主动权益基金现行业绩基准格局分析 [page::0][page::1]

• 3151只主动权益基金中，沪深300基准基金占42%，中证800和中证500分别占19.26%和3.9%，三者合计为64.84%。

- 港股基准覆盖率达约60%，多以恒生指数及综合指数为主。

• 基准多采用“A股指数+债券指数”或“A股+港股+债券”组合。

基准适配性存在显著偏差 [page::2][page::3][page::4]

• 159只宽基基金持仓集中在单一行业，显著偏离基准。

- 30%主题基金采用宽基指数作为基准，基准匹配度不足。

• 港股投资基金中有部分持仓港股但未包含港股指数基准，存在配置空缺。

- 持仓与基准不符导致基准设置不合理的基金仍较多。

行业与资产配置偏差分析 [page::5][page::6]

• 主动权益基金在A股行业持仓与标准行业配置出现显著偏离，电子、医药等行业持仓占比高。

- 港股持仓与恒生指数行业分布偏离较大，金融板块明显低配。

• 现有沪深300作为单一基准难以全面反映基金实际持仓。

基准优化建议与自上而下基准选取 [page::6][page::7]

• 推荐采用全域股票指数作为基准，如中证全指，具备更均衡的市值风格和行业覆盖，有助于控制跟踪误差并为主动管理留出Alpha空间。

- 中证全指成分股较广，风格兼容度高，背后有数据支持指增策略中更宽广指数具有更佳超额收益。

自下而上四步基准匹配流程 [page::8][page::9][page::10][page::11]

1. 同类型基金匹配优化

• 对基金业绩与自身及同类型基金基准日收益相关性计算，22%的普通股票基金和约39%的偏股混合基金自身基准相关性较低。

- 87%的普通股票基金和92%的偏股混合基金能找到更适配的同类型基准，提升基准适配度。

2. 全市场基金匹配

• 对无法匹配到高相关性的基金，扩展匹配至全市场基金业绩基准。

- 部分基金因此找到更适配基准，但需注意合同投资范围限制。

3. 代表性指数组合拟合

• 采用股票、港股、债券等多指数进行约束线性回归，拟合构建更精准基金业绩基准组合。

- 该方法权重更灵活，能有效提升基金与拟合基准的契合度。

4. 动态检视资产配置及行业比例

• 对部分基金因资产配置灵活调整或行业策略轮动，无法设定长期高相关单一基准。

- 定开基金资产配置折返、基金经理人轮换及行业配置变化显著，导致基准匹配难度加大。

风险提示与行业影响 [page::12][page::13]

• 业绩基准严格管理或限制基金资产配置灵活性，造成主动管理空间压缩。

- 行业轮动节奏失误链条风险及“越主动越被动”风险浮现，需提高主动管理的策略和执行效率。

华泰金工 | 主动权益基金如何设定基准？详尽分析报告解构

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一、元数据与概览

• 报告标题：华泰金工 | 主动权益基金如何设定基准？

- 作者：林晓明、源洁莹等

• 发布机构：华泰证券金融工程团队

- 发布日期：2025年5月29日

• 报告主题：主动权益基金的业绩基准设定现状、存在问题及优化路径

核心摘要：

本报告围绕中国主动权益基金的业绩比较基准设定展开，指出现有基准体系存在适配性不足与结构性错配两大核心矛盾，提供了基于全域股票指数的自上而下基准设定建议，并详细阐述了主动权益基金自下而上基准设计的四步流程。通过实证分析与案例展示，报告表明经过优化后，97%的主动权益基金与其基准的相关性可达到0.75以上，显著提升了基准的适配度与科学评价能力。

报告的核心信息是：当前主动权益基金使用的业绩基准存在普遍偏差，尤其主题基金采用宽基指数作为基准的情况较多，导致基准与基金持仓偏离较大；建议用覆盖更全市场的全域指数（如中证全指）作为优质基准，并结合自下而上的定量流程动态优化基准选择，从而有效平衡Beta稳定性与Alpha获取空间，提升基金评价准确性。[page::0,1]

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二、逐节深度解读

1. 基准结构全景：基准采用现状及主导指数（第1页）

• 关键信息：

- 研究样本包括截至2025年5月11日的3151只主动权益基金（普通股票型和偏股混合型）。
- 基准设置中主要体现6种模式，覆盖A股指数、债券指数、港股指数及存款利率等组合。
- A股宽基指数三大基准占比为：沪深300（41.67%）、中证800（19.26%）、中证500（3.90%），合计64.84%。
- 港股基准覆盖率达到59.82%，主要包括恒生指数、中证港股通综合指数、恒生综合指数等。
- 行业主题指数如医药卫生、新兴产业指数主要被行业主题基金使用。

• 逻辑支撑：

- 通过大量样本基金基准数据的统计，揭示主流基准的市场集中度和覆盖情况。
- 这种统计为后续分析基准匹配优劣和偏离情况奠定基础。

• 关键数字：

- 3151只基金样本。
- 64.84%基金选用三大宽基指数之一。
- 59.82%基准包含港股指数。

• 意义：

- 主动权益基金基准多以宽基为主，但港股基准覆盖较高，为跨市场配置的必要性铺垫。[page::1]

2. 基准适配性诊断及偏离实证（第2-6页）

• 章节主旨：

- 深入分析基金基准与实际持仓的匹配情况。
- 识别基准设置偏差及持仓偏离现象。

• 主要发现：

- 宽基基金大多使用宽基指数基准，但有基金持仓高度集中于单一行业（如医药生物、电子），引发基准匹配不合理。
- 159只宽基基金的单一行业持仓超过50%，涉及资金约1462亿元。
- 图表（图2）显示宽基基金中行业集中现象。
- 行业基金基准较为准确，偏差较小。
- 只有少数行业基金的主要行业持仓不足50%。
- 主题基金基准设置问题较多：
- 约30%的主题基金仍使用宽基指数作为基准，不符合基金投资主题范围。
- 主题指数波动大、缺乏统一标准。
- 港股通参与基金中，部分基金虽实际持有港股，但未包含港股指数基准，存在基准覆盖缺口。

• 偏离数据分析：

- 2024年年报数据显示：
- 普通股票型和偏股混合型基金的资产分布为74% A股，13% 港股，2% 债券，11% 现金及其他（图6）。
- 基准中60%沪深300、20%恒生指数、20%综合债券指数较常见。
- A股行业仓位与标准行业配置比较显示：
- 多数行业持仓相对偏高或偏低，电子、医药、电力设备等行业超配明显。
- 若全部基金基准改为沪深300，偏离度进一步放大（图7、图8）。
- 港股持仓相对恒生指数，显示电信服务、医疗保健、日常消费等板块超配，金融板块低配（图9）。

• 逻辑和假设：

- 假设基金类型应与基准相匹配。
- 持仓与基准若差异大，表示基准设计不合理或基金运作偏离基准。

• 分析意义：

- 基准与持仓错配将导致基金业绩评价失真。
- 港股低配现象提示需动态优化基准以适应跨市场资产配置。

• 结论：

- 主题基金基准匹配问题最为突出。
- 宽基和行业基金基准匹配较好但仍存在部分偏差。
- 基准偏离不仅包括指数选择，还包括行业集中度、资产跨市场配置的差异。[page::2,3,4,5,6]

3. 基准优化路径与全域指数建议（第6-7页）

• 核心论点：

- 推荐以全域指数（如中证全指、恒生综合指数）作为主动权益基金的业绩比较基准，以兼顾Beta稳定和Alpha挖掘空间。

• 原因分析：

- Beta稳定性：
- 中证全指成分股数量(4961只)远超沪深300等宽基指数，涵盖大、中、小市值，行业分布更加均衡。
- 使得运营风险分散，跟踪误差更容易控制，能抵御市场风格波动带来的影响（图10行业分布对比）。
- Alpha空间：
- 指数增强策略在成分覆盖更广的指数中具备更强的选股空间。
- 从业绩表现看，中证1000指数增强超额收益明显优于沪深300和中证500（图11）。
- 类比港股采用恒生综合指数优化基准。

• 基准设定流程：

- 报告提出自下而上的四步路径：
1. 同类型基金中基准匹配
2. 全市场基金中基准筛选
3. 基准指数组合回归优化
4. 动态检视资产及行业配置，考虑无法用单一基准覆盖的情况

• 意义：

- 综合考虑市场覆盖度、策略灵活性和风险控制，支持基准设定走向更科学体系。

• 关键数据：

- 中证全指市值权重划分：
- 沪深300: 47.9%
- 中证500: 16.7%
- 中证1000: 15.5%
- 其他股票: 19.8%

• 结论：

- 推荐全域指数作为基准，可提高相关性，兼顾风格稳定和超额收益的可能性。[page::6,7]

4. 自下而上基准优化详细方法与案例分析（第8-13页）

Case A：同类型基金基准匹配

• 通过计算基金收益与同类基金业绩基准收益的相关性，判定基准适配程度。

- 结果显示：
- 22%的普通股票型基金与其基准相关性低于0.75，重新匹配后87%的基金找到更合适的基准。
- 偏股混合型基金61%相关性高于0.75，经匹配后提升至92%。
- 仍有少数基金相关性极低，提示特殊基金可能需进一步关注。

• 案例图示（图12-13）和多基金业绩与基准趋势图（图14-18）强调匹配基准的效果。

Case B：全市场基金基准匹配

• 对于同类型无法匹配的基金，扩展匹配到所有市场基金的基准。

- 部分基金通过此方法找到和相关度大于0.75的基准。

• 举例及趋势图展示匹配效果（图19-23）。

Case C：基准指数组合回归拟合

• 对无法匹配单一基准的基金，采用代表性的股票指数、港股指数和债券指数组合，通过带约束（非负、权重和为1）的线性回归拟合基金日收益。

- 拟合的回归系数即为优化的基准指数权重组合。

• 案例展示了拟合基准与基金业绩的高相关性，能够更精准反映基金风格及持仓特征（图24-28）。

- 该方法克服了传统基准权重固定不得变的限制，更灵活。

Case D：资产配置或行业轮动幅度大导致单基准难以匹配

• 识别出极少数基金因定期开放结构和基金经理频繁行业轮动，使得基金表现难与单一基准相关。

- 两个典型案例（D1定开型基金，D2行业轮动基金）详细展示资产配置及行业权重波动（图29-34）。

• 该类基金业绩与基准相关度受限，体现业绩考核标准对策略的影响。

- 报告特别指出，严格基准考核可能促使基金策略收敛、限制主动管理空间。

• 风险提示：

- 基准适配失效风险、市场风险、政策变动风险。
- 投资者需结合风险承受能力审慎选择。

• 总结：

- 通过上述多层次路径，绝大多数主动权益基金的基准适配性得以明显提升。
- 只有极少数具有特殊策略或结构的基金难以用单一基准衡量。
- 报告为业内基准科学设定提供了实证路径与技术支撑。[page::8,9,10,11,12,13]

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三、图表深度解读

• 图表1（第1页）：基准指数出现频次排名，突出沪深300、中证800、恒生指数等为基准核心标的，支持主流基金对宽基指数的依赖。

• 图表2-4（第3页）：宽基基金集中行业持仓数据，行业基金及主题基金基准和持仓匹配情况。显示部分宽基基金行业集中，主题基金基准匹配较差。
• 图表5-9（第4-6页）：基金基准与实际持仓偏离分析，以及与标准行业配置和沪深300、恒生指数的对比，反映基准设定的不合理和港股低配现象。
• 图表10-11（第7页）：不同指数行业权重分布比较和指增产品超额收益对比，揭示中证全指具备均衡行业配置及更突出Alpha获取潜力。
• 图表12-18（第8-9页）：基准相关性分布和典型基金及匹配基准业绩走势，印证基准匹配提升相关性的实证效果。
• 图表19-23（第10页）：全市场基金基准匹配案例及趋势，展示了更广泛基准库中的匹配潜力。
• 图表24-28（第11页）：基于指数组合回归拟合基准在多基金上的体现，拟合基准能更动态精准反映基金表现。
• 图表29-34（第12-13页）：定开与行业轮动基金的基准相关性、资产配置及行业权重变化，体现偏离基准的结构性特征风险。

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四、估值分析

• 本报告核心在基金业绩基准设定与匹配，未涉及公司或行业估值模型，故无传统财务估值部分。

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五、风险因素评估

• 市场风险：宏观经济波动可能影响基金表现及基准表现。

- 基准适配风险：基准与基金持仓匹配不当，导致业绩评价失真，影响投资者判断。

• 政策风险：监管政策变动可能影响基金投资范围与基准可用性。

- 基金策略风险：基准的严格考核可能压缩基金主动管理灵活性，导致策略趋同，影响主动管理表现。

报告提醒投资者需关注以上风险，谨慎选择及关注基金持仓与业绩基准的一致性。[page::12]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告十分详尽地提供了多维度的量化分析，然而存在几个值得注意之处：

- 主题基金基准兼容性不足主要归因于指数缺乏：但报告未深入讨论指数产品创新与覆盖主题的推广难题，或许是结构性问题。
- 基准权重回归拟合模型存在的局限：拟合权重缺乏规则性，说明实际应用中可能难以解释和披露，监管接受度及投资者接受度有待验证。
- 基金经理主动策略的多样性导致单基准匹配困难，如定开基金和行业轮动基金，体现复杂现实，说明单维度指标评价存在局限，需多维度评价结合。
- 报告内部逻辑严谨，未见明显矛盾，但需留意基准严格化可能抑制主动管理多样性，这一点与推动更佳适配基准的目标存在一定张力。

综合来看，报告在强调科学基准的重要性同时，也隐含对灵活主动策略可能受到约束的担忧，呼吁未来基准设计需兼顾科学与策略自由度。

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七、结论性综合

华泰证券金融工程团队围绕中国主动权益基金业绩比较基准问题，基于3151只基金的大样本实证，深刻揭示了当前基准体系中存在的：

• 基准适配不充分问题，特别是主题基金倾向于使用与其投资范围不匹配的宽基指数作为基准。

- 基准与实际持仓偏离较大，尤其单一行业持仓集中的宽基基金和主题基金。

• 港股配置偏低，港股基准覆盖的缺口明显。

针对上述问题，报告提出以覆盖广泛、行业市值分布均衡的全域股票指数（中证全指、恒生综合指数）为优质基准选择。通过自下而上的四步设计流程结合量化匹配、全市场筛选、指数组合回归拟合及动态调整，有效提升97%基金的基准相关度至0.75以上。该流程不仅提升了基准科学性和准确性，也为基金业绩评价提供了更加可靠的工具。

图表解析方面，报告通过系统图表揭示了基准使用频率，持仓分布偏离，行业及市场配置特征，再到基准匹配的相关性测算和时间序列走势对比，数据充分支持了理论分析框架。

值得关注的是，在策略灵活性极高（如定开基金、行业轮动基金）基金中，依旧存在单基准难以匹配的情况，这提示基准设计与基金业绩考核的平衡需进一步探索。

综上，本报告提供了主动权益基金基准设定的全景画像与优化路径，批判性地揭示现状弊端，并提出了理论与实证兼具的改进方案。对于基金公司、监管机构及投资者而言，此报告不仅指明了业绩基准科学设定的重要性，也提供了具体可操作的技术与流程支持，有助推动我国主动权益基金业绩评价体系的科学化、规范化和透明化，提升基金行业整体评价环境的质量和公正。

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（全文依据报告内容，数据及论据均引用自报告原文，页码标识详见文中示例）

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