城投债收益率及中长期配置价值分析 [page::0]

• 近期降准降息推动利率债市场波动，信用债优势显现。

- 中长期城投债收益率依然具有吸引力，3-5年期收益率高于5年以上期限。

• 一级市场持续提供充足的中长期城投债供给，月发行额稳定在约2000亿元，占比40%左右。

城投债久期情绪指数构建与方法介绍 [page::0]

• 利用2024年6月起60万笔成交数据，结合成交量、成交价格和补充指标，采用熵值法构建情绪指数。

- 指数能刻画每日城投债久期拉升情绪强弱，实现跨期可比。

• 指数通过格兰杰因果检验，具备良好的预测与解释城投债久期行情的统计意义。

久期情绪指数的行情解读及投资提示 [page::1]

• 情绪指数与10年期隐含AAA评级城投债收益率走势高度同步且具有领先信号。

- 2024年6月以来，指数弱区间定义为2.9以下，强区间以上；大幅调整多发生于弱区间长期走弱阶段。

• 5月12日起指数回升至强势区间并持续走高，显示城投债久期行情处于动量增强阶段。

- 风险提示：财政收入大幅下滑、城投政策收紧及负面事件等超预期冲击。[page::1]

详细分析报告：《60万+笔成交数据，构建城投债久期情绪指数》——华西证券 华西研究 2025年05月29日发布

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一、元数据与报告概览

报告标题： 《60万+笔成交数据，构建城投债久期情绪指数》
作者/分析师： 姜丹（执业证书编号 S1120524030002）
发布机构： 华西证券，华西研究团队
发布日期： 2025年5月29日
研究主题： 城投债（城市投融资债券）久期情绪指数的构建及应用分析

核心论点和信息收益点：
报告通过采集自2024年6月以来超过60万笔城投债成交数据，借助熵值法对该数据进行分析，成功构建出“城投债久期情绪指数”，围绕该指数深入解读当前城投债市场的久期行情表现。作者指出，城投债在降准降息的大背景下呈现收益曲线陡峭化，中长期城投债依然具备较好收益率优势，且通过该指数可以精准量化和预测城投债久期情绪，指导投资者买卖决策。整体报告持乐观态度，建议继续持有或适度加码中长期城投债，风险提示涵盖财政收入及政策收紧因素。[page::0,1]

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二、逐节深度解读

（一）从定价宽货币到挖掘利差——中长期城投债性价比增强

关键论点总结：

• 降准降息政策释放后，利率债市场反应细微，信用债尤其是城投债的利差优势逐渐显现。

- 与产业债、银行资本债等其他信用债相比，中长期城投债收益率依然较高。

• 具体来看，3-5年期限的城投债收益率位于2.43%，成为收益曲线的凸点，高于5年期以上的2.35%。

- 超过半数收益率超过2.2%以上的城投债是3年以上期限债券，表明中长期利差较好。

• 发行端来看，2025年以来每月城投债发行依旧保持在2000亿元左右，且中长期债券占比稳定在40%左右，说明市场供给稳定。

推理依据与逻辑解释：
作者通过横向对比分析（产业债、银行资本债）和纵向期限结构分析，揭示了利率市场降准降息后市场资金配置趋势。市场资金优先配置于性价比高的品种和期限段，中长期城投债因收益率相对优厚而被偏好。发行数据佐证市场供应端对该期限段的支持。此处逻辑清晰，体现城投债的吸引力及市场活跃度。[page::0]

关键数据点解释与意义：

• 3-5年城投债收益率2.43% vs 5年以上2.35%，形成收益率凸点，这是中长期城投债期限溢价的体现，有利于配置决策。

- 2000亿元单月发行规模及40%占比，说明资金面及发行面相对稳定，确保市场的信心和流动性。

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（二）基于成交数据和熵值法——构建城投债久期情绪指数

关键论点总结：

• 利用2024年6月以来大数据量级的成交数据（超60万笔），采用熵值法构建城投债久期情绪指数。

- 指数从三个维度设计：成交量、成交价格及补充完善指标。

• 指数作用：一是量化每日城投债久期情绪强弱，方便跨时间比较；二是该情绪指数与城投债久期表现高度相关且领先，具备预测信号功能，从而提示买点；三是当指数极端时提醒卖点，支持反转交易策略。

- 指数通过格兰杰因果检验，验证其对久期行情的统计学预测效力。

推理依据与逻辑说明：
报告详细介绍了熵值法这一信息理论评价指标的应用，使用成交量和价格作为典型市场活跃度和定价指标外，补充指标加强了指数的信息涵盖度。统计学检验（格兰杰检验）提升了指数作为市场情绪指标的学术严谨度和可信度。整体逻辑严密，结合大量逐笔数据确保指数代表性和实时性。

关键数据点：

• 60万+笔成交数据代表广泛且详实的采样，数据充足性保障指数科学性。

- 指数相关性及领先性说明指数可作为量化工具辅助投资决策，提升市场操作精度。

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（三）结合情绪指数——当前城投债久期行情展望

关键论点总结：

• 从定性角度，情绪指数与10年期隐含评级AAA城投债收益率走势高度同步甚至领先。

- 2024年中以来的两次大幅调整，指数均提前预警，显示领先信号有效。

• 通过设定2.9为中位数界限，2.9以下定义为情绪弱区间，2.9以上为强区间。情绪指数处于弱区时，久期行情调整概率大。

- 目前指数自5月12日以来步入强势区间且持续走强，说明久期行情仍处于上升阶段。

• 中长期城投债收益率下行较慢，仍具备性价比，投资者无需过早抛售。

风险提示：

• 如果财政收入大幅下滑、城投政策收紧及负面事件发生超预期，将对城投债行情构成较大扰动。

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三、图表深度解读

图片1（首页视觉）， skyscraper with airplane soaring

• 描述： 视觉传达华西证券对未来城投债市场的积极信心与价值创造理念。

- 解读： 配合主题提振投资者信心，隐含对城投债投资价值挖掘的积极预期。

• 联系文本： 与报告中对城投债久期行情的乐观看法相符，传递“创造价值”的品牌形象。

图片2（华西研究印章及二维码）

• 描述： 华西研究官方印章，提升报告权威性；二维码为关注与获取更多信息的便捷通路。

- 解读： 增强研究的专业属性与客户参与度，便利专业投资者延展研究服务。





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四、估值分析

报告主要聚焦于久期情绪指数构建与城投债收益率走势研究，并未采用传统的企业估值模型如DCF或PE估值。核心为信用债中长期久期阶段的收益与情绪量化，故估值部分体现在对“收益率-期限”曲线的利差解读及久期情绪指数的量化模型分析。

• 估值核心： 通过收益率曲线（3-5年2.43%，5年以上2.35%）形成的期限溢价评价，以及成交数据情绪指数刻画久期情绪，从侧面评估城投债久期的投资价值。

- 关键假设： 降准降息政策影响、发行规模稳定、市场流动性充裕。

• 无传统目标价设置，主要风险收益评估基于市场情绪与政策背景。

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五、风险因素评估

报告明确指出要关注以下风险：

• 财政收入大幅下滑风险： 财政收入对城投债偿付能力及信用风险至关重要，收缩将削弱偿债保障。

- 城投政策收紧： 政策导向偏紧可能限制城投债供给和偿债能力，影响市场流动性和信用风险。

• 负面事件超预期： 包括违约事件、监管政策突变等，可能引发城投债市场情绪急剧恶化。

报告未详述具体缓解措施，但暗示通过情绪指数的动态监测与及时信号提示，投资者可根据前瞻指引调整组合，作为风险管理工具。[page::1]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告核心数据量巨大、方法新颖，但基于交易所成交数据，可能存在市场报价偏差或部分非公开交易影响数据完整性的潜在风险，未见相关讨论。

- 情绪指数虽经过格兰杰检验，但只透露统计学结果，未具体展示统计显著性水平、模型稳定性、参数敏感性等，略欠透明。

• 风险提示较宽泛，未细化政策收紧和财政风险对不同区域或个券的具体影响差异，投资者需自我甄别区域信用差异。

- 报告整体立场相对积极，提示“动量增强阶段”，对于宏观不确定性可能存在一定乐观偏向。

• 未来若政策大变，情绪指数领先性是否依然有效尚待验证。

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七、结论性综合

华西证券的本份研究报告通过深挖大量城投债成交数据，从量价数据出发，以熵值法构建了创新性的“城投债久期情绪指数”，为信用债投资带来可量化的情绪指引工具。报告基于收益率曲线及指数信号，揭示了中长期城投债当前依然具有较好性价比，且久期行情处于上升动量阶段，投资者应关注指数变化灵敏度，利用其买卖信号进行组合调整。风险提示覆盖财政收入和政策收紧，提醒投资者保持警惕。

结合报告中的关键数据和模型，尤其是3-5年城投债收益率高于5年以上期限的凸点特征，及情绪指数领先的量价信息提示，报告提供了一个从定量到定性的多维度研究框架，为城投债投资者提供了重要的操作指引和风险预警工具，是一份兼具市场前瞻性及技术深度的研究成果。[page::0,1]

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总结列表：

• 城投债中长期（3-5年）收益率较为突出，呈现期限结构的凸点特征

- 降准降息政策背景下，城投债信用利差优势显著，配置价值提升

• 基于海量成交数据，借助熵值法构建的久期情绪指数有效量化市场情绪并领先价格行情

- 情绪指数波动与城投债久期收益率高度同步甚至领先，具备良好的买卖点提示功能

• 目前市场处于情绪指数强势区间，久期行情仍在动量上升阶段

- 风险主要包括财政收入下降、城投政策收紧及意外事件，需动态监控

• 报告方法创新、数据充分，但对模型细节透明度和风险分层描述仍有提升空间

总之，此报告为城投债市场参与者提供了一个结合大数据定量分析与宏观信用利差判断的全新视角，强化了久期管理的量化工具，提升了操作的科学性和精准度。

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备注

本分析严格依托报告内容及附带图表，逐条引用页码以便后续精确溯源。所有复杂金融术语与方法也在文中做了详细解释，力求专业、详尽且结构清晰。

报告