• 低估值投资体现波动小、回撤低的优势，2019-2023年间低估值风格基金累计涨幅达到101.81%，优于主动股基指数和偏股基金指数，显示其长期持有价值 [pidx::3]。

• 单纯低市盈率策略2019-2023年仅上涨1.55%，表现逊色，提示低估值策略需结合其它指标提升效果 [pidx::4]。

• 绩优低估值基金筛选基于静态PE、PB、股息率，要求历史分位稳定并综合年化收益、波动和回撤表现筛选55只基金，绩优基金抗跌表现优越并超额收益显著 [pidx::5][pidx::7]。

• 绩优基金持仓特征：

- 估值更低、股息率更高，是收益关键因素，平均PE从全部基金的68倍下降至绩优基金的29倍，股息率则最高达2.18% [pidx::9]。

- 偏好中小市值，平均持仓市值由2212亿元降低到1278亿元，区别于传统认为的低估值偏大盘印象 [pidx::10]。

- ROE水平与估值匹配，绩优基金ROE适度但低于全部基金，体现估值约束理论 [pidx::11]。


- 对成长要求放低，营业收入和扣非净利润增速均明显低于整个基金池，符合低估值投资稳健配置逻辑 [pidx::12]。


- 避开市场高热度股票，研究机构覆盖数量显著低于整体基金，避免拥挤交易风险 [pidx::13]。

- 股票换手率低，权重波动和调整小于整体基金但行业轮动活跃，表现出行业配置灵活且持股稳定的策略风格 [pidx::14][pidx::15]。


- 股票仓位更为灵活，波动区间较大以应对市场变化 [pidx::16]。

• 绩优低估值基金投资特征雷达图显示其明显偏向高股息、低估值、中小市值、行业轮动灵活，且放低成长要求，避开股票热度及高换手率区间 [pidx::17]。

• 量化实践基于绩优基金特征构造组合，筛选估值、股息率、市值、ROE及覆盖度5个维度，设置因子值截断避免极端股票，调仓频率为每年4月、8月、10月，股票组合采用市值加权 [pidx::19]。

- 不含行业轮动的低估值组合2019-2023年累计涨幅108.11%，回撤29.87%，表现接近低估值基金但波动较大 [pidx::20]。

• 加入简单行业轮动的低估值组合1累计涨幅140.26%，最大回撤15.97%，显著改善风险收益表现，走势更贴近绩优低估值基金 [pidx::22]。

• 进一步提高股息率要求的低估值组合2表现更优，累计涨幅247.94%，最大回撤17.73%，体现股息率在低估值投资中的驱动作用 [pidx::23]。

• 全面收益统计显示含行业轮动组合明显优于不含行业轮动、低估值基金及部分绩优基金表现，支持结合因子筛选与行业动态调整以提升组合表现 [pidx::24]。

• 报告强调量化模型基于历史统计规律，提醒若市场环境变化，模型与结论可能失效，投资需谨慎 [pidx::25]。

金融研究报告详尽分析报告：《低估值投资特征分析与量化实践》

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《低估值投资特征分析与量化实践》

- 作者： 张立宁（金融工程高级分析师），杨国平（金融工程首席分析师）

• 发布机构： 华西证券研究所

- 发布日期： 2023年6月8日

• 主题： 深入探讨低估值投资的长期优势、绩优低估值基金的特征及其量化实践方法，旨在通过稳健的量化筛选手段构建具备良好风险收益特性和抗跌能力的股票投资组合。

核心论点总结：
报告论证了低估值投资策略在市场波动加大的背景下，表现出较低回撤和优良的持有体验。与简单低估值策略不同，绩优低估值基金因其更合理的选股特征（如较低估值、更高股息率、适度ROE、偏中小市值、较低关注度及换手率）展现出更强的抗跌能力和收益稳定性。同时基于绩优基金的量化特征，构造的低估值量化组合结合行业轮动等因素，能够进一步提升投资回报和风险控制能力。

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二、逐章节深度解读

1. 低估值投资的长期优势

• 关键论点：

面临2021年以来的市场波动加大和成长风格投资回撤，低估值投资表现出波动较小、回撤低的长期优势。

• 数据支持：

2019年至2023年5月底，低估值投资风格基金平均累计涨幅101.81%，显著高于主动股基指数和偏股基金指数，且波动率明显更低，体现出较优的持有体验。

• 图表解读（图表1，页3）：

2018年底至2023年5月底，三条线分别代表主动股基指数（蓝）、偏股基金指数（棕）、低估值基金（红）。
低估值基金整体涨幅虽不最高，但在波动调整后表现稳健，在市场回撤阶段表现抗跌，尤为突出。

• 逻辑依据：

低估值策略的防御性特点导致资金在市场恐慌时倾向于流入或保持，降低了波动性和大幅回撤的风险。

2. 单纯低估值策略效果一般

• 关键论点：

简单依赖低市盈率指标选股，效果不佳，收益率远逊于高市盈率指数。

• 数据支持（页4）：

2019年至2023/5/31，仅以低市盈率指数为例，累计涨幅仅1.55%，远低于同期高市盈率指数表现。

• 图表解读（图表2，页4）：

低市盈率指数（红）趋势平缓且涨幅受限，明显落后于高市盈率指数（棕色）。

• 说明：

估值指标单一，忽略了成长性及市场关注度等重要因素，限制了收益空间。基于此，报告提出通过多指标、多维度筛选低估值基金，以挖掘绩优标的。

3. 低估值基金的筛选标准

• 筛选指标和方法（页5-6）：

采用静态PE、静态PB、股息率三指标进行基金层面的估值筛选。具体标准是资产规模 >5亿元的股票型及偏股混合型基金，计算持仓加权估值指标，识别PE或PB处于最低20%、股息率最高20%的基金为低估值基金。
并通过历史持仓稳定性确认风格无漂移，最终筛选出55只低估值基金。

• 绩优低估值基金定义：

根据年化收益、波动性及最大回撤三指标综合排名，排名靠前的基金定义为绩优低估值基金。

• 表格解读（页6，表格）：

展示多个低估值基金的累计收益、年化收益、年化波动、最大回撤、加权PE、PB和股息率。绩优基金的加权估值指标及市场表现均优于普通低估值基金，体现深入筛选效果。

4. 绩优低估值基金抗跌表现好

• 关键论点：

自2021年下半年，绩优低估值基金的超额收益显著增强，展现出较佳的抗跌能力。

• 图表解读（图表3，页7）：

绩优低估值基金（蓝线）在回撤后快速反弹且远超普通低估值基金（红线），凸显其防御性投资价值。

5. 绩优低估值基金特征分析

(1) 更低估值和更高股息（页9）

• 绩优低估值基金内部较低估值基金的PE、PB指标更低，股息率更高。数据中，绩优基金PE均值29倍，股息率2.18%，均优于同类。

- 图表显示这一趋势，表明高股息是提升投资收益的显著因素。

(2) 偏向中小市值（页10）

• 虽然传统低估值投资偏大盘，但绩优低估值基金持仓明显偏向中小市值，平均加权市值1278亿元远低于基金整体。

- 图表体现了平均市值大小递减趋势。

(3) ROE适度匹配（页11）

• 估值与ROE呈正相关，低估值约束了高ROE的追求。

- 绩优基金ROE适中（约13.84%），低于基金整体，但符合PB-ROE估值原理。

• 图表1展示对数PB与ROE正线性关系，图表2呈现不同类型基金ROE的差异。

(4) 放低成长性要求（页12）

• 绩优基金对营业收入增速和扣非净利润增速的要求较低，分别为14.65%、13.48%，低于低估值基金及全体基金。

- 这一特性使得绩优低估值基金较少迎合高成长泡沫，风险更小。

(5) 避开高热度股票（页13）

• 从研究机构覆盖数量看，绩优低估值基金持仓股票平均被覆盖机构较少（15家），说明其回避了市场热度极高的股票。

(6) 股票低换手率（页14）

• 基金内部股票权重变动幅度小，体现较低的换手率，有利于降低交易成本和基金波动。

(7) 积极的行业轮动（页15）

• 绩优低估值基金行业权重调整幅度较大，显示主动灵活的行业配置能力，有助于捕捉市场轮动机会。

(8) 灵活的股票仓位（页16）

• 绩优基金股票仓位波动区间较宽，显示较为灵活的仓位管理策略，有助于调整市场风险。

(9) 投资特征汇总（雷达图，页17）

• 关键词数值体现：低估值（93%）、高股息（95%）、中小市值（77%）、行业轮动（62%）强，ROE（29%）、高成长（21%）、股票热度（13%）、高换手（38%）低，综合展示该类基金特色。

6. 低估值投资量化实践（页18及以后）

• 方法论概述：

通过指标PE、PB、股息率、市值、ROE及研究机构覆盖度构建量化选股组合，并且分别构建含行业轮动、非含行业轮动版本，考察其不同表现。

• “避免选取边界极端”的策略体现了对模拟实际主动管理理念的尊重，避免陷入过度估值低或流动性差的股票。

- 组合调仓时点： 每年4月底、8月底和10月底，通过及时财报筛选。

• 股票权重设定： 市值加权，无单独仓位调整。

(1) 低估值组合（不含行业轮动）（页20）

• 累计涨幅108.11%，最大回撤29.87%，总体表现接近低估值基金，但波动性更大。

- 图表显示其与传统基金走势差异明显，表现一般。

(2) 低估值组合（含行业轮动1）（页22）

• 累计涨幅140.26%、最大回撤15.97%，明显优于不含行业轮动版本和低估值基金整体，且走势与绩优低估值基金接近。

- 简单行业轮动基于ROE提升程度实现行业筛选，提升组合收益稳定性。

(3) 低估值组合（含行业轮动2）（页23）

• 在加强股息率筛选的基础上，股票数量减少，收益率提升显著，累计涨幅达到247.94%，最大回撤仅17.73%。

- 表明更严格筛选和行业轮动的结合能显著优化低估值组合的风险收益特征。

(4) 低估值组合收益统计（页24）

• 总结2019年至2023年不同组合年度收益，明显表明含行业轮动、提升股息率筛选的组合在绝大多数年份均表现优异。

7. 风险提示（页25）

• 报告明确声明结论基于历史统计规律，警示历史规律的变化可能导致模型及结论失效，提示投资风险。

8. 分析师简介及免责声明（页26-27）

• 简要介绍两位分析师的学术背景与职业资历；重申报告数据来源正规、分析客观，并附带详尽免责声明，规范报告使用范围，强调投资风险与自主决策。

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三、图表深度解读

• 图表1（页3）— 不同基金指数累计涨幅对比曲线

描述了2018年末至2023年5月底，主动股基指数、偏股基金指数与低估值基金的累计涨幅及波动轨迹。低估值基金线虽总涨幅未必最高，但波动最低，回撤明显较少，支持文中关于低估值策略“波动小、抗跌性好的长期优势”观点。

• 图表2（页4）— 低市盈率 vs. 高市盈率指数走势对比

呈现纯低估值策略表现不佳，累计涨幅远落后高市盈率股票，佐证报告中“单一低估值策略效果一般”的判断。

• 基金筛选表（页6）

展示了多个低估值基金的累计收益、业绩波动率、PE、PB及股息率，直观表明优秀低估值基金具备相对较低估值和更优收益波动指标。

• 绩优基金抗跌表现图（页7）

曲线显示绩优低估值基金在2021年后超越普通低估值基金，强化了基于综合业绩指标筛选绩优基金必要性。

• 估值、股息率图（页9）

柱状图分别显示全部基金、低估值基金、绩优低估值基金PE、PB及股息率指标，绩优基金显示出更低PE、更低PB且股息率更高，符合稳健价值特征。

• 平均持仓市值图（页10）

显示持仓市值逐步降低，绩优低估值基金明显偏中小盘，有助捕捉成长潜力与市场边际效应。

• PB与ROE相关散点图（页11）

揭示PB的对数值与ROE有正线性关系，验证估值逻辑，绩优基金ROE虽略低符合PB-ROE理论。

• 成长性指标（页12）

营业收入与扣非净利润增速均低于整体基金，显示绩优低估值基金对高速成长抱较低预期。

• 研究机构覆盖度（页13）

以机构覆盖度衡量股票热度，绩优基金选股避开高热度，规避高估值风险。

• 股票权重变动图（页14）

显示绩优和一般低估值基金权重换手率低于整体基金，强调选股稳定性。

• 行业轮动强度（页15）

绩优基金行业轮动幅度显著高于低估值基金，行业灵活调配可能为超额收益贡献因子。

• 股票仓位曲线（页16）

绩优基金水平波动更大，灵活性高。

• 投资风格雷达图（页17）

多维度展示绩优低估值基金投资特征，数值清楚地反映指标的综合分布，逻辑自洽且清晰易懂。

• 低估值组合收益曲线（页20、22、23）

依次展示无行业轮动及含行业轮动版本低估值组合的累计收益表现，含行业轮动组合表现明显优于其他策略。

• 收益统计表（页24）

详实对比不同组合年度收益、累计收益及最大回撤，具体数值体现增强了报告结论的真实性和说服力。

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四、估值方法分析

• 报告并未采用传统DCF或相对估值方法做绝对估值判断，而是基于基金持仓的加权估值分位数，结合股息率、市值、ROE和机构覆盖度等多因子维度进行综合筛选。

- 利用静态PE和PB作为估值绝对划分标准，同时注重股息率作为现金流回报的表现指标。

• 绩优基金的最终筛选基于年化收益、波动和回撤的绩效地图做出综合排序，类似绩效评分模型。

- 量化组合中引入行业轮动，以ROE的提升作为行业选择逻辑，结合股票估值和股息率筛选，体现了相对估值与业绩动量的融合。

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五、风险因素评估

• 历史规律变异风险： 报告明确提示，模型及结论均基于历史统计规律，一旦市场结构或经济环境发生根本改变，该策略可能失效。

- 数据和指标选取风险： 因子筛选、数据计算方法规范性对结果影响大，例如机构覆盖度或估值极端截取的阈值选择。

• 投资风格漂移风险： 虽采取了避免风格漂移的历史判断，但未来市场风格变化仍可能影响低估值策略表现。

- 市场流动性风险： 尤其针对绩优低估值基金偏向中小市值个股，流动性问题或交易成本上升可能影响表现。

• 行业轮动模型限制： 当前行业轮动策略相对简单，无法捕捉更复杂的市场动态与周期波动。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告强调绩优低估值基金在中小盘偏爱和低成长性要求，但未深入探讨其流动性风险和潜在的行业集中风险。

- 低估值策略长期优势的分析基于2019年以来的市场数据，时间区间相对有限，未涵盖多种经济周期，可能对策略稳健性产生限制。

• 绩效排名及筛选基于历史收益波动，可能存在“历史优越性偏差”，忽视潜在的未来不确定性。

- 量化实践中的基准选择和数据截断缺少详尽说明，边界值选择的主观性对回测结果可能有较大影响。

• 行业轮动模型简单以ROE提升分组衡量，未考虑行业风险溢价、宏观经济环境或技术指标辅助，进而影响策略的适用范围和前瞻性。

- 报告中多处出现未说明的符号（如页10的 $\sin^{20}$、页5的$n^\alpha$等），可能为排版或注释残留，仅作为辅助符号，无实质解释。

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七、结论性综合

该报告系统地阐释了低估值投资策略在当前市场波动环境中的优势，尤其突出绩优低估值基金的抗跌性和超额收益能力。通过多指标综合筛选（估值、股息、市值、ROE、机构关注度）构建绩优样本，并通过历史统计验证其投资特征，包括偏中小市值、适度ROE、较低换手率和积极的行业轮动。同时，报告以绩优基金特征为基础，设计并测试了量化投资组合，不断完善策略体系，特别是引入行业轮动显著提升了回报与风险管理能力。

图表数据进一步佐证精准筛选和灵活调仓的效用，如绩优基金累计收益远超普通低估值基金，含轮动量化组合收益达247.94%且最大回撤控制在17.73%以内，显示策略的实际可操作性和优异表现。

报告基于扎实数据分析与定量模型，提供了低估值投资的有效路径及量化框架，适合专业投资机构参考使用。同时明确提出风险提示，提醒市场和模型可能发生变动带来的潜在不确定性。此外，报告公式和方法细节虽未详述，但整体逻辑严谨，自洽，兼具理论与实践深度。

综合来看，报告有效揭示了价值投资中被低估部分的绩优基金特征及量化兑现路径，提供了研究和投资的良好范例，立场稳健，结论具有较高的专业参考价值。[pidx::0] [pidx::3] [pidx::4] [pidx::5] [pidx::6] [pidx::7] [pidx::9] [pidx::10] [pidx::11] [pidx::12] [pidx::13] [pidx::14] [pidx::15] [pidx::16] [pidx::17] [pidx::19] [pidx::20] [pidx::22] [pidx::23] [pidx::24] [pidx::25] [pidx::26]

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