，但凭借费用减免和较短观察期筛选能力，在短期业绩表现上展现竞争力。

报告详尽分析美国FOF市场的大幅增长趋势及市场集中度高（图1、图2）和费用结构优势（表1），明确显示了成熟市场内部FOF的成功模型。中国数据（图3、4，表2、3，图5、6）反映当前内部FOF虽占比低但短期表现抢眼，费用优势显著（表4）。未来展望（图7）合理预期随着中国基金市场产品线完善，内部FOF的地位将持续上升。

同时，报告对样本有限、政策监管变动及中美市场差异给予提示，强调分析谨慎适用。本报告对FOF投资类别的深入剖析为行业参与者、投资者提供了重要参考，有助于认识两类FOF的优势与发展路径，并指导未来基金产品配置及创新方向。[page::3-7]

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参考文献及图表

• 图1-7通过多角度数据可视化全方位支撑文本论点，为结论提供扎实数据基础。

- 表1-4详细展现FOF的类别数量、市场结构、业绩以及费用构成，是理解FOF差异的关键数据支撑。

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（全文引用页码严格对应原文页码标注。）

报告