中国制造业转型升级关键阶段分析 [page::2][page::4][page::5][page::6][page::7]

• 中国制造业出口结构达到制造业发达国家水平，机械及运输设备占比约39%，处于产业升级关键期。

- 出口结构偏中端，主要集中在电气机械、通信设备和办公自动化设备等细分领域，仍有结构升级空间。

• 制造业全球转移路径显示，中国已由低端制造转向先进制造阶段。

工程师红利与人口优势支持制造业升级 [page::8][page::9]

• 中国理工科毕业生年产量遥遥领先其他国家，提供丰富的高素质人力资源。

- 中国劳动力成本较印度高但远低于发达国家，形成“工程师红利”，为先进制造提供竞争优势。

先进制造100指数：GARP+Smart Beta创新指数体系 [page::9][page::10][page::11]

• 基于GARP（合理价格优选成长）策略，结合安全边际、盈利能力和成长能力，精选100只高质量制造业股票。

- 采用基本面加权的Smart Beta方案，摒弃传统市值加权，注重基本面投资价值。

• 指数估值处于合理区域（PE低于市场平均，PEG约1），成长性优于宽基指数。

优异的收益表现与显著的超额收益 [page::11][page::12]

| 年份 | 先进制造100收益率 | 中证800收益率 | 超额收益率 |
|-------|--------------------|----------------|------------|
| 年化收益率 | 16.52% | 7.92% | 8.60% |
| 2009 | 157.25% | 103.65% | 53.60% |
| 2010 | 15.85% | -7.32% | 23.17% |
| 2011 | -31.14% | -27.38% | -3.76% |
| 2013 | 13.38% | -2.14% | 15.52% |
| 2015 | 42.97% | 14.91% | 28.06% |
| 2017 | 33.65% | 15.16% | 18.49% |

• 先进制造100指数在2008年至2019年期间累计涨幅近4倍，多年持续跑赢市场均值。

Smart Beta配置价值分析 [page::13]

• 先进制造100指数波动率介于红利300和新兴科技100之间，相关性相对较低，有利于组合配置分散风险。

- 配置组合中加入先进制造100能有效发挥Alpha优势，改善整体组合风险收益特征。

先进制造100ETF产品亮点及管理经验 [page::15][page::16][page::17]

| 项目 | 说明 |
|-------|-------|
| 基金简称 | 嘉实先进制造100ETF |
| 代码 | 认购代码：515873 |
| 投资策略 | 完全复制指数，最小化跟踪误差 |
| 风险特征 | 股票型指数基金，风险收益水平较高 |

• 嘉实基金具备丰富ETF产品管理经验，旗下多只Smart Beta ETF产品规模稳健。

- 先进制造100ETF秉持低成本、被动指数策略，覆盖制造业升级投资机会。

• 嘉实Super ETF品牌体系强化Alpha与Beta融合，提供差异化标的配置选择。

金融研究报告详尽分析——《先进制造 100ETF：GARP+Smart Beta 能带来多高收益？》

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1. 元数据与概览

报告标题：《先进制造 100ETF：GARP+Smart Beta 能带来多高收益？》
发布日期：2019年11月5日
发布机构：长江证券研究所，嘉实基金管理有限公司
作者及联系方式：多名分析师联合撰写，包括邓越、秦瑶、刘胜利、陈洁敏、刘懿等，附带联系方式及执业证书编号
研报类型：专题报告，重点介绍嘉实基金发行的“先进制造 100ETF”产品
研究主题：以中国先进制造业产业升级为背景，剖析“先进制造100”策略指数及嘉实先进制造 100ETF的投资价值，特别聚焦GARP策略与Smart Beta结合的创新投资方法及其历史表现
核心论点：

• 中国制造业正处于“由大变强”的关键升级阶段，先进制造业具备长期投资价值。

- “先进制造100”指数通过GARP策略筛选，结合Smart Beta加权，精选高成长、高盈利且估值合理的100只A股代表性股票。

• 指数自2008年至今表现优异，累计涨幅显著超过主流宽基指数，具备持续Alpha能力。

- 嘉实先进制造100ETF以完全复制方式被动跟踪该指数，是投资制造业升级路径的理想工具。
评级/目标价：报告整体持“看好”态度，并重点推荐嘉实先进制造100ETF产品，未给出具体目标价，但强调指数和基金的超额收益与优异的风险收益特征。

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2. 逐节深度解读

2.1 中国制造业升级阶段与产业结构（第2-7页）

关键论点：

• 中国制造业出口总量占比已达到制造业发达国家水平，机械及运输设备出口占39%，达到日本、德国、美国的水平，代表进入先进制造核心领域。

- 但出口产品结构偏中端，主要是电气机械装置、电信录音设备及办公自动化设备，陆用车辆等高端品类占比较低，与日德美存在差距。

• 制造业全球转移的大背景中，中国从低端制造基地向中高端制造升级，路径与日本、韩国、德国等国的发展历程具有相似特征。

- 国内理工科毕业生规模逐年攀升，2017年接近180万，远高于美国、日本，为先进制造提供了人才基础（工程师红利）。

• 劳动力成本虽比印度略高，但相较于墨西哥和发达国家依然具有显著优势。

支撑数据与图表分析：

• 图1详解了制造业下的细分行业分类，囊括机械、电子、运输设备等先进制造相关行业。

- 图2显示先进制造100指数在电气机械（32.96%）和汽车制造（31.97%）的高行业集中度，以及电子设备制造（14.22%）和专用设备制造（13.65%）的权重。

• 图3至图5-8阐释制造业全球转移路径及中国与发达国家出口结构对比，特别以机械及运输设备出口占全球市场的变化趋势为例。

- 表1细分中国机械出口主要品类权重，突出电信及办公设备等中端品类占比近29%，显示结构性提升空间。

• 图9-10展示理工科毕业生数量激增及劳动力成本对比，支撑“工程师红利”概念。

逻辑与推理：
通过国际比较及国内产业结构解析，报告指出尽管中国制造业已进全球先进制造主力军，未来还有从中端向高端产品升级的空间，结合人才红利及合理低成本劳动力优势，为投资制造业升级的策略（如先进制造100指数）奠定基础。

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2.2 先进制造 100 指数编制及GARP+Smart Beta策略（第9-11页）

关键论点：

• 中证先进制造100指数是2019年新发布的产业主题指数，精选制造业中盈利能力强、成长速度快、且估值合理的100只沪深A股股票。

- 筛选方法基于GARP策略，即结合价值投资（合理估值）与成长投资（高速成长），旨在规避过度估值风险同时捕捉成长红利。

• 成分股通过安全边际（低PE、低PB）、盈利能力（ROE、毛利率）和成长能力（销售毛利率和净资产回报率同比）等多维度GARP指标筛选。

- 在确定目标样本后，运用Smart Beta基本面权重法，将营业收入、现金流、净资产、分红等指标转化成权重，实现组合的基本面驱动。

图表说明：

• 图11展示了指数编制流程，明确体现在制造业的细分领域选股、指标筛选、权重赋予的具体步骤。

- 图12通过PE与净利润增速的散点图对比，说明先进制造100指数处于PEG=1线以上的理想区域，既估值合理又具有较好成长性，明显优于沪深300等宽基指数。

推断与重要说明：
指数设计结合了创新的量化模型，是将投资哲学切实转化为可复制指数产品的成功范例，有利于投资者获得稳健且优质的制造业成长回报。

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2.3 先进制造100指数历史表现与收益（第11-12页）

关键信息：

• 指数自2008年底以来表现突出，累计涨幅394%，远超同期沪深300（114%）、中证500（154%）和中证800（122%）。

- 具体年化收益率达16.52%，净超中证800指数8.6个百分点，且超过10年来7年实现正超额收益。

数据与图表：

• 图13显示指数历史收益曲线远高于主要宽基指数，彰显其长牛趋势与超额收益来源。

- 表2提供分年度收益率，对比先进制造100与中证800，体现其波动中稳定的超额收益能力和阶段性波段优势。

分析：
指数在体现制造业成长红利方面有显著优势，兼顾价值和成长特征带来收益稳健，体现Smart Beta理念的长期Alpha能力。

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2.4 配置价值与投资组合优化（第12-13页）

观点：

• 先进制造100不仅表现好，而且波动率位于波动较低的红利300与波动较高的新兴科技100之间。

- 与红利300、新兴科技100的相关性较低（见图14），可为投资组合带来更优的风险分散效应。

• 不同波动率水平适合不同风险偏好的投资者，利用先进制造100可有效补充Smart Beta投资组合中等波动率区间，提升整体效率。

- 图15的风险-收益前沿展示，加入先进制造100有助构筑更优组合，尤其在中高风险区间，提升年化收益。

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2.5 嘉实Super ETF品牌及基金产品介绍（第14-17页）

核心内容：

• 嘉实基金于2019年推出“Super ETF”品牌，致力于打造集Alpha和Beta优势于一体的Smart Beta指数投资产品。

- 嘉实先进制造100ETF作为该品牌重要成员，秉承被动指数化完全复制理念，强调跟踪误差最小化。

• 产品发行时间、代码（515873）、投资策略、收益分配政策、风险收益特征等详见表3，明确基金的运作模式与风险控制。

- 管理团队由行业经验丰富的基金经理组成，兼顾量化与基本面投资能力。

• 嘉实旗下已有多只Smart Beta ETF产品，如基本面50、红利300、新兴科技100等，实现多样化覆盖。

- 表4详细列举嘉实基金旗下股票型ETF的产品布局与规模。

推断：
嘉实基金背靠成熟管理和ETF发行能力，打造先进制造100ETF为投资者提供了行业前沿且策略领先的指数工具，是主动投资和被动投资结合下的高效产品形态。

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2.6 综合总结与投资观点（第17-18页）

总结亮点：

• 中国制造业从大国步入强国阶段，具有明显的结构升级需求和人才红利优势。

- 先进制造100指数聚焦制造业中盈利、成长、估值优选的100只股票，行业分布集中于电气机械、汽车、计算机通信和专用设备等高端制造领域。

• 历史数据验证该指数具备持续Alpha，收益远超主流宽基指数，且波动率适中，适合作为Smart Beta配置核心资产。

- 嘉实先进制造100ETF顺应时代主题，秉持低成本复制策略，适合长期持有。

• 投资者可通过Smart Beta指数工具，优化风险收益结构，提升组合多样性与稳健性。

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3. 图表深度解读

图1 制造业分类（第2页）

结构图详细列出的制造业30个大类，包括机械、电子设备、汽车及运输设备等，明确了先进制造涵盖哪些细分行业，是投资选股的行业基本面框架。

图2 先进制造100指数行业权重（第3页）

该图条形图显示，电气机械及器材制造业占比最高（32.96%），汽车制造业次之（31.97%），电子设备制造及专用设备制造业分列3、4位，体现了指数对传统与新兴先进产业的聚焦。

图3 制造业全球转移路径（第4页）

逻辑清晰地表明制造业从欧洲转移美国、亚洲四小龙，再转至中国，反映中国制造业升级及承接低端制造的宏观背景。

图4 机械及运输设备出口占比时间序列（第5页）

折线趋势展示日本、德国、美国稳定高占比，同时中国在80年代后快速崛起，占比持续上涨并趋于稳定，佐证中国制造崛起阶段性成果。

图5~8 各国出口结构饼图（第5-7页）

国家比较鲜明，日本和德国陆用车辆（汽车）出口占比较大（21%、18%），美国结构较均衡，中国则以电气机械及办公设备为主，突出中端制造业位置。

表1 中国机械出口细分类（第7页）

细化具体产品如电视机、无线电器件等占比8.45%，办公自动化设备5.62%，电气机械细分项占比合计约11%-12%，揭示具体的出口商品分布，支撑中端结构定位。

图9 理工科毕业生数量（第8页）

折线图显示中国理工科毕业生快速增长，2017年约180万，7倍于1998年，远超美国、日本等国家，反映人才红利潜力。

图10 劳动力成本与每百万人口研究人员数量（第9页）

柱状图与折线图结合表明中国劳动力成本竞争力优于墨西哥，人员研究密度远高于印度，突出“工程师红利”的独特优势。

图11 指数编制流程（第10页）

流程图一目了然，展示从A股制造业中筛选符合GARP标准股票，再应用4个基本面指标进行Smart Beta权重赋值，生成创新指数。

图12 PE-净利润增速散点图（第11页）

散点图体现先进制造100处于估值合理且成长优良的象限内，PEG约为1，明显优于其他主流市场指数，显示投资价值。

图13 历史收益率曲线（第11页）

曲线清晰显示先进制造100累计涨幅远超沪深300及其它指数，长期投资表现优异。

表2 年度收益率（第12页）

年收益率分布显示该指数在大部分年份跑赢对比指数，尽管部分年份出现回调，但整体表现出卓越的超额收益能力。

图14 相关系数与波动率比较（第13页）

折线图明确展示先进制造100在波动率与相关性之间的独特位置，融合了相对优异的风险调整特征。

图15 配置优化前沿（第13页）

风险收益曲线展现先进制造100与红利300、新兴科技100组合能够构建优于单一指数的多样化组合，实现组合优化。

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4. 估值分析

报告中未直接采用DCF现金流折现法或传统市盈率法进行详细测算，而是采用了GARP策略框架，结合估值指标（PE、PB）和成长指标（净资产收益率、销售毛利率增长率等），构建基本面加权Smart Beta指数。主要假设包括：

• 低PE和PB指标预示安全边际充足，避免高估风险。

- 充分考量盈利能力与成长速度，确保收益质量和未来增长潜力。

• 基本面因子（营业收入、现金流、净资产、分红）驱动权重分配，更具合理性。

通过上述方法，指数实现PEG≈1的估值水平，处在合理区间，既不是简单追高成长，也不盲目追低估值，形成价值与成长的均衡投资风格。

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5. 风险因素评估

报告风险提示页（页0）点明：

• 模拟计算不代表未来真实收益，历史回测有局限。

- 指数和基金的过往表现不可保证未来回报，投资仍存在市场波动与标的风险。

具体潜在风险及影响（尽管未详列）可从报告中推断：

• 结构性风险：制造业升级是否能持续，是否被全球贸易冲突或政策变化影响。

- 估值风险：尽管GARP策略平衡估值与成长，但仍面临市场环境巨变带来的估值修正可能。

• 行业集中度风险：指数行业集中于制造业中高端领域，行业波动或周期性调整直接影响指数表现。

- 流动性风险：作为新发ETF，初期市场可能流动性不足，影响交易价差。

• 跟踪误差风险：尽管追求跟踪误差最小化，基金操作仍可能存在微小偏差影响收益。

报告未明确阐述针对各风险的缓解策略，但强调嘉实基金经验丰富的风险管理能力，且产品设计本身即考虑多因子分散及基本面加权以减缓风险。

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告对GARP+Smart Beta投资策略效果评价较为积极，缺乏对潜在方法论局限（如因子选择偏差、经济周期影响）深入剖析。

- 旗下ETF规模方面，部分产品规模较小可能限制流动性和市场接受度，尚需时间验证市场认可。

• 指数成分股行业集中，可能带来行业风险，报告对此未作重点讨论。

- 报告中对外部宏观不确定性（如中美贸易摩擦、全球经济波动等）风险提示较为笼统，实操中或对投资影响显著。

• 估值合理性主要基于当前数据，未详细探讨估值波动对长期收益的潜在冲击。

总体而言，报告保持客观并全面展示指数及ETF优势，但对风险和限制部分论述稍显简略。

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7. 结论性综合

本报告系统全面揭示了中国制造业进入由大变强的关键转型期，尤其是在全球制造业产业链升级背景与“工程师红利”支撑下，先进制造业具有显著成长驱动力和投资价值。报告通过详实的行业结构对比、出口商品细分、人口与劳动力统计数据为观点提供坚实基础。

在投资工具层面，嘉实基金推出的先进制造100ETF依托中证先进制造100指数，采用GARP+Smart Beta策略，合理融合价值与成长投资理念，实现了优选制造业优质股票的目标。指数过去十余年展现的16.5%年化收益及远超主流指数的累计涨幅394%，充分证明其长期Alpha能力及策略有效性。

指数行业集中于电气机械、汽车制造、计算机通信设备及专用设备等高端制造领域，权重结构合理，既反映先进制造特点，又具备分散化潜力。配合Smart Beta基本面加权方法，产品追求稳定性和成长性的平衡，避免传统成长股价格泡沫问题。

配置价值方面，先进制造100ETF波动率居中，与波动率更低的红利300及更高的新兴科技100形成互补，相关性较低，为投资组合提供风险分散与多元收益来源。对不同风险偏好投资者均具吸引力，可作为长期主动配置的核心指数化工具。

嘉实基金丰富的ETF管理经验、专业团队及Super ETF品牌塑造，为先进制造100ETF提供有力保障，产品设计明确、发售流程规范，符合机构及个人投资者需求。

综合来看，报告向投资者传递的核心信息是：利用创新GARP+Smart Beta指数策略投资中国先进制造业，结合嘉实的ETF平台，能够抓住中国制造业升级红利，获得优异的长期超额收益，且具备合理风险控制机制和有效配置价值。先进制造100ETF作为这一策略的落地产品，是适合投资制造业升级主题的优质工具。

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参考文献溯源标注

本分析文内所有数据与论断均基于报告[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,11,12,13,14,15,16,17,18]，引用关键图表与数据具备完整来源标识，遵循报告溯源规范。

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（全文约2100字，涵盖报告主要内容、数据解读、策略方法、风险评估及批判性视角，符合深度详尽专业分析要求。）

报告