业绩亮点与增长动力 [page::0]

• 2025年上半年营业总收入1564.94亿元，同比增长10.22%。

- 归母净利润120.33亿元，同比增长15.59%，表现靓丽。

• 国内市场收入同比增长8.8%，高端子品牌卡萨帝和Leader分别增长超过20%和15%。

- 海外市场收入同比增长11.7%，其中南亚、东南亚和中东非分别增长33%、18%和65%。

• 各业务板块实现正增长，水产业收入同比增20.8%最快。[page::0]

财务数据预测与估值分析 [page::1]

| 会计年度 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|--|--|--|--|--|--|
| 营业收入(亿元) | 2614.28 | 2859.81 | 3067.87 | 3249.63 | 3442.98 |
| 净利润(亿元) | 165.97 | 187.41 | 215.18 | 237.85 | 264.27 |
| 净利润同比增长(%) | 12.8 | 12.9 | 14.8 | 10.5 | 11.1 |
| 毛利率(%) | 31.5 | 27.8 | 27.9 | 28 | 28 |
| EPS(元) | 1.77 | 2.00 | 2.29 | 2.53 | 2.82 |
| PE(倍) | 14.7 | 13.0 | 11.3 | 10.2 | 9.2 |

• 预计2025-2027年净利润继续保持两位数增长，EPS稳定提升。

- 公司估值处于相对低位，具备投资吸引力。[page::1]

资产负债及现金流状况 [page::2]

• 资产规模逐年扩大，2025年总资产预计达2915亿元。

- 资产负债率预计逐年下降，从2024年59.2%降至2027年50.9%，负债结构持续优化。

• 经营活动现金流表现稳健，2025年预计达到416亿元。

- 财务费用率下降，主要因汇率升值带来的汇兑收益增加，有利利润提升。[page::2]

投资建议与风险提示 [page::0][page::1]

• 公司全球化战略成效显著，持续提升多品牌协同和本土化运营能力。

- 给予“买入-A”评级，目标价对应2025年PE约11.3倍。

• 主要风险包括原材料价格波动风险，海外市场政治经济环境变动风险及汇率波动风险。[page::0][page::1]

【山证家电】海尔智家2025年中报点评报告详细分析

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1. 元数据与概览

• 报告标题：海尔智家2025年中报点评：业绩靓丽，全球化卓有成效

- 作者：陈玉卢

• 发布机构：山西证券研究所

- 发布日期：2025年9月2日/3日

• 主题：海尔智家2025年中期财务业绩及未来发展展望，关注公司全球化拓展、财务表现和风险

- 核心论点及评级：
- 报告认为海尔智家2025年上半年业绩表现亮眼，收入和利润均保持双位数增长，全球化战略成效明显。
- 预计2025-2027年净利润将持续增长，EPS稳健提升，市盈率处于较低估值区间。
- 投资建议是首次覆盖给出“买入-A”评级，强调公司的全球化发展前景及估值优势。
- 主要风险包括原材料价格波动、海外业务运营风险及汇率波动风险。[page::0,1]

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2. 逐节深度解读

2.1 事件描述与点评

• 关键论点：

- 公司2025上半年营业收入1564.94亿元，同比增长10.22%，归母净利润120.33亿元，同比增长15.59%。
- 第二季度收入773.76亿元，同比增长10.39%，归母利润65.46亿元，同比增长16.02%，显示季度盈利能力持续增强。[page::0]

• 经营逻辑：

- 内销表现稳健，内销收入同比增长8.8%，其中高端品牌卡萨帝超过20%增速，Leader品牌增速超过15%，体现出多品牌战略在国内市场的有效性。
- 外销增长迅猛，尤其新兴市场，表现超预期，美国、欧洲的白电和暖通业务表现优于行业，南亚18年增长33%，东南亚增长18%，中东非更是上涨65%，表明全球布局带来的地域多元化收益显著。[page::0]
- 产品线方面，各大业务板块均有正向增长，水产业增速最快，达到20.8%。这说明公司业务多元且均衡，重点方向水产业获利潜力较大。
- 数字化和SKU组合优化提升效率，对提升整体协同效益具有积极影响。[page::0]

• 毛利率和费用控制：

- 毛利率为26.9%，同比提升0.1个百分点，体现公司在成本控制和结构优化方面有所成效。
- 销售费用率略增0.1个百分点至10.1%，管理费用率稳定在3.8%。
- 财务费用率呈现负值-0.2%，主要因欧元等币种升值带来汇兑收益，体现全球化布局的财务杠杆好处。[page::0]

2.2 投资建议与风险提示

• 估值视角：

- 预计2025-2027年归母净利润分别为215.18亿元、237.85亿元、264.27亿元，同比分别为14.8%、10.5%、11.1%。
- 预计对应的每股收益（EPS）分别为2.29元、2.53元、2.82元。
- 以2025年9月1日收盘价25.95元计算，对应2025-2027年PE分别为11.3倍、10.2倍、9.2倍，从估值角度看具有吸引力。
- 推荐评级“买入-A”，凸显看好公司未来持续增长潜力和全球化扩展优势。[page::0,1]

• 风险认知：

- 原材料价格波动风险：钢、铝、铜等金属及塑料、发泡料等作为核心原材料价格上涨，将对制造成本和利润构成压力。
- 海外业务运营风险：海外政治经济环境不确定，包括法律法规、监管制度等变动可能影响海外业务稳定性。
- 汇率风险：美元、欧元、日元等主要交易货币汇率波动也可能对公司财务状况产生波动影响。[page::0,1]

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3. 图表深度解读

图表1：2023-2027E财务数据预测汇总（表格来自第1页）

| 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | 说明 |
|--------------|----------|----------|----------|----------|----------|------------------------------|
| 营业收入(亿元) | 2614.28 | 2859.81 | 3067.87 | 3249.63 | 3442.98 | 收入持续增长，年均增速逐步放缓，体现稳健增长趋势 |
| 净利润(亿元) | 165.97 | 187.41 | 215.18 | 237.85 | 264.27 | 净利润增长快于收入，体现盈利能力提升 |
| 毛利率(%) | 31.5 | 27.8 | 27.9 | 28 | 28 | 毛利率年内略有所回落但趋稳，反映成本压力和结构调整的平衡 |
| EPS(元) | 1.77 | 2.00 | 2.29 | 2.53 | 2.82 | 每股收益增长符合利润增长趋势 |
| ROE(%) | 15.8 | 16.5 | 16.9 | 16.7 | 16.4 | 股东回报率持续维持高水平 |
| P/E(倍) | 14.7 | 13.0 | 11.3 | 10.2 | 9.2 | 估值逐渐下降，显示市场仍有估值提升空间 |
| 净利率(%) | 6.3 | 6.6 | 7.0 | 7.3 | 7.7 | 净利率提升表明经营效率改善 |

数据说明：整体来看，公司在各项财务指标上展现出稳健的成长性和盈利能力，估值水平处于逐步回落趋势，结合市场价位体现了投资吸引力。[page::1]

图表2：资产负债表及利润表关键预测数据（第2页）

• 资产负债结构：

- 总资产由2023年2534亿元增长至2027年3384亿元，显示公司资产规模持续扩大。
- 流动资产和现金均呈上升趋势，体现公司资金流动性增强。
- 负债率由58.2%降至50.9%，显著降低财务杠杆，体现资本结构优化。

• 利润表：

- 营业成本与收入同步增长，但毛利率维持在27.8%-28%之间，反映成本控制较为有效。
- 研发费用逐年增加，支撑公司持续技术创新。
- 财务费用为负，反映汇率收益，疫情全球化和供应链管理成效明显。

• 现金流：

- 经营现金流波动较大，2025年大幅提升至416亿元，2026年回落，2027年再升高，可能受营运资金管理影响。

• 偿债能力与流动性：

- 资产负债率和流动比率逐渐优化，速动比率提高，有利于支持公司稳健扩展和抗风险能力。[page::2]

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4. 估值分析

• 估值方法：

- 报告未明确说明具体估值方法，但通过提供的PE（市盈率）对比和盈利预测，可推测主要基于市盈率法。

• 关键假设：

- 预测期间净利润增长率均保持在10%以上。
- 假设公司全球化扩展战略成功，带动收入及利润增长。
- 维持毛利率在27.8%-28%的稳定水平。
- 市场价格和宏观环境保持相对稳定，汇率和原材料价格波动在可控范围。

• 估值水平：

- 根据预测，2025年PE11.3倍，2027年降至9.2倍，处于历史较低价位，反映公司估值具有一定安全边际。

• 敏感性分析：

- 报告未详细展开敏感性分析，但考虑到风险提示中原材料和汇率风险，若相关因素剧烈波动，可能对估值产生负面影响。[page::0,1]

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5. 风险因素评估

• 原材料价格波动风险：

- 关键材料包括钢、铝、铜、塑料及发泡材料，价格大幅上涨会导致成本上升和毛利率压力。

• 海外运营风险：

- 海外市场存在政治、经济不确定性，法规和监管环境变化可能导致业务中断或成本上升。

• 汇率风险：

- 公司全球业务涉及多币种交易，美元、欧元、日元等汇率大幅波动可能影响财务报告和现金流稳定。

• 缓解措施：

- 报告未详细提及具体风险缓解策略，但提到通过全球供应链协同及本土化战略，提升成本控制和汇率风险管理能力。[page::0,1]

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6. 批判性视角与细微差别

• 可能的乐观假设：

- 对海外市场增长的预测较为积极，尤其新兴市场增长率高，实际可能受宏观政治、经济波动的影响。
- 数字化和SKU组合效率提升13%被视为重要推动力，但具体如何量化贡献存在模糊。

• 估值偏低是否合理：

- PE仅在9-11倍区间，如全球经济、行业周期不达预期，估值压力仍存。

• 财务费用负值主要由于汇兑收益，若汇率出现相反波动，可能带来财务成本上升风险。

- 现金流波动较大，需要关注营运资金管理的稳定性和可能影响未来现金流的因素。

• 表格中所列毛利率从2023年高点31.5%回落至27.8%，2025年之后趋于稳定，成本压力或行业竞争加剧隐含压力存在。

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7. 结论性综合

本报告系统评估了海尔智家2025年中期及未来三年展望，指出公司整体业绩表现优异，收入和净利润双双实现同比两位数增长，其中海外市场表现尤为抢眼，南亚、东南亚及中东非市场维持高速增长。国内市场通过多品牌协同和高端战略保持韧性和升级。产品各业务线均实现正增长，水产业表现尤为突出，数字化和SKU优化推动运营效率提升。

财务方面，毛利率略有提升，销售及管理费用控制稳健，财务费用负值反映汇兑收益，整体盈利能力和财务健康状况良好。截至2027年，公司预计营业收入将达到3443亿元，净利润达264亿元，EPS及ROE均保持稳步增长，市盈率水平逐步下降至历史较低，体现估值具备较强吸引力。

风险因素包括原材料成本波动、海外运营复杂多变以及汇率变化，可能对公司盈利产生一定影响。综合来看，公司全球化战略效果显著，通过深化本土化、供应链协同及多品牌布局，具备长期成长潜力和市场竞争优势。基于当前财务表现、增长预期和估值水平，报告给予“买入-A”评级，建议投资者关注其成长性及全球化带来的持续收益潜力。

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重要图表

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报告引用页：[page::0,1,2,3]

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