2025年二季度货币政策执行报告重点解读 [page::1][page::2]

• 货币政策保持连续稳定、落实落细，重心转向结构性工具，重点支持科技创新、提振消费、小微企业和稳定外贸。

- 信贷政策由加大力度转向稳固力度，体现对产业结构优化的强调。

• 报告重提“防空转”，关注资金使用效率，资金面预计维持相对舒适，降成本仍为重点。

- 外部环境更趋复杂严峻，贸易壁垒增多，国内有效需求依然不足。

北京楼市数据及政策影响分析 [page::3][page::4]

• 15城二手房成交面积周环比小幅增长4%，但同比连降十周，二手新房成交依然弱势。

- 一线城市表现好于二线三线，尤其北京新政实施后，新房二手房成交环比大幅上升。

• 广州限购全面取消后成交脉冲释放趋弱，上海新政影响相对有限。

- 后续关注北京成交放量的持续性及低基数影响消退情况。

美国半导体关税政策影响及全球市场波动分析 [page::4]

• 受特朗普拟加征半导体关税影响，费城半导体指数波动加大，单日跌幅逾2%。

- 美股科技股估值普遍偏高，市盈率维持高位，面临调整压力。

• 欧洲市场反弹有限，日本受紧缩政策影响仍有回调风险，海外新兴市场易波动。

- 港股市场分化明显，高位资产承压，低位优质资产具备震荡布局机会。

纺服行业2025年Q2业绩及趋势 [page::5][page::6]

• On2025年Q2收入7.49亿瑞士法郎，同比增长32%（货币中性38%），DTC渠道表现突出。

- 亚太地区收入三位数增长，中国同店销售提升50%。

• 主要子品牌百隆东方、中金利郎等整体利润端改善，制造端制造成本与税费压力逐步缓解。

- 线上淘宝天猫运动及休闲服装销售增速改善，户外品类表现分化，领先品牌增速明显。

• 行业面临汇率、原材料价格波动风险。

影视行业政策利好及估值修复展望 [page::7][page::8]

• 2025年国务院推动文化高质量发展，支持影视精品创作，预计行业环境和信心将改善。

- 游戏版号放开带来高速业绩增长，影视行业有望复制类似的供给和业绩修复路径。

• 短剧和长剧项目均有望恢复，广告及新消费业态可能同步改善。

- 投资建议关注具备产能和平台优势的头部公司。

有色金属行业Maaden 2025Q2业绩及展望 [page::9][page::10]

• 2025Q2收入94.16亿沙特里亚尔，环比增长11%；净利润19.22亿，环比增24%。

- 铝和磷酸盐业务表现稳定，受益于需求和价格因素。

• 继续推进大型勘探计划，维持2025资本开支指导。

- 美国提议新关税影响有限，关注全球贸易不确定性风险。

华西最强声 0818 研究报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

报告标题：《华西最强声 0818 | 美国半导体关税政策引发费城半导体波动加大；影视或迎“游戏版号放开”式修复窗口》

发布机构： 华西证券研究所

发布日期： 2025年8月18日

主题涵盖： 本期报告囊括宏观经济、固收、海外策略、纺织服装、传媒、及有色金属等多个行业专题，主要关注美国半导体关税动态及相关市场波动，同时重点探讨影视行业政策改善带来的修复窗口。

核心论点及评级：

• 美国半导体关税政策引发美股科技板块，特别是费城半导体指数波动加大，当前美股科技估值处于偏高水平，面临调整压力。

- 中国影视行业受益于政策扶持，有望进入类似游戏版号放开后的修复周期。

• 宏观层面，2025年二季度货币政策强调政策落实与结构性调整，信贷力度稳固，注重防范资金空转，降成本促内需是重点。

- 房地产市场表现分化，北京新政推动成交活跃。

• 纺服行业多家公司Q2财报表现亮眼，上调全年指引，行业增速呈改善趋势。

- 有色金属领域，Maaden公司2025Q2业绩稳健，未来增长项目持续推进。

本报告以分行业深度解析及多维度市场观察为特色，未单独给出统一评级，但各行业分析均提供明确的投资建议和风险提示。[page::0-11]

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二、逐章深度解读

1. 宏观货币政策（二季度货政报告）

报告详细解读了2025年第二季度人民银行发布的货币政策执行报告，着重指出：

• 政策基调： 延续7月政治局“保持政策连续性、稳定性、落实适度宽松”的指导思想，突出政策的“落实落细”。经济发展和全年5%增长目标为政策框架稳定核心。[page::1]

- 信贷政策调整： 从第一季度强调“加大信贷力度”转变为“稳固信贷支持力度”，政策重心从追求信贷总量扩大到结构优化，尤其支持科技创新、消费、小微企业和外贸稳定。结构性工具成为货币政策重要发力点。[page::1]

• 防范资金空转： 二季度报告重提改善货币政策传导效率，防止资金空转，体现资金效率升级，反映政策焦点从单纯扩大流动性转向提高资金使用质量。[page::1]

- 利率政策： 保持降成本理念，通过完善利率调控框架及政策利率引导强化市场化利率形成，预期相关利率工具利率可能进一步下调，推动综合融资成本下降。[page::1-2]

• 经济判断： 货币政策报告指出，外部环境仍复杂严峻，贸易壁垒增多，世界经济动力减弱，国内有效需求不足突出，通胀压力相对温和，存在低价无序竞争风险，物价整体有望合理回升。[page::2]

逻辑与数据解读：

报告条理清晰地以央行官方措辞为依据分析政策节奏和重点，结构性工具取代传统基建和地产贷款成为信贷主力，显示调整思路明显向质量转型。强调“防范资金空转”和完善利率市场化机制表明政策注重流动性配置效率。

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2. 房地产市场分析（北京楼市环比转增，同比仍弱）

重点剖析主要城市二手房与新房成交量：

• 二手房成交： 15个一二三线城市整体环比小幅增长4%，但同比连续10周下滑，降幅扩大；一线城市表现好于整体，尤其北京二手房环比增幅达17%，政策放松初见效果。[page::3-4]

- 新房成交： 38城新房成交面积环比微降1%，同比下降15%，依然承压。一线城市连续两周新房成交环比下降，主要城市中新政推动北京新房成交上涨53%，但受基数影响，同比分别仍有显著下滑。[page::3-4]

• 区域政策比较： 广州的限购取消推动成交短期爆发后快速回落，上海较为平稳，北京新政带来中间力度的市场反应，关键在于持续性和中枢位置的稳固。[page::4]

逻辑分析： 房地产市场整体短期受扶持政策刺激成交回暖迹象，但长期依旧面临需求不足压力，成交量阶段性释放与周期性回调共存。北京新政放松限制改善供需矛盾可能为行业短期注入活力。[page::3-4]

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3. 美股及半导体行业动态（美国半导体关税政策影响）

• 费城半导体指数波动加大： 受特朗普再提加征半导体关税影响，费城半导体指数单日大跌2.26%，多家公司股价回调明显，市场短期承压。[page::4]

- 美股科技股估值： TAMAMA科技指数PE约36.5，费半PE升至51.9，纳斯达克市盈率41.5，均处于历史高位，面临估值压力和调整风险。[page::4]

• 美股整体表现： 标普500、纳指及道指本周均上涨，但高估值和政策不确定性导致波动加剧，科技及金融、消费等板块交替出现大幅波动，预示市场未来存在调整风险。[page::4]

- 全球市场轮动： 欧洲市场反弹幅度缩小，日本指数反弹但存在政策收紧预期，亚洲新兴市场调整压力明显，港股出现分化，低估值优质资产具备布局机会。[page::4]

逻辑分析： 半导体关税政策的不确定性加剧市场波动，高估值科技股略显风险加大，投资者需密切关注估值调整和政策动态，全球资产配置需灵活应对分化局面。[page::4]

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4. 纺织服装行业周报（On 2025Q2财报及行业表现）

• On公司财报亮眼： Q2净销售额7.49亿瑞士法郎创历史新高，同比增长32%（货币中性38%）；毛利率提升1.6个百分点至61.5%；净亏损0.41亿，因计入外汇相关亏损。地区增长显著，亚太区收入倍增，DTC渠道快速增长至41.1%的占比，成为驱动利润率提升的重要因素。公司上调全年收入增速目标至31%，毛利率和EBITDA利润率也同步上调。[page::5-6]

- 其他重要企业表现： 裕元集团中报基本持平，小幅增长；361度收入和现金流显著改善，派息稳定；利郎收入增长但净利受转型成本压力；百隆东方业绩优于预期，利润大幅回升，得益于越南盈利改善和汇兑收益，经营性现金流受到库存调整影响。[page::6]

• 行业消费趋势： 7月淘宝天猫运动及休闲服装销售额同比增长好转；运动鞋、户外、瑜伽等子分类表现良好；品牌层面报喜鸟、加拿大鹅、朗姿股份增长突出。[page::7]

- 原材料价格： 中等进口棉价格指数小幅上涨，国内外棉价差距较大，整体价格呈微幅波动状态。[page::7]

逻辑分析： 报告显示纺服行业正经历供需改善期，DTC渠道成为核心增长点，品牌与制造端表现分化明显。财报数据突出反映了渠道效率、区域市场差异对盈利能力的影响。消费信心和终端需求逐步恢复，对行业业绩构成支撑。[page::5-7]

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5. 影视行业修复窗口分析（“游戏版号放开”式修复）

• 政策导向明确： 2025年初国务院推动文化高质量发展的政策，鼓励影视精品创作，转变监管政策环境由“限制”转向“扶持和包容”，行业信心逐渐恢复。[page::8]

- 游戏行业示范效应： 自2023年游戏版号监管放宽以来，游戏行业利润大幅提升（2024年同比增472%，2025年中报增191%），证明政策转暖直接带来业绩释放与供给扩张。[page::8]

• 影视行业展望： 受政策放宽影响，影视长剧、短剧供给有望扩大，商业模式改善，广告收入和新消费业态有望复苏，整个内容产业进入良性循环阶段。[page::8]

- 投资建议： 推荐重点关注内容产能强、产业链一体化和平台优势明显的企业，如华策影视、芒果超媒、爱奇艺、B站、阅文集团等。[page::8]

逻辑与数据支持： 报告逻辑链条清晰，利用游戏行业政策修复的历史经验，论证影视行业的修复路径和成长潜力，强调监管政策变动对内容行业业绩的敏感性及长期正面影响。[page::8]

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6. 有色金属行业Maaden公司案例深度分析

• 生产经营状况： 2025Q2，磷酸盐产量及销售量环比增长，价格上涨；氧化铝产量略降，销售量下降，价格大幅走软；原铝及平轧铝材产量及销售波动小，价格小幅下跌；黄金产量下降，销售量增长，黄金价格持续上涨。[page::9]

- 财务表现： 2025Q2营收同比环比增长11%，EBITDA增长9%，净利润增长24%，每股收益提升24%。反映公司整体经营稳健，利润率提升明显。[page::9-10]

• 2025年展望： 维持产量目标，受益供应限制及需求支撑，价格预期趋于稳定。重点推进大型矿区勘探项目和产能扩張，资本支出大部分投向增长项目。收购战略及合资合作强化产业链地位，长远增长目标明确，EBITDA预计实现8至10倍增长。[page::10]

- 风险因素： 美联储政策收紧、地缘政治风险、国内外消费疲软及国际能源问题。[page::11]

逻辑阐释： 报告结合产量、价格、财务表现及战略布局全面分析Maaden运营态势，强调外部政策与市场环境对业务影响，同时指出持续增长计划和潜在风险，提供较完整的价值判断框架。[page::9-11]

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三、图表与图片详解

报告包含多张行业及公司分析图表，虽然实际图像未展示，但文字描述提供关键数据：

• 货币政策执行报告截图（页2） 反映宏观政策的变化和关系演绎。

- 行业专家肖像（如刘郁、肖金川、王一棠等） 增加权威感和信源可信度。

• 公司财报重点数据表（On、裕元集团、361度等） 详细归纳收入、利润及增长贡献，揭示渠道及区域差异化表现。

- 地产成交及同比环比走势图（描述中提到） 对比不同城市和城市级别的成交走势，突出北京新政效果。

• 美股科技估值多指标数值 突显科技行业市盈率压力及潜在调整风险。

- Maaden产量与财务指标趋势 显示不同产品销售量与价格波动关系，财务增长对应市场逻辑。

• 内容政策文件截图及行业发展规划 强调政策驱动及行业信心转变。

整体视觉与数字相辅相成，支撑文字论证，使报告逻辑更具说服力，数据精准、结构清晰，对投资者判断提供有力依据。[page::1, 2, 5, 7, 9, 11]

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四、估值分析

本期报告未针对单一公司进行市值估值模型分析（如DCF、相对估值等），而是通过财务数据、增长预期及行业政策分析阐释行业及相关公司潜力，间接反映价值判断。

以：

• 纺织服装领域的提升财务指引（ON收入及毛利率上调）体现成长动力；

- 影视行业基于政策弹性和游戏行业经验形成修复逻辑暗示估值修复空间；

• 美股科技高估值带来调整压力提示市场估值风险。

- Maaden运营与扩张指导体现未来估值增长空间。

整体上聚焦“成长性”与“政策环境”两大估值决定因素，而非单纯财务数学模型估值。[page::5, 8, 9-10]

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五、风险因素评估

• 宏观风险： 货币政策、财政政策超预期调整风险；全球经济增长动能减弱和贸易壁垒加剧；资金面可能转向紧缩影响流动性。[page::2]

- 地产风险： 政策调整超预期，成交持续性不确定；市场需求弱复苏可能导致后续调整压力。[page::4]

• 美股风险： 美联储货币政策超预期收紧；估值仍高，面临调整压力；全球地缘政治及贸易政策不确定性。[page::4]

- 纺织服装行业风险： 汇率波动；原材料价格波动；系统性风险可能影响供应链及需求。[page::7]

• 影视行业风险： 政策落地不及预期；产品推出周期节奏不及预期导致修复减速。[page::8]

- 有色金属风险： 地缘政治风险持续（俄乌、巴以冲突）；国内消费疲软；能源问题反复；美联储政策风险。[page::11]

风险提示普遍明确，且大多数报告均提出了对应风险的程度判断或缓解可能性，体现稳健分析态度。[page::2, 4, 7, 8, 11]

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六、批判性视角与细微差别

• 估值判断偏差风险： 美股和科技股估值讨论较多，但缺乏具体模型支撑局部折价或溢价幅度判定，投资者需结合更多定量研究。

- 房地产成交释放亮点强调较多，但对需求结构及资金面持续性分析较少，存在短期乐观判断风险。

• 影视行业基于游戏行业经验类比，逻辑充分但行业周期差异及内容供应链实际复杂度未完全展开，政策利好兑现仍待观察。

- 纺织服装行业尽管财报数据亮眼，但宏观消费结构和出口政策尚有不确定性，行业增长稳定性及逻辑还需多维度验证。

• 有色金属未来增长依赖重大资本支出及勘探成功，地缘政治和原材料价格波动带来不确定性，战略收购整合的执行风险需警惕。

- 报告整体风格稳健，略显保守，无明显内部逻辑矛盾，但部分章节数据详尽不一，可能因信息源差异所致。

总体来看，报告数据扎实，分析全面，但投资者仍需结合宏观经济走势、政策落实速度及市场行为谨慎评估后续变化。[page::2, 4, 7, 8, 9-11]

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七、结论性综合

本期《华西最强声 0818》报告以多行业视角深度观察当前宏观政策、市场变化与行业动态。在美国半导体关税政策冲击下，费城半导体及美股科技股估值处于历史高位，波动和调整风险增加。同时，中国房地产行业虽面临需求疲软，但政策激励作用在北京新政带动下显现，市场活跃度有所提升。纺服行业中，领先企业如On凭借渠道和地区优势实现业绩超预期，全年指引上调，显示行业修复迹象。影视行业受益于政策明确导向，进入一个类似游戏版号放开的修复窗口，内容行业期待供给和业绩双重改善。有色金属领域以Maaden为代表的企业，受益业务稳定及战略推进，财务指标持续改善，未来增长路径明确。

报告通过丰富的数据点和政策解读，揭示了当前经济金融环境的主线：货币政策从量向质的稳固调整，外部环境不确定性增加，内需驱动增强，行业间分化明显，驱动类型从传统基建向科技创新、消费等转移。美股市场高估值隐含调整压力，国内重点行业政策扶持力度加大，形成对行业修复和投资机会的正面预期。

整体投资建议倾向于：

• 关注政策驱动明确、具备成长逻辑和结构性改善行业与企业；

- 警惕美股及国际市场估值及政策风险带来的波动；

• 房地产需关注政策后续执行及市场需求持续性；

- 影视及内容产业迎来政策红利窗口，具备中长期增厚空间。

风险提示贯穿全报告，提醒投资者关注政策落地进度、全球经济变动、地缘政治、以及行业自身运行波动可能的影响。

本报告数据详实，观点全面，分析逻辑清晰，是多行业复合行情和政策环境下的专业参考资料，适合对宏观经济、投资策略及行业趋势有综合需求的专业投资者使用。[page::0-11]

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重要图片示例

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以上为本次《华西最强声 0818》报告的全面深度解读与分析，希望为投资者提供助益。

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