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6月转债配置:转债估值适中,看好偏股低估风格转债 | 开源金工

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摘要

本报告基于最新转债市场数据,构建转债综合估值因子及低估风格指数,实现偏股、平衡及偏债三类风格的低估值增强。通过风格轮动策略,结合转债动量与波动率偏离度市场情绪指标,实现双周频调仓。偏股转债低估指数表现优异,年化收益达到24.91%,信息比率显著提升,风格轮动策略自2018年以来累计收益达26.75%。最新信号显示短期内建议全仓配置偏股低估风格转债,整体配置性价比适中,兼具稳健收益与风险控制 [page::0][page::2][page::3][page::4][page::5].

速读内容


转债市场行情回顾与估值现状 [page::1]


  • 近1月各类转债指数普遍上涨,低价转债涨幅最大,达0.78%,正股等权指数上涨0.67%。

- "百元转股溢价率"滚动三年及五年分位数分别约为47.4%与50.9%,显示转债估值处于中位区域。
  • 偏债型转债剔除转股条款调整后的YTM与信用债YTM差异微小,配置性价比适中。


转债综合估值因子构建及低估值增强效果 [page::2][page::3]


| 指标 | 因子构建方式 | 因子说明 |
|------------------|----------------------------------------|---------------------------------------------------------|
| 转股溢价率偏离度 | 转股溢价率-拟合转股溢价率 | 衡量转股溢价率相对于拟合值的偏离,标准化不同转债估值。 |
| 理论价值偏离度 | 转债收盘价/蒙特卡洛模型理论价值 -1 | 利用蒙特卡洛方法,模拟转债转股等权利情形,计算理论价值偏离。|
  • 低估指数分别筛选转债综合估值因子及理论价值偏离度排名前1/3构建,限制正股市值、评级、规模等风险控制条件。

- 偏股转债低估指数年化收益24.91%,信息比率1.22,远高于普通偏股转债指数(信息比率0.58),稳定性和胜率均显著提升。
  • 低估指数自2018年起超额收益稳步提升,偏股类表现波动较大但回报突出。


转债风格轮动策略与市场情绪指标构建及表现 [page::3][page::4]


  • 选用转债20日动量和波动率偏离度构造市场情绪指标,对偏股、平衡、偏债低估指数进行双周频率轮动调仓。

- 转债风格轮动策略2018-2025年累计收益率达26.75%,年化收益约24.23%,信息比率达1.47,显著优于低估等权指数和简单等权指数。
  • 最新调仓信号指向全仓配置偏股转债低估指数,基于综合估值和情绪指标判断偏股风格具备较好配置价值。


低估风格指数成分债精选表(部分) [page::4][page::5]


偏股转债低估指数成分(部分)


| 债券代码 | 转债简称 | 一级行业 | 评级 | 收盘价 | 剩余规模(亿元) | 转股价值 | 剩余期限(年) |
|--------------|----------|------------|------|--------|----------------|---------|--------------|
| 123204.SZ | 金丹转债 | 基础化工 | AA- | 135.00 | 4.69 | 136.37 | 4.08 |
| 118023.SH | 广大转债 | 钢铁 | AA- | 129.19 | 14.34 | 130.18 | 3.34 |
| 113065.SH | 齐鲁转债 | 银行 | AAA | 130.08 | 64.14 | 130.00 | 3.47 |

平衡转债低估指数成分(部分)


| 债券代码 | 转债简称 | 一级行业 | 评级 | 收盘价 | 剩余规模(亿元) | 转股价值 | 剩余期限(年) |
|--------------|----------|------------|------|--------|----------------|---------|--------------|
| 113691.SH | 和邦转债 | 基础化工 | AA | 107.36 | 46.00 | 88.50 | 5.38 |
| 127049.SZ | 希望转2 | 农林牧渔 | AAA | 112.00 | 81.43 | 90.57 | 2.39 |
| 110063.SH | 鹰19转债| 轻工制造 | AA | 113.77 | 18.44 | 103.41 | 0.50 |

偏债转债低估指数成分(部分)


| 债券代码 | 转债简称 | 一级行业 | 评级 | 收盘价 | 剩余规模(亿元) | 转股价值 | 剩余期限(年) |
|--------------|----------|------------|------|--------|----------------|---------|--------------|
| 127103.SZ | 东南转债 | 建筑 | AA | 102.92 | 20.00 | 73.75 | 4.56 |
| 127068.SZ | 顺博转债 | 有色金属 | AA- | 106.33 | 8.30 | 65.22 | 3.17 |
| 113048.SH | 晶科转债 | 电力及公用 | AA | 105.82 | 22.96 | 50.19 | 1.86 |

风险提示及研究团队介绍 [page::5][page::6]

  • 研究基于历史数据与模型,未来可能存在市场波动导致模型失效风险。

- 团队由资深金融工程分析师组成,拥有丰富的量化研究及实证金融背景。

深度阅读

《6月转债配置:转债估值适中,看好偏股低估风格转债》报告详尽分析



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1. 元数据与概览


  • 报告标题:《6月转债配置:转债估值适中,看好偏股低估风格转债》

- 作者及责任团队
- 负责人:魏建榕(开源证券金融工程首席分析师)
- 资深分析师:张翔、何申昊(配置研究、基金研究、因子模型)
- 机构:开源证券金融工程团队
  • 发布日期:2025年6月17日

- 主题与研究领域
- 主要聚焦于中国可转债市场的估值、风格轮动及配置策略
- 估值方法结合转股溢价率、修正到期收益率(YTM)与信用债对比
- 构建并跟踪低估值风格指数(偏股、平衡、偏债转债)
- 风格轮动策略构建,适时调整仓位,尤其看好“偏股低估”风格转债
  • 核心论点

- 当前转债估值处于适中水平,整体配置性价比合理,偏债型转债性价比适中
- 利用转债估值因子强化低估值策略,偏股转债低估指数表现优异
- 结合市场情绪因子(动量与波动率偏离度)进行风格轮动,过去表现显著优于基准
- 最新风格轮动策略建议全仓配置于偏股转债低估指数
  • 目标信息

- 提供投资者操作依据,强调量化、逻辑和可验证的研究理念

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2. 逐节深度解读



2.1 摘要与估值总览


  • 关键内容

- 2025年5月中旬至6月中旬间,转债各细分指数(等权、高价、中价、低价)均小幅上涨,低价转债涨幅相对最大(上涨0.78%),反映近期资金相对青睐价格较低转债。
- 正股等权指数上涨0.67%,增速略高于转债等权指数(0.41%)。
- 关于估值,报告利用“百元转股溢价率”指标结合历史分位数分析当前估值水平,三年分位数47.4%,五年分位数50.9%,显示估值处于中性偏中上的位置。
- 偏债型转债估值通过剔除转股条款影响的“修正YTM – 信用债YTM”指标衡量,中位数为-0.03%,表明偏债转债整体配置性价比适中。
  • 逻辑与假设

- 通过构造可比指标确保可转债与正股之间,及转债与同等级信用债之间的估值比较具有一致性和科学性。
- 历史分位数是衡量估值相对合理性的关键指标,位于约50%上下表明估值无明显高低估。
  • 数据重要性

- 涨幅数据反映市场活跃度和资金流向偏好。
- 估值指标和分位数为量化判断投资时点价值提供科学依据和投资参考。

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2.2 图表与市场行情分析(图1)


  • 图1描述

- 展示2025年5月13日至6月13日可转债各类指数涨幅走势。
- 包含五条线:可转债等权指数、高价指数、中价指数、低价指数及正股等权指数。
  • 解读

- 低价转债指数涨幅相对较高(0.78%),紧随其后的是中价和高价指数,显示近期资金偏好价格较低的转债品种,可能因低价品种具备较大上涨潜力或修复空间。
- 正股指数涨幅(0.67%)领先转债整体涨幅(0.41%),表现正股近期稍有优势。
  • 联系文本

- 图表支持报告整体观点:转债市场近期温和上涨,表现稳健,低价品种受市场关注,验证转债估值适中、风险收益合理。



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2.3 估值指标趋势解读(图2、图3)


  • 图2:百元转股溢价率滚动五年分位数

- 时间跨度2018年初至2025年6月。
- 当前该指标处于接近历史中位值(约27.7%)。
  • 图3:修正YTM – 信用债YTM的中位数走势

- 同期时间跨度与图2一致。
- 该指标波动范围较大,近期回归至0%附近,显示转债收益率的修正与信用债收益率差距几乎消除。
  • 解读

- 转股溢价率中位分位数在50%附近,提示整体转债估值偏中性,没有显著高估或低估。
- 偏债型转债修正YTM接近信用债YTM,暗示这类转债的收益率优势不明显,但仍保持合理的配置价值。
  • 数据质量及局限

- 数据来源Wind及自主研究,时序完整且跨度长。
- 估值指标依赖于模型假设,如转股价值拟合准确性、信用债的利率匹配、转股概率模型等,存在模型风险。





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2.4 低估值增强与因子构建(章节2.1)


  • 因子构建

- 转股溢价率偏离度:实际转股溢价率与拟合值的差异,衡量转债价格的高低估。
- 理论价值偏离度(蒙特卡洛模型):转债收盘价相对其理论价值的偏离度,采用蒙特卡洛模拟充分考虑转股、赎回、下修、回售等条款。
  • 指数划分

- 平底溢价率 > 15% 为偏股型转债
- 平底溢价率 < -15% 为偏债型转债
- 其余为平衡型转债
  • 筛选与构建原则

- 限制正股市值≥5亿元,增加流动性和避免小盘股风险
- 偏债转债成分正股净利润TTM须为正,规避业绩风险
- 转债数量上限30只,提高指数集中度
  • 统计结果(表2)

- 低估值策略显著提高各风格指数的信息比率,尤其偏股转债低估指数达到1.22,年化收益24.91%且波动率20.39%,整体表现优异。
  • 图4与图5解读

- 图4显示偏股低估指数波动较大,说明波动性伴随更高的收益空间。
- 图5显示低估值指数相对于原指数实现持续的超额收益,印证估值策略的有效性。





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2.5 风格轮动策略(章节2.2)


  • 市场情绪指标

- 选择转债20日动量(近阶段趋势)与转债波动率偏离度(近期波动异常)共同作为情绪捕捉指标。
- 对各风格指数(偏股、平衡、偏债)分别计算中位数,用于测量对应风格的市场热度。
  • 轮动规则

- 根据两个指标排名相加,选择排名最低(即表现较好)的风格指数进行配置。
- 若排名相同,则均权配置;当三者同时被选时,100%配置于平衡风格。
- 调仓周期为双周。
  • 收益表现

- 截至2025年6月13日,近4周转债风格轮动策略回报为2.24%,2025年累计达到26.75%,显著优于等权指数。
  • 图6、表4数据

- 图6显示风格轮动策略复合增长曲线明显优于等权及低估权重指数。
- 表4年化收益24.23%,波动16.54%,信息比率1.47,卡玛比率1.56,表现优异,且最大回撤低于单纯等权配置。



| 指标 | 转债风格轮动 | 转债低估等权指数 | 转债等权指数 |
|------------------|--------------|------------------|--------------|
| 年化收益率 | 24.23% | 13.52% | 8.34% |
| 年化波动率 | 16.54% | 11.02% | 11.72% |
| 最大回撤 | -15.54% | -15.47% | -20.60% |
| 信息比率 | 1.47 | 1.23 | 0.71 |
| 卡玛比率 | 1.56 | 0.87 | 0.40 |
| 月度胜率 | 65.91% | 60.23% | 59.09% |

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2.6 最新仓位建议(图7、图8)


  • 配置建议

- 结合最新双周风格轮动信号,建议全仓配置于“偏股转债低估指数”,看好该板块的成长空间及风险收益比。
  • 图7解读

- 转债风格轮动相对于等权及低估指数的超额收益呈稳步上升趋势。
  • 图8呈现近期仓位分配倾向

- 某些时间点偏股风格完全占比,显示风格轮动对市场动态的敏感捕捉,将资金精准配置于最优板块。





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2.7 低估风格成分债详解(章节3)


  • 各低估风格指数成分债汇总

- 偏股转债低估指数:涵盖金丹转债、广大转债、齐鲁转债、亿田转债等基础化工、钢铁、银行、家电等行业优质标的,评级集中为AA或AA-,价格均高于转股价值,体现估值合理或偏高,但通过因子筛选仍显示较高投资价值。
- 平衡转债低估指数:如和邦转债、希望转2、鹰19转债等,行业覆盖广泛,且部分短期剩余期限标的,流动性及业绩稳定性较好。
- 偏债转债低估指数:如东南转债、顺博转债、晶科转债,多为价格低于转股价值,风险收益更偏向债券属性,适合风险承受较低投资者。
  • 重要指标

- 收盘价、转股价值、剩余期限、债券评级均详尽披露,助力投资者进行定量筛选。
  • 行业分布广泛,分散配置降低个券风险。

- 评级要求突出AA及以上,确保信用保障。

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2.8 估值指标计算方法说明(章节6)


  • 百元转股溢价率计算

- 利用回归曲线拟合转股溢价率与转股价值的截面数据,进行空间截面拟合,带入转股价值为100计算对应的转股溢价率。
- 公式: \( yi = \alpha0 + \alpha1 \times \frac{1}{xi} + \epsilon_i \)
  • 修正YTM计算

- 剥离转股影响,调整偏债转债的YTM,
- 考虑转股概率(利用BS模型计算N(d2)),结合到期概率及预期转股年化收益率,计算修正YTM。
- 利用中位数指标衡量偏债型转债与信用债之间差异。
  • 模型科学

- 充分利用金融定价模型精确捕捉转股期权价值
- 蒙特卡洛模拟充分考虑多种转债条款影响,大幅提高理论价值计算精准度。

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2.9 风险提示


  • 主要风险

- 模型及估值结果基于历史数据统计与建模,存在市场波动导致模型失效的风险
- 历史表现不必然保证未来同样业绩
  • 风险意识

- 投资者需关注市场波动及潜在信用风险
- 量化因子和轮动策略依赖参数设定,需持续监控

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3. 批判性视角与细微差别


  • 模型依赖性较强

- 报告大量依赖于转股溢价率拟合及蒙特卡洛模拟,模型参数确定、波动率估计等均可能影响结果准确性。
- 估值因子多数基于价格与理论价值的偏离,短期因市场情绪或流动性影响可能导致偏差。
  • 市场情绪捕捉存在滞后风险

- 选取20日动量与波动率偏离度作为情绪指标,可能未完全捕捉突发系统性风险或结构性转变。
  • 低估指数成分债限制严格,可能排除部分新兴或成长性较高但短期财务不稳定转债,带来潜在收益偏差。


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4. 结论性综合



本报告通过对2025年6月中国可转债市场严谨的量化分析,构建并验证了基于转股溢价率和收益率修正的估值因子,形成了偏股、平衡、偏债三类低估值转债等权指数。研究显示,当前可转债整体估值处于适中区间,偏债转债整体配置合理。在近阶段市场中,低估值增强策略明显提升了转债投资的风险调整收益,尤其是偏股转债低估指数表现亮眼,年化收益达24.91%。

与此同时,作者结合转债动量及波动率偏离度设计了风格轮动策略,回测显示该策略在过去近7年间取得26.75%的年内回报,风险指标优于简单等权策略。最新调仓信号显示应全仓配置偏股转债低估指数,反映作者看好该风格未来表现。

报告通过详实的财务数据、量化模型和市场指标相结合,提供了一套系统化的转债配置与风格切换方案,并辅以丰富的图表展示关键数据和策略表现,助力投资者理性决策。

总体而言,报告结构严密、内容详实、逻辑严谨,兼顾估值合理性与市场动态,有助于投资者提升转债资产配置效率。但模型及历史数据依赖性需注意,投资者应结合市场实际环境灵活应用。

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图表索引与溯源


  • 图1:2025年5月13日至6月13日转债各价格指数涨幅趋势 [page::1]

- 图2:百元转股溢价率滚动五年分位数走势 [page::2]
  • 图3:修正YTM – 信用债YTM中位数走势 [page::2]

- 图4:偏股转债低估指数波动走势 [page::3]
  • 图5:低估价值指数相对原指数超额收益走势 [page::3]

- 图6:风格轮动策略累计收益对比 [page::4]
  • 图7:风格轮动相对等权指数超额收益表现 [page::4]

- 图8:6月风格轮动仓位分配示意 [page::4]

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参考内容溯源页集



本分析严格依据原文数据与内容,引用标记详见上述图表说明及章节说明,涵盖报告1至6页主要内容,确保可溯源性与论断准确。[page::0,1,2,3,4,5,6]

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该详尽分析力求覆盖报告所有关键点与图表,剖析报告背后逻辑并明确表达其投资价值与潜在风险,助力专业投资者理解与实操应用。

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