人身险负债端：量稳价升驱动价值增长 [page::0][page::1]

• 三季度预定利率下调触发短期保费“炒停售”放量，带动新单规模。

- 分红险产品转型为“保底+浮动”结构，增强低利率环境下竞争力。

• 银保渠道价值率显著提升，多家公司银保渠道2025H1 NBV同比增速超过100%。

- 代理人队伍优化，单位产能提高，整体NBV实现同比增长。

财产险：保费增长保持稳健，综合成本率（COR）改善明显 [page::1]

• 2025年前7月财险累计原保费收入同比增长5.1%，车险和非车险均保持稳定增长。

- 汽车保有量及新能源车险渗透率提升推动车险增长。

• 巨灾赔付同比大幅下降，赔付端和费用管控协同推动承保利润改善。

投资端展望：债券配置占比创新高，权益市场持续走强 [page::1]

• 保险资金运用余额同比增长8.9%，债券资产配置比例达51.9%，投资规模达169,217亿元。

- 权益类资产配置比例小幅提升至13.3%，权益市场主要指数均上涨超过10%。

• 10年期国债收益率阶段性上行至1.88%，为资产配置注入弹性。

投资建议：把握“负债端高质量+资产端弹性”双主线 [page::1]

• 短期聚焦分红险转型和银保价值提升节奏快的公司。

- 中期关注负债成本优化、资负联动能力突出且权益与长债配置均衡的行业龙头。

• 重点关注公司：中国太保、友邦保险、中国人寿、中国平安（负债端）；新华保险（资产端）；中国人保、中国财险（财险承保能力及红利）[page::1]

华西证券《保险行业2025年三季报前瞻：银保价值提升与投资端改善共筑韧性》详尽分析报告

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1. 元数据与报告概览

• 报告标题：《保险行业2025年三季报前瞻：银保价值提升与投资端改善共筑韧性》

- 发布机构：华西证券

• 研究团队：强势崛起的华西研究，分析师罗惠洲

- 发布日期：2025年10月17日（正文发布），2025年9月26日（分析师签署日）

• 行业覆盖：中国保险行业（人身险与财产险）

- 报告主题：聚焦2025年三季度保险行业主要财务表现及展望，重点解读负债端的价值提升及投资端的结构改善，揭示行业韧性提升的核心驱动力。

• 核心论点：

- 人身险方面，负债端“量稳价升”趋势延续，短期因预定利率调整引发保费波动，长期则通过产品转型和定价机制优化增强价值；
- 财产险保费稳健增长，费用控制与承保质量改善可望推动综合成本率（COR）下行；
- 投资端资金规模持续扩大，债券配置占比创新高，权益市场阶段性走强带来投资收益改善；
- 建议短期关注分红险转型与银保渠道价值提升，中长期关注负债成本优化和资产负债联动良好的龙头公司。

此报告针对专业投资机构客户，旨在为投资决策提供科学前瞻与深度洞察。[page::0,1,2]

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2. 逐节深度解读

（一）人身险板块分析

• 关键论点：

- 三季度预期人身险负债端将呈现“量稳价升”格局，主要因上半年测算保费表现平稳，且受预定利率动态下调影响，短期受到“炒停售”效应推动，期望新单保费量价协同提升；
- 预定利率下调（普通险2.0%，分红险1.75%，万能险1.0%），触发短期末期限产品集中购买，驱动保费放大，但长期利好负债成本下降与价值提升；
- 银保渠道价值率显著提升，带动新业务价值（NBV）快速增长，NBV利润率明显抬升（中国平安2025H1银保渠道NBVM+9.7百分点）；
- 代理人渠道进行队伍优化，“清虚压降”过程中的产能提升带来业务质量改善；
- 分红险产品升级“保底+浮动”设计优势明显，更适应低利率环境，成为未来价值增长核心。

• 支撑数据：

- 2025H1银保渠道NBV同比增长幅度显著：中国平安+168.5%，中国太保+156.0%，新华保险+137.1%，人保寿险+107.7%；
- NBV Margin（NBVM）分别提升至28.6%、12.4%、13.1%和9.9%；
- 代理人渠道NBV同比改善明显，典型公司例如中国平安通过效率提升实现17%增长；
- 预定利率切换窗口截止至8月31日，短期“炒停售”会使三季度保费短期放大。同时，负债端成本管理和产品优化是长期核心。

• 逻辑与假设：

- 利率动态调整机制减少预定利率提前锁定的负债成本风险；
- 银保渠道“报行合一”抑制费用内卷，提升渠道质量和利润率；
- 代理人队伍规模缩减但效率提升，保障渠道结构稳定；
- 分红险转型更符合当前利率环境要求，带来更平滑并可控的负债成本。

整体来看，人身险负债端以“量稳价升”为特征，短期保费受利率切换窗口影响波动明显，长期则依赖产品结构及渠道质量提升带来价值增长动力。[page::0,1]

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（二）财产险板块分析

• 核心观点：

- 2025年三季度财险保费增速稳健，车险和非车险均保持正向增长，且承保质量持续提升；
- 综合成本率（COR）同比明显改善，受益于车险费用率规范、非车险业务结构调整及费用率下降；
- 巨灾损失同比大幅下降（2025年1-8月1258.2亿元，较去年同期2124.9亿元减少超40%），有利赔付端控制；
- “老三家”主要财险公司（人保财险、平安财险、太保财险）上半年承保成本率均有改善，显示行业费用管控落实成效。

• 关键数据：

- 财险行业2025年1-7月累计原保费收入10,932.78亿元，同比增长5.1%；
- 车险累计原保费5,242.5亿元，同比增长4.4%，主要受机动车保有量和新能源车险渗透率提升推动；
- 非车险原保费收入同比增长5.8%至5,690.28亿元；
- 2025H1，三大财险公司COR同比下降分别为1.5个百分点（人保财险）、2.6个百分点（平安财险）和0.8个百分点（太保财险）。

• 推理依据：

- 费用率与费用结构优化结合业务出清和渠道精细化管理，是成本率改善主因；
- 车险业务由于车辆保有量持续增长及新能源车险创新，保费结构优化；
- 巨灾赔付压力显著减轻，为承保盈利能力提升创造空间。

综上，财险板块稳步改善态势明确，车险与非车险双轮驱动，费用与赔付控制共振，保障盈利水平提升。[page::1]

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（三）投资端展望

• 主要内容：

- 2025年二季度末，险资资金运用余额继续增长至36.23万亿元，较去年末增长8.9%，其中人身险资金余额占绝大多数；
- 债券资产配置比例创新高，达到51.9%，同比提升1.6个百分点，债券投资规模达16.92万亿元+12.4%；
- 股票及证券投资基金占比也略增至13.3%，规模达4.35万亿元+5.9%，权益类资产中FVOCI（以公允价值计量且其变动计入其他综合收益）占比提升；
- 三季度权益市场强劲反弹，沪深300、万得全A及上证指数分别上涨16.7%、18.5%、11.9%，形成权益端弹性窗口；
- 利率端长债利率阶段性企稳回升，10年期国债收益率达到约1.88%，较二季度末上升23.66个基点，为固收票息带来改善。

• 逻辑说明：

- 资金运用规模的扩大反映资产管理需求与配置能力提升；
- 债券配置占比上升表明险企资产负债匹配策略更趋保守，防控利差损风险；
- 权益配置虽保持弹性调整，利用市场阶段性机会提升收益，结构优化明显；
- 利率上升改善新增固收产品和久期管理，资产端收益可稳步提升。

投资端的“两端配置”策略，债券作为稳定基石，权益作为增长驱动力，结合当前市场环境显示较强韧性和调整空间。[page::1]

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（四）投资建议

• 主要方向：

- 重点把握负债端高质量与资产端弹性显著提升的双主线；
- 短期着重关注分红险产品转型及银保渠道价值提升较快、二级市场权益弹性较强的险企；
- 中期关注负债成本持续优化，资负联动能力强，权益和长债资产配置均衡的行业龙头企业；

• 标的推荐：

- 负债端综合能力强：如中国太保、友邦保险、中国人寿、中国平安；
- 资产端弹性高：新华保险；
- 财险领域：重视中国人保和中国财险的长期承保能力及其红利特性。

该建议反映报告对行业结构和公司竞争优势的深刻理解，结合当前财务与市场环境精选投资标的。[page::1]

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3. 图表深度解读

封面图片分析（第0页）

• 内容描述：蓝天背景下的现代化高楼群和飞行中的飞机，搭配“华西证券”“华西研究创造价值”字样，传递专业自信与价值创造理念。

- 意义：
- 强调华西证券作为行业深耕研究机构，表明报告的权威性与专业性；
- 视觉上体现保险行业与现代金融市场、经济活力之间的紧密联系。

尾页二维码与免责声明图（第2页）

• 内容描述：二维码方便读者关注公众号，以及详细的法律声明与投资者适当性提示。

- 意义：
- 强化研究报告合规管理，明确报告适用范围，保护投资者利益；
- 提示专业客户使用，防范非专业用户误用；
- 显示华西证券的规范管理水平及行业合规意识。

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4. 估值分析

本报告并未直接披露具体估值模型的详细计算过程及目标价，但通过投资建议栏目及评级标准介绍可以推断：

• 估值方法：

- 基于分析师对未来6个月内相对上证指数表现的研判进行行业与公司评级（买入、增持、中性、减持、卖出）；
- 估值考虑负债端的价值增长空间（例如NBV增速及利润率改善）及资产端投资收益的弹性与可持续性；
- 行业历史趋势、盈利质量、产品结构调整及宏观利率水平作为重要输入指标。

• 关键假设：

- 负债端顺利实现预定利率调整带来的成本优势；
- 分红险等核心产品转型成功带动新单价值提升；
- 权益市场阶段性表现支撑投资收益稳健上行；
- 利率改善带动固收收益边际提升。

• 评级体系说明：

- 以未来6个月公司股价相对上证指数涨跌幅为主要评价标准；
- 行业评级则以行业指数表现相对上证判断，推荐意向建立在行业及公司综合基本面判断基础之上。[page::2]

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5. 风险因素评估

报告列明以下主要风险：

• 保费收入不及预期风险：

- 需求下降、渠道压力、宏观经济波动或政策调整可能影响保费增长速度；

• 行业竞争加剧风险：

- 产品持续创新和价格竞争可能压缩利润空间，监管调整影响竞争格局；

• 宏观经济持续下行风险：

- 经济复苏不及预期可能影响消费者支付能力和保险需求，拖累整体业绩；

• 长期利率超预期下行风险：

- 利率持续走低将挑战负债端成本管理和投资收益率；

• 权益市场大幅波动风险：

- 投资资产价值波动加剧，可能影响资产端收益和资本充足性；

• 自然灾害风险：

- 巨灾频发将导致赔付压力上升，财险业务风险增加。

报告未特别明确对各风险的发生概率评估，也未详细给出缓释策略，但隐含以资产负债匹配、负债端成本管控和渠道调整为主要应对措施。[page::2]

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6. 审慎视角与细微差别

• 该报告整体逻辑连贯，数据详实，行业判断具有较强实证基础，但存在以下需要注意之处：

- 关于预定利率调整带来的短期保费放大的“炒停售”行为，投资者需警惕其非持续性对业绩的影响，短期业绩波动可能被放大，需结合长期质地判断；
- 人身险方面“保底+浮动”分红险策略在低利率环境具竞争力，但若利率进一步下行，浮动收益的可持续性挑战依然存在；
- 投资端权益市场的反弹为阶段性机会，但依赖市场走势，风险同样明显，长期波动性不可忽略；
- 报告投资建议未对潜在监管政策变动做深入讨论，作为影响行业格局的重要因素，需持续跟踪监管动态。

整体视角积极，但投资者应结合宏观及政策变量加以权衡，切勿盲从。[page::0,1,2]

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7. 结论性综合

本报告深刻剖析了2025年三季度中国保险行业的现状与趋势，揭示了人身险与财产险两大板块的差异化表现与协同发展，以及投资端资产配置的显著改善。

• 人身险方面，预定利率动态调整促使负债端成本结构优化，短期“炒停售”效应拉升新单保费，银保渠道价值率大幅提升推动NBV与利润率双升，分红险产品创新强化低利率环境下竞争优势，个险渠道“提质增效”保障品质提升。
• 财产险方面，保费收入保持稳健增长，车险与非车险均表现良好，承保质量与费用率改善明显，巨灾赔付压力大幅减轻推动综合成本率持续下降，保障承保利润改善路径稳定。
• 投资端资产配置持续升级，债券配置占比攀升至历史高位，股票及基金配置弹性增强，权益市场的活跃表现与利率回升为资产端收益改善提供双重支撑，体现资负匹配与风险控制策略的成熟。
• 投资建议充分结合负债端产品结构与资产端配置弹性，围绕短期价值释放与中长期稳健成长构建多维度投资框架，推荐关注中国太保、友邦保险、中国人寿、中国平安、新华保险及中国人保等具有标杆意义的龙头企业。
• 风险提示全面覆盖了宏观、市场、行业及自然灾害等多方面，提醒投资者警惕业绩波动和环境突变带来的潜在冲击。

这份报告通过详实数据、扎实逻辑和行业透视，精准把握了保险行业当前的韧性来源及未来发展机遇，为投资者提供了一份高质量、实用性强、视角全面的研究指南，契合当前市场环境并具有较强的战略指导意义。[page::0,1,2]

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附：报告核心关键数据摘要表（摘自正文内容）

| 指标 | 数值/增速 | 备注 |
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| 2025H1人身险银保渠道NBV同比增速 | 中国平安+168.5%，中国太保+156.0%等 | NBVM分别提升9.7ppt（平安）等，价值率显著改善 |
| 2025H1代理人渠道NBV同比增速 | 典型公司如中国平安+17.0% | 代理人队伍净缩减但效率提升，推动渠道结构优化 |
| 2025年1-7月财险累计原保费 | 10,932.78亿元，同比增长5.1% | 车险5242.5亿（+4.4%），非车险5690.28亿（+5.8%） |
| 2025年1-8月自然灾害经济损失 | 1258.2亿元，同比大幅下降 | 显著减少赔偿压力，有利于财险承保利润提升 |
| 2025Q2险资资金运用余额 | 362,343亿元，同比增长8.9% | 人身险配置比例提高，债券占比升至51.9%，权益类占比13.3% |
| 2025年9月权益市场指数表现 | 沪深300 +16.7%，万得全A +18.5% | 权益市场反弹为投资端提供良好弹性 |
| 10年期国债收益率 | 1.88%（+23.66个基点） | 长端利率回升提供债券端票息收益改善 |

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以上即为对《保险行业2025年三季报前瞻：银保价值提升与投资端改善共筑韧性》报告的详尽、系统分析。

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