择时雷达六面图综述 [page::0]

• 六维度综合得分为-0.29，整体中性偏空。

- 估值性价比得分上升，宏观基本面和拥挤度分数下降，资金和趋势变化不大。

• 指标细分覆盖流动性、经济面、估值面、资金面、技术面、拥挤度。

流动性指标详解 [page::1][page::2]

| 指标 | 本周分数 | 当前观点 |
|--------------|----------|--------------------|
| 货币方向 | 1 | 货币政策偏宽松，看多信号 |
| 货币强度 | -1 | 利率偏高，货币紧缩，看空 |
| 信用方向 | 1 | 信贷扩张，看多 |
| 信用强度 | -1 | 信用指标不及预期，看空 |

• 货币政策工具利率和市场利率动向反映货币政策宽松。

- 利率偏离度较高，体现短端利率上升预期货币紧缩信号。

• 银行中长期贷款同比增量变化反映信用传导状况，呈现分化趋势。

经济面指标分析 [page::3][page::4]

• 增长方向因子：基于制造业和非制造业PMI同比，识别为下行趋势，看空，得分-1。

- 增长强度因子：基于PMI预期偏差，发出看空信号，得分-1。

• 通胀方向因子：CPI和PPI同比数据表明通胀下行，看多，得分1。

- 通胀强度因子无显著信号，得分0。

估值面指标亮点 [page::5]

• 席勒ERP指标有上行迹象，短期估值压力缓解，得分由-0.26提升至-0.04。

- 市场PB指标表现有所改善，得分从-1.00提升至-0.75。

• AIAE市场权益配置指标改善，得分由-0.71提升至-0.46。

资金面流向分析 [page::6][page::7]

• 内资两融增量与成交额趋势均呈现下行，均发出看空信号，分数均为-1。

- 外资方面，中国主权CDS利差下降及海外风险厌恶指数下降，表明外资流入意愿增强，看多信号，分数均为1。

技术面趋势与反转信号 [page::8]

• 价格趋势指标无显著趋势信号，分数为0。

- 新高新低指标发出看空信号，反映反转压力，分数为-1。

拥挤度指标反映市场情绪偏向谨慎 [page::9][page::10]

• 期权隐含升贴水指标显示短期看多信号，分数为1。

- 期权VIX无显著信号，分数为0。

• 期权SKEW发出看空信号，反映风险偏好下降，分数为-1。

- 可转债定价偏离度上行，拥挤度偏高，发出看空信号，分数为-1。

国盛量化 | 择时雷达六面图：估值分数好转，宏观与拥挤度分数弱化 ——详尽分析报告

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1. 元数据与概览

• 报告标题：《择时雷达六面图：估值分数好转，宏观与拥挤度分数弱化》

- 作者：梁思涵、林志朋、刘富兵

• 发布机构：国盛证券研究所金融工程团队

- 发布日期：2025年8月2日

• 主题：这份报告基于多维度指标，构建了一个综合的市场择时框架，旨在通过对流动性、经济基本面、估值、资金面、技术面及拥挤度六大维度21项具体指标的量化分析，评估当前权益市场的择时状态及行情动力，为投资者提供市场风向指引和决策参考。

主要结论：

• 当前市场综合择时评分为-0.29，表现为中性偏空。

- 估值性价比分数有所提升，显示估值面有所好转。

• 宏观基本面与市场拥挤度分数相对弱化，表现为中性偏空信号。

- 资金面及技术面评分变化不大。

总体传达的信息是：虽然估值环境有所改善，但宏观经济面疲软及市场情绪趋于谨慎，整体市场仍偏稳健谨慎，需关注风险控制。[page::0]

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2. 逐节深度解读

2.1 报告概述与六面图整体评估

报告核心强调用六面图（流动性、经济面、估值面、资金面、技术面、拥挤度）进行全方位量化择时，呈现当前多维指标协同作用下的市场状态。本周指标整体：

• 流动性：得分0，市场信号中性。

- 经济面：-0.25，略偏空，反映经济增长指标转弱。

• 估值面：-0.42，中性偏空，但与上周相比估值指标有所好转。

- 资金面：0，资金流向指标显示中性态势。

• 技术面：-0.5，技术性指标偏空，显示趋势表现相对疲弱。

- 拥挤度：-0.5，中性偏空，反映市场参与者情绪趋于谨慎，拥挤度适中稍偏高。

这些分数的结合导致综合而成的市场择时评分-0.29，呈现出中性偏空判断。这意味着投资者应保持策略谨慎，但并无明显强烈的短期抛售信号。[page::0]

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2.2 流动性分析（第1章）

核心指标：

• 货币方向因子（本周评分=1）：通过央行货币政策调控利率与短端市场利率的相对变动，判断当前货币政策趋向宽松，呈现利好信号。图表1显示货币方向过去与中证800收益强相关。[page::1]
• 货币强度因子（本周评分=-1）：基于利率“走廊”中短端市场利率相对逆回购利率的偏离度，反映短期资金面紧张状况，目前利率偏离较高，显示货币流动性收紧，构成负面信号。图表2对应显示利率偏离与行情负相关。[page::2]
• 信用方向因子（本周评分=1）：以中长期贷款增速同比增量变化度衡量实体信贷松紧，贷款增量上行反映银行对实体经济支持增强，利好市场。图表3显示信用贷款增量与中证800走势高度相关。[page::2]
• 信用强度因子（本周评分=-1）：衡量新增人民币贷款超预期或不及预期程度，目前信用强度下降，显示贷款发放不及预期，形成看空信号。图表4对应信用强度波动说明信用环境恶化风险。[page::2]

综合解析：流动性维度信号呈“两极分化”现象，货币政策方向回暖（偏宽松）与短端市场利率偏紧并存，信用传导不稳定，整体流动性得分中性，警惕潜在资金面收紧对市场的负面影响。

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2.3 经济面分析（第2章）

关键指标：

• 增长方向因子（-1）：通过综合制造业和非制造业PMI同比均值的12个月变化判断经济活跃度，当前显示下行趋势，反映经济增长乏力。图表显示经济下行期对应中证800收益率承压。[page::3]
• 增长强度因子（-1）：基于PMI预期值相较中位数的标准差，判断经济增长是否显著超预期，本期数据偏弱，呈看空信号。[page::3]
• 通胀方向因子（1）：结合CPI和PPI同比变动，若通胀下降，则预期货币政策宽松，利好权益资产。目前指示通胀处于下行趋势，支持市场情绪。图表表明通胀走低通常伴随市场转暖。[page::3][page::4]
• 通胀强度因子（0）：衡量CPI、PPI预期差异，目前无显著信号。

综合解析：经济增长趋势疲弱对市场形成压力，但通胀下行为货币宽松政策提供空间，形成一定支撑，整体经济面偏空但存在一定缓冲。

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2.4 估值面分析（第3章）

报告选用了三大估值指标：

• 席勒ERP（评分由-0.26提升至-0.04）：剔除周期影响后股票收益率超过无风险利率的溢价，分数反映市场估值相对合理度有所提升。[page::4][page::5]
• PB（评分由-1.00提升至-0.75）：市净率负向标准化后得分，显示估值水平有所抬升，股价对账面价值的折价有所收窄。[page::5]
• AIAE（评分由-0.71提升至-0.46）：即全市场权益配置比例，反映风险偏好，数值下行但标准分上升，市场权重配置略有好转。[page::5]

综合解析：三项估值指标均显著提升，整体估值环境由更深折价缓步回升，提示目前市场估值性价比有所改善，形成相对利好信号。

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2.5 资金面分析（第4章）

资金面分内资和外资：

• 内资方面：

- 两融增量（评分-1）：短期杠杆资金增长减速，市场融资需求放缓，发出看空信号。[page::6]

- 成交额趋势（评分-1）：成交额均线距离指标显示交易活跃度下降，流动性回落。[page::6]

• 外资方面：

- 中国主权CDS利差（评分1）：CDS利差下降，海外投资者认为中国基本面改善，外资流入意愿强。[page::6][page::7]

- 海外风险厌恶指数（评分1）：海外市场风险偏好上升，外资持续对中国资产表现更积极。[page::7]

整体总结：内资资金偏紧，交易活跃度下降；外资流入意愿强劲，双轮驱动下资金面平衡，呈现中性侧稳的资金面表现。

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2.6 技术面分析（第5章）

• 价格趋势（评分0）：利用均线距离判断趋势强度，本周市场无显著趋势，波动受限。[page::7][page::8]
• 新高新低数（评分-1）：成分股新高新低个数指标显示市场处于新低多于新高，暗示短期市场承压或反转向下的可能增加。[page::8]

综合判断：技术面偏弱，缺乏趋势支持，形成对市场的谨慎判断。

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2.7 拥挤度分析（第6章）

• 期权隐含升贴水（评分1）：期权隐含升贴水指标发出看多信号，反映市场部分情绪回暖。[page::8][page::9]
• 期权VIX（评分0）：市场预期波动率维持中性水平，无明显情绪偏向。
• 期权SKEW（评分-1）：隐含偏度下降，暗示风险溢价上升，市场存在较强看空情绪。[page::9]
• 可转债定价偏离度（评分-1）：可转债定价偏离度较大，说明权益弹性资金对高估值股票偏避，拥挤度过高反转风险上升。[page::10]

结论：拥挤度指标总体偏空，风险偏好受限，市场存在一定反转压力。

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3. 图表深度解读

（仅选取部分关键图表代表性分析）

• 图1（择时六面图）：显示六个维度的分数，流动性、资金面保持中性，经济面、技术面和拥挤度显著低于中性，估值面有所上升，整体显示目前市场估值改善但宏观经济与情绪较弱。[page::0]
• 图表1（货币方向因子）：货币方向因子与中证800指数收益呈正相关，近期货币方向因子大于零，指向当前货币政策宽松，有利于权益市场表现。[page::1]
• 图表2（货币强度因子）：货币强度因子近期偏高，市场利率向上偏离政策利率，显示短期资金面可能趋紧，影响市场资金流动性。[page::2]
• 图表5（增长方向因子）：PMI同比变动长期跟踪经济增长趋势，当前显示下降趋势，对应中证800下跌区间，显示经济面压力。[page::3]
• 图表12（席勒ERP）：席勒ERP由负向缓慢抬升，说明市场风险溢价下降，估值改善，但尚处于中性水平，有回落空间。[page::5]
• 图表15（两融增量）：120日均增量低于240日均增量，杠杆资金下降，市场情绪趋于谨慎。[page::6]
• 图表17（中国主权CDS利差）：利差持续下降，对应市场风险溢价降低，外资风险偏好提升。[page::7]
• 图表23（期权SKEW指数）：近期SKEW偏低，反映市场短期内存在较高风险，投资者对下跌风险敏感度提升。[page::9]
• 图表26（可转债定价偏离度）：定价偏离度上涨，显示风险偏好减弱，市场资金可能逐渐撤出高弹性资产。[page::10]

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4. 估值分析

本报告侧重择时框架构建，虽然没有直接估值目标价，但核心估值分析基于：

• 席勒ERP（Equity Risk Premium）：利用过去6年通胀调整后盈利的平均数计算PE并扣除10年期国债收益率，反映长期风险溢价水平。
• PB估值： 对市净率进行负向标准化，截尾处理，得到-1至+1之间的估值性价比分数。
• AIAE（Aggregate Investor Allocation to Equities）：利用股票市值与实体总债务之比，反映投资者权益配置比例及风险偏好。

这些指标作为估值分数基准，通过zscore归一化，结合历史分布确定相对高估或低估区域，辅助市场整体估值判断。

驱动估值分数变化的假设包括盈利稳定性、债券利率变动以及整体市场风险偏好等。通过三大指标的综合，较为全面反映权益市场估值性价比情况。

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5. 风险因素评估

报告明确指出：

• 结论基于历史数据及统计模型，对未来市场环境的变迁敏感，若市场基本面发生重大变化，模型可能失效。
• 流动性面短期指标（货币强度、两融增量）偏向紧缩，若持续恶化可能加大调整风险。
• 经济增长指标持续下滑，通胀虽有缓和但若出现反弹，可能限制宽松政策空间，带来政策不确定性。
• 技术指标弱势，反映技术层面风险偏好不足，市场反转概率增加。
• 拥挤度指标显示市场情绪较为谨慎，局部拥挤可能酿成回调。

风险提示诚恳，提醒投资者需要密切关注市场结构变化及政策动态，防范择时模型失效的潜在风险。[page::10]

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6. 批判性视角与细微差别

• 尽管报告融合了多维度指标，兼顾宏观与微观，资金面与技术面，但各指标的加权及打分机制的详细权重分配未详述，若构建权重或算法设置存在不足，可能影响综合评分的准确性。
• 货币方向和货币强度两个分数相互抵消，表现出流动性层面信号的矛盾，说明当前流动性真实状态可能更加复杂，投资者需关注短端资金利率的异常波动风险。
• 估值指标提升带来的乐观情绪与经济面疲软、技术面弱势的矛盾，提示市场或处于低估与弱势经济间的拉锯期，行情不宜盲目乐观。
• 部分指标（如AIAE、可转债定价偏离度）虽具前瞻性，但市场风险偏好瞬息万变，可能无法实时反映场内所有风险偏好变化，存在滞后风险。
• 报告未详细提及模型的动态调节机制和宏观外部事件影响，如政策调整、国际冲击等，这些因素对模型解释力可能构成挑战。

以上均基于报告自述与内容细节推断，呼吁投资者结合多方信息，谨慎使用择时雷达作为决策辅助。

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7. 结论性综合

本报告是基于对中国权益市场多维度量化指标的综合分析形成的择时雷达系统，分为流动性、经济面、估值面、资金面、技术面和拥挤度六大类，涵盖21项具体指标。

• 估值面表现改善明显，席勒ERP、PB、市值配置比例提升，提示权益估值性价比有所修复，为市场带来一定支撑。
• 宏观与经济基本面对股市构成压力，PMI及增长强度指标表现下行，经济增长动能偏弱，短期对市场利空。
• 资金面呈现内外部分化，内资偏紧但外资意愿强，短期资金面中性偏稳。
• 技术面疲弱，趋势不明确且伴随较多新低成分股，提示市场短期承压风险。
• 拥挤度指标整体偏空，部分衍生品和可转债定价异常，反映投资者谨慎情绪，潜在调整压力增大。

图表中市场走势与指标变动存在较强同步性，验证模型捕捉市场趋势的有效性。报告综合得出当前权益市场择时评分为-0.29，综合来看为中性偏空，建议投资者保持审慎，关注宏观基本面变化及市场技术位置，防范风险，同时把握估值改善带来的机会。

该择时框架囊括资金流向、经济周期、估值合理性和市场情绪多个方面，体现出较全面的市场研判视角，适合结构化投资和动态资产配置的辅助依据。

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参考图表展示

• 六面雷达综合评分视图：

• 各指标分数变化趋势：

• 货币方向与市场收益图：

• 经济增长方向与PMI指标对比：

• 席勒ERP走势与收益指数：

• 可转债定价偏离度：

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综上，报告构建了系统而科学的择时指标体系，实时反映市场多层面状态，提示当前市场虽估值面有所好转，但宏观经济疲软与市场拥挤度仍隐忧存在，整体策略中性偏空，适合投资者保持定力、关注风险控制，灵活调整资产组合以适应多变市场环境。[page::0][page::1][page::2][page::3][page::4][page::5][page::6][page::7][page::8][page::9][page::10]

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