宏观资金面趋稳，利率曲线由平走陡或现拐点 [page::1][page::2]

• 6月中旬资金面压力缓解，央行通过显性中长期资金投放稳定利率中枢，缓解了跨季及超大额存单到期压力。

- 利率曲线出现极致平坦，历史案例显示曲线走陡需依赖央行态度改善，当前市场或处于曲线由平走陡的关键拐点。

• 下半年债市供需逐步平衡，大行买债意愿或提升，建议关注10年非活跃券、农发行债和优质地方债以控制风险和捕捉估值稳定机会。

固收推荐：攻守兼备中高等级城投债及资本债 [page::2][page::3]

| 品种类型 | 期限 | 评级 | 主要优势 | 走势与建议 |
|--------------|------------|-------------|----------------------|-----------------------------|
| 城投债 | 3-5年 | AA及以上 | 利差收窄空间及较好流动性 | 3-5年及2-3年AA(2)城投债为优选，注意流动性分化 |
| 信用债 | 5-10年 | 中高等级 | 收益率优势明显 | 信用债供给增加，净融资回正；流动性积极 |
| 银行资本债 | 4-6年 | AAA及以上 | 高持有期收益率及价格凸点 | 适合博弈利率下行行情，关注波段加仓机会 |

• 城投债和产业债虽成交笔数减少，但买盘依然活跃，TKN份额及低估值债占比较高。

- 结合持有期收益率，建议拉长久期至4-7年优质债券，稳健骑乘。

大类资产展望：以伊冲突引发避险且原油、黄金持续上涨 [page::4]

• 以伊冲突急剧升级引发全球大宗商品（油价、黄金）价格大涨，金价重返3400美元/盎司以上。

- 全球股市整体承压，美股主要因地缘政治担忧下跌，美债收益率明显回落。

• 国内市场表现韧性较强，人民币小幅升值，创指和恒生指数逆势上涨。

- 预计权益市场趋于避险防御阶段，债市利率小幅下行。

非银板块与商社动态 [page::5][page::6][page::7]

• 非银金融指数上涨1.16%，证券、保险板块领涨，保险业2026年起执行新会计准则，非上市险企部分可暂缓执行。

- 证监会发布期货市场程序化交易新规，强化期货市场监管与秩序维护。

• 泡泡玛特珠宝品牌Popop在上海正式开店，IP运营能力持续成为公司核心竞争力，苏超体育文体产业快速发展，推动地方经济和文旅消费。

稳定币行业：中美监管趋严，蚂蚁数科强势入局 [page::8]

• 中美相继推进稳定币监管政策，保障消费者权益和金融稳定，中国香港构建离岸人民币稳定币枢纽。

- Circle上市引领全球稳定币资本运作，亚马逊、沃尔玛等巨头参与稳定币发行，推动行业合规化发展。

• 蚂蚁数科及多家中国企业积极布局稳定币，推荐投资标的涵盖RWA和科技公司。

详细分析报告：华西证券《华西最强声 0617 | 以伊冲突再燃，避险防御为上；稳定币，蚂蚁强势入局》

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1. 元数据与概览（引言与报告概览）

• 报告标题：华西最强声 0617 | 以伊冲突再燃，避险防御为上；稳定币，蚂蚁强势入局

- 发布机构：华西证券研究所

• 发布日期：2025年6月17日

- 主题：宏观经济、固定收益、股票市场、地缘政治影响及新兴金融科技领域（稳定币）

• 报告定位：涵盖宏观经济形势变化、利率走势与资金面分析、债券市场策略、地缘政治对大类资产影响、非银金融行业动向、消费品与零售热点、以及金融科技领域的稳定币市场全景，内容跨行业、跨资产类别，适合专业投资机构参考。

核心论点与信息总结：

• 当前地缘政治风险再度升级（以伊冲突加剧），引发避险情绪提升，推动黄金等避险资产走强。

- 资金面隐忧逐渐消除，尤其在税期及跨季压力下，央行通过多重工具显著呵护市场流动性，正处于利率曲线由平向陡的转折点。

• 债券市场信用债表现活跃，以中高等级城投债和产业债为优选目标。

- 大类资产中，地缘政治及宏观政策影响并存，权益类承压而债市收益率小幅下行，人民币保持稳定。

• 非银金融板块活跃度提升，A股交投活跃，期货市场程序化交易新规出台将规范市场运行，保险行业会计准则迎来新变化。

- 消费品领域，泡泡玛特IP驱动商业模式多元化，苏超足球产业带动文旅消费，传统零售与新消费融合展望乐观。

• 稳定币领域呈现监管合规快速推进趋势，蚂蚁数科强势入局标志数字金融生态进入合规时代。

报告整体传达稳健理性评估当前市场环境、强调宏观政策与地缘风险交织影响，建议投资保持结构性灵活配置，重点关注避险资产和有韧性的信用债，以及新兴金融科技赛道的合规发展机遇。

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2. 逐节深度解读

2.1 宏观经济与资金面分析（刘郁）

• 关键信息：

- 6月初跨季和大量存单到期带来流动性压力，市场担忧资金稳定性。
- 央行通过更透明的三段式流动性工具和及时加大公开市场操作投放，有效缓解资金压力。同时隔夜和7天利率虽微升但仍合理。
- 当前利率曲线极度平坦，短端1年期国债收益率难以下破1.4%。曲线平缓状态多由央行收紧流动性带动，历史数据显示曲线转陡需央行通过呵护性放松完成市场预期修复。
- 伴随财政发行量增加，短端供给充足，银行对短债回收需求下降，二级市场买入节奏未激增。
- 市场久期整体偏高，利率债与信用债久期位于高位，存在风险敏感性提升，短期波动可能较大。

• 推理与假设：

- 央行基调转暖是推动曲线由平变陡的必备条件，但该过程需要时间。
- 跨季以后，长端利率可能震荡偏弱，合适加仓长久期安全品种如农发债、口行债。
- 假设宏观政策继续稳定，资金面平稳，并无超预期收紧。

• 风险提示：

- 货币政策、财政政策、流动性出现超预期调整将打破预测假设。

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2.2 固定收益市场策略（姜丹）

• 关键论点：

- 利率债维持震荡走势，信用债收益率进一步下行，信用利差收窄，5-10年中长久期信用债表现优异。
- 成交结构显示机构买盘活跃，券种以城投债和产业债为主，尤其是核心评级AA及以上品种，流动性较好的中短久期更受欢迎。
- 信用债供给端，6月中长久期发行占比提升，表明市场对较长期信用资产需求增加。

• 数据洞察：

- 3-5年AA，2-3年AA(2)级城投债加权收益率约2.20%-2.24%，规模较大，信用利差尚有进一步压缩空间（距离2024年低点仍有4-6bp）。
- 流动性风险显著，3-5年低等级城投债成交迅速萎缩，交易活跃度明显下降。
- 银行资本债中，利率整体下行，利差呈收窄态势，6年及7年期板块持有期收益率较高，适合骑乘策略。

• 策略建议：

- 优选“攻守兼备”品种，具备稳健票息和充足流动性的主体。
- 控制久期，避免过度拉长或过度下沉信用等级。
- 运用持有期收益率计算，推荐4-6年AAA城投债和银行资本债等优质债种。

• 风险因素：

- 货币政策走向、流动性波动、信用风险均为主要风险点。

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2.3 大类资产展望与地缘政治（孙付）

• 市场回顾：

- 以伊冲突急剧升级，引发避险驱动。
- 全球市场避险情绪显著升温，导致油价上涨超过13%，黄金重返3400美元/盎司高位。
- 美债收益率下行，美元指数跌破3年低点。
- 国内市场受中美磋商利好提振但受地缘风险制约，权益市场分化，部分板块表现活跃。

• 细分观点：

- 中美达成贸易磋商机制，释放长期积极信号。
- 本轮财政发行提前，资金面稳定，央行逆回购大规模净投放覆盖到期。
- 地缘政治升级对市场构成明显压力，提振避险资产需求。

• 资产配置建议：

- 权益市场防守为主，避险情绪下难以持续强势。
- 债市利率小幅下行，债券利率曲线趋于平坦。
- 人民币汇率保持稳定。
- 黄金作为避险主线品种。

• 风险提示：

- 宏观经济、产业政策等可能超预期变化。

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2.4 非银金融及资本市场动态（罗惠洲）

• 市场交易活跃度：

- 2025年二季度日均成交额大幅增加，环比、同比均显著提升。
- 新股发行与募集金额稳定，体现资本市场活力。
- 两融余额及融券余额维持增长。

• 行业表现：

- 非银金融板块整体上涨，表现优于沪深300指数，子板块分化明显。
- 个股涨幅集中在特定券商及期货公司，跌幅则出现在租赁及资本市场相关企业。

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2.5 期货与保险监管新规（许光辉）

• 期货市场：

- 证监会发布首个《期货市场程序化交易管理规定》，强调从严监管，保护市场公平秩序。

• 保险业：

- 财政部和银保监发布新会计准则实施通知，明确非上市险企自2026年起执行，提供简化处理选项。
- 该政策有助于缓解中小险企新旧准则过渡压力，提升行业稳定性。

• 风险提示：

- 政策预期落空，宏观经济下行，资本市场波动等风险存在。

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2.6 消费品与文旅产业（许光辉）

• 泡泡玛特（POPUP）品牌：

- 旗下珠宝品牌popop门店正式开业，品类覆盖多种IP主题饰品，价位对标轻奢品牌。
- 泡泡玛特围绕IP持续拓展泛娱乐生态，推动业绩增长。

• 苏超足球产业：

- 苏超赛事以亲民门票和强劲的文旅融合效应促进地方经济，整体带动文旅消费显著增长。
- 活跃的网络话题带动相关产业链消费。

• 投资主线：

- 传统零售业态重焕活力 / AI技术推动新零售升级 / 新零售和潮玩赛道景气持续 / 顺周期板块复苏释放弹性 / 出海消费品产业链看好。

• 风险因素：

- 宏观经济下行、消费意愿不足及行业竞争加剧。

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2.7 数字金融与稳定币（刘泽晶）

• 监管政策进展：

- 香港推出《稳定币条例》，要求100%储备、持牌发行，鼓励企业（如蚂蚁数科）合规布局。
- 美国《Genius法案》确立类似1:1美元储备和牌照要求，强调消费者保护和金融稳定。
- 双重监管框架推动稳定币行业由试验技术走向合规发展。

• 市场动态：

- Circle上市，标志稳定币资本市场模式的确立，沃尔玛、亚马逊拟发行稳定币。
- 蚂蚁数科及多家国内外企业纷纷布局稳定币生态。

• 投资建议：

- 推荐关注协鑫能科（蚂蚁合资）、朗新集团等RWA（真实资产抵押）公司。
- 相关稳定币产业链公司：四方精创、汇金股份、宇信科技等。
- 港股关注众安在线、联易融科技、中国光大控股。

• 风险提示：

- 市场系统风险、科技政策落地不确定、中美博弈突发事件。

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3. 图表深度解读

图1：主题封面及整体布局

• 介绍本报告专题和研究所信息，强调全方位覆盖宏观至行业热点。

人物画像图

• 每个子报告均附研究员照片，体现专业背景，提升报告可信度。

图表及数据提及（非直接截图，基于文字描述）：

• 资金利率与货币投放数据：

- 如6月12日央行OMO净投放675亿元、单日投放2025亿元，有效缓释资金面紧张。

• 国债发行规模数据：

- 3月至今1-3年短债月发行量1700-1900亿元，较去年底显著增加。

• 信用债利差与收益率：

- 3-5年AA城投债收益率2.2%左右，信用利差距离低位尚有4-6bp压缩空间。

• 大类资产表现指数和股指涨跌幅：

- A股成交量大幅增长，非银金融板块跑赢沪深300。

• 黄金、油价等商品价格上涨幅度与美元指数下跌：

- 布油涨超13%，黄金突破3400美元/盎司，美元指数跌破98，创三年低点。

• 持有期收益率示例：

- AAA中短票持有3个月期望收益0.52%-0.65%，有利骑乘操作。

这些数据和图表反映了宏观环境、资金面表现、债券市场投资机会和风险点，以及大宗商品和货币市场的最新动态，均支持文本中的分析结论。

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4. 估值分析

本报告部分为宏观策略与行业观点汇总，未直接包含具体公司财务估值模型或目标价格，因此无传统意义的DCF、P/E等估值分析。

但债券品种的信用利差、持有期收益率等计算实质为估值工具，指导债券配置。具体：

• 利用持有期收益率凸点分析，识别适合骑乘策略的期限段（如4年AAA中短票、6-7年城投债）；

- 城投债信用利差距离历史低点还有空间，提示尚具估值修复潜力。

此外，稳定币相关标的投资建议基于市场监管趋势与行业布局前景，未经具体估值披露。

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5. 风险因素评估

报告反复提示以下风险：

• 货币政策超预期变化：包括紧缩或宽松力度不及预期影响资金面及利率走势。

- 财政政策调整：财政发行节奏和力度变化影响债券供需关系。

• 流动性突发波动：尤其短期资金市场波动可能放大债市风险。

- 宏观经济及产业政策不确定性：经济增速放缓或政策收紧均可能限制资产表现。

• 信用风险上行：信用类资产面临评级下调、违约风险扩大。

- 地缘政治事件：以伊冲突及其引发的市场避险情绪波动。

• 政策实施风险：如保险会计准则调整带来的业绩波动或期货市场监管新规的短期冲击。

- 科技政策落地不确定性：金融科技尤其稳定币业务依赖政策支持，存在博弈风险。

对这些风险，报告在中短期层面未见具体缓解措施，更多强调密切关注政策与市场动态，灵活调整配置策略。

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告整体内容专业全面但多以宏观政策和历史经验为推断基础，存在一定的“历史不会完美重复”隐患，特别是当前地缘政治和市场环境复杂多变，未来政策响应节奏和力度仍有较大不确定性。

- 固收部分强调央行呵护流动性和利率曲线走陡，但短期内如全球宏观环境因冲突恶化加剧，可能导致悲观情绪快速蔓延，冲击利率和信用市场，报告对此种黑天鹅情形涉猎有限。

• 大类资产观点中权益偏防守，但未进一步细化具体板块的抗风险能力和超配策略，建议后续邀约深入覆盖。

- 稳定币监管框架讨论偏重政策正面推动，潜在的技术监管难题、合规成本及市场接受难度未深挖。

• 报告内容与数据均基于截至6月中旬的情况，随着时间推移可能失去部分时效性。

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7. 结论性综合

华西证券《华西最强声 0617》报告针对当前国际局势和经济金融环境变化做了全面解析，重点围绕近期以伊冲突加剧背景下的大类资产波动风险、资金流动性状况和资本市场动态展开深入分析。央行对于资金面呵护态度明显，国债发行压力虽大但央行投放力度和流动性合理维系市场稳定，使得利率曲线有望逐步由极度平坦转为陡峭，短端利率下行空间有限，但中长端债券和信用债仍存在结构性机会。

债券市场优选高等级城投债和产业债，结合持有期收益率制定稳健骑乘策略，银行资本债部分期限亦具吸引力。避险资产如黄金表现强势，美债收益率因美国经济数据偏弱及避险驱动下行。国内权益市场受地缘及宏观政策影响呈现结构性分化，热点产业尤如泡泡玛特等IP驱动和文旅消费产业呈现成长潜力。

金融监管推动下，期货市场程序化交易将规范发展，保险公司会计准则改革及稳定币监管并行推进，金融科技板块蚂蚁数科入局稳定币市场，潜力巨大但伴随政策及市场风险。

总体来看，报告态度审慎乐观，建议投资者坚守防御底线，关注政策导向和地缘政治变量，积极捕捉中高等级债券及新兴金融科技领域的结构性机会，防范宏观经济超预期波动及风险事件可能带来的冲击。

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参考溯源

• 资金面与利率曲线分析详见刘郁《曲线由平至陡的拐点》[page::1][page::2][page::3]

- 固定收益市场策略及信用债建议详见姜丹《优选攻守兼备的品种》[page::2][page::3]

• 大类资产与地缘政治分析详见孙付《以伊冲突再燃，避险防御为上》[page::4][page::5]

- 非银金融及资本市场动态及监管政策详见罗惠洲、许光辉[page::5][page::6]

• 消费品与文旅产业报告详见许光辉[page::6][page::7]

- 稳定币行业及数字金融监管详见刘泽晶[page::8]

• 报告主体身份与免责声明见封底[page::9]

- 评级标准说明见附录[page::10]

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附图示例

封面示意：


研究员代表肖像示例：


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本分析报告覆盖了华西证券近期权威宏观及行业观点，结合详实数据和政策解读，为投资机构提供了一份全面透彻的市场与行业动态参考。

报告