红利策略基本原理与A股市场优势 [page::3]

• 红利策略起源于美国“狗股策略”，选取高股息率股票构建投资组合。

- 该策略长期优于标普500指数表现，中证红利指数近三年收益19.15%，远超上证指数。

• 红利股具备稳定的盈利和现金流，ROE显著高于大盘，股息率高且估值低，显示性价比优势。

中证港股通高股息指数的成分股特征与估值优势 [page::5][page::6][page::7]

| 股票代码 | 简称 | 权重(%) | 行业 | PE-TTM | PB-LR |
|-------------|--------------------|---------|------------|--------|-------|
| 0316.HK | 东方海外国际 | 6.32 | 交通运输 | 1.09 | 0.82 |
| 1088.HK | 中国神华 | 5.48 | 煤炭 | 5.62 | 0.97 |
| 0386.HK | 中国石油化工股份 | 5.39 | 石油石化 | 7.56 | 0.57 |
| 0857.HK | 中国石油股份 | 4.84 | 石油石化 | 6.09 | 0.65 |
| 3988.HK | 中国银行 | 4.04 | 银行 | 3.56 | 0.30 |

• 指数涵盖能源、金融和通信等顺周期行业龙头，估值明显低于A股中证红利指数，PE约为4.28，安全边际高。

- 目标行业市值分布稳健，银行业占比44.5%，石油石化20.8%，通信18.7%，具备配置价值和周期拐点优势。

• 市值大，成分股均超过100亿元，16家超千亿市值，给投资者带来安全保障。

股息率稳定，风格因子暴露及防御属性分析 [page::8][page::9][page::10]

• 指数股息率长期维持在8%-10%，显著优于上证指数及港股通指数。

- 风格因子主要集中在分红（1.40）和规模（2.05），持续稳定暴露，契合大市值高分红偏好。

• 具有较低波动率（24.5%）且年化波动低于港股通指数，体现较强防御特性。

- 历年超额收益显著，多数年份跑赢港股通基准，净值波动更为平稳。

港股通红利ETF及联接基金概况及业绩表现 [page::11][page::12]

• 华泰柏瑞发行的港股通红利ETF于2022年4月上市，实现累计收益17.48%，超额收益15.23%。

- ETF跟踪误差低于0.5%，年化波动率22.02%，最大回撤25.06%，表现优于指数基准。

• 联接基金成立于2023年6月，为投资者提供便捷的跟踪标的选择，基金经理李茜，具丰富ETF管理经验。

资产管理公司及基金经理实力介绍 [page::13][page::14]

• 华泰柏瑞基金管理规模达3301.78亿元，深耕主动权益、量化及被动ETF产品线。

- 李茜基金经理为伦敦政治经济学院金融数学硕士，管理16只主题及宽基ETF，管理资产410.7亿元。

• 具备丰富港股通及红利ETF管理经验，提升基金专业性和稳定性。

风险提示 [page::14]

• 基金历史业绩不代表未来，市场波动和宏观环境可能影响表现。

- 投资需关注跟踪误差及市场估值变动，合理配置规避潜在风险。

深度分析报告：《高股息+低估值，顺周期行业配置首选——红利策略解析》

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1. 元数据与报告概览

• 报告标题： 高股息+低估值，顺周期行业配置首选——红利策略解析

- 作者及执业信息： 金融工程组分析师高智威（执业编号S1130522110003），联系人王小康（wangxiaokang@gjzq.com.cn）

• 发布机构： 国金证券股份有限公司

- 发布日期： 2023年，具体日期未详

• 主题： 红利策略及中证港股通高股息投资指数的投资价值分析，港股通红利ETF及联接基金介绍，及相关风险提示。

核心论点：
报告围绕“红利策略”展开，强调在当前宏观经济、市场波动中，精选“高股息+低估值”的顺周期行业龙头作为配置首选。通过分析中证港股通高股息投资指数的优势及其跟踪基金表现，报告建议投资者关注优质红利类资产，尤其是港股通高股息指数对应的ETF产品，作为风险调控与超额收益获取的理想配置工具。[page::0]

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2. 逐节深度解读

2.1 红利策略解析

2.1.1 红利策略基本概述

• 红利策略起源于美国“狗股策略”，即每年从道琼斯成分股中选取股息率最高的10只股票持有，历史上在长期跑赢大盘；是被视为简单且成功的投资方法之一。

- 从图表1(标普500高股息指数 vs 标普500指数净值表现)来看，高股息指数表现长期优于大盘指标，尤其是在2008金融危机和2020疫情期间，更展现出防御属性。

• 在A股市场，类似的红利指数表现也优于上证指数，提供了相对稳定的收益（19.15%累计收益率对比基本无涨幅的上证指数），凸显了吸引力。[page::3]

2.1.2 红利策略优势分析

• 红利策略优势主要源于挑选现金流充裕、盈利稳定、负债率低的高股息公司。这些公司ROE表现优异，数据显示中证红利指数ROE（近几年稳定在较高水平，均明显优于上证指数及中证全指），证明其盈利和资本回报能力较强（图表3）。

- 股息率较高与估值较低往往共存，如银行和地产股股息率4%以上，但估值仅6-8倍（图表4）。这使红利策略在股权风险溢价上升和理财收益下降阶段具备较高性价比和投资价值。

• 近年红利类基金成为A股市场的主流投资工具，资产管理规模与产品数量均快速增长（图表5显示2005年以来产品数持续攀升，2023年突破100只）。这说明市场认可红利策略的长期价值和投资潜力。[page::4][page::5]

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2.2 中证港股通高股息投资指数投资价值分析

2.2.1 指数基本信息

• 指数于2016年11月25日发布，样本为30只符合港股通资格的高股息、流动性良好且持续分红的香港上市公司，采用股息率加权，每年调整一次成分股。

- 挑选规则严格，以过去三年平均现金股息率排序，排除成交额不足的证券，确保指数样本的股息特色和流动性（详见表6指数介绍）。[page::5]

2.2.2 成分股结构与估值特色

• 指数前十大成分股均为行业龙头央企，涵盖交通运输、煤炭、石油石化、银行、通信等关键顺周期行业，如中国神华、中石油、中国银行、中国移动等（图表7）。

- 相较于中证红利指数（多元行业包含消费），港股通高股息指数成分股估值（PE-TTM和PB-LR）明显更低：前十大持仓PE基本都在10倍以下，PB均未超过1，显示安全边际充裕（图表7、8）。

• 历史估值走势显示港股通高股息指数PE-TTM一直处于较低区间（约4.28），远低于上证指数及中证红利指数，且成分股多为大市值（大多超过100亿元，16家超千亿元）（图表9至11）。这体现了较高的配置安全性与估值修复潜力。

- 行业市值占比体现该指数以国有大型银行（44.5%）、石油石化（20.8%）、通信（18.8%）为主，名副其实的顺周期蓝筹底仓（图表12、13）。随着“中国特色估值体系”确立和深化国企改革预期，国央企整体估值有望得到重估。

• 该结构也反映出指数高分红的特征，使其在波动市中体现“防御”与“收益”双重优势。[page::6][page::7][page::8]

2.2.3 股息率及因子分析

• 指数股息率常年稳定在8-10%区间，显著高于上证指数、港股通大盘与中证红利指数（图表14），表现出持续高分红带来的稳定现金流回报。

- 因子暴露分析显示该指数主要暴露在大市值（规模因子2.05）和分红因子（1.4）上，略带估值和动量暴露，符合其稳健高股息蓝筹特性（图表15、16）。

• 风格特征与价值投资者的偏好高度吻合，为寻求稳健回报的机构投资者提供理想选择。

- 波动率对比显示港股通高股息指数年化波动率（24.5%）低于港股通整体指数（25.59%），进一步印证其防御特性（图表17）。

• 分年度表现除2019、2020年个别年份外，长期具备超额收益能力（图表18）。净值走势稳定，适合风险承受能力偏低的投资者（图表19）。

- 最重要的是，港股通高股息指数在人民币面临贬值压力时表现出良好的汇率对冲属性。历史数据显示人民币贬值期该指数相对于港股通有良好的超额净值表现，体现美元资产特点的稳定性（图表20）。[page::8][page::9][page::10][page::11]

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2.3 港股通红利ETF及联接基金详解

• ETF由华泰柏瑞基金发行，成立于2022年4月25日，目标为跟踪中证港股通高股息投资指数，年化跟踪误差保持在4%以内，管理规模约0.98亿元。联接基金成立于2023年6月19日，旨在紧密跟踪ETF业绩（图表21）。

- 历史表现显示自成立以来ETF累计收益率达17.48%，远超基准指数2.25%（超额15.23%）；紧密跟踪基准指数，跟踪误差极低（约0.49%），年化波动率、最大回撤均低于基准指数（图表22至24）。

• 华泰柏瑞基金成立于2004年，是资深中外合资公募公司，管理规模逾3000亿元，丰富的主动与被动产品线及ETF管理经验，旗下股票型基金占比最高（37.31%），具备稳健的基金管理能力（图表25）。

- 基金经理李茜持有伦敦政经金融数学硕士，拥有丰富的指数基金管理经验，管理16只基金，涵盖红利、光伏、港股通等主题ETF，具备专业且多元的管理经验（图表26）。[page::11][page::12][page::13][page::14]

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2.4 风险提示

报告明确指出基金历史表现不代表未来表现，需警惕基金业绩不及预期的可能；指数表现受宏观及市场环境诸多因素制约，历史数据的统计结果可能随环境变化而改变，投资者需注意波动风险。[page::0][page::14]

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3. 图表深度解读

• 图表1 (标普500高股息指数与标普500指数净值表现): 高股息指数表现持续优于大盘，尤其是危机或震荡期体现出防御优势，显示红利策略的抗跌性。

- 图表2 (中证红利指数与上证指数净值表现): A股红利指数在震荡行情中领先大盘，说明策略本土化适用性及投资价值。

• 图表3 (中证红利指数与大盘ROE对比): 红利指数维持较高ROE，说明选股标的盈利品质优，增强了红利策略的内在论据。

- 图表4 (中证红利指数与宽基PE-TTM走势): 红利指数估值明显低于宽基，提示估值吸引力和风险保护。

• 图表5 (红利类基金产品数量走势): 连续增长的基金产品反映市场对红利策略接受度和需求持续攀升。

- 图表6及7 (指数信息及前十大成分股): 样本股为央企核心骨干，确保流动性好、业绩稳健、安全边际高。

• 图表8 (中证红利指数成分对比): A股红利指数行业更广，估值相对更高，凸显港股通高股息指数的低估值优势。

- 图表9至11 (PE-TTM与市值分布): 港股通高股息指数估值最低，且大市值企业占比高，利于稳定收益和抗风险能力。

• 图表12、13 (申万行业分布): 银行、石油石化、通信行业权重领先，结构合理对应急经济指标和顺周期行业。

- 图表14 (股息率): 港股通高股息指数股息率显著高于其他指数，稳定现金流支撑收益底座。

• 图表15、16 (风格因子暴露): 强规模与分红因子暴露，偏好大市值及现金股利，为价值稳定型投资。

- 图表17、18 (波动率及分年度收益): 显示低波动、稳定超额回报，适合稳健型配置需求。

• 图表19、20 (净值走势及超额净值): 净值走势稳健，汇率贬值时表现尤为突出，持有港股即美元资产属性明显。

- 图表21至26 (基金基础信息及管理团队): 详实展示ETF及联接基金产品特征、经理资历及管理规模，强化基金管理保障。

整体来看，图表数据一致支持了报告“红利策略具备较强配置价值，尤其是港股通高股息指数的低估值、高股息、稳定业绩以及良好的防御属性”的核心论断。

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4. 估值分析

报告未直接采用传统的现金流折现法或市盈率估值模型做详细估值预测，但通过指数PE-TTM和PB水平的历史走势和当前对比，间接佐证了港股通高股息指数的估值优势：

• 低估值水平： 港股通高股息指数PE-TTM约4.28，明显低于中证红利指数（5.92）和上证指数，PB均低于1。

- 高安全边际： 大市值集中度高，股息率稳健，且成分股为央企龙头。

• 估值修复潜力： 受益于国企改革、生命周期成熟及顺周期行业回暖，有望获得估值提升空间。

虽然报告未具体列明折现率和增长率等模型参数，但从低估值与高分红的结合体现了相当于“安全边际+股息收益”双重保障的投资逻辑。[page::6][page::7]

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5. 风险因素评估

• 业绩不及预期风险：基金历史表现不代表未来收益，宏观经济和市场环境剧变可能导致预测失准。

- 指数表现受宏观及市场多因素影响：如利率变化、经济政策调整、行业景气度波动等均可能影响指数表现，进而影响ETF业绩。

• 汇率风险说明不足：尽管报告强调港股持有即美元资产具备汇率对冲特性，仍需注意汇率剧烈波动风险对境外资产估值的影响。

报告未深入具体描述缓解策略，但整体声明强调长期稳健性及分散配置为减轻风险的间接保障。[page::0][page::14]

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6. 批判性视角与细微差别

• 估值与周期性风险矛盾：虽强调低估值和股息率优势，但港股通高股息指数集中于传统顺周期央企，受全球及中国经济周期影响较大，估值修复与周期性风险共存，投资者需要关注宏观经济波动对该板块盈利的影响。

- 基金规模偏小风险：港股通红利ETF管理规模仅约0.98亿元，较为有限，可能存流动性不充裕及大额申赎风险，影响基金运作效率。

• 业绩持续性疑虑：ETF在报告期内大幅跑赢指数，但成因未详解（比如指数成分变动、复制误差或市场环境偶发因素），潜在存在超额收益难以长期保持的风险。

- 过度依赖央企和大金融板块：单一行业及央企权重较重，缺乏新兴产业配置，意味着未来结构调整及政策风险集中度较高。

• 缺少对国际市场环境和地缘政治风险讨论：港股和相关顺周期行业板块易受国际贸易环境、能源价格波动影响，报告对此未给予足够重视。

以上细节需要投资者结合自身风险承受能力审慎决策。

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7. 结论性综合

该报告通过大量数据与市场表现充分论述了红利策略特别是港股通高股息投资指数的配置价值。核心发现包括：

• 红利策略通过挑选高股息低估值的成熟蓝筹股，尤其是行业龙头央企，体现出稳定盈利能力和现金流，表现出优于市场的防御特性，满足稳健型投资者需求。

- 中证港股通高股息投资指数自2016年成立以来，聚焦低估值、优质行业龙头（银行44.5%、能源20.8%、通信18.8%），指数整体PE仅4.28，市值规模大，股息率稳定在8-10%。

• 指数风格因子暴露主要在规模和分红，波动率和回撤均低于港股通大盘指数，且在人民币贬值周期显示独特的美元资产对冲优势。

- 对应的港股通红利ETF具备紧密的指数跟踪效果，超额收益显著，自成立以来累计17.48%的净收益大幅领先标的指数，基金管理团队经验丰富，ETF管理规模逐步增长，具备较强的产品竞争力。

• 风险方面主要包括宏观经济波动影响、汇率风险和基金小规模流动性风险，需投资者密切监控。

综上，报告稳健推荐以“高股息+低估值”的港股通红利指数及其ETF产品作为顺周期行业和高股息低估值资产的配置首选，具备稳健增值和较强防御能力，适合具有长期价值投资观点且风险承受适中的投资者关注与参与。

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版权与免责声明

报告由国金证券股份有限公司提供，体现的是研究机构的专业见解，仅供参考，不构成投资建议，投资者应结合自身情况独立判断，风险自担。

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总体而言，此份报告体系完整，论据充分，数据详实，给出了宏观策略下红利投资的全面分析及产品建议，对投资高股息蓝筹主题资产的决策具有实时借鉴意义。[page::0,3,4,5,6,7,8,9,10,11,12,13,14]

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