市场估值及股债收益差观察 [page::1][page::2][page::3]

• 截至2025年7月11日，沪深300指数股债收益差为5.85%，逼近历史均值，显示中长期投资价值；

- 创业板指估值处于历史低位，创业板指相对于沪深300相对PE位于6.8%分位，体现配置性价比[page::1][page::2][page::3]。

主动权益基金行业仓位变化与资金流动 [page::4]

• 2025年3月-7月，主动权益基金电力设备、新能源、国防军工等板块仓位占比明显提升；

- 上周新成立权益型基金规模约33亿元，显示资金持续流入权益市场[page::4]。

指数增强组合和风格因子表现跟踪 [page::5][page::6]

• 沪深300、中证2000等指数增强组合今年以来均实现不同幅度超额收益，预期惯性组合超额收益达到17.66%；

- 主要风格因子中市值因子、方正特色量价因子表现优异，市值因子多空超额收益14.6%，量价因子多头超额收益8.97%[page::5][page::6]。

高频因子低频化多因子选股因子构建与综合量价因子表现 [page::6][page::7][page::8]

• 研究构建了11个基于分钟高频数据的量价因子（如适度冒险、完整潮汐、勇攀高峰等），通过月度低频化处理以减少换手率；

- 各因子Rank ICIR绝对值均在4以上，表现稳定且相关性较低，11个因子经正交合成的综合量价因子具有更强选股能力，年化收益率49.23%，信息比率4.62，10年累积收益达3337.48%；

• 综合量价因子今年以来多空组合相对收益达17.99%，多头超额收益8.97%，显示量价因子多空双向盈利显著[page::6][page::7][page::8]。

预期类因子表现与多空净值走势 [page::8][page::9]

• 预期惯性因子保持稳定多空净值上升，无明显回撤，多头超额持续增长；

- 另一预期类因子“真知灼见”也展示持续上升的多空净值和超额收益，表明基本面及预期因子在今年表现强化[page::8][page::9]

【方正金工】主动权益基金电新、军工等行业仓位占比提升，“综合量价”因子今年以来 多空收益17.99% ——详尽分析报告

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一、元数据与报告概览

标题：主动权益基金电新、军工等行业仓位占比提升，“综合量价”因子今年以来多空收益17.99%
作者及分析师：曹春晓（首席分析师）、陈泽鹏，方正证券研究所
发布日期：2025年7月13日
发布机构：方正证券研究所（上海）
研究主题：中国A股市场整体估值评估，主动权益基金资金流向及仓位变动，多因子量化选股策略绩效表现，尤其关注量价因子的表现与应用。

核心论点与投资观点：

• 当前沪深300指数的股债收益差逼近历史均值，中长期仍具备投资吸引力。

- 创业板指相对于沪深300等大盘指数的估值处于历史低位，显示创业板配置的性价比优势强化。

• 主动权益基金自三月以来提升了在电力设备、新能源、国防军工等行业的仓位。

- 方正金工构建的11个特色量价因子近期整体表现优异，综合后的“综合量价”因子今年以来多空组合收益率达到17.99%。

• 基金发行活跃，上周新增权益基金33亿元，部分增强组合持续取得超额收益。

- 风险提示明确指出历史规律可能失效及因子表现受外部环境影响的阶段性风险。

总体来看，报告围绕市场估值底部优势、行业资金轮动趋势和量价因子量化模型构建，给出正向的中长期投资判断和多因子投资策略验证结果，为投资者提供较为全面且深入的市场认知和操作指引。[page::0,1]

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二、逐节深度解读

2.1 市场估值分析

• 股债收益差逼近均值：通过分析沪深300股债收益差，即股票市盈率倒数减10年期国债收益率，报告认为股债收益差具备均值回复特征。截至7月11日，该差值为5.85%，接近历史均值，暗示股票风险溢价回归合理水平，具备中长期投资价值。中证500指数股债收益差为1.73%，同样逼近均值。
• 主要市场指数估值处于中低分位：

- 上证50、沪深300、中证500、创业板指的PE(TTM)分别为11.39、13.31、29.49和33.06倍，历史分位数分别为72.99%、65.42%、54.69%、16.21%。创业板估值虽高于主板，但处于历史低位附近。
- 全部A股PE为20.23倍，处于近15年来73.15%的较高分位，PB为1.55倍，较低的24.17%分位，显示估值偏低，风险偏好谨慎。

• 相对估值判断：

- 创业板指相对沪深300指数的PE比率仅2.48倍，处于6.8%的历史低位，说明创业板整体估值相对于大盘低估明显。
- 创业板50指数相较上证50指数的相对PE为2.83倍，分位数仅13.7%，相对PB也较低。

这一节强调市场估值合理性和布局创业板的性价比优势，支持一定的风险偏好和积极配置创业板主题资产的逻辑。[page::1,2,3]

2.2 行业资金流向及仓位变动

• 主动权益基金近期调仓结构明显，三月至7月期间电力设备及新能源行业板块上升1.63%、1.45%，国防军工仓位提升1.19%，银行等传统大盘行业相对减少仓位。

- 图表10展示了具体行业仓位变化，反映机构资金对新能源及军工等成长性和政策支持行业的偏好及重仓趋势。

• 上周新成立权益型基金33亿元，显示市场资金流入活跃，为估值回暖提供外部支持。

这一节揭示当前主动管理资金的行业倾向，体现投资者配置思路转向未来导向的行业，寻求成长与防御兼具的主动管理机会。[page::4]

2.3 组合绩效跟踪

• 方正金工多个指数增强组合表现不一：

- 沪深300增强组合上周超额收益0.60%，今年以来累计超额收益6.05%；
- 中证500增强组合上周略负，累计超额收益3.4%；
- 中证1000组合去年及今年表现均较好，累计超额收益6.41%；
- 中证2000增强组合表现最佳，上周超额收益0.83%，今年以来超额收益12.69%。

• 预期惯性组合作为特色预期类因子策略，2025年以来累计超额收益17.66%，表现领先其他组合。
• 进一步，方正特色量价因子今年以来多头超额收益达8.97%，与市值因子的14.6%超额收益并驾齐驱，说明量价信息依然是市场有效的信号源。
• 报告数据也显示风格因子中基本面质量、预期调整等因子正处于强势回归阶段。

综上，组合展现的超额收益体现了量化模型的实际有效性，因子选股与风格轮动相结合，是当前投资策略的重要核心。[page::4,5,6]

2.4 高频因子低频化系列及“综合量价”因子表现

• 报告介绍11个特色量价因子，如“适度冒险”、“完整潮汐”、“勇攀高峰”等，这些因子基于分钟或日频高频数据计算，再经过月度频率的平滑处理（低频化），旨在降低模型换手率和交易成本。
• 11个因子的Rank ICIR（信息比率）绝对值均超过4，显示显著的选股能力。多数因子表现稳健，年化收益率从21%到39%，信息比率高，最大回撤控制较好。
• 因子之间相关性总体较低，保证组合多样化和风险分散，说明这些因子捕捉了不同市场维度的价格行为。
• 经过正交化加权构造的“综合量价因子”表现优异，年化收益率49.23%，信息比率4.62，最大回撤-4.84%，今年以来多空组合收益率17.99%，多头超额收益8.97%。
• 图表21、22显示综合量价因子多空净值及多头超额净值呈平稳上升趋势，无显著回撤，长期表现出色。

这一节的研究数据显示，高频数据在低频化处理后仍能提取有效信号，构建出的综合因子具有稳定且优良的超额收益能力，验证了量价信息对股票价格的驱动作用。[page::6,7,8]

2.5 预期类因子动态：预期惯性与真知灼见因子表现

• 两个主要预期因子“预期惯性”和“真知灼见”也被重点跟踪。
• 预期惯性因子多空净值及多头超额净值呈持续向上趋势，且无明显回撤，显示稳定性强。

- 真知灼见因子表现类似，整体多空净值逐年攀升，表明其在捕捉分析师预期调整方面具备良好的预测能力。

• 预期类因子的强势反弹呼应了整体市场对基本面和分析师预期的重视，同时也是量化模型绩效回升的背后驱动力。

这说明结合市场分析师行为与预期修正的因子，为投资组合提效提供了理论和实证支持。[page::8,9]

2.6 风险提示

• 报告明确指出基于历史数据的分析存在未来失效的风险。

- 驱动因子的表现受环境影响，有可能出现阶段性失效，需密切关注市场变化。

• 市场偶发的超预期事件亦可能破坏因子模型的有效性。

这一风险提示符合量化研究的基本原则，提醒投资者理性看待模型假设和历史回测结果的局限性。[page::1,9]

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三、图表深度解读

3.1 沪深300与中证500指数股债收益差曲线（图表1 & 2）

• 展示内容：这两个图表显示了沪深300与中证500从2008年至2025年7月11日的股债收益差动态，股债收益差以红色曲线表示，并标明均值线、±1、±2标准差区间。
• 数据趋势：

- 沪深300股债收益差持续围绕均值波动，当前水平5.85%逼近均值区间中上水平，显示股票相较债券仍有合理溢价。
- 中证500的股债收益差1.73%也接近均值，尽管波动幅度较大，但处于历史合理范围内。

• 联系文本：股债收益差作为资产配置和市场择时的参考指标，逼近均值意味着市场风险调整收益处于合理水平，具备投资价值。
• 潜在局限：股债收益差依赖市场利率和市盈率的动态，易受宏观政策影响，不宜孤立解读。

3.2 主要指数估值分位数及相对估值（图表3-8）

• 图表3分位数表揭示主板、创业板、科创板不同细分板块PE、PB的最大、最小、中位值及当前的历史百分位分布。科创板PE高达202倍，达历史99%以上分位，显示高估。主板、中小板估值较低，处于历史中位附近。
• 图表4显示多个指数PE及PB的历史分位，创业板估值相对较低，支持配置价值。
• 图表5-8相对PE和PB比率的历史时间序列，创业板相对沪深300及创业板50相对上证50均处于历史低位，反映其估值折价。
• 意义：这些数据佐证创业板低估的观点，指引投资者关注成长性资产。

3.3 行业估值与主动基金仓位变化（图表9、10）

• 图表9列示申万一级行业估值(TTM PE和PB)及其历史分位，农林牧渔、食品饮料估值处于低位（4%-14%分位），说明被低估；而房地产业等部分行业估值处于高分位。
• 图表10展示了2025年3月至7月11日主动权益基金对行业仓位的调整，新能源电力设备、国防军工获显著增仓（约1.6%、1.4%），反映业界看好相关行业。

3.4 基金发行与组合表现（图表11-15）

• 图表11记录权益基金发行规模与沪深300走势的时间序列，资金募集活跃与指数趋势呈一定正相关，显示市场资金积极进入。
• 图表12-13多个指数增强组合展现稳健超额收益，尤其中证2000增强组合实现12.69%超额收益，“预期惯性”组合取得17.66%超额收益。
• 图表14-15分析主要风格因子多头超额收益，市值、方正特色量价因子表现最佳，呈持续上升趋势，表明基本面高质量和量价因子驱动依然有效。

3.5 高频因子低频化与综合量价因子（图表16-22）

• 图表16显示11个特色量价因子的RankIC、收益率、波动率、信息比率及回撤等指标，均显示稳定且优异的选股能力。
• 图表17各因子内部相关性表明多数因子相关度不高，利于组合风险分散。
• 图表18-22综合量价因子表现大幅优于单因子，年化收益达49.23%，今年以来多空组合收益率17.99%。图表21、22近年净值稳步增长，回撤小，显示强大的持续获利能力。

3.6 预期因子多空净值及多头超额（图表23-26）

• 预期惯性和真知灼见两大预期类因子净值曲线稳定向上，波动性小，长期收益可观，体现分析师预期调整和市场动量特征的有效捕捉。

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四、估值方法与因素模型说明

• 报告中主要估值涉及市盈率PE、账面市值比PB两种传统指标，历史分位顺序统计衡量估值高低。股债收益差通过PE倒数与债券收益率的差异量化风险溢价。
• 因子方法上，为降低高频因子的换手率及交易成本，进行了月度频率的平滑处理，形成低频化因子。因子内部采用Rank IC（排序相关系数）和ICIR（信息比率）评估因子稳定性及预测能力。
• 综合量价因子通过对11个特色因子进行正交化（去除相关性），等权合成，显著提升了选股效能。
• 预期类因子基于分析师预期与动量、估值关系构建，预期惯性因子尤为显著，显示基本面预期调整的持续性。

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五、风险因素评估

• 历史规律失效：过去的统计规律可能不再适用，尤其在市场结构性变化或政策冲击时。
• 市场波动加剧：突发事件或超预期信息可能导致市场偏离模型预测轨迹。
• 因子阶段性失效：量价及预期等因子表现随经济周期及市场情绪波动，存在阶段性低迷风险。
• 模型参数和构建风险：因子选择、频率转换、数据质量均影响最终模型表现。

报告未详述具体缓解方法，但建议投资者结合多因子、轮动策略与动态风险监控。

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六、批判性视角与细微差别

• 估值分位解读中的局限性：PE和PB低分位虽提示价值，但未充分考量盈利质量差异与未来盈利增长，可能存在估值陷阱。
• 量价因子的高收益来自高周转率，高频低频切换虽降低交易成本，但具体交易滑点未讨论，实际表现可能有所折损。
• 因子相关性虽低，但仍有一定共性风险，正交化处理虽好，但极端市场环境下可能共振，风险应予进一步量化。
• 基金仓位变化与策略表现的因果关系未直接验证，无法明确资金流动是否即刻推动了业绩提升。
• 报告对市场长期基本面风险如宏观政策转向、全球经济冲击等未展开，视野略为狭窄。

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七、结论性综合

该报告全面梳理了截至2025年7月初A股市场主流指数估值水平和历史分位，指出尽管整体市场估值不算过低，中小盘、创业板与成长性行业仍具备相对明显的配置价值。尤其创业板相对估值处于近十年历史低点，推荐提升对创业板及相关成长股的关注度。

主动权益基金方面资金流向最新数据显示，资金向新能源电力设备、国防军工等战略性行业持续流入，符合当前产业政策指引及成长赛道选择，体现市场机构投资者风险偏好逐步修复。

重点推荐的“综合量价”因子通过兼顾多个高频量价因子，经过低频化处理，在降低换手率的同时保持了较高的选股有效性，是推动量化投资超额收益的重要动力。其17.99%今年以来多空组合超额收益和持续稳定的历史净值曲线，是现阶段量化策略中的亮点。

结合“预期惯性”等预期类因子，说明基本面预期调整与量价信息共同驱动量化组合的强势表现。基于此，方正金工提出积极利用方正特色因子体系和行业轮动策略，在当前市场环境下仍可实现稳健超额收益。

然而，鉴于市场变化风险与模型因子的阶段性风险，投资者应理性配置，密切关注市场环境变化及因子有效性验证。

综合来看，报告展现出乐观但审慎的投资论断，建议积极布局成长类及策略精选行业板块，利用科学量化模型辅助决策，提升多空对冲组合绩效。

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（全文引用页码总结：第0至9页为主体内容，涉及数据论证；第1、2页重点估值分析；第3-4页资金流向及行业仓位；第4-8页因子及组合表现分析；第9页风险提示及团队介绍）[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8,9]

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结尾图片及免责声明

报告配图全面详实，来源Wind及方正证券研究所，数据真实可靠。最后附带了免责声明和机构联系方式保障投资者知情权及权益。

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总结表

| 维度 | 主要结论 | 数据/图表举例 |
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| 市场估值 | 股债收益差回归均值，创业板估值处于低位 | 图表1-3, PE分位数、相对估值图（图表5-8） |
| 行业资金流向 | 电力设备、新能源、军工作为重点行业资金占比上升 | 行业仓位变化图表10 |
| 基金发行 | 新增权益基金33亿元，资金流入活跃 | 基金发行图表11 |
| 多因子组合表现 | 中证2000及预期惯性因子组合表现优异，超额收益显著 | 超额收益图表12-15 |
| 量价因子体系 | 多个高频量价因子表现稳定，综合量价因子年化收益49.23% | 高频因子指标表16、综合量价因子净值图表21、22 |
| 预期因子 | 预期惯性和真知灼见因子表现持续回升 | 预期因子净值图23-26 |
| 风险提示 | 历史规律失效风险，市场超预期波动，因子阶段性失效 | 风险提示页（1、9页） |

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参考图片列表（部分关键图示）

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以上为【方正金工】量价因子及主动权益基金持仓研究的详尽且结构清晰的专业分析。

报告