行业整体表现及投资建议 [page::0][page::1]

• 西南证券2025年上半年实现营业收入15.04亿元，同比增长26.23%；归母净利润4.23亿元，同比增长24.36%。

- 东方财富2025年上半年实现营业收入68.56亿元，同比增长38.65%；归母净利润55.67亿元，同比增长37.27%。

• 投行业务回暖，利息净收入与经纪业务收入显著增长，证券公司整体业绩提升明显。

- 证监会批准西部证券成为国融证券主要股东，行业并购加速，利好板块估值提升。

• 建议关注券商投资价值，鉴于交投活跃度上升与一级市场回暖趋势。

市场数据与行情回顾 [page::1][page::2][page::3]

| 证券行业个股 | 周涨跌幅(%) | 证券行业个股 | 周涨跌幅(%) |
|-----------------|-------------|----------------|-------------|
| 国盛金控 | 36.08 | 江苏金租 | -2.01 |
| 长城证券 | 35.96 | 怡亚通 | 0.44 |
| 同花顺 | 28.03 | 四川双马 | 1.80 |
| 指南针 | 26.00 | 爱建集团 | 2.64 |
| 中银证券 | 21.85 | 国泰海通 | 3.10 |

• 上证综指上涨1.70%，沪深300上涨2.37%，创业板指数涨幅最高，达8.58%。

- 申万一级非银金融指数涨幅6.48%，证券III板块涨幅8.19%，板块表现亮眼。

• 个股表现分化，涨幅居前的国盛金控等，跌幅不大的江苏金租等。

资金面及行业动态 [page::3][page::4][page::5][page::6]

• 两融余额达到2.06万亿元，环比提升2.64%，融资余额为2.05万亿元，融券余额140.44亿元。

- 7月新发行基金份额956.89亿份，股票型基金发行比例增加，显示投资者活跃度回升。

• 7月股权承销规模达661.82亿元，IPO融资241.64亿元，再融资420.17亿元，投行业务保持活跃。

- 10年期国债收益率维持在1.75%，债券市场表现平稳。

• 证监会加强财务信息披露监管，港交所IPO新规落地，提升市场合规性。

风险提示及结论 [page::0][page::7]

• 风险因素包括宏观经济数据不及预期、资本市场改革进展缓慢、市场活跃度不足、金融市场波动加剧以及并购市场潜在风险。

- 建议投资者关注市场动态，灵活调整投资策略，应对外部风险。

山西证券非银行业周报（20250811-20250817）详尽解析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《【山证非银】行业周报（20250811-20250817）：半年报陆续披露，关注板块投资价值》

- 作者：刘丽、孙田田

• 发布机构：山西证券研究所

- 发布日期：2025年8月20日

• 主题：围绕中国证券行业尤其是非银金融板块，聚焦2025年上半年业绩披露情况、市场表现、行业并购及估值，给出行业投资建议和风险提示。

核心论点：

• 2025年上半年券商业绩显著提升，尤其是经纪业务、利息净收入和投行业务回暖带动整体营业收入和净利润大幅增长。

- 近期行业并购重组动作频繁，市场交投活跃推动估值仍有提升空间，建议投资者关注券商板块的投资价值。

• 行业短期表现强劲，主要指数及非银金融板块持续上涨，市场活跃度提升，带动板块行情。

- 风险主要包括宏观经济、资本市场改革及市场活跃度不及预期等因素。

总体上，报告旨在通过梳理行业半年报数据、市场行情和行业动态，为投资者提供深度洞察与价值判断，凸显券商板块良好投资机会 [page::0] [page::1].

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二、逐节深度解读

2.1 投资建议

报告首先聚焦券商板块2025年上半年业绩。重点披露了西南证券和东方财富两家标杆券商的财务数据：

• 西南证券：2025年上半年营业收入15.04亿元，同比增长26.23%；归母净利润4.23亿元，同比增长24.36%。主要驱动力为投行、自营、经纪及利息净收入的全面增长。

- 东方财富：同期期营业收入68.56亿元，增长38.65%；归母净利润55.67亿元，增长37.27%。其中利息净收入、经纪业务及资管业务贡献明显。

分析逻辑在于市场交投活跃度提升，推动券商经纪业务和利息净收入同步快速增长，同时投行业务回暖，整体带动券商业绩大幅提升。这反映出证券市场交易活跃及资本市场改革的初步落地效果，支撑券商业绩提升趋势 [page::0].

2.2 行业并购重组与估值

报告着重介绍了近期的行业并购动态：

• 证监会核准西部证券成为国融证券主要股东，依法受让国融证券64.6%的股份，且陕西投资成为国融证券及相关资产的实际控制人。

- 截至8月15日，中信三级行业指数PB（市净率）为1.62，处于近18年来的74.4%分位，显示当前估值仍有安全边际和提升空间。

• “1+N”政策体系加速落地，行业并购频繁，强化了行业整合趋势和市场预期。

逻辑上，交易获核准带来行业整合优化，市场对券商估值认可度提升，再加上市场交投活跃和一级市场回暖，构成了估值提升和投资机会的基础。建议关注券商投资价值，基于业绩弹性和并购催化双重驱动 [page::1].

2.3 行情回顾与市场表现

• 上周主要指数整体上涨：

- 上证综指涨1.70%
- 沪深300涨2.37%
- 创业板指数涨幅高达8.58%

• 申万非银金融指数上涨6.48%，证券行业指数涨8.19%，行业板块表现优异，位列31个申万行业中的前列。

- 领先涨幅个股包括国盛金控（涨36.08%）、长城证券（35.96%）和同花顺（28.03%）。

• 跌幅较大的则有江苏金租（-2.01%）等少数个股，板块整体表现活跃。

数据显示，市场对于券商和非银金融板块保持高度热情，创业板强劲上涨说明市场风险偏好提高，券商行情由业绩支持加交易活跃结构性风险偏好共振推动[page::1][page::2].

2.4 行业重点数据跟踪

2.4.1 主要指数及成交量

图2与图3交代主要指数涨跌幅和成交金额：

• 创业板涨8.58%，沪深300涨2.37%表明中小盘股更受市场追捧。

- A股成交金额10.51万亿元，日均成交额2.10万亿元，环比增长23.90%，市场交投非常活跃，是券商营收大增的重要推动力。

2.4.2 质押股与两融余额

• 市场质押股数量为3038.91亿股，占总股本3.71%，质押比例相对稳定（图4）。

- 两融余额2.06万亿元，环比提升2.64%，其中融资余额2.05万亿元，融券余额140.44亿元（图5）。体现市场杠杆资金保持增长，反映投资者情绪较为乐观。

2.4.3 基金发行与投行业务

• 7月新基金发行份额956.89亿份（下降21.65%），其中股票型基金份额环比大增58.33%，占比37%，显示市场资金偏好向权益类资产配置倾斜（图6）。

- 7月股权承销规模661.82亿元，其中IPO241.64亿元，再融资420.17亿元，股权融资活跃度较高（图7）。

• 中债总全价指数较年初下跌1.35%，10年期国债收益率微升13.88bp到1.75%（图8），债券市场环境温和。

整体数据揭示证券市场主板和创业板活跃度提升，资金杠杆水平略上升，权益基金发行回暖，投行业务随融资需求增长呈现积极态势[page::2][page::3][page::4][page::5][page::6].

2.5 监管政策与行业动态

• 证监会持续加强上市公司财务报告披露监管，提升资本市场透明度和规范性，有助于提升投资者信心。

- 港交所新IPO规则落地，有望引导更多优质企业上市，提升资本市场生态。

• 2025年7月证券服务应用活跃人数1.67亿，同比增长靠近21%，其中5家证券服务APP月活千万级，表明线上服务用户规模扩大，巩固券商与客户连接。

监管及市场环境正向改善，为券商业绩和投资价值形成长期支撑[page::6].

2.6 风险提示

报告列举主要风险因素：

• 宏观经济数据或不及预期影响市场整体表现。

- 资本市场改革进度不及预期，可能影响投资者信心和业务增长。

• 一级二级市场交投活跃度减弱，导致券商收入与利润下降。

- 金融市场出现大幅波动，增加市场不确定性。

• 并购活动中可能存在的市场炒作风险。

风险提示覆盖了宏观与微观、政策和市场层面，提醒投资者需审慎评估相关不确定性对券商板块的潜在冲击[page::0][page::7].

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三、图表深度解读

图1（第1页图象）

• 内容：申万一级行业涨跌幅对比条形图，证券行业涨幅8.19%，属于行业涨幅前三。

- 趋势：非银金融涨幅6.48%，电子、通信、机械设备等均表现良好，银行板块下跌明显。

• 关联：业内强劲上涨趋势符合业绩改善预期，尤其经纪业务受益于市场活跃度提升。

表1（第2页）

• 内容：证券行业个股涨跌幅排名，国盛金控（36.08%）、长城证券（35.96%）领涨，江苏金租跌幅最大（-2.01%）。

- 解读：强者恒强，市场资金集中流入优质券商，体现行业结构性资金偏好及热点轮动趋势。

图2与图3（第2页）

• 图2：主要指数本周涨跌幅（创业板8.58%，沪深300 2.37%），创业板表现突出说明新兴板块活跃。

- 图3：市场日均成交金额呈现上行趋势，本周成交量显著放大至2.1万亿元，验证市场资金热度。

图4（第3页）

• 内容：质押股数量及占比稳中有降，当前质押股占比3.71%，市场质押风险相对可控。

- 趋势：质押股数逐渐下降，反映部分股东或降低质押，稳定市场预期。

图5（第4页）

• 内容：两融余额及融资余额持续攀升至2.06万亿元，显示杠杆资金规模提升。

- 意义：资金需求强劲，推动市场流动性及券商业务收入增长潜力。

图6与图7（第4-5页）

• 图6：7月新发基金份额虽环比下滑，但股票型基金份额大幅增长，显示权益基金受益。

- 图7：7月股权融资661.82亿元，IPO和再融资均较活跃，资本市场融资需求旺盛。

图8（第5页）

• 内容：10年期国债到期收益率持续维持在1.75%上方，呈微升趋势。

- 意义：债券市场利率处于较低水平，但维持上扬趋势，可能对权益资产配置形成一定压力。

图9（第6页）

• 内容：国债10年期收益率走势图，显示收益率从年初的约1.6%升至约1.75%。

- 影响：收益率波动对固定收益类资产估值有影响，同时影响资金成本及券商自营业务。



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四、估值分析

报告中提及证券三级行业指数PB为1.62，处于18年历史分位74.4%，表明当前市场对券商板块的估值水平处于相对偏低但接近中高位的区间。未具体列出DCF模型或其他估值方法，但以PB指标及并购重组推动为主线，支持板块估值具有提升空间。

• 估值关键点：

- PB为1.62，这一水平显示市场给予行业较为合理的账面价值溢价。
- 并购重组加速带来整合预期及协同效应，具备估值修复动力。
- 市场交投活跃度回暖及业绩改善为估值提升形成业绩支撑。

未见详细敏感性分析，但结合市场及政策环境，估值具有一定弹性。

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五、风险因素评估

报告识别了多项风险：

1. 宏观经济数据不及预期：经济放缓可能影响市场活跃度，压制证券业务增长。

2. 资本市场改革不及预期：改革迟缓或偏差可能削弱市场活力。

1. 一二级市场交投活跃度下降：交易量回落直接影响经纪及利息收入。

4. 金融市场波动加剧：极端波动可能影响资产定价及市场信心。

1. 市场炒作并购风险：并购交易中存在股价波动及监管风险。

报告未显示具体风险缓解措施，但在投资者教育及细致披露方面，监管部门动作务实，可能降低风险发生概率。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告在分析业绩时，强调市场交投活跃带动的短期业绩提升，未过多探讨中长期宏观经济下行压力对券商业绩的可能冲击，投资者需警惕业绩增长的持续性风险。

- 估值部分较为简略，未详述折现率、模型多元估值框架或敏感性分析，估值结论主要基于PB及并购动态，略显单一。

• 并购重组叙述偏积极，未讨论潜在整合风险和文化磨合难度，市场炒作风险虽提及，但缺少深入风险概率与影响评估。

- 市场数据展示充分，图表直观但部分重要细节（如各基金类别收益情况，主要投行业务细分表现）未详细阐述，限制深度判断。

• 对于质押股下降趋势，报告没有充分解释其背后原因（管理层积极降杠杆还是机构调整），对风险影响亦可进一步深挖。

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七、结论性综合

综上所述，山西证券研究所的行业周报通过详实的市场数据与财务业绩披露，全面描绘了2025年上半年券商板块的强势表现。券商板块受益于市场交投活跃、资金杠杆提升及政策推动，带动经纪、利息净收入和投行业务多元增长，表现抢眼。行业并购重组动作频繁，资本市场生态改善，为估值提升提供弹性。主要指数和非银金融板块均走强，资金流向明显偏好券商优质券股。

图表数据支持业绩提升和市场资金活跃的论断，如创业板指数大涨8.58%、两融余额攀至2.06万亿元，基金发行结构调整利好权益资产配置、股权融资营造良好市场氛围。整体趋势表明券商板块投资价值依旧值得关注。

然而，必须警惕宏观经济、资本市场改革及市场活跃度变化带来的不确定性风险，并合理评估市场炒作及并购整合风险。估值虽处合理水平，仍需关注业绩能否持续支撑及风险事件的潜在影响。

投资建议总结：基于上半年优异的财务表现、持续活跃的交易环境以及政策利好叠加的行业并购动作，券商板块目前处于较佳的投资窗口，建议投资者积极关注具备核心竞争力和估值优势的券商标的，重点关注一级市场回暖和并购重组带来的增值机会[page::0][page::1][page::2][page::3][page::4][page::5][page::6][page::7].

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附：报告关键图表

• 申万一级行业涨跌幅对比及重点个股涨跌幅

- 主要指数涨幅及成交金额趋势

• 质押股数量与占比变化趋势

- 两融余额与融资余额趋势

• 7月基金发行份额结构

- 7月股权融资规模细分

• 中债10年期国债收益率走势

- 国债10年期收益率月内波动

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以上为报告的详尽且全面的专业分析解读。

报告